《基(jī)金经理投资笔(bǐ)记》宏观策略(lüè)系列(liè)

　　把脉经济周期(qī)拐点 实(shí)现(xiàn)财富管理升级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金(jīn)合信基金首(shǒu)席经济学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博(bó)士），创(chuàng)金合信基金基金经理(lǐ)

　　乱云飞(fēi)渡仍从容

　　上期分享中（查看原文），我们(men)提出了5月是乱(luàn)花渐欲迷人眼，一个大的背景(jǐng)是市场进入了战略相(xiāng)持阶(jiē)段，进攻和防(fáng)守(shǒu)的理(lǐ)由都不是非(fēi)常清晰。周(zhōu)末中央发布长期的产业政(zhèng)策，基(jī)调是清(qīng)晰的，但那(nà)是诗和(hé)远方，是战略性的布局，很多(duō)投资(zī)者更喜欢战术性的(de)机会(huì)。伯克希尔哈撒(sā)韦年度股东大会在巴菲特的老(lǎo)家(jiā)奥巴哈举(jǔ)行，吸(xī)引(yǐn)了全球投(tóu)资者的目光(guāng)，投资者总希(xī)望可(kě)以从中寻找到投资(zī)的秘诀，价值投资的道(dào)虽相同，但法、术(shù)、器是各异的。不仅如此，伯克(kè)希尔(ěr)决策者对宏观环境的担忧(yōu)，对数字技术(shù)的批判，很多与(yǔ)会者(zhě)收获的可能(néng)不(bù)是清晰(xī)的(de)思路(lù)，而是在迷宫(gōng)中又多走了一(yī)圈。

　　一(yī)、市场陷(xiàn)入僵持阶(jiē)段(duàn)：Sell in May？

　　港股市(shì)场有(yǒu)“五穷(qióng)、六绝、七翻身”的说(shuō)法，谨慎的A股投资者也开始考(kǎo)虑Sell in May,一(yī)个很重要的理(lǐ)由是根据惯例，银行保险等利好兑现后往往是市场开始调整的开始。A股投资历来是有(yǒu)季节性的，但这未必是历史的铁律，比如2022年5月(yuè)市场在新的政策基调下开始全面大反攻(gōng)。我们需(xū)要(yào)因时而(ér)变，投资者需要考虑到当(dāng)前的市场背景已经和(hé)之前有(yǒu)很大的不同(tóng)。当前市(shì)场进入(rù)战略僵持(chí)阶(jiē)段的一个重(zhòng)要理由是除了(le)逻辑推(tuī)演，很多重要(yào)问题很(hěn)难(nán)用清晰的事实来验证(zhèng)。谨慎的投资者往往(wǎng)是见好就收或者谋定而后(hòu)动，因此(cǐ)才有(yǒu)了上(shàng)述的猜测。

　　市(shì)场不清(qīng)楚的地(dì)方在哪里呢？

　　第一，从内部看，市场已(yǐ)经提前交易了政策(cè)的方向，而且今年国内的政(zhèng)策本身也(yě)不是大开(kāi)大合。新(xīn)出台(tái)的(de)政策更(gèng)多地(dì)在落实上，较少新的提(tí)法。

　　第二，从外部看，美联储依然(rán)在(zài)通胀(zhàng)、就(jiù)业数据、金融(róng)数(shù)据(jù)和增长数据传(chuán)递的混乱信息中纠结。

　　第(dì)三(sān)，从投(tóu)资主线看，数(shù)字经(jīng)济(jì)和中(zhōng)特估依然既有政策、也有业绩或者有未(wèi)来预期的业(yè)绩改善(shàn)，但短期游戏、传媒、中特估与其他板块(kuài)分(fēn)化(huà)较为极致，也(yě)是不争的事实。除(chú)了(le)这两(liǎng)条主线外，金融(róng)、消费和公用事(shì)业有(yǒu)反弹，但(dàn)难以(yǐ)成为持续(xù)的配置主(zhǔ)题，新能源崩坏(huài)的筹(chóu)码预期也决定了反弹(dàn)的脆弱性。

　　第四，从交易(yì)行为看，投资(zī)者并(bìng)未形(xíng)成一致预(yù)期。随着一季报的披露，市场阶段性发挥(huī)了对盈利(lì)现实的定价效率。具体表现为，业绩出现一(yī)定修复(fù)和表现有韧性的(de)金融(róng)、中药、电力、中特估主题(tí)以及TMT中的(de)游戏传(chuán)媒等表现较好，家电此(cǐ)前也有(yǒu)一(yī)定表现(xiàn)。不过，随着业绩的(de)公(gōng)布反而(ér)出现了(le)一定的买预期卖现实的操作。当然，相对而(ér)言市场(chǎng)也(yě)有定价(jià)效率(lǜ)不稳定的(de)一面，同样(yàng)是(shì)业(yè)绩(jì)修复或有韧性的农林(lín)牧渔、新能源和(hé)消费板(bǎn)块，整体表(biǎo)现则一般。

　　二(èr)、市场僵持的原因：一季报显示企业(yè)盈利(lì)仍(réng)在磨底阶段

　　短期市(shì)场的(de)核心矛盾在于缺乏(fá)特别明显的亮(liàng)点，TMT主线前期超(chāo)额收(shōu)益过于显著，目前除了游戏、传(chuán)媒(méi)一枝(zhī)独秀(xiù)外，其他TMT细(xì)分领域阶(jiē)段性有所回调(diào)。中特(tè)估相关的基建、银(yín)行、石油、出版等板块(kuài)盈(yíng)利有支(zhī)撑、估值也较(jiào)低，因此在最近市场调整的时候整体表现(xiàn)较好。在这两条我们看好的全年主线(xiàn)之(zhī)外，市场(chǎng)部分定价了(le)一(yī)季(jì)报(bào)行情，但(dàn)核(hé)心问题在于(yú)当前盈利仍处在(zài)磨底阶段。扣除(chú)金融和两(liǎng)桶油，A股的盈利还在下(xià)滑，这意味着短期(qī)盈利很难撑(chēng)起A股系统性的行情。所以(yǐ)，我们看到这两条(tiáo)主(zhǔ)线之外(wài)其(qí)他(tā)业绩(jì)尚可的(de)板块，整体反弹的幅度都相(xiāng)对有限。消费的盈(yíng)利有一定的修复，而市(shì)场由于前期(qī)的悲观情绪尚未对其定价，这可能蕴含阶段性交易机会。

　　三、战略性布局(jú)是清晰(xī)而(ér)明确的(de)：政韵达快递人工客服电话是多少号 韵达可以寄活体宠物吗策关注产业升级(jí)和人的问题

　　近(jìn)期国内(nèi)也处于一个会议密集召开的(de)阶段，政治局会(huì)议、中央财(cái)经委(wěi)会(huì)议和国常会相继召(zhào)开(kāi)。决策层对于当前经济复(fù)苏动力(lì)不足、复(fù)苏势头不稳的(de)问(wèn)题，有着清醒的(de)认(rèn)识，短期的工作(zuò)重点是恢复和扩大(dà)需求，但同时(shí)也(yě)明确不会再(zài)走老路——不会通(tōng)过低(dī)水平的债务(wù)扩张来刺激经(jīng)济(jì)，而(ér)是聚(jù)焦实体经济(jì)的(de)产业升级，推进(jìn)产业智(zhì)能化、绿色化、融合化。

　　现(xiàn)代产业(yè)体系下的融合发(fā)展

　　这(zhè)次财经委会议的一个新提法是“坚(jiān)持三次产业融合(hé)发(fā)展，避免割裂对(duì)立；坚(jiān)持推(tuī)动传统产(chǎn)业转型升级，不能当(dāng)成‘低端产业(yè)’简(jiǎn)单(dān)退(tuì)出”，这(zhè)个提法很重(zhòng)要。我(wǒ)们去年底(dǐ)强调接下来一(yī)段时间的(de)政策需要强调(diào)均(jūn)衡性和系统性，才(cái)能形成经(jīng)济(jì)发展的合(hé)力。卡脖子的领域要(yào)重(zhòng)点(diǎn)支持和发(fā)展，但(dàn)是经济的运行是一个完(wán)整的系统，生产和消费、实体(tǐ)经济和金融支撑(chēng)、高科技领域和低(dī)技术领域、融资-设计-制造(zào)—物流-销售-服务等各方面(miàn)需要协(xié)调发展，大家的(de)信心慢慢恢复、收入慢慢恢复，才能够真正把需求拉(lā)动(dòng)起来。不能够孤立、片面地理解和执行政(zhèng)策，毕竟即使(shǐ)是芯片这(zhè)么最高科(kē)技(jì)的(de)领域，它的下(xià)游(yóu)需求也主要(yào)来自消费电子产品中的手机、汽车、智能家居(jū)等等，没有(yǒu)需(xū)求的拉动(dòng)，产业的发展就缺乏良性循环的基础。

　　高质量的人才红利

　　另外(wài)，最近政策讨论的一(yī)个重点是(shì)人(rén)，作为投(tóu)资生产(chǎn)拉(lā)动核心的企业(yè)家、作为人(rén)力资源重点的人才、承(chéng)载民族(zú)未来的新生人口、需要(yào)关注的老龄人口。当前中国的发展逐(zhú)渐从资(zī)本和劳动要素拉动转向人力(lì)资源拉动，技术创新成(chéng)为能否突破内外部约束的关键。技术(shù)创(chuàng)新能(néng)力取决于制度保障(zhàng)下的主观能动(dòng)性，在经历了过去(qù)几年的非常(cháng)态之后，在(zài)内外部不确定性的制约下，如何让当(dāng)前每(měi)个主体充满信(xìn)心、充满主观(guān)能动性(xìng)，是政策的重心。以人(rén)工智能为代表的数(shù)字(zì)经济大(dà)发展，有可(kě)能能够帮助我们适当缩(suō)小国(guó)际竞争中人力资源的差距，这需(xū)要从一个更高的角(jiǎo)度理解人工智能(néng)和数字经济。

　　韵达快递人工客服电话是多少号 韵达可以寄活体宠物吗trong>四、乱云飞渡仍从(cóng)容：乱战之后(hòu)的投资路径

　　5月的(de)市场，看起来(lái)是战略僵(jiāng)持阶段的乱战。接下来的政策力度和效果(guǒ)有多大、盈利能否实质性的反弹(dàn)、经(jīng)济复苏的斜率是否(fǒu)面临趋缓的压力、海外的潜(qián)在风(fēng)险到底有多大、美联储到(dào)底下(xià)一步面临(lín)的是什么(me)样的经济形势(shì)等，投(tóu)资者希望渐次判断上述(shù)一系列的重要问题的程度，并据此进行布(bù)局。

　　从这个意义上(shàng)讲(jiǎng)，5月交易机(jī)会可(kě)能(néng)更均衡、但也更脆弱，当(dāng)前(qián)可能是一个(gè)布局(jú)的好阶段，而未必会是(shì)收(shōu)获的阶段。投资者(zhě)需(xū)要(yào)多(duō)一点耐心，风(fēng)浪越大，下一次的(de)鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这是我们从(cóng)巴菲特历(lì)次股东大会上看(kàn)到价值(zhí)投资者很重要的一个特质，即我们提倡的“道(dào)”。市场的(de)乱是暂时的，随着事(shì)实的清晰(xī)，投资路径(jìng)也将(jiāng)会非常明确。这个路径，我们从产业视角做了一下梳理，供投资者参(cān)考(kǎo)。

　　具体而言：投(tóu)资的上(shàng)限是产(chǎn)业(yè)现代化，科技自主可用，数(shù)字化、高(gāo)端化与(yǔ)智能化是(shì)明(míng)确的(de)诗与远(yuǎn)方，需(xū)要进行战略布局。投资(zī)的(de)下(xià)限是(shì)避免系(xì)统性的风险，在现(xiàn)代化的产业转型中，当前蕴藏风险和未来跟不上历史步伐的产业是不能(néng)进行(xíng)战略布局(jú)的。投资的中(zhōng)间状(zhuàng)态是周(zhōu)期(qī)与(yǔ)消费(fèi)行业，是(shì)战术性的布局。

　　产业视角(jiǎo)下的投资路线图

　　【了解作(zuò)者(zhě)】

　　魏凤(fèng)春博士，创金合信基金(jīn)首席经济学(xué)家，投委会委员兼秘书长(zhǎng)，宏观策略配置部(bù)总监，兼(jiān)任MOMFOF投研总部总监，南开大学经济(jì)学博士，清(qīng)华大学(xué)管理科学(xué)与工程博士后。学(xué)术研究与教学以及宏观经济(jì)走势、金融产品分析等实务领域经验丰富(fù)、成(chéng)果(guǒ)卓著。从业23年以来，一直致力(lì)于在周期波动的框(kuāng)架内(nèi)运用财政的(de)视(shì)角(jiǎo)解构宏观经济的运行，将(jiāng)中国(guó)经(jīng)济看作一(yī)份资产，通过资本资产定价的(de)方式来确定其价值与风险(xiǎn)。

　　罗水(shuǐ)星博士(shì)，创金合信基金(jīn)经理(lǐ)、首(shǒu)席(xí)宏观分(fēn)析师，2022年(nián)2月加入创金合(hé)信基(jī)金。此前履职博时(shí)基金，负责宏观策略(lüè)、宏(hóng)观政(zhèng)策、大类(lèi)资产(chǎn)配置(zhì)与(yǔ)择时(shí)研究。武汉(hàn)大学学士，上(shàng)海财经大学经济学硕士(shì)、博士，中国社科院经济学博士后，学(xué)术论(lùn)文多发(fā)表于国(guó)际SSCI英文核(hé)心(xīn)经济(jì)学期(qī)刊。

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