5月(yuè)13日，年内首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央(yāng)企红利ETF发布公(gōng)告(gào)称，其累计有(yǒu)效认(rèn)购申请(qǐng)份额(é)总额超(chāo)过20亿份发行上限(xiàn)，将启动比例配售。这(zhè)则小(xiǎo)公(gōng)告体现出市场对这一“中(zhōng)特(tè)估”主(zhǔ)题的追捧力(lì)度。

　　实际上，近(jìn)期围绕着“中(zhōng)特估”的行情，市场关(guān)注度非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行(xíng)，更(gèng)成为这(zhè)一波“中特(tè)估”行情(qíng)的催化(huà)剂。实(shí)际上(shàng)，早在去年底及今(jīn)年一季(jì)度，一些基金(jīn)经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情(qíng)绪面、估(gū)值方(fāng)式(shì)等问题成为市场关注焦点(diǎn)，中国基金报(bào)采(cǎi)访多位投研人士，解析(xī)“中特估”这些(xiē)焦(jiāo)点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行(xíng)情催化(huà)剂？

　　市场(chǎng)对“中(zhōng)特(tè)估(gū)”主题积极(jí)追捧。不仅华(huá)泰柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见出现启动“比例配售(shòu)”情(qíng)况(kuàng)，今年(nián)场内多圆的直径符号字母表示R，圆的直径符号字母表示什么只“中(zhōng)字(zì)头”ETF也(yě)持续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企主题基金发(fā)行(xíng)，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技引(yǐn)领、央企现(xiàn)代能源(yuán)等ETF也将获批发(fā)行，更有扎(zhā)堆上(shàng)报的央(yāng)国企基(jī)金在排队(duì)入市。

　　这(zhè)些或成(chéng)为这一(yī)波(bō)“中特(tè)估”行情的(de)催化剂。

　　融通(tōng)红利机会(huì)基(jī)金经理何龙表示，央企ETF发行在情(qíng)绪上是(shì)构(gòu)成催化因(yīn)素的，近期银(yín)行股大涨的一个催化(huà)因素(sù)就是积极推(tuī)介(jiè)相关央企(qǐ)ETF的发(fā)行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸多(duō)主(zhǔ)题基金的申报发行，我(wǒ)认(rèn)为确实(shí)会成为引爆行情的(de)催化剂，基本面(miàn)、资(zī)金面、政策面都(dōu)在向好，下(xià)半年，中特估有可(kě)能独领风骚。”万(wàn)家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同(tóng)样(yàng)，博(bó)时基金指数与量(liàng)化投(tóu)资部基金经理杨振建就表示，近期密集申报的(de)国央企主(zhǔ)题基金主要涉及“股东回(huí)报(bào)”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大主(zhǔ)题，这样的布局可以更(gèng)好支持(chí)央国企的估(gū)值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为行(xíng)情(qíng)进一步上(shàng)涨的催(cuī)化剂。去年以来公募基金发行整体平淡(dàn)，近(jìn)期多(duō)只国央企主题基金申报和(hé)发(fā)行，行(xíng)情火热下(xià)将为市场带来增量资金，有望推动(dòng)进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅认为(wèi)，公募(mù)基金(jīn)积极布局央国(guó)企主题基(jī)金，一方面是因为新一(yī)轮深化(huà)国企改革的大幕将拉开，叠加“中特(tè)估(gū)”概(gài)念，央国(guó)企上市公司(sī)的投资(zī)价值凸显，该主题的基金将为(wèi)投资者提供更丰富的工具以参(cān)与到(dào)央国企(qǐ)投资。另一方面是落实(shí)公募基(jī)金行业高(gāo)质量发展的要求，引导更多资金(圆的直径符号字母表示R，圆的直径符号字母表示什么jīn)参与央国企改革，更好发(fā)挥公募基(jī)金服务资本市场(chǎng)改革(gé)、服(fú)务(wù)实体经(jīng)济和国(guó)家战(zhàn)略(lüè)的作用。

　　王帅(shuài)表(biǎo)示，未来央企ETF的发行将(jiāng)为央(yāng)企相关标的和板块带来(lái)增量资金(jīn)，提升(shēng)交易活跃(yuè)度，有(yǒu)望成为中特估行情的催化(huà)剂。

　　存量市(shì)场中(zhōng)变(biàn)赛道

　　积极调(diào)仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结构性行(xíng)情(qíng)明显，中特(tè)估和人(rén)工智能成为两大明显的(de)主(zhǔ)线，而新(xīn)能源等前(qián)期(qī)热门(mén)赛道股冷却，在此背(bèi)景下，一些基金经理开始(shǐ)调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万(wàn)家基金基金经理章恒直言，自己(jǐ)目(mù)前重点关(guān)注三大行(xíng)业，火电、券商、军工，这三大(dà)行业主要是央企(qǐ)或(huò)地方(fāng)国(guó)资所在的(de)行业，民营(yíng)企业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于行业本身基本(běn)面在今年(nián)会(huì)有重大的(de)向上(shàng)变(biàn)化的机会，比如火电，会受益于煤炭(tàn)价格的(de)下(xià)跌，扭(niǔ)亏(kuī)为盈；券商，会受益于(yú)今(jīn)年市场成交量的放大，盈利(lì)大幅增长等。同时(shí)，随着国(guó)有企(qǐ)业(yè)改革的推进，大概率(lǜ)这些企业会进入一(yī)个提质(zhì)增效、释(shì)放业(yè)绩的过程。”章恒表示，中特估是(shì)过去5年10年改革的成(chéng)果，是非(fēi)常基本面(miàn)的，和他(tā)过去1至2年(nián)研究投资思路也非常吻合，为在下(xià)半年抓(zhuā)住这波中(zhōng)特估的投资机会(huì)做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始重视中特(tè)估的投资机会，判断中(zhōng)特估的机会未来三年分两(liǎng)个阶段。”融通红利机会基金(jīn)经理何龙表示，第一阶段(duàn)也(yě)就是今年以数字经济(jì)和(hé)“一带一路”的主题普(pǔ)涨性机会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益率极(jí)高的品种(zhǒng)，将会迎来普涨性的机会。第二阶(jiē)段是(shì)未(wèi)来两(liǎng)年，在主题性机会(huì)消散(sàn)以后，基于顶层(céng)设计对国(guó)央经营管(guǎn)理价(jià)值导向变化，我(wǒ)们判(pàn)断经营成果随之改变是(shì)一个慢变量，会在(zài)未来两年体现(xiàn)在每(měi)一(yī)个(gè)央(yāng)国企(qǐ)的报表中。

　　何龙强调(diào)，目前在挖掘公司经营层面(miàn)可能发生显著正向变(biàn)化的个股提(tí)前进行(xíng)布局，比如(rú)医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报(bào)已经显露(lù)出不(bù)少基金在行动。国金证券(quàn)研(yán)究所数据(jù)显示，偏股主动型基金2022年年报前十(shí)大重仓股股票池中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型基(jī)金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季(jì)报披露的持仓(cāng)中，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏股主动型基金(jīn)持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概(gài)念股在偏(piān)股主动型基金(jīn)的持仓中，占比明(míng)显提高。上述(shù)数据显示(shì)，根据偏股主动型基金(jīn)2022年报及2023年一季报十大重仓股的数据(jù)，剔除个股涨跌影响，估计了(le)各基金主动加(jiā)仓“中(zhōng)特(tè)估”概(gài)念股(gǔ)的市(shì)值占(zhàn)2022年末股票总市值比例，一(yī)季度超(chāo)过30％的偏股主动型(xíng)基金主动加仓了(le)“中特估”概(gài)念股，198只基金在2022年末不持有“中特(tè)估”概念股，但在(zài)一(yī)季度买(mǎi)入。

　　不仅(jǐn)如此(cǐ)，中信证券数据统计也显示，一季度主动(dòng)偏股型(xíng)公募基金对(duì)港股央国企的持股(gǔ)市值比重达到(dào)2019年(nián)以来的新高，港(gǎng)股央国企持股总市(shì)值占港股持股总市(shì)值的比(bǐ)重由2022年四季度(dù)的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专(zhuān)门的股票库

　　可以说(shuō)中国特色估值体(tǐ)系，正深(shēn)刻影响基(jī)金(jīn)公司的(de)投(tóu)研，落实到日常的(de)投(tóu)研流程和实(shí)践之中，不少基金(jīn)公(gōng)司在加大(dà)投(tóu)研力量(liàng)，更有专(zhuān)门构建国央企股票库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶(dǐng)层设计改变研(yán)究员过去(qù)对国(guó)央(yāng)企的固(gù)定思维，需要实地考察(chá)国央企，并且需要(yào)利用当前(qián)国(guó)央企愿(yuàn)意(yì)交流的(de)契(qì)机(jī)，多花(huā)精力去进行跟踪发现变(biàn)化。

　　另(lìng)一(yī)方面，融通(tōng)基金在(zài)行动上(shàng)，要求研究员将自(zì)己(jǐ)所(suǒ)覆(fù)盖行业的所有国央(yāng)企(qǐ)构建专门的股票库，并进(jìn)行长期跟踪，包括考察其实地调研的的(de)成果，了解国央企经营思(sī)路和财务(wù)导向的变化，结合行(xíng)业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到“认识”上(shàng)的重视(shì)。他表示，通过深入(rù)学(xué)习，对“中(zhōng)特(tè)估”有(yǒu)了更深刻的认识：首先要认识市场体制机制、行业(yè)产业(yè)结构、主(zhǔ)体持续(xù)发(fā)展能力(lì)等(děng)方(fāng)面所体现(xiàn)的鲜明中(zhōng)国元素(sù)和发(fā)展阶段特征，“中特估”应该是在此基础(chǔ)上(shàng)构建的具有时代(dài)特(tè)征和中国(guó)特(tè)色、符合国家(jiā)战略导向的估值体系，而不是(shì)简单套用国外(wài)的传统估(gū)值(zhí)模型。

　　“中特估(gū)是一(yī)种新的提法，但(dàn)是这个概念所涉及到的行业和(hé)公司，一直在发生的变化。”万家基(jī)金经理章恒表示，万家基金一直(zhí)非常关注传统产业的变化，诸(zhū)如煤炭、金融、建筑(zhù)等多个领域，因此(cǐ)也是(shì)一定能够(gòu)抓住(zhù)中特估这波行情的(de)机(jī)会(huì)的。同(tóng)时，随着时(shí)局(jú)的变化，也在增加(jiā)相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首席经济学(xué)家魏凤春(chūn)表示，积极践行(xíng)中国特色的(de)估值体系是(shì)资本市场使命，投资者需要学习(xí)领会并针(zhēn)对(duì)原有的估值体系进行改造，以适应现实(shí)的需(xū)要。明(míng)确该体系的框(kuāng)架是第(dì)一(yī)位的(de)工作，合理设置指标也非常重要，投资者的认可和实施是(shì)最(zuì)终该体系能否具备长期价值的(de)基础。不(bù)过，他也提醒，人为的拔估值(zhí)是很大(dà)的认(rèn)知(zhī)误区，市场化(huà)认可(kě)是基本的常识，不可误判(pàn)。

　　体(tǐ)现社(shè)会价值(zhí)与国家战略价(jià)值

　　新(xīn)估(gū)值(zhí)方式？

　　央国企是(shì)国民经(jīng)济的支柱，国企央企发展要符(fú)合(hé)国家战(zhàn)略发展(zhǎn)发向，更(gèng)需(xū)要(yào)承担社会公(gōng)共责任等。而这些都应该考(kǎo)虑(lǜ)进(jìn)估值体系(xì)之中，也引发市场关注(zhù)。

　　多数受访的基金经(jīng)理认为，对(duì)于国央企(qǐ)的估值方式要充(chōng)分体现(xiàn)企业的社会价值与国家战略价值，目前已经(jīng)形成了初步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会(huì)价值、符合国家战(zhàn)略(lüè)发展的价值？首(shǒu)要任务就构建中国特色的价(jià)值评价体(tǐ)系，改(gǎi)变从以(yǐ)私人股(gǔ)东权(quán)益(yì)出发(fā)，现(xiàn)金流折现(xiàn)为主要方法(fǎ)的单一价值估值体系，转向社会整(zhěng)体价值(zhí)观(guān)念(niàn)、纳入中国特(tè)色的(de)ESG评价体系(xì)，充分体现企业的社会价值与国家战略价值。”博时基金指数与量化(huà)投资(zī)部基金经理(lǐ)杨(yáng)振建表示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年(nián)来国资(zī)委指导国内团队对于中(zhōng)国特色(sè)ESG披露与(yǔ)评(píng)价体系不断探索，结合国际通用规则，目前已经形成(chéng)了初步的企业社会价值(zhí)评价体(tǐ)系(xì)，其中包(bāo)括《企(qǐ)业(yè)ESG披露指南》、《中(zhōng)央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅(shuài)也认为，“中(zhōng)特估(gū)”应该是注(zhù)重企(qǐ)业价(jià)值(zhí)的可持(chí)续估值，要(yào)重视(shì)股东、员工和社会责任等要素(sù)对企业稳健成长的重大(dà)意义，重视(shì)稳定的现(xiàn)金(jīn)流、持续(xù)增长的盈利(lì)、科技创新(xīn)对提升企业内在价值(zhí)的积极作用，这(zhè)样有利于提高估值定价模型的科学(xué)性和有效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都(dōu)有成熟的量(liàng)化指(zhǐ)标可以(yǐ)使用，包括净资(zī)产收益率、营业现金(jīn)比率、资(zī)产负债率、研发(fā)经费投入强度等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实(shí)金融精选(xuǎn)基金经理(lǐ)李欣更细致分析在(zài)估值思维、估值(zhí)结论、估值(zhí)判断上(shàng)有变化，尤(yóu)其是估(gū)值的方(fāng)法和指标上，他认为其包括产业链(liàn)上下游的衡量(liàng)、全要素成本(běn)等，以及在纵向(xiàng)和横向上的研究，强调政(zhèng)策优惠(huì)、产(chǎn)业发展、市场竞争力和可持续(xù)发展等各种因素与(yǔ)企业(yè)价值的关系(xì)。这(zhè)些因素在对估值结论和(hé)判断(duàn)的(de)影响(xiǎng)上，也使得中国特色的(de)估值体系与传统的估值体系有所不同。

　　“所以估值(zhí)思维(wéi)的变化，还(hái)有估值(zhí)结(jié)论和估值判断的变化，都(dōu)是为了(le)更好地适应中国的市(shì)场和经(jīng)济特点，提供更(gèng)精准(zhǔn)、更合理的(de)企业估值信息。”李(lǐ)欣表示(shì)。

　　不过，创金(jīn)合信基(jī)金(jīn)首(shǒu)席经济(jì)学家(jiā)魏(wèi)凤春直言，这需要在实践(jiàn)中(zhōng)进行探索，目前尚没有公认的指(zhǐ)标可(kě)以使用。

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