来源：高瑞东宏观笔记

　　核心观(guān)点

　　本(běn)周(zhōu)聚焦：

　　一季度，国内经济(jì)回(huí)暖主要缘于疫(yì)后(hòu)复苏红利驱动，表现为生产恢复推动(dòng)出口形势好转，出行(xíng)需求释放(fàng)催化下游消(xiāo)费回暖。从行业表(biǎo)现看，制造业从去年四(sì)季度(dù)的“量价齐跌”转向(xiàng)“量升价跌”，企业或从主动去库转向被动去库(kù)。从(cóng)景气度边际表现(xiàn)看，下游(yóu)消费(fèi)制造>；中(zhōng)游装(zhuāng)备制造(zào)>；上游原(yuán)材料加工(gōng)；服务业(yè)中(zhōng)，交(jiāo)通运(yùn)输、住宿(sù)餐饮(yǐn)、房地产等线下活动回(huí)暖，但(dàn)距离疫(yì)情前仍(réng)有一定差距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲式(shì)修(xiū)复(fù)放缓、海外总(zǒng)需(xū)求回落预期(qī)逐步(bù)兑现，消费回(huí)暖和产业升级将成为推(tuī)动下(xià)一阶段国内经济复苏的主线。

　　制造业、服务业是驱动一季度经(jīng)济复苏(sū)的主因

　　从一季度GDP表现看，制(zhì)造业，交通运输、房地产等(děng)行业景(jǐng)气度明显(xiǎn)提升，而建筑(zhù)业景气(qì)度回落，与年初出(chū)口(kǒu)数据好转、服务(wù)消费快速恢复、房(fáng)地产销(xiāo)售回暖而投资(zī)疲弱的特点相一致。

　　从制造业内部来看，今年3月(yuè)，制造业(yè)各行业景气度普遍回暖，多数从去(qù)年12月的“量价齐(qí)跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏初(chū)期(qī)，供给(gěi)端修复好于需求端，行业整体去(qù)库进程(chéng)尚未(wèi)结束(shù)。从行业景气度边际(jì)改善情(qíng)况(kuàng)来看(kàn)，下游消费(fèi)制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材(cái)料加工，煤炭(tàn)行业景气度表现为高位(wèi)放缓。

　　下游消费制造行业中，与(yǔ)出行(xíng)、地(dì)产后周期(qī)相关的酒饮料茶、纺织(zhī)服(fú)装、文教娱、烟(yān)草、家具制造行业景气度较高，部(bù)分行业表现为(wèi)“量价齐升”。

　　中游装(zhuāng)备(bèi)制造(zào)业(yè)行业景气度居(jū)中，表现(xiàn)为“量(liàng)升(shēng)价跌(diē)”。从“量”维度(dù)看(kàn)，电气机械、专用(yòng)设(shè)备、运输设备>；；；汽车制造、金(jīn)属制品(pǐn)>；；；通用设(shè)备、电子设备。

　　上游原材料加(jiā)工行业景气度改善幅(fú)度最弱，由于行业库存水(shuǐ)平偏高，多数行(xíng)业仍然受到价格(gé)下跌(diē)的困(kùn)扰，表(biǎo)现为“量升价跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑色金属、非金(jīn)属矿物>；；；石油石化行业(yè)。

　　消费回暖和产业升级或是推(tuī)动下(xià)一阶段(duàn)经济(jì)复苏(sū)的主(zhǔ)线

　　一(yī)季度，国内经(jīng)济复(fù)苏主要受益(yì)于疫后复苏(sū)红利驱动。需求方面，出行(xíng)类消(xiāo)费快速复苏，前期积压的购房(fáng)、服务消费需求得以释放(fàng)；供(gōng)给方面，国(guó)内复工复产加快推进，生(shēng)产端快(kuài)速恢复，是推动年初出(chū)口数据好转的(de)重要原因(yīn)。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓(huǎn)，指(zhǐ)向疫后复苏红利驱动边际转弱，随着未(wèi)来(lái)海外总需求回(huí)落的预期(qī)逐步兑现，后(hòu)续驱(qū)动国内经(jīng)济(jì)增(zēng)长的线(xiàn)索，大(dà)概(gài)率来自(zì)于(yú)消费回暖和(hé)产业升级两条主线(xiàn)。

　　一(yī)是，一季度居民收入向上修(xiū)复，消费倾向明显回升，已经高于2020-2022年疫情期(qī)间水平，同时(shí)信(xìn)贷数据(jù)指向居民(mín)“去(qù)杠杆”势(shì)头缓和，未来消费回暖的确定(dìng)性进(jìn)一步(bù)增强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消(xiāo)费有(yǒu)望持续修复，家(jiā)电、家具、纺服等与(yǔ)出行及地产后(hòu)周期相(xiāng)关(guān)的(de)可选(xuǎn)消费(fèi)也有望进(jìn)一步回暖。

　　二(èr)是，产业升级(jí)路径驱动下，汽车和“新三样(yàng)”产品出电热毯可以水洗吗，电热毯怎么清洗口优势增强，有望维持出口韧性；随着下游消费稳(wěn)步修(xiū)复、二季度PPI同比(bǐ)触底回升(shēng)，制造业企业(yè)盈利有望向上修复，企业将从(cóng)主动(dòng)去库(kù)逐步转向(xiàng)被动(dòng)去库、主动补库，设备投资需求有(yǒu)望(wàng)改善，推动中游装备制(zhì)造景气度维持高位。

　　风险提示：国内经济(jì)恢(huī)复力度不及(jí)预期；海外需求超预(yù)期回落(luò)。

　　一、节(jié)后消费降温，带动CPI涨幅明显回落(luò)

　　一、本(běn)周聚焦：疫后经济复苏有哪些结构(gòu)性特征？

　　1.1 制造(zào)业、服(fú)务业是驱动一季度经(jīng)济复苏的主因

　　一季度(dù)我国(guó)GDP总量实(shí)现(xiàn)超预期(qī)增长，指(zhǐ)向疫后复苏背景下(xià)，国内经济企稳回升。但不同于海外国家(jiā)疫后复苏(sū)的规律，本(běn)轮国内(nèi)疫后复苏发生在外(wài)需(xū)回落、国内(nèi)经济(jì)转向高质量发展、居民(mín)前期“去(qù)杠杆(gān)”的过程(chéng)中，因(yīn)此驱动(dòng)疫(yì)后经济(jì)复苏的力量并不均衡，行业分化特(tè)征(zhēng)明显。因此，我们重(zhòng)点从行业层面，观测(cè)当前各行业景气度水平(píng)。

　　从GDP不变价观测(cè)各行业表现来看，今年一季度(dù)制造业、交通运输业(yè)、房(fáng)地产业景气度明显(xiǎn)提升，而建(jiàn)筑业景气度回落，与年(nián)初出口数据好转、服务消费快速恢(huī)复(fù)、房地(dì)产(chǎn)销售回(huí)暖而投资疲弱的情况相一致。

　　我们以(yǐ)2019年为基期计算各年份的复合增速，观察各行业增加值变化(huà)。

　　今年一(yī)季(jì)度第一产(chǎn)业增加值增速为3.6％，低于(yú)去年四季度的(de)4.9％，但仍高于2019年、2020年全年(nián)增(zēng)速，与(yǔ)近年来加(jiā)快建设(shè)农业强国(guó)，推进农业(yè)农村现代化的目标有关。

　　今年(nián)一季度第二产业增加(jiā)值增速升至5.4％，高于去年(nián)四季度的(de)4.4％。其中，制造业迎来较(jiào)快复(fù)苏，增加(jiā)值增速(sù)提(tí)升至5.9％，高于(yú)去(qù)年四季度(dù)的4.7％，但低于2021年全(quán)年增(zēng)速，与去年下半年之(zhī)后外需转弱(ruò)、居民商品消费恢(huī)复(fù)偏慢有关(guān)。而建(jiàn)筑业(yè)景气度明显回(huí)落(luò)，增加值增速回落至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受房地(dì)产新开工拖累。

　　今年一季度(dù)第(dì)三产业(yè)增(zēng)加(jiā)值增速小幅升(shēng)至4.7％，略高于去年四季度(dù)的4.6％，但相较疫情(qíng)前仍存在产出缺口。其中，受益于居民出行活动(dòng)恢复，交通运输、仓储(chǔ)和邮政(zhèng)业增加(jiā)值增速明显(xiǎn)提升，自去年四季度的(de)3.4％升至5.9％，但低于(yú)2019年、2021年全年(nián)增速(sù)；住宿(sù)和(hé)餐(cān)饮业增(zēng)加值增速(sù)小幅回(huí)升(shēng)，尽管(guǎn)高(gāo)于(yú)疫情三年来(lái)的平均增速(sù)，但(dàn)绝对(duì)水平不(bù)及2019年(nián)，指(zhǐ)向供给水平(píng)恢复较慢(màn)。而受益于新房和二手房(fáng)销(xiāo)售回暖，今年一季度房地产业增加值(zhí)增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领域复苏分化，中(zhōng)下游改(gǎi)善幅(fú)度好(hǎo)于上游

　　对于行业(yè)景气度(dù)的观测，我们采(cǎi)用量（各行业工业增加(jiā)值(zhí)增速）与(yǔ)价格（各行业工(gōng)业(yè)品价(jià)格增速）分别作为供(gōng)需的衡量指标。主要选取28个(gè)主要(yào)行业自2019年以(yǐ)来的(de)月度数据，首先(xiān)将(jiāng)各(gè)行业增加(jiā)值增(zēng)速(sù)调整为以2019年(nián)为基(jī)期(qī)的(de)复合(hé)增速，其次计算2019年-2023年3月，每月(yuè)的增(zēng)加值增(zēng)速和PPI增速的分位数水平，通过(guò)对比(bǐ)2022年12月和2023年3月的分位数水平，捕捉其(qí)边(biān)际变化(huà)。

　　今年3月(yuè)，制(zhì)造业各行业景(jǐng)气(qì)度出现(xiàn)普遍回暖，多(duō)数从(cóng)去年12月的(de)“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指向(xiàng)经济复苏初(chū)期，供给端修(xiū)复好(hǎo)于需求(qiú)端(duān)，行业(yè)整(zhěng)体去库进程(chéng)尚未结(jié)束(shù)。从(cóng)行业景气度边际改(gǎi)善情况来看，下游消费(fèi)制造>；；；中(zhōng)游装备(bèi)制造(zào)>；；；上游(yóu)原材(cái)料加(jiā)工，煤炭行(xíng)业景气(qì)度呈现高位放(fàng)缓情(qíng)况(kuàng)。

　　下游消费制造行业中，与出行(xíng)、地(dì)产(chǎn)后(hòu)周(zhōu)期(qī)相关的(de)行(xíng)业景气度最高(gāo)，部分行业(yè)步(bù)入“量价齐升”阶段。今年3月(yuè)，与居民外出(chū)消费相关的，酒饮料茶、纺(fǎng)织服装、文(wén)教娱乐的量(liàng)价分位数(shù)水平均处(chù)在高景(jǐng)气度区间(jiān)，烟草、家具(jù)制造行业也呈现“量价齐升(shēng)”的(de)特征；食品(pǐn)制造景气度有所(suǒ)回落，农(nóng)副(fù)加工行(xíng)业表现为“量(liàng)价齐(qí)跌(diē)”，食品(pǐn)制造(zào)行业表现为“量升价跌”，二者价格下跌主要与高库存水平有关，今年2月，库存同比均处在2016年以(yǐ)来90％以(yǐ)上(shàng)分位数水(shuǐ)平(píng)；而(ér)随着防疫需(xū)求的降温，医药制(zhì)造业景气度有所(suǒ)回落，表现(xiàn)为(wèi)“量跌价平”。

　　中游装备制造(zào)业行业(yè)景(jǐng)气(qì)度居中，均表现为“量(liàng)升价跌”。一方面与原材料成本(běn)下跌(diē)有关，另一方面，也(yě)与年(nián)初外需表现(xiàn)好于(yú)内需，部分行业仍在去(qù)库进程有关。其中，电气机械、专用设(shè)备、运输(shū)设备工业增(zēng)加值增速改善幅度最大，受益于国内(nèi)产业升级、出口优势带来的(de)韧性(xìng)驱动；其次是汽车制造、金(jīn)属制(zhì)品，改善幅度最弱的是(shì)通用设备(bèi)、电子设备(bèi)，与房地产新开工(gōng)强度较弱、消(xiāo)费电子行业周期性走弱(ruò)有(yǒu)关。

　　上游(yóu)原材料加工(gōng)行业景气度改善(shàn)幅度(dù)偏弱，由于行业库存水平(píng)偏(piān)高，多数行业仍受(shòu)制于(yú)价格下跌的困扰，表现为“量升价跌”。其(qí)中，有(yǒu)色(sè)金属行业生产端改(gǎi)善幅度最大，3月(yuè)增加值(zhí)增速位(wèi)于2019年以来70％分位(wèi)数水(shuǐ)平，但受(shòu)全球大宗商(shāng)品(pǐn)下行周期(qī)影响，价格依旧承压；随着年初建(jiàn)筑业施工回暖(nuǎn)，相关(guān)的黑色金属(shǔ)、非金(jīn)属制(zhì)品景气度提升，但由于库存水平偏高，价格(gé)仍处在下跌(diē)区(qū)间，拖累整体盈利水平(píng)；石化链(liàn)条行业生产水平普遍回暖，但分(fēn)位数水(shuǐ)平仍(réng)处在50％以下的景气度偏低区间，今年由(yóu)于能源危机缓解(jiě)，产品价格相较去年同期也出现普遍(biàn)下跌(diē)。

　　煤炭(tàn)开采景气(qì)度仍处在高位，但出(chū)现边(biān)际放缓，生(shēng)产(chǎn)及价格水(shuǐ)平(píng)同步回落。这与(yǔ)去(qù)年以来行业产能持(chí)续扩张有关(guān)，今年2月，煤炭开采(cǎi)产成品库存同比处(chù)在2016年以来94％分位数水(shuǐ)平。

　　1.3 消(xiāo)费(fèi)回暖和产业(yè)升级或(huò)是推动下一阶段经济复苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国内(nèi)经济(jì)复(fù)苏主要受益于疫(yì)后复苏(sū)红利。一(yī)方面，消费场景(jǐng)恢复后，出行类消费(fèi)快速(sù)复(fù)苏(sū)，前(qián)期积(jī)压(yā)的购房(fáng)、服务性需求得以释放；另(lìng)一方面(miàn)，国内(nèi)复工复产加快推进，保证供(gōng)给端的快速恢复，是推(tuī)动(dòng)年(nián)初出口(kǒu)数据好转的(de)重要原因。

　　进(jìn)入3月，经济复苏(sū)节奏有所放(fàng)缓，指向疫(yì)后(hòu)红(hóng)利释放效果转弱，随着未来海外总需求回落的(de)预期逐(zhú)步兑(duì)现，后续驱动(dòng)国内经济增长(zhǎng)的线索(suǒ)，大概率来自于消费回暖和产(chǎn)业升(shēng)级两条主线。

　　一是，随着居民收入(rù)提升和消费意愿(yuàn)改善(shàn)，未来消费回暖的(de)确定(dìng)性进一步增强，交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐(lè)等服务消费，以及家(jiā)电、家具、纺服(fú)等可选(xuǎn)消费景气度均有望提升。

　　从一(yī)季度居民收入和(hé)消费数(shù)据看，居(jū)民(mín)收入增(zēng)速提(tí)升，消费倾向(xiàng)开始回升，已(yǐ)经(jīng)高于2020-2022年，但尚未修(xiū)复(fù)至疫(yì)情前(qián)水平。以2019年为基期的复合增速看(kàn)，今年一季度(dù)，全国居民人均(jūn)可支配收入增(zēng)速提升至(zhì)6.4％，高于去(qù)年四季度的(de)5.6％，居(jū)民(mín)人均消费(fèi)支(zhī)出(chū)增速提升至5.0％，高于(yú)去年四季度的3.0％。一季(jì)度居民平均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年(nián)同期的65.2％仍有一定差(chà)距。未来随着服务业恢(huī)复持续向(xiàng)好，有望带动(dòng)相关就业岗(gǎng)位(wèi)加快恢复，进一步提(tí)振居民消费(fèi)意(yì)愿。

　　从居民存(cún)贷款数据看，居民(mín)储蓄意愿有所减弱，消费和投资信心(xīn)正在(zài)筑底。今年以来，居民(mín)储(chǔ)蓄(xù)意愿有所减(jiǎn)弱(ruò)，“去杠杆(gān)”势头缓和。从(cóng)存款数据看，3月居民新增存款同(tóng)比增量降至2051亿元，低于1-2月9375亿元的同(tóng)比增量均值(zhí)，也低于2022年6617亿元的(de)月均同比增量。从贷(dài)款数据看，3月(yuè)居民部门新增净(jìng)融资同比多增4859亿(yì)元，其(qí)中，短期信(xìn)贷(dài)同比(bǐ)多增2246亿元(yuán)，中长期信贷同比多(duō)增2613亿(yì)元。居(jū)民部门新增净融资连续2个月维持同比(bǐ)扩张，指(zhǐ)向居民预期可能正在(zài)筑(zhù)底，“去杠杆”势头(tóu)开始放缓。今(jīn)年第(dì)一(yī)季度城(chéng)镇储户问卷调查结果显示，倾向于“更多(duō)储蓄”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个百分点(diǎn)；倾(qīng)向于“更多消费(fèi)”和“更(gèng)多投(tóu)资(zī)”的居(jū)民(mín)分(fēn)别(bié)占23.2％和18.8％，均分别高于上季度的(de)22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向居民储(chǔ)蓄意愿(yuàn)降(jiàng)低、消费(fèi)和投资意愿提升(shēng)。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱动下，汽车和“新三样(yàng)”产品出口优势增强，以(yǐ)及相(xiāng)关行业设备投资更新，有望推动中游装备(bèi)制造(zào)景气度维持高位。

　　一方面(miàn)，今年一季(jì)度国内出(chū)口数据回暖，除与欧美供需(xū)缺口短期(qī)走阔、国(guó)内复工复产加快推(tuī)进外，也受益于RCEP政策红利持续释放，以及汽车(chē)和“新三样(yàng)”产品出口(kǒu)优势增(zēng)强(qiáng)。今年在海外总需求回落背(bèi)景下，我国与(yǔ)RCEP国家贸易往来加强、以及新能源产品优势强化，有望(wàng)维持装备(bèi)制(zhì)造(zào)领(lǐng)域出口韧性。

　　另一方面，企(qǐ)业盈利下滑和库存高位，对制造业投(tóu)资扩产造成(chéng)一定压力。但随着下游消费(fèi)稳步(bù)修复、二(èr)季度PPI同比触底回升，制(zhì)造业企业盈(yíng)利有望向(xiàng)上修复(fù)。目前看，电(diàn)气机(jī)械等(děng)装备制(zhì)造业去库进程(chéng)已进(jìn)入下半场，今(jīn)年1-2月专用设备(bèi)、通(tōng)用设备产成品库存增速呈(chéng)现触底反弹。随着(zhe)需求回暖、盈利修复，企业将从主(zhǔ)动(dòng)去库(kù)逐步转向被(bèi)动(dòng)去库、主(zhǔ)动补库，设备(bèi)投资需(xū)求将随之提升(shēng)。

　　二、海外观察

　　2.1金(jīn)融与流动(dòng)性数据：各国国债收益率多数上行

　　美国10年期国债收益(yì)率上行。本周（截至4月21日）美国10年期(qī)国债收益(yì)率(lǜ)3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀预期(qī)较(jiào)上周下(xià)行(xíng)2BP，实际收益率1.29％，较上周末上升7BP。法国(guó)10年期国债收益率较(jiào)上周末上(shàng)行(xíng)5BP至2.99％，德国10年期国债(zhài)收益(yì)率较上(shàng)周末上行7BP至2.44％，日本(běn)10年期国债收益(yì)率较(jiào)上周(zhōu)末上行2BP至0.48％（截至(zhì)4月20日），英(yīng)国10年期国债收益率较上周(zhōu)末上(shàng)行20BP 至3.86％（截至(zhì)4月(yuè)19日(rì)）。

　　美国10y-2y国债收益率利差(chà)收窄。本周美国10年(nián)期和2年(nián)期国债期限利差为-0.60％，较上周下(xià)行4BP。美国AAA级企(qǐ)业(yè)期权调整利差(chà)较(jiào)上(shàng)周末持平为0.55％，美国高收益债期权调整利差较上周(zhōu)末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市场(chǎng)：全球股(gǔ)市涨跌分(fēn)化，大宗商品价格普跌

　　全(quán)球股市涨跌(diē)分化。本周（4月17日至4月21日），欧(ōu)洲股市(shì)普涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上(shàng)涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美(měi)股(gǔ)全线下(xià)跌(diē)，标普500、道琼(qióng)斯(sī)工业指(zhǐ)数、纳斯达克指数分(fēn)别下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分(fēn)化(huà)，俄罗斯RTS、新(xīn)西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国(guó)综合指数、上证(zhèng)指数、恒(héng)生指(zhǐ)数分(fēn)别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其中，LME铝(lǚ)上涨0.71％，其余大宗(zōng)商品价格(gé)普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米(mǐ)、CBOT大豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤(méi)、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧(ōu)加息步(bù)伐或将继续

　　4月19日，美联储(chǔ)褐皮书公布，显(xiǎn)示(shì)近几周(zhōu)美(měi)国(guó)经济增(zēng)长陷入(rù)停(tíng)滞(zhì)，通胀和招(zhāo)聘活(huó)动放(fàng)缓，信贷渠道变窄。褐皮书称，最近几周美国总体经济(jì)活动几乎没有变化，几个辖区指出在不确(què)定性增加和对流动性的担忧(yōu)加剧之际，银行收紧了(le)贷(dài)款标准。近期美国总体(tǐ)物价水平温和上升(shēng)，但(dàn)价格上涨速度或有(yǒu)所放缓。

　　美联储官员表示(shì)为应对(duì)高通胀，加息步伐或(huò)将继续。4月21日，美联储哈克称，需要进一步收(shōu)紧政策来应对(duì)高(gāo)通胀，加息结束后美联储(chǔ)将需要在一(yī)段时(shí)间内(nèi)维持(chí)利率(lǜ)稳(wěn)定。同日美联(lián)储(chǔ)梅(méi)斯特表示(shì)，预计今年货(huò)币政策(cè)将需(xū)要进一步进入限制性区域(yù)，终端(duān)利率(lǜ)或将高(gāo)于5％，具体取决于经济和(hé)金融形势(shì)的发展(zhǎn)。

　　欧洲央(yāng)行货币政策会议纪要公布，绝大多数委员同(tóng)意将(jiāng)利率上调(diào)50个基点。4月20日公布的欧洲央行会议纪要(yào)显示，货(huò)币政策在(zài)降低通胀方面仍有一段路(lù)要(yào)走，一(yī)些委员(yuán)认为整(zhěng)体(tǐ)而言(yán)通胀风(fēng)险倾(qīng)向于上行。金融市场紧张(zhāng)局势被视为经(jīng)济(jì)和通胀前景重大不确(què)定性的来源(yuán)。然而除非形势(shì)显著恶化，否则金融市(shì)场(chǎng)的紧张局势(shì)不(bù)太可能从(cóng)根本上改变欧洲央行管理委(wěi)员(yuán)会对通胀前景(jǐng)的(de)评估。

　　2.4 海外政策：欧(ōu)洲“芯片(piàn)法(fǎ)案”落地；美财长(zhǎng)耶伦(lún)强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会(huì)和欧洲议会通过(guò)了一(yī)项临时(shí)政治协议，就涉及(jí)430亿欧(ōu)元补(bǔ)贴(tiē)的《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达(dá)成一致。法案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿(yì)欧元资金提(tí)振半导(dǎo)体行业(yè)，以将欧(ōu)盟(méng)占全球半导体制(zhì)造市场(chǎng)的份额从(cóng)10％提升至至少20％；大幅提升芯(xīn)片(piàn)制造(zào)工(gōng)艺，建立欧盟(méng)的半(bàn)导体供(gōng)应链，并与美国和亚(yà)洲同行竞争。

　　4月(yuè)20日，美(měi)国众议院议长麦卡锡表示，正在(zài)推出一份债务上限相关立法措施。白宫需要开始就(jiù)债务上限进行谈判；众议(yì)院共(gòng)和党希望提高债务上限并(bìng)削减支出；正在推出一份债(zhài)务上限相关立(lì)法措施；债务法案将设法收回未使用的防疫资金(jīn)用于(yú)日常开支；法(fǎ)案将减少对国税局的(de)拨款，并结束绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就中(zhōng)美关(guān)系发表讲话，表明(míng)美国无意与中国脱钩，但未来仍将强调“国家安全”。耶伦宣称(chēng)，任何与中国脱钩的(de)努力都将是(shì)“灾难性的”，美(měi)国(guó)寻(xún)求与中国(guó)建立“建设性和(hé)公(gōng)平(píng)的经济关系”。但“当美国利益受到威胁(xié)时”，美国将坚定地捍卫国家(jiā)安全，即使(shǐ)以牺牲中美关系为代价。在国际关(guān)系中，耶伦表示美中两国有必要“坦诚讨(tǎo)论棘手问题”，比如(rú)帮助面临债(zhài)务问(wèn)题(tí)的新兴市场和发展中国(guó)家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原(yuán)油、铜价环比上涨

　　原油价格环比上涨，环比由负(fù)转正。2023年4月以来(lái)，WTI原油价(jià)格环比(bǐ)上涨10.06％，环比由负转正(zhèng)，由(yóu)上月(yuè)的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度均价为80.75美(měi)元(yuán)/桶(tǒng)。布伦特原油(yóu)价格环(huán)比(bǐ)上(shàng)涨7.14％，环(huán)比(bǐ)由负转正(zhèng)，由上月的-5.18％转正(zhèng)为(wèi)本(běn)月的7.14％，最(zuì)新月度均价为84.87美元(yuán)/桶。

　　铜价(jià)、铝价环比上涨，铜、铝(lǚ)库存同(tóng)比下降(jiàng)。2023年4月以来(lái)，铜价环比上涨0.86％，环比由负转正，由上月的(de)-1.33％转正为(wèi)本月的0.86％，库存(cún)同比下降51.71％，降(jiàng)幅相对上月扩(kuò)大44.13个百分点。铝价环(huán)比上涨(zhǎng)2.25％，环比由负转正，由(yóu)上月的-5.26％转正为本月的(de)2.25％，库存同比(bǐ)下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升，螺(luó)纹钢价格环比(bǐ)下跌，库存同(tóng)比下降

　　水泥(ní)价格指(zhǐ)数环(huán)比上(shàng)升。4月以(yǐ)来(lái)，全国水泥价格指数(shù)环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百(bǎi)分点。华北、东北、华东、中南、西北(běi)以及西(xī)南各区价格(gé)指(zhǐ)数(shù)环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存同(tóng)比下降，钢坯库(kù)存同比上涨(zhǎng)。2023年(nián)4月以来(lái)，螺(luó)纹钢价格环比由正转负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹钢库存(cún)同比下(xià)降15.42％，跌幅相对(duì)上月(yuè)缩窄(zhǎi)3.26个百(bǎi)分点。钢(gāng)坯库(kù)存(cún)同比上涨64.88％，增(zēng)幅缩小157.85个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　3.3下(xià)游：商(shāng)品(pǐn)房成(chéng)交面积增幅缩窄，猪价菜价下跌，水果价格上(shàng)涨

　　商品房成交面积增(zēng)幅缩窄。2023年(nián)4月以来，商(shāng)品房成交面积上(shàng)涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点(diǎn)。其中，一线、二线、三线城市商品(pǐn)房成交面(miàn)积同比(bǐ)分(fēn)别(bié)为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度(dù)分别(bié)为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土(tǔ)地成交面积(jī)跌(diē)幅收窄(zhǎi)。2023年4月以来，百城(chéng)土地供应面积同比增(zēng)速为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土地成(chéng)交面积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成(chéng)交溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个(gè)百分点。

　　猪肉、蔬菜(cài)价格下(xià)跌，水果价(jià)格上涨。2023年4月以来(lái)，猪(zhū)肉价格环比下跌5.08％至(zhì)19.54元/公斤，跌(diē)幅相对上月扩大2.6个百(bǎi)分点。蔬菜(cài)价格环比(bǐ)下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅(fú)缩(suō)窄0.55个百分点。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增(zēng)幅缩(suō)小4.54个百分点(diǎn)。

　　乘用车(chē)日均(jūn)零售销量(liàng)增幅扩大(dà)。4月以来，乘用车日均零(líng)售销量同(tóng)比增加(jiā)17.39％，增幅扩大16.26个百(bǎi)分点。批(pī)发销量同比增(zēng)加15.64％，增幅扩大8.26个百分(fēn)点。

　　3.4流动性：货(huò)币市场利率趋(qū)势分(fēn)化，国债利率普遍下行

　　货(huò)币市场利率趋势分化，国债利率普遍下行。2023年(nián)4月以来，R001较(jiào)上月末下(xià)行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上(shàng)月(yuè)末下行12bp至2.27％。一年期国债(zhài)利率较上月末下(xià)行(xíng)8bp至2.19％。十年期国债利率较上(shàng)月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债(zhài)利率较上月末下行3bp至(zhì)2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内政(zhèng)策：发改委强调提振消费持续回升(shēng)的动力；国资(zī)委(wěi)强调着力发展战略性新兴产业

　　4月19日，国家发展改革(gé)委(wěi)举(jǔ)行4月份新闻发布会，强调要提振消费(fèi)持(chí)续回升的动力。接(jiē)下来将重(zhòng)点做好四(sì)方面工(gōng)作：一是(shì)，研究起草关(guān)于恢复和扩大消费的政(zhèng)策文件，围绕(rào)大宗消费、服务消(xiāo)费、农村消费等(děng)重点领域(yù)；二是，下(xià)大力气稳定汽车消(xiāo)费，大(dà)力(lì)推动新能源汽车下乡(xiāng)；三是，会同(tóng)有(yǒu)关方面优化就业、收(shōu)入分配和(hé)消(xiāo)费全(quán)链条良(liáng)性循环促进机制(zhì)；四是(shì)，研究制定关于营造放心消费(fèi)环(huán)境(jìng)的政策文件。

　　4月19日，国资委党委召开扩大(dà)会议(yì)，强调(diào)推动国资央企(qǐ)着力发展实体经济特别是战略性新兴产业(yè)。会议认为，要(yào)更好(hǎo)推动(dòng)国资央企在中国式现代化新征(zhēng)程中走在前列，着(zhe)力(lì)提(tí)升科技(jì)自(zì)立自强水平，提升自主创新能力；着力发展实体经济特别(bié)是战略(lüè)性新兴产业，加快推进现代化产业体系建设；抓(zhuā)好新一轮国企改革深化提升行动组织(zhī)实施(shī)，高水平参与共建(jiàn)“一带(dài)一(yī)路”。

　　4月(yuè)20日，工信部(bù)举(jǔ)办发布会(huì)介绍(shào)一季度工业和(hé)信(xìn)息化发展状况，表示下一步将制定实施重点(diǎn)行业稳增长的工作方案。一是营造(zào)良(liáng)好产业发展环境，落(luò)实落(luò)细(xì)稳增(zēng)长政策(cè)举措，抓(zhuā)实(shí)抓细(xì)部(bù)省协作、部(bù)门(mén)协同(tóng)；二是(shì)推动出(chū)口保稳提质，加大(dà)对制造业外贸企业的支持力(lì)度，配合有(yǒu)关部(bù)门落实(shí)好稳(wěn)外贸政(zhèng)策举措；三是(shì)促(cù)进内需加快恢(huī)复(fù)，以高质量(liàng)供给促进消费(fèi)；四是(shì)持续增强发展动能，加快(kuài)战(zhàn)略性新兴产业(yè)的创新发展。

　　四、财(cái)经日历

　　五、风险提示

　　国内(nèi)经济恢复力度不(bù)及预期；海外需求超(chāo)预期回落。

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