5月13日(rì)，年(nián)内首只(zhǐ)央(yāng)企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发(fā)布(bù)公告称(chēng)，其累计有效认购(gòu)申请份额总(zǒng)额超过20亿份发行上限，将启动比例配(pèi)售(shòu)。这则小公告体现出市(shì)场对这一“中特估”主题的追捧力(lì)度(dù)。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报(bào)ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。实际上，早在(zài)去年底及今年(nián)一季度，一些基(jī)金经理开始(shǐ)调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值(zhí)方式(shì)等问题成(chéng)为市场(chǎng)关注焦点，中国基(jī)金报(bào)采(cǎi)访(fǎng)多位投研人(rén)士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企(qǐ)主题(tí)ETF密集(jí)上报发行

　　行(xíng)情催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧(pěng)。不仅华泰(tài)柏瑞中证央企红利(lì)ETF罕见出现启动“比例配售(shòu)”情况，今年场(chǎng)内多只“中字(zì)头(tóu)”ETF也持续(xù)“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时(shí)，后续有多只国(guó)央企主题基金发行(xíng)，市场(chǎng)对此充满期待(dài)，如(rú)5月15俄罗斯是资本主义还是社会主义日就有3只央企回报(bào)ETF，后续(xù)跟踪(zōng)央企科(kē)技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的(de)央(yāng)国企基(jī)金在排队入市(shì)。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特估”行情的(de)催化剂(jì)。

　　融(róng)通红(hóng)利机会(huì)基金经理何龙表示，央企ETF发行(xíng)在(zài)情绪上是(shì)构成催化因素(sù)的，近期银(yín)行股(gǔ)大(dà)涨的(de)一(yī)个(gè)催化因(yīn)素就是积极推介相(xiāng)关央企(qǐ)ETF的(de)发行(xíng)。

　　“随着(zhe)央(yāng)企ETF的发行，和诸(zhū)多(duō)主题基金的申报发行，我认(rèn)为确实会成为引(yǐn)爆行情的催化剂，基(jī)本面(miàn)、资金面、政策面都(dōu)在向(xiàng)好(hǎo)，下半年，中特(tè)估有可能独(dú)领风骚(sāo)。”万家(jiā)基金章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博时基金指数(shù)与量化投资部基金经理杨(yáng)振建就(jiù)表示，近期密(mì)集申(shēn)报的国(guó)央企(qǐ)主题基金主(zhǔ)要涉及(jí)“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这样的布局可以更好支持央国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行(xíng)情进(jìn)一步上涨的催化剂。去年(nián)以(yǐ)来公募基金发行整体(tǐ)平(píng)淡(dàn)，近(jìn)期多(duō)只国央企(qǐ)主题基金申报和发行，行情火(huǒ)热下将为市场带来增量资金(jīn)，有(yǒu)望推(tuī)动进一步上(shàng)涨。”杨振建进一(yī)步(bù)表(biǎo)示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总监王帅认(rèn)为，公募基金积(jī)极布局央国(guó)企主(zhǔ)题基金(jīn)，一方(fāng)面是因(yīn)为新一(yī)轮深化(huà)国(guó)企改革的(de)大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国(guó)企上市(shì)公司的投资价值凸显，该主题的(de)基(jī)金将为投资(zī)者提(tí)供更丰富的(de)工具以(yǐ)参与到央(yāng)国(guó)企投资。另一方(fāng)面是(shì)落实(shí)公(gōng)募(mù)基(jī)金行业高(gāo)质量发展的要求(qiú)，引导更多(duō)资金参与央(yāng)国企改革，更好发(fā)挥公募基金(jīn)服务(wù)资(zī)本市场改革、服务实体(tǐ)经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企(qǐ)ETF的(de)发行将为央企相(xiāng)关标的和板块带来增量资金，提升交易(yì)活跃度，有望成为中特估(gū)行(xíng)情的(de)催(cuī)化剂(jì)。

　　存量市场中变赛道

　　积(jī)极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场结(jié)构性行情(qíng)明显，中特估和(hé)人工(gōng)智能成为两大明显(xiǎn)的主线(xiàn)，而新能源等前期热门赛道股冷却(què)，在此背景下，一些基(jī)金经(jīng)理开始(shǐ)调仓换股(gǔ)“中特估概(gài)念(niàn)”。

　　万家基金基(jī)金经理章恒直言，自己目前重点(diǎn)关(guān)注三大行业，火电(diàn)、券(quàn)商、军(jūn)工(gōng)，这(zhè)三大行业主(zhǔ)要是央企或地方国资(zī)所在的行业，民(mín)营企(qǐ)业占比较少。

　　“首先是基于行业本(běn)身基(jī)本面在(zài)今(jīn)年会有重(zhòng)大(dà)的向上(shàng)变化的机会(huì)，比(bǐ)如火电，会受益于煤炭价格(gé)的(de)下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益于(yú)今年市场成交量的放大，盈利(lì)大幅增(zēng)长等。同时，随(suí)着国有企业(yè)改革(gé)的(de)推进，大概率这些(xiē)企(qǐ)业会(huì)进入一个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特(tè)估是过(guò)去5年10年改革的成(chéng)果，是非常(cháng)基(jī)本(běn)面的(de)，和(hé)他(tā)过(guò)去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在(zài)下(xià)半(bàn)年(nián)抓住这(zhè)波中特估的投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的(de)投资机会(huì)，判断中(zhōng)特(tè)估的机会未(wèi)来三年分(fēn)两个阶段(duàn)。”融通红(hóng)利机会基(jī)金经(jī俄罗斯是资本主义还是社会主义ng)理何龙表(biǎo)示，第(dì)一阶段也就(jiù)是今(jīn)年以数字经济和“一带(dài)一路”的主(zhǔ)题普涨(zhǎng)性机会为主，包括低(dī)于1倍PB、分红收益率(lǜ)极高的(de)品种，将会迎(yíng)来普(pǔ)涨性的机会。第(dì)二(èr)阶段是未来两年，在主题性机(jī)会消散以后，基于顶层(céng)设计对国(guó)央(yāng)经营管理价值导向变化，我(wǒ)们判断经营(yíng)俄罗斯是资本主义还是社会主义成果随之改变是一个(gè)慢变量，会在(zài)未来两年体现(xiàn)在每一(yī)个央国企的报表中。

　　何(hé)龙强调(diào)，目(mù)前(qián)在挖掘公司经(jīng)营(yíng)层面可能(néng)发(fā)生(shēng)显著(zhù)正向变化的个股(gǔ)提前进行布局(jú)，比如(rú)医药和(hé)消费等行业。

　　其实一(yī)季(jì)报已经(jīng)显露出不少(shǎo)基金在行动。国(guó)金证(zhèng)券研(yán)究(jiū)所数据(jù)显示，偏股(gǔ)主动(dòng)型基金2022年年报前(qián)十大重(zhòng)仓股股票池(chí)中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基金持有股(gǔ)票市值比例仅(jǐn)有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年(nián)一(yī)季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型(xíng)基金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)在偏(piān)股主动型(xíng)基(jī)金的持仓中，占比明显提高(gāo)。上述(shù)数据显(xiǎn)示，根据(jù)偏股主动型基(jī)金2022年(nián)报(bào)及(jí)2023年一季报(bào)十大(dà)重(zhòng)仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主动加(jiā)仓(cāng)“中特估(gū)”概念股(gǔ)的市值占(zhàn)2022年(nián)末股票总市值比(bǐ)例，一季度(dù)超过30％的(de)偏股主动(dòng)型基金主动加仓了“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)股，198只基(jī)金在2022年(nián)末不持有“中特估”概(gài)念股，但在一(yī)季度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信(xìn)证券数据统计(jì)也显示，一季度主动偏股型公募基金对港(gǎng)股央国企的持股(gǔ)市值比(bǐ)重达到(dào)2019年(nián)以来的(de)新高，港股央国企持股(gǔ)总市值占(zhàn)港股(gǔ)持(chí)股总市值(zhí)的比重由2022年四(sì)季度(dù)的25.1％提升至2023年(nián)一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构(gòu)建国央(yāng)企专(zhuān)门的股票(piào)库

　　可以(yǐ)说中国特色估值体系，正深刻影响基金公司的(de)投研，落实到日常的投(tóu)研流程和实践之中(zhōng)，不少基金(jīn)公司在加大投研(yán)力量，更有(yǒu)专门构建国央企股票(piào)库(kù)。

　　融通红利机会基(jī)金经理何龙就(jiù)介绍，一方面，从顶层(céng)设计(jì)改变研究员过去对国央企的(de)固定思维，需要(yào)实地考察国央企(qǐ)，并(bìng)且需要利用当前国央(yāng)企愿(yuàn)意交(jiāo)流(liú)的契机，多花精力去进行跟(gēn)踪发现变化。

　　另(lìng)一(yī)方面，融通基金在行动上，要求研究员将自己所覆盖(gài)行业(yè)的所有国央企构建专门的股票库，并进行长期跟(gēn)踪，包(bāo)括考察其实(shí)地调研的的成果(guǒ)，了解国(guó)央企(qǐ)经营思路(lù)和财务导向的变化，结合(hé)行业(yè)趋势和特征，寻找(zhǎo)价值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅也(yě)谈到“认识(shí)”上的重视。他表示，通(tōng)过(guò)深(shēn)入学(xué)习(xí)，对“中(zhōng)特估”有了更深刻的认识：首先要认识市场体(tǐ)制机(jī)制、行业(yè)产业结构、主(zhǔ)体(tǐ)持续发(fā)展能力等方面所体(tǐ)现的鲜(xiān)明(míng)中国元素和发(fā)展阶段特征，“中特估”应该是在此基础上构建的具(jù)有时代特征和中国特(tè)色、符合国家战略导向的估值体(tǐ)系，而不是简单套(tào)用国外的(de)传统估值模型(xíng)。

　　“中(zhōng)特估(gū)是(shì)一种新的提法，但是这个概(gài)念所涉(shè)及到的行(xíng)业和公司，一直(zhí)在发生的变化。”万(wàn)家基金经理章恒表示，万家基金(jīn)一直非常关(guān)注传统产业的变化，诸如煤炭、金融(róng)、建(jiàn)筑等多个领(lǐng)域，因此也是一定能够抓(zhuā)住(zhù)中特估这波行情的机会的。同时，随着时局的变(biàn)化，也在增加(jiā)相关行(xíng)业的研(yán)究(jiū)力量。

　　此外，创金合信基金首席经济学家(jiā)魏凤春表示，积极践(jiàn)行中国(guó)特色的估值体(tǐ)系是资本市场使命，投资者需要学(xué)习领会并针对原有的估(gū)值体系进(jìn)行(xíng)改造，以适应现实的(de)需要(yào)。明确该(gāi)体系的框架(jià)是第(dì)一(yī)位的工作，合理(lǐ)设(shè)置指标也非常(cháng)重要，投资者的(de)认可(kě)和实施(shī)是最终(zhōng)该体系能否具备长(zhǎng)期价(jià)值的基础。不过，他(tā)也提(tí)醒，人为的拔估值是很(hěn)大的认(rèn)知误区，市场化认可是基本的常(cháng)识，不可误(wù)判。

　　体现社(shè)会(huì)价值(zhí)与(yǔ)国家战略价(jià)值

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是(shì)国民经济的支柱(zhù)，国企(qǐ)央企发(fā)展要符合国家(jiā)战(zhàn)略发展发向，更需(xū)要承担(dān)社会公共责任等(děng)。而(ér)这(zhè)些(xiē)都应该(gāi)考虑(lǜ)进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多(duō)数受访的基(jī)金经理认为，对(duì)于国(guó)央企的估值方式要(yào)充分(fēn)体现(xiàn)企业的社会价值与国家战略价(jià)值，目前已经形成了初步的企业社(shè)会价值评价体(tǐ)系。

　　“如何(hé)定(dìng)价(jià)国有(yǒu)企(qǐ)业承(chéng)担社会价值、符合(hé)国(guó)家战(zhàn)略发展的价(jià)值？首要(yào)任务就构建中(zhōng)国特色的价值评价体系，改变(biàn)从以私(sī)人股东权益出发，现(xiàn)金流折现为主要方法(fǎ)的单一价值估(gū)值体(tǐ)系，转向社(shè)会整(zhěng)体价(jià)值观念、纳入中国特色的ESG评价(jià)体(tǐ)系，充分体现企业(yè)的(de)社会(huì)价值(zhí)与国家战略价值。”博时(shí)基金指(zhǐ)数(shù)与量化投(tóu)资部(bù)基金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨(yáng)振(zhèn)建也直言，近(jìn)年(nián)来国资委指导国内团队对于中国特色ESG披露(lù)与评价体系不(bù)断探索(suǒ)，结(jié)合国际通用规则，目前已经形成了(le)初步的企(qǐ)业社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上市公(gōng)司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总(zǒng)监、基金经理王帅也(yě)认为，“中特估”应该是注重企业价(jià)值的可持续估(gū)值，要重(zhòng)视股东、员工和(hé)社会责任等要素对企(qǐ)业稳(wěn)健成长的重大意(yì)义(yì)，重视稳定的(de)现(xiàn)金流、持续增长的盈利(lì)、科技创新对提升企业内在(zài)价值的(de)积极作用，这样有(yǒu)利(lì)于提高(gāo)估值(zhí)定价模型的科学性(xìng)和有效性。

　　“在指(zhǐ)数编(biān)制、策略构建等实务工(gōng)作中(zhōng)，都(dōu)有(yǒu)成(chéng)熟的量化指标可以使用，包(bāo)括净资产收益(yì)率、营(yíng)业现金比(bǐ)率、资产负(fù)债率、研发经费投入(rù)强度等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基(jī)金经理李欣更细致分析在估(gū)值思维、估值结论、估(gū)值判断上(shàng)有变化，尤其是估值的(de)方法和(hé)指标上，他认为其包括产业链(liàn)上(shàng)下游(yóu)的衡量、全要素成本(běn)等，以(yǐ)及在纵向和横向上的(de)研(yán)究，强调政策优惠、产业发(fā)展、市场竞争力和可持续发(fā)展等各种因(yīn)素与企(qǐ)业(yè)价(jià)值的关系。这些因素在对(duì)估值结论和(hé)判断的影响(xiǎng)上，也(yě)使得中国(guó)特色的估值(zhí)体系与传统的估(gū)值(zhí)体系有所(suǒ)不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的变化(huà)，还(hái)有估值结论(lùn)和估值判断(duàn)的(de)变化，都是为了更好(hǎo)地适(shì)应中国(guó)的市场和经济特点(diǎn)，提供更精准、更合(hé)理的(de)企业(yè)估值(zhí)信息。”李(lǐ)欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信(xìn)基(jī)金首(shǒu)席经(jīng)济(jì)学家(jiā)魏凤春直言，这需(xū)要在实践(jiàn)中(zhōng)进行(xíng)探索，目前尚没有公认的指(zhǐ)标可以使用。

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