证券(quàn)时报记者：请讲讲你(nǐ)的早期经(jīng)历，为什么来到证券行业？

付娟：我是山东人(rén)，高考时考进了(le)上海财经(jīng)大学会 计学院(yuàn)，本科毕业后(hòu)，我考本校会计硕(shuò)士(shì)，考到全国
第七名(míng)，学校提出前十名可以免试升博，就这样，我拿到了会(huì)计博(bó)士学位。

读(dú)博对我帮助特别大，公司内部审计需要从特别微观的角度去看企业，为此，我当时走访了上海(hǎi)很多大型国企，开始接触实业和产业。另外，我花了三(sān)个月废寝忘食地赶出了十万(wàn)字的博士论文，既要有逻辑(jí)也要(yào)有创新，对(duì)我的思维和动(dòng)手能力都是很好(hǎo)的训(xùn)练(liàn)，这些积(jī)累为我后来做调研、写研究报告打下了很好的基础。

毕业时，大家都劝我留校任教，但我(wǒ)喜欢探索外面未
知的世(shì)界，决定出来找工作，我拿到了(le)一家头部(bù)商投(tóu)行的Offer，但申万研究(jiū)所也向我伸出了橄
榄枝，研究所副(fù)所长老师找我(wǒ)谈话，我觉得他很真诚，就(jiù)决定过 去，但当时真不太知道股票研究到底是什(shén)么。正式入职后，才发现这是(shì)我梦(mèng)想中的工作，我非常喜(xǐ)欢做研究(jiū)，觉得太有意(yì)思了，所以，能入行真(zhēn)是非常幸运(yùn)。

证券时(shí)报记者：你当 时负(fù)责研究什么(me)行业？

付娟(juān)：研究所让我看家电，我当(dāng)时认为家电很简单，并且家电已经(jīng)过了较好的年代了，我也跟大家一(yī)样想要看很火的“五朵金花”。当(dāng)时(shí)的副所长说，我们(men)要(yào)找能(néng)力强的人(rén)看家电(diàn)，如果你把家电看透了，那么(me)其它行业(yè)对你来说就可以驾轻就(jiù)熟。我以为他(tā)“忽悠”我，很多年以后，我才意识到自己从家电研究中(zhōng)获益匪浅。

家电行(xíng)业是中国较早完整经历(lì)几轮(lún)周期的产业，看(kàn)过了几轮家电企业的兴衰成败以及市场结构变化(huà)的过程，有了比较完整的产业周期视角，再(zài)去看其它制造业，就(jiù)可以预期它们会经历什么(me)，面临价格战时会怎(zěn)么博弈，公司从小到(dào)大会面对哪些人员(yuán)以及管理上(shàng)的困难，在多元化过程中(zhōng)如(rú)何调整、平衡(héng)业务。家电企业的(de)管理水平很高，包括产品管理、品(pǐn)牌(pái)管理、营销管理等都很成熟，后来家电(diàn)龙头企业为全中国各(gè)类制造 业输送了很多(duō)人才。因此很
幸运刚入行(xíng)时能看家电，家电(diàn)行业给我提供了研究的大框架。

证券时报记者：有什 么记忆深刻
的研
究案例？

付娟：现在回想起(qǐ)来，当时研究空调的库存(cún)比较有意思。空调行业跟很(hěn)多行业不一样，有大量存货(huò)压在经(jīng)销商，经销商成了一个巨大的(de)蓄水池，这部分库存对行业有举足轻重的影(yǐng)响，但这(zhè)是公司竞争的一个重要手段，是商(shāng)业(yè)机密，所以成了黑箱，没人能拿到特别准确的(de)统计数据(jù)。我下决(jué)心想搞清(qīng)楚经销商的库存，但(dàn)我(wǒ)没有找相熟(shú)的家电公司介绍，而是自己从百度上搜索经销商电话，再一家(jiā)家(jiā)打(dǎ)过去，软磨硬泡，还真的撬开了一(yī)个口子。慢慢跟经销商做成了(le)朋友，获取了一些真实的信 息。我还主动(dòng)联系(xì)做(zuò)数据发布的公司(sī)，跟他们建立友好的关系，希望可以拿到第一手的(de)数据。我(wǒ)一直记得在申万研究所培(péi)训时，一位老师说：“你跟别人交往(wǎng)，到
底是靠什么(me)？不是靠自来熟的能力，而是用专业交换专业。”正是通过这种专业能力的输出，我跟空调行业上下(xià)游做起了朋友，获得了有价(jià)值的(de)信息。

不管怎么迭代

骨子里都是成长股思(sī)路

证券时报记者：2010年(nián)你来到农银汇理基金，早期主要做什么工作？

付娟：我到公募后刚开始做基金经理助(zhù)理兼家电、医药(yào)研究员，带我的基(jī)金(jīn)经理特(tè)别喜欢(huān)研究成长股，让我重点研究开板没多久的创业板。2010年10月(yuè)，恰(qià)逢火爆市场的iPhone 4推出，我开始每天研究手机和移动互联网。当时先进的移动互联网公司分布在日(rì)本、韩(hán)国和中国(guó)台湾地区，这些地区成为我每年定期(qī)调研的目标。手机产业链最早在中国台湾地区发(fā)展(zhǎn)，我们先行研究该地区的iPhone产业链，再回到A股找映射。手机产(chǎn)业链很(hěn)快转移到(dào)了中国大(dà)陆，我们找到(dào)了很多优秀(xiù)的投资标的。这段经(jīng)历种下了我喜欢做成长股的种(zhǒng)子(zi)，后来不管如何迭(dié)代，毫无疑问，我的骨子里都印刻着超级成长股的思路(lù)。

证券时报记者：2012年4月你开始管理基金，公开资料显示，2013年你做基金经理的第一个完整年度就(jiù)拿到了前(qián)10名的优异成绩。

付娟：我(wǒ)早期投资特别顺(shùn)，因为研究比较充分，做(zuò)基金经理后(hòu)，完整(zhěng)地(dì)享受到了智能手机和移动互联网的产业 红(hóng)利。前(qián)期业绩好大大减(jiǎn)轻了后面的操作压力，可以比较从容(róng)地形成自己的风格。2015年，因为业绩不错，我在公司的管理职级也是一步一个 台阶。当年晋升为公(gōng)司投资副总监，承担着公司投研的责任和(hé)管理权限。

证券时报记者(zhě)：你在投资的哪个阶段感受(shòu)到了压力？

付娟：一方(fāng)面，2016年开始(shǐ)供给侧 改(gǎi)革，是偏(piān)上游的机会，这是我极不适应的一年。2018年中美贸易冲突导(dǎo)致市场走低，我也有些无所(suǒ)适从，很痛苦。理想很丰(fēng)满，现实很骨感，在市场波动中，我曾经认为有希望成为英雄的上市公(gōng)司都
纷纷遭遇滑铁 卢。在客观市场(chǎng)面前我开始往(wǎng)回收(shōu)，甚至(zhì)还学会了防守。甚至在2018年(nián)，一度只有六成仓位，而且几乎全部持有低波动(dòng)的股(gǔ)票。

另一方面，从2017年到2021年春节，是中国核心资产也称(chēng)为中(zhōng)国版“漂亮50”的时代，但我内(nèi)心始终对核心资产的成(chéng)长性(xìng)较为谨慎，未曾参与。总体(tǐ)上，2016—2020年，是我在投资上相对
压力较大的时(shí)期。

看好增量(liàng)经济

抓住中小市值(zhí)股票机(jī)会

证券时报记者：2020年你加(jiā)盟申万(wàn)菱信，换(huàn)了一(yī)个平台(tái)后你在投资方向上有什么变(biàn)化吗？

付娟
：2020年底我发过一篇文章，非常明确(què)地(dì)提出，核心资产是存量(liàng)经济(jì)时代的产物，而增量经(jīng)济时代正在(zài)来临，中小市值股票已经被低估，或将(jiāng)迎来春天。

为什么会有如此肯定的结论？我做调研、与相关专家探讨、做数据分析，如对比(bǐ)中国、美国、德(dé)国、日本、韩国等国家 的产业结构和上市公司市值分布，发现(xiàn)中国的“漂亮50”跟美国完(wán)全(quán)不一样，也不能跟美国(guó)“二八(bā)”的市 值结构比，为什么(me)？因为产业结构不一样，美国从21世纪以来一直是创(chuàng)新引领，创新主(zhǔ)要靠科技，而美国(guó)的科技公司相对容(róng)易(yì)形成垄断，结果是大公司越来越大，市值占(zhàn)比自(zì)然也越来越高。而中国是以制造业为核心的产业结构，注定是多样化的，且(qiě)有很多小(xiǎo)而美(měi)的细分行业龙(lóng)头(tóu)，市值结构跟美国必然会有(yǒu)很大不同(tóng)。另外(wài)，中国的(de)中小市值公司(sī)比德国、日(rì)本的同类公司估值更低，占的比例更(gèng)小，的确被低(dī)估了。

证券时报记者：请具体讲讲增(zēng)量经济。

付娟：2018年，我们在调(diào)研中(zhōng)发现，因为中 美贸易战，各行各(gè)业都在(zài)做国产化替代。以前(qián)我们只能(néng)做金字塔的下面，贸易战给了我们机(jī)会往上做，而且发展速度(dù)很(hěn)快，比如半导体设备。

另外，中国企(qǐ)业过去以贴牌(pái)为主，2020年新冠(guān)疫情导致海外停工，而中国生产线未停工，这一契机让市(shì)场发(fā)现国产自主品(pǐn)牌(pái)广受(shòu)市场欢(huān)迎。由此，突然发现中国的自(zì)主品牌(pái)在海外也很好卖(mài)，跨(kuà)境在线零售平(píng)台应(yīng)运(yùn)而生，这也让我意识到，中国是有增量经济的。而现在，又多了一个新的增(zēng)量经(jīng)济——AI（人工智能(néng)）。增量经济不仅包括(kuò)创新产业(yè)、科技产业，也包(bāo)括(kuò)更高附加值的产品。虽然(rán)中国的GDP增长有所放缓，但这只是实物量的放缓(huǎn)，我们孕育的高价量的东西正在蓄(xù)势，正在起来。

2020年之后，我的(de)精力(lì)又再次回到创新(xīn)成长上。2021年，我(wǒ)抓住了中小市(shì)值股票上涨的机会，所以业绩比较好，2023年也不错。不(bù)过，因为量化基金的强化，小股(gǔ)票出现调整，我所管(guǎn)理(lǐ)的产品也有所波及。但我始终相信，中国的市场结构会(huì)是百花齐放，未来会(huì)有很多(duō)由技术引领的领域闪现出来。

中国AI应用不会(huì)比美国(guó)慢

证券时报记者：谈谈你对AI的观点？

付娟：我(wǒ)是发自内心喜欢新兴产业，现在主要聚焦在AI上，细(xì)分领域(yù)包括算(suàn)力、应用、人(rén)形机器人、智能驾驶(shǐ)、卫星互联网等。AI可以全面提升生(shēng)产(chǎn)力(lì)、提升国(guó)家竞争力，有人说，AI就(jiù)像移动互联网的iPhone时刻，我觉 得AI对人类的意义比iPhone时刻更重要
。

科(kē)技的魅力(lì)在于不可预期，日(rì)前(qián)，我参(cān)加了美国硅谷的GTC大会
，台(tái)上的演讲者令我印象最深的一句(jù)话是：太(tài)快了(le)！这一年变化太 快(kuài)了，令(lìng)所有人都(dōu)感到震惊！一是(shì)芯(xīn)片的紧缺，成为影
响(xiǎng)开发进度的非常重要的瓶颈；二(èr)是AI应用带(dài)来的(de)效果(guǒ)很震撼。随着AI技术不断应用，未来可能迎来内容大爆发，比如(rú)半年前我们还不敢想象真(zhēn)的会有AI生(shēng)成的电影出现，但现在中美都有导演表示，未来想要上映(yìng)纯AI制作的电(diàn)影。

证券时报记者：你怎么(me)看AI在中(zhōng)国的前景？

付娟：之前很长一段时(shí)间 大家一直觉得，中国的AI有待观望，直到Kimi出来(lái)，才改变了大家的(de)看法。外国(guó)工程师对Kimi的评价是：这是高出很(hěn)多模型的独立存在(zài)。Kimi可以分析200万字(zì)文本的中文(wén)，而ChatGPT只能处理(lǐ)50万字文本的中文(wén)。虽然我(wǒ)们在(zài)综合大(dà)模型、通用大模型方面相对
美国有两到(dào)三(sān)年的差距，但并(bìng)不(bù)妨碍我们在细分领域深(shēn)度应用，我们(men)在某一个特(tè)殊(shū)功能上的(de)模型可以做得很好，就像Kimi，相信中国在AI方面的应用不会比美国慢(màn)。

寻找供给端

格局良好的行业

证券
时报记者：你如何看待资源类板块
？

付娟：我们在去年(nián)就开始把资源股放在很重要的位置(zhì)上(shàng)，这背后有一个非(fēi)常重要的逻辑，几年前开始的逆全球化以及全球再工业化进程，以及海外(wài)基建和(hé)制造业建设(shè)的规划提升了对(duì)传统商(shāng)品、资源的需(xū)求。中(zhōng)国早期渗透到资(zī)源开采地如南美、非洲(zhōu)等的企业群体，成为了这一(yī)轮再工业化的受益者，也成为我们寻找资源(yuán)板(bǎn)块标的
的思路和目(mù)标。去(qù)年，当大家扎堆调研AI时(shí)，我们公司则在密集(jí)调研偏资源类的
股票，依
托策略会与大量主营业务做铜、黄金的公司(sī)共同交流。

证(zhèng)券时报记者：请谈谈铜的逻辑。

付娟：我(wǒ)们经历了疫(yì)情，经历了海外地缘冲突，研(yán)究方向应该(gāi)要有所(suǒ)调整。第一，要拥抱创新和科技，第二，要寻(xún)找供给端(duān)格(gé)局良好的行业。今年我们重(zhòng)点关注铜和有色，中国需求铜(tóng)的占(zhàn)比很高，虽(suī)然房地产下滑会导(dǎo)致需求下降(jiàng)，但(dàn)现在需(xū)求不重(zhòng)要，因为供给侧的变化对铜产业(yè)的影响更大。在全球范围(wéi)内，矿的含铜量严重下降(jiàng)，且铜矿的开采成本大幅(fú)上升，供给端进度持续低于预期(qī)，导致铜供给从去年(nián)到今年出现了缺口(kǒu)。此外，中国有全世界比较好的铜矿资源，所以A股相(xiāng)关
公司或受益颇深
。

证(zhèng)券时报记者：你怎么看中国(guó)经济？

付娟：中国经济已进(jìn)入高质量发展阶(jiē)段，不需要放太多的精力去研(yán)究总量逻辑，而应(yīng)该研究结构性问题。新质生产力是(shì)承托起整个经济以及人均GDP继续提(tí)升的重要支撑点，值得(dé)重点关注。

中国经济内核在发生(shēng)明(míng)显改善，以制造业为核心的优势地位不会被(bèi)替代。房(fáng)地产调整虽(suī)然短期带来了压力，但释放出来的人(rén)力、资金，会逐渐向其它产业转移，这其实是一(yī)件好事。

未来重要的一些产业，比如卫星互联网、全人类的电信基础设施，还有AI，我(wǒ)们(men)可能比美国弱一些，但比其它国家要好很多，如果(guǒ)AI有两大引擎，相(xiāng)信(xìn)就是中国和美国。我们坚定看好A股市(shì)场，主要看(kàn)好方向是新质生产力，以及出海类、资源类的(de)行(xíng)业和公司。

证券时报记者 杨波

2020年底，核心资产气势如虹，很(hěn)多人都相信，这次(cì)真的不一样。

喜欢特立独行的申万菱信基金权益(yì)投资总监、基金经(jīng)理付娟却有自己(jǐ)的看法，她发表了一篇关于增量经济的文章，在她(tā)看来，核心资产是存量经济，而国产(chǎn)替代与中国自主品牌正在(zài)崛起，是不(bù)容易忽视的增(zēng)量经济。她决定拥抱科技与创新
，抓住中小市值股票的机会。

付娟2006年毕业于(yú)上海财经大学，获会计学(xué)博(bó)士学位，有深厚的财务功底。博士毕业后她加盟申万证(zhèng)券研究所任分析师，2010年加盟农银汇理基金公司任基(jī)金经理助理、基金经(jīng)理、投资总监；2020年加(jiā)入申万菱信基金公司(sī)，任基金经理、投研部(bù)负责人。

日前，证券时报记者采访了付娟(juān)。从2021年中到现在(zài)，A股市场(chǎng)经(jīng)历了三(sān)年艰难的调(diào)整期，在大家情绪比较谨慎的当下
，付娟却保持乐观，在她看来，虽然中国经(jīng)济增长(zhǎng)整体放缓，但(dàn)中国经济的内核正(zhèng)在改善，她认为不要放太多精力研究总(zǒng)量，而应该
重点研(yán)究结(jié)构性 机会。

做(zuò)研究是(shì)梦想中的工作

证券时报(bào)记(jì)者：请讲讲(jiǎng)你(nǐ)的早期经历，为(wèi)什么来到证券行业？

付娟：我(wǒ)是山 东人，高(gāo)考时考进了上海财经大学会计学院，本科毕(bì)业后，我考本校会计硕士，考到全国第(dì)七名，学校(xiào)提出前十名可以免试(shì)升博，就这样，我(wǒ)拿到了会计(jì)博士学位。

读博对我帮助特别大，公司内(nèi)部(bù)审(shěn)计需要(yào)从特别 微观的角度去(qù)看企业，为此，我当(dāng)时走访了上海很多大型国企，开始接触(chù)实业和产业。另外(wài)，我花了三个(gè)月(yuè)废寝(qǐn)忘食地赶出(chū)了(le)十(shí)万字的博士论文，既要(yào)有逻辑也要有(yǒu)创新，对我的(de)思维和动手能力(lì)都是很好的训练，这些积累为我后来做(zuò)调(diào)研、写研究(jiū)报告打下了(le)很好(hǎo)的基础。

毕业时，大家都劝我留校任教(jiào)，但我喜(xǐ)欢探索外面未知的世界，决定出来找工作，我拿到了(le)一家头部商投行(xíng)的Offer，但申万研究所也向我(wǒ)伸出了橄榄枝，研究所副 所长老师找(zhǎo)我(wǒ)谈话(huà)，我觉得他很(hěn)真(zhēn)诚，就决定过 去，但当时真不太知道股票研究到底是(shì)什么。正式入职后(hòu)，才发现这是我梦想中的工(gōng)作，我非常喜欢做研究 ，觉得太有意思了，所以，能入行真是非 常幸运。

证券时报(bào)记者：你当时负责研究什么行业？

付娟(juān)：研究所让(ràng)我(wǒ)看家电，我当时认为家电很简单，并且家电已(yǐ)经过了较(jiào)好的年代了，我也跟大家(jiā)一样想要看很火的“五朵金花(huā)”。当(dāng)时的副(fù)所长说，我们要找(zhǎo)能(néng)力强的人看家电(diàn)，如果你把家电看透了，那么其(qí)它行业对你(nǐ)来说就可以驾轻(qīng)就(jiù)熟。我以为(wèi)他“忽悠”我(wǒ)，很多年以后，我才意识到自己从家电研究(jiū)中获(huò)益匪浅。

家电行业是(shì)中国较早完整经历 几轮(lún)周期的产业，看过了几轮家电(diàn)企(qǐ)业的(de)兴衰成败以及市场(chǎng)结构变化(huà)的过程，有(yǒu)了比较(jiào)完整(zhěng)的产业周期视角，再去看其它制造业，就可(kě)以预
期(qī)它们会(huì)经历什么，面临价格(gé)战时会怎么博弈，公司从小到大会面对哪些人员(yuán)以及管理(lǐ)上的困难，在(zài)多元化(huà)过(guò)程中如(rú)何调(diào)整、平衡业务。家电(diàn)企业的管(guǎn)理水平很(hěn)高，包括产品(pǐn)管理、品牌管理、营销(xiāo)管理等都很成熟，后来家电龙头企业为全中国各类制(zhì)造业(yè)输送了很多人才。因此很(hěn)幸运刚入行时能看家电，家(jiā)电行业(yè)给我提供(gōng)了研究(jiū)的大框架。

证券(quàn)时报记者：有什么记忆深刻的(de)研究案例？

付娟：现(xiàn)在回想起来，当时研究空调的库 存比较有意思。空调行业跟很多行业(yè)不一样，有大量存货压在经销商，经(jīng)销 商成
了一个巨大的蓄水池，这部(bù)分库存对行业(yè)有举足轻重(zhòng)的影响，但这(zhè)是公司(sī)竞争的一(yī)个重要手段，是商业机密，所以成了黑箱，没人(rén)能拿到特(tè)别准确的统计数据。我下(xià)决心想搞清楚经销商的库存，但我没(méi)有找(zhǎo)相熟的家电公司介绍(shào)，而(ér)是自己(jǐ)从
百度上搜索经销(xiāo)商电话，再一家家打过去，软磨硬泡，还真的撬开了一个口子。慢慢跟经 销商做成了(le)朋友，获取了
一(yī)些真实(shí)的信
息。我还主动联系做数(shù)据发布的公司，跟他们建立友(yǒu)好的关系，希(xī)望(wàng)可(kě)以
拿到第一手的数据。我一直记得在申万研究所(suǒ)培训时，一
位(wèi)老师说：“你跟别人交(jiāo)往，到底是靠什么(me)？不是靠自(zì)来熟的能力，而(ér)是用专业交换专业。”正是(shì)通过这种专业能力的输出，我(wǒ)跟空(kōng)调行业上下游做起了(le)朋(péng)友，获得了有价值的信息(xī)。

不管怎么(me)迭代

骨子里都是成长股思路(lù)

证券时报记者：2010年你来到农(nóng)银
汇理基金，早期主要做什么工作？

付娟：我到公募后刚开始做基金经理助理兼家(jiā)电(diàn)、医(yī)药研究员，带我的基金经理特别喜欢研究成长股，让我重点研究开板没多久的创
业板。2010年10月，恰逢火爆市场
的iPhone 4推出，我开始每天 研究手(shǒu)机和移动互联网。当时先进的移动互联网公司分布在(zài)日本、韩国和中国台湾地(dì)区，这(zhè)些地区(qū)成为我每年定期调研的目标。手机产业链最早在中国台湾地区发展，我(wǒ)们先行研
究该地区的iPhone产(chǎn)业链(liàn)，再回到(dào)A股找映射。手机(jī)产业链很快转移(yí)到了中国大陆，我们找到了很多(duō)优秀的投资标的(de)。这段经历(lì)种(zhǒng)下了我喜(xǐ)欢做成长股的种子，后来不管如何迭代，毫无疑问，我的骨子里都(dōu)印刻着超级成长股的思路。

证券时报记(jì)者：2012年4月你开始管理基(jī)金，公开资料显示，2013年(nián)你做基金经(jīng)理的第一个完整年度就(jiù)拿到了前10名的优异成绩。

付娟(juān)：我早期投资(zī)特别顺，因为研究比较充(chōng)分，做基金经理后，完整地享受到了智能手(shǒu)机和移动互联网的产业红利。前期(qī)业绩好大大减轻了后面的操作压力，可以比较从容地(dì)形成(chéng)自己的风格。2015年，因为业绩不错(cuò)，我在公司的管(guǎn)理职级也是一步一个台阶。当年晋升为公司投(tóu)资副总监，承(chéng)担着公司投研(yán)的责任和管(guǎn)理权限。

证(zhèng)券时报记者：你在投资的(de)哪个(gè)阶段感受到了(le)压力？

付娟：一方面，2016年开始(shǐ)供给侧改革，是偏(piān)上游的机会，这是我极不适应的一年(nián)。2018年中(zhōng)美贸易冲突导致市场互动平台回复内容不严谨，股价暴涨暴跌！大牛股被警示(chǎng)走低，我也(yě)有些无(wú)所适(shì)从，很痛苦。理想很丰满，现实很骨感，在市场波动中，我曾经认为有希望成为英雄的上市公司都纷纷遭(zāo)遇滑铁卢。在客观市场面前我开始往(wǎng)回收，甚至还学会了防守。甚至在2018年，一度只有六成仓(cāng)位，而且几乎全部持有低波动的股(gǔ)票。

另一方面，从2017年到2021年春节，是中国核心资产也称(chēng)为中国版“漂亮50”的时代，但我内心始
终对核心资产(chǎn)的成(chéng)长(zhǎng)性较为
谨慎，未曾参与。总体上，2016—2020年，是我(wǒ)在投资上相对(duì)压力较大的时期。

看好增量经济

抓住中(zhōng)小
市值股票
机会

证券时报记者 ：2020年你加(jiā)盟申万菱(líng)信，换了一个平台后你在投(tóu)资方(fāng)向上有什么(me)变化吗？

付娟：2020年底我发过一篇文章，非常明确地提(tí)出，核(hé)心(xīn)资产是存量经济时代的产物，而增量经(jīng)济时代正在来临，中小市值股票已经被低估(gū)，或将(jiāng)迎来春天(tiān)。

为什么会有如此肯 定的结(jié)论？我做调研(yán)、与相关专家探(tàn)讨(tǎo)、做数据分析，如对比中国、美国、德(dé)国、日本、韩国等国家(jiā)的产业结构和上市公司市(shì)值(zhí)分布，发现中国的“漂亮50”跟美国完(wán)全不一样，也不能跟美
国“二八”的市值结(jié)构比，为什(shén)么？因为产业结构不一样，美国从(cóng)21世纪以来一直是创新引(yǐn)领，创(chuàng)新主要靠科技，而美国的(de)科技公(gōng)司相对容易形成垄断，结果是大公司越来越大，市值占比自(zì)然也(yě)越来越高。而中(zhōng)国是以制造业(yè)为核心的产业(yè)结构，注(zhù)定是多样(yàng)化的，且有很多小而美的细分行业龙头，市值结构跟美国必然会有很大不同。另外，中(zhōng)国的中小市值公司比德国、日本的同类公司估值更低，占的比例(lì)更小(xiǎo)，的(de)确被低估了。

证券时报记者：请具体讲讲增量经济。

付娟：2018年，我们在调研中发 现，因为(wèi)中(zhōng)美贸易战，各行各业都在做国(guó)产化替代。以前我们只能做(zuò)金字塔的下面，贸易战给了我们机会往上做，而(ér)且发(fā)展速度很快，比如半导(dǎo)体设备。

另外，中国企业(yè)过去以贴牌为主，2020年新冠疫情导致海外停工，而中国(guó)生产线未停工，这一契机让市(shì)场发现(xiàn)国产自主品牌广受市场欢迎(yíng)。由(yóu)此，突然发现中国的自主品(pǐn)牌在海外也很好卖，跨境在线零售平台应运而生，这也(yě)让我意识到，中国是有增(zēng)量经济的。而(ér)现(xiàn)在(zài)，又多(duō)了一个新的增量(liàng)经济——AI（人工智能）。增量经济不仅(jǐn)包括创新产(chǎn)业、科技产业，也(yě)包括更高附加值的产品。虽然中国的GDP增长有所放缓 ，但这只是实物量的(de)放缓，我们孕育的高价量的东西正在蓄势，正在(zài)起来。

2020年之(zhī)后，我的精力又再次回到(dào)创新成长上。2021年，我(wǒ)抓住了(le)中小市(shì)值股票上涨的机会，所以业绩比(bǐ)较好，2023年也 不错。不过，因(yīn)为量化基金
的强化，小股票(piào)出现调整，我所管理(lǐ)的(de)产品(pǐn)也有所(suǒ)波(bō)及。但我(wǒ)始终相信，中国的市场结构会是百花齐放，未来会有很多(duō)由技(jì)术引领的领(lǐng)域闪现出来(lái)。

中国AI应用不会比美国慢

证券时报记者：谈谈你 对AI的观点？

付娟：我是发自内心喜
欢新兴
产业，现在主要聚焦在AI上，细分领(lǐng)域包括算力(lì)、应用、人形机(jī)器(qì)人、智能驾(jià)驶、卫星互联网等。AI可以全(quán)面(miàn)提升生(shēng)产力、提升国家竞争(zhēng)力，有人说，AI就像移动互联网的iPhone时刻，我觉得AI对(duì)人类的(de)意义
比iPhone时刻更重要。

科技的魅力在于不可预期，日前，我(wǒ)参加了美国硅谷的(de)GTC大会(huì)，台上的(de)演讲者(zhě)令
我印象最深的(de)一句话是：太快(kuài)了！这(zhè)一年(nián)变(biàn)化太快(kuài)了，令所(suǒ)有人都(dōu)感到震(zhèn)惊！一是(shì)芯片的紧缺，成为
影响开发进度的非常(cháng)重(zhòng)要的瓶颈；二是AI应用带来(lái)的效果很震(zhèn)撼。随着AI技术不断应(yīng)用，未来可能(néng)迎来内容大爆发，比(bǐ)如半年前我们(men)还不(bù)敢想象真的会有AI生成的(de)电影出现，但现(xiàn)在中美都有导演表示，未来想要上映纯AI制作的电影。

证券时报记者：你怎么看AI在中国的前景？

付娟：之前(qián)很长一段时间大家(jiā)一直觉得，中国的AI有待观望，直到(dào)Kimi出
来(lái)，才(cái)改(gǎi)变了大(dà)家的看法。外国工程(chéng)师对Kimi的评价是：这是高出很多模型的独立存在。Kimi可(kě)以分析200万字文本的(de)中文，而ChatGPT只能处(chù)理50万字文本的中文。虽然(rán)我们在(zài)综合大模型、通用大模型方面相对美国有两到三年的差距，但并不妨碍我们在细分领域深度应用，我们(men)在(zài)某一个特殊功能(néng)上的模型可以做(zuò)得很好，就像Kimi，相信中国(guó)在AI方面的应用不会比美国慢。

寻找供给端

格(gé)局良好(hǎo)的(de)行业

证券时报(bào)记者 ：你如(rú)何(hé)看待资源类(lèi)板块？

付娟：我们在去年就开始把资源股放在很重要的位置上，这背后有一个非常重要的逻辑，几年前开(kāi)始的逆全球化以及全球再(zài)工(gōng)业化进程，以及海外基建和制造业建设的规划(huà)提(tí)升了对传统商品、资源的需求。中国早期渗(shèn)透到资源(yuán)开采地如(rú)南美、非洲等的企业群体 ，成为了这一轮再工业(yè)化的受益者，也成为我们寻找资源板块标的的思路和目标。去年，当大家扎堆调研AI时(shí)，我们公(gōng)司则在密集调研偏资源类的股票，依
托策略会与大量主营业务(wù)做铜、黄金的公司共(gòng)同交流。

证券时报记者
：请谈谈铜的(de)逻辑。

付娟：我们(men)经历了疫情，经历了海外地缘
冲突，研究(jiū)方向应该要有所调(diào)整。第一(yī)，要拥抱创新和科技，第二，要寻(xún)找供给端格局(jú)良好的
行(xíng)业。今年我(wǒ)们重点关注铜和有色(sè)，中 国需求铜的占比很高，虽然房地产下滑会导致需求下降，但(dàn)现在需求(qiú)不重要(yào)，因为供给(gěi)侧的变化对铜产业的影响更大。在全球(qiú)范围(wéi)内，矿的含铜量严重下降，且铜矿的开采成本大幅(fú)上升，供给端进度(dù)持续低于预期，导致(zhì)铜供给从去年到今年出现了缺口。此外，中国有全世界比较好的铜矿资源，所以A股相关公司或受益颇(pǒ)深。

证券时报(bào)记者：你怎么看中国经济？

付娟：中(zhōng)国经济已进入高质量发(fā)展阶段(duàn)，不需要放
太(tài)多的(de)精力去研究(jiū)总量逻辑，而应(yīng)该研究结构性问(wèn)题。新质生产力(lì)是承托(tuō)起整个经济以及人均GDP继续提升的重要(yào)支撑点，值得重点关注。

中国经济内(nèi)核在发(fā)生明(míng)显(xiǎn)改善，以制造业为核(hé)心的优势地位不会被替代。房地产调(diào)整虽然(rán)短期带来了压力，但释放出(chū)来的人力、资金，会逐(zhú)渐向其它产业转移(yí)，这(zhè)其实是一件(jiàn)好事。

未来重要的一些产(chǎn)业(yè)，比如卫星互(hù)联网、全人类的(de)电信基础设施，还有AI，我(wǒ)们可能(néng)比美(měi)国弱一些，但比其它国(guó)家要(yào)好(hǎo)很多，如果(guǒ)AI有两大引擎，相信就是中国和美国。我们坚定(dìng)看(kàn)好A股市场，主要看好方向是新质生产力(lì)，以及出海类、资(zī)源类的
行业和公司。

未经允许不得转载：神马影视 互动平台回复内容不严谨，股价暴涨暴跌！大牛股被警示