《基(jī)金(jīn)经理投资笔记》宏观策略(lüè)系列(liè)

　　把脉经济周期拐点 实现(xiàn)财(cái)富(fù)管理升(shēng)级

　　作者：魏 凤 春(chūn)（博(bó)士），创金(jīn)合信基金首(shǒu)席经(jīng)济学家

　　　　  罗(luó) 水 星（博(bó)士），创(chuàng)金合(hé)信基(jī)金基金经理

　　乱云飞渡(dù)仍从(cóng)容

　　上(shàng)期分享中（查看原文），我们提出了5月(yuè)是(shì)乱(luàn)花渐欲迷(mí)人眼，一个大的背景是市场进(jìn)入了战略相(xiāng)持阶段，进(jìn)攻和(hé)防守的理由都不是非常清晰。周末中央(yāng)发(fā)布长(zhǎng)期的产业政(zhèng)策，基调是(shì)清晰的，但那是诗和远方，是战略性的布局，很多投资者(zhě)更(gèng)喜欢战术性的机会。伯克希尔哈撒(sā)韦年度(dù)股东大会在巴(bā)菲(fēi)特(tè)的老(lǎo)家奥(ào)巴哈举行，吸引了(le)全球投资(zī)者的目光，投资者(zhě)总(zǒng)希(xī)望可以从中寻找(zhǎo)到投资的秘(mì)诀，价值(zhí)投资的道虽相同，但(dàn)法、术、器是各异的。不(bù)仅如此(cǐ)，伯(bó)克希尔(ěr)决(jué)策者(zhě)对宏观环境的担忧，对(duì)数字技(jì)术的批判，很多与会者收(shōu)获的可能不是清晰的思路，而(ér)是在迷宫中又(yòu)多走了一圈。

　　一(yī)、市场陷入僵持(chí)阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻身(shēn)”的(de)说法，谨慎的A股投资者也(yě)开始考虑Sell in May,一(yī)个很重(zhòng)要(yào)的理由是根据(jù)惯例，银行保险(xiǎn)等利(lì)好(hǎo)兑现后往往是市场(chǎng)开始调(diào)整的(de)开始。A股(gǔ)投资历来是(shì)有季节性的，但(dàn)这未(wèi)必是历史的铁律，比如2022年5月市(shì)场在新的政策基调下开(kāi)始全(quán)面大反攻。我们需要因时而变(biàn)，投资者需要考虑到当前的市场背景已经和之前有很大的不同。当(dāng)前市场进入战略僵(jiāng)持阶(jiē)段的一个重(zhòng)要理由是除(chú)了逻辑推演(yǎn)，很多重要(yào)问题很难用清晰的(de)事实来验证。谨慎的(de)投资者往往是见好就(jiù)收或者谋定而后动，因(yīn)此才有了上述的猜测。

　　市场不清(qīng)楚的地(dì)方在哪里(lǐ)呢？

　　第一，从内部看，市场已经提(tí)前交易了政策的方向，而(ér)且(qiě)今年国内的政策(cè)本(běn)身也不是大开大合。新(xīn)出台(tái)的政策更多地在(zài)落(luò)实上(shàng)，较少(shǎo)新的提法。

　　第二，从(cóng)外部看(kàn)，美联储(chǔ)依然在通胀、就(jiù)业数据、金融(róng)数据和增长数(shù)据传递的混乱信息中纠结。

　　第三，从投(tóu)资主线看(kàn)，数字经济和中特(tè)估依然既(jì)有政策、也有业(yè)绩或者有未来预(yù)期的业绩(jì)改善(shàn)，但(dàn)短期游戏、传媒、中特估与其他板(bǎn)块分化较为极致，也是不争(zhēng)的(de)事实。除(chú)了这两条主线外，金融、消(xiāo)费和公用事业有反弹，但难以(yǐ)成(chéng)为持续的配(pèi)置主题，新能(néng)源崩坏的筹(chóu)码预期也决定了反弹的脆弱性。

　　第四，从(cóng)交易行为(wèi)看，投(tóu)资者并未形成一(yī)致(zhì)预期。随着一季报的披露，市场阶段性(xìng)发挥(huī)了对盈(yíng)利现实的定价效率。具体表(biǎo)现(xiàn)为，业绩出现一定修复和表现(xiàn)有(yǒu)韧性的金融、中药、电(diàn)力冷藏柜1-7档哪个最合适，冷藏柜1-7档哪个最合适呢、中特估主题以及(jí)TMT中的(de)游戏传媒等表现较(jiào)好，家电此(cǐ)前也(yě)有一定(dìng)表现。不过，随着业(yè)绩的公布(bù)反而出现了(le)一定的买预期卖现实的操作。当然，相对而言市场也有定价效率不稳定的一面，同样是业绩修复或有韧性的农林牧渔、新(xīn)能源和消费板(bǎn)块，整体(tǐ)表(biǎo)现则(zé)一般。

　　二、市场僵持的原因：一季报显示(shì)企业盈利仍在磨底阶段

　　短期市场的核心矛盾(dùn)在于缺乏特(tè)别(bié)明显的亮点，TMT主(zhǔ)线前(qián)期超(chāo)额收(shōu)益过于显著，目前除了(le)游戏、传媒一枝独秀外，其他TMT细(xì)分(fēn)领(lǐng)域阶(jiē)段性有所回调。中(zhōng)特(tè)估相关的基建、银行、石油、出版等板块盈利有(yǒu)支撑(chēng)、估值(zhí)也较(jiào)低，因(yīn)此在最近(jìn)市(shì)场(chǎng)调(diào)整的时(shí)候整体表现较好。在这两条我们看好的全年主线之外，市场部分定(dìng)价了一季报(bào)行情，但核心问题在于当(dāng)前盈利仍处在磨底阶段。扣(kòu)除金融和两桶(tǒng)油，A股(gǔ)的盈利还在下滑，这意味着短期盈利很(hěn)难撑起A股系统性的行情。所以，我(wǒ)们看到这两条主线之外(wài)其他(tā)业(yè)绩尚(shàng)可的板(bǎn)块(kuài)，整体反弹(dàn)的幅度都相对(duì)有限。消费的盈利有一定的(de)修复，而市场(chǎng)由于前期(qī)的悲观情绪(xù)尚未对其定价，这可(kě)能蕴(yùn)含阶段性交易机(jī)会。

　　三(sān)、战略性布局是清晰而明确的：政策(cè)关(guān)注产业升级和人(rén)的问题

　　近期(qī)国内也处于一个会议密(mì)集召开(kāi)的(de)阶(jiē)段(duàn)，政(zhèng)治局(jú)会议、中(zhōng)央财经委会议和国常会相(xiāng)继(jì)召开。决策层对(duì)于当前经济(jì)复苏动力不(bù)足、复苏势头不稳的问题(tí)，有(yǒu)着(zhe)清醒的认识，短(duǎn)期的工作重点是恢复(fù)和扩大需求，但同时也明确不会(huì)再走老路(lù)——不会通过低水平的债务扩张(zhāng)来刺激经(jīng)济，而是聚焦(jiāo)实体经(jīng)济的产业升级，推进(jìn)产(chǎn)业(yè)智能化、绿色化、融合化。

　　现(xiàn)代产业体(tǐ)系(xì)下的融合发展

　　这次财经委会(huì)议的(de)一(yī)个(gè)新提法是“坚持(chí)三次(cì)产业融(róng)合发展，避免割裂(liè)对立；坚(jiān)持推(tuī)动传统产业(yè)转型(xíng)升级，不能(néng)当成‘低端产(chǎn)业’简(jiǎn)单退(tuì)出”，这个(gè)提(tí)法很重要。我们(men)去年底强调接下来一段时(shí)间的政策需要强(qiáng)调均衡性和(hé)系统性，才能形成(chéng)经济发展的合(hé)力。卡脖子的领域要(yào)重点(diǎn)支(zhī)持和(hé)发展，但是经(jīng)济的运行是一个完(wán)整的(de)系(xì)统，生(shēng)产和消(xiāo)费、实体(tǐ)经(jīng)济和金融支撑(chēng)、高科技领域和低技术领域、融资-设计-制造—物(wù)流-销售-服务等各方面需要(yào)协(xié)调(diào)发(fā)展，大家的(de)信心慢慢恢复、收入慢慢恢复(fù)，才能够真正(zhèng)把需(xū)求拉动起来。不能够孤立、片面地(dì)理解和(hé)执行政策，毕竟(jìng)即使是(shì)芯片这么(me)最高(gāo)科技的领域，它的(de)下(xià)游需求也主(zhǔ)要来自消费电子产品中的手(shǒu)机、汽(qì)车、智能(néng)家(jiā)居等等，没有需求的拉动，产(chǎn)业的发展就缺乏良(liáng)性循环的(de)基础。

　　高质量的人才红利(lì)

　　另(lìng)外，最(zuì)近(jìn)政策讨论的一个重点是人，作为投资生(shēng)产拉动核心(xīn)的企业(yè)家、作为人力(lì)资源重点的人才、承载民族未来的新(xīn)生人口、需要关注的老龄人(rén)口。当前(qián)中国的(de)发展逐(zhú)渐从资本和劳动要(yào)素拉动转向人力资源拉动，技术创新(xīn)成为能(néng)否突破内外部约束的(de)关键。技术创新能(néng)力取决于(yú)制度保障下的主观能动性，在经历了过去几年(nián)的非常态之(zhī)后，在内外部不确定性的制约下，如(rú)何让(ràng)当前(qián)每个主体充满信心、充满(mǎn)主观能动性，是(shì)政策的重心。以人工(gōng)智能为代表的数(shù)字经济大(dà)发展，有可能(néng)能够帮助我(wǒ)们适当缩小国际竞争中人力资源的差距，这需要从一个更(gèng)高(gāo)的角(jiǎo)度(dù)理解(jiě)人工智能和数字经(jīng)济。

　　四、乱云飞(fēi)渡仍从容：乱战之后的投资路径

　　5月(yuè)的市场，看起来是战略僵持(chí)阶段的乱战。接下来的政策(cè)力度和效果有多大(dà)、盈(yíng)利能否(fǒu)实质(zhì)性的(de)反弹、经济复苏的(de)斜(xié)率(lǜ)是(shì)否(fǒu)面临趋缓的压(yā)力、海外的(de)潜(qián)在风险到底有多大(dà)、美联储到(dào)底下一(yī)步面临的是什么样的经济形势等，投资者希望(wàng)渐次判(pàn)断上(shàng)述一系(xì)列的重要问(wèn)题的程(chéng)度，并据此进行布局。

　　从这个(gè)意(yì)义上讲，5月交易机会可能更均衡、但也更脆弱，当(dāng)前可(kě)能是一个布(bù)局的好(hǎo)阶(jiē)段，而未必会是收(shōu)获的阶段。投资者(zhě)需要多一点耐心，风浪越(yuè)大，下一次的鱼越(yuè)贵。

　　“乱云飞渡(dù)仍从容(róng)”，这是我们从巴菲特历次股东大(dà)会上看到(dào)价值(zhí)投(tóu)资(zī)者很重要的一个特质，即我们提倡的“道”。市场的乱是暂(zàn)时(shí)的，随着事实的清晰，投资路径也将会非常明确。这个(gè)路径(jìng)，我们从(cóng)产业视角做了(le)一下梳理，供投资(zī)者参考。

　　具体而(ér)言：投资的上限是产业现(xiàn)代化，科技(jì)自主可(kě)用，数字化(huà)、高端化与智能(néng)化是明(míng)确的诗(shī)与远方，需要进行战(zhàn)略(lüè)布局。投资的下限是避(bì)免系统(tǒng)性的风险(xiǎn)，冷藏柜1-7档哪个最合适，冷藏柜1-7档哪个最合适呢在现代化(huà)的产业转型中，当前(qián)蕴藏风险和未来跟不上历(lì)史步伐(fá)的(de)产(chǎn)业是不能进行战略布局的(de)。投(tóu)资的中间状态是周期与消费行业，是战术性(xìng)的(de)布局。

　　产业视角下的投资路线图

　　【了解作(zuò)者】

　　魏凤春博(bó)士，创金(jīn)合(hé)信基金首席经(jīng)济学家，投委会委(wěi)员(yuán)兼秘书长，宏观(guān)策略(lüè)配(pèi)置部总监，兼任MOMFOF投研总部(bù)总监，南开大学经济(jì)学博士，清华大学管(guǎn)理科(kē)学(xué)与工程博士后。学(xué)术研究(jiū)与教(jiào)学以及宏观经济(jì)走势、金融(róng)产品分(fēn)析等(děng)实务领域经验丰富(fù)、成果卓著。从业23年以来，一直致(zhì)力于在周期(qī)波动的框架(jià)内(nèi)运用财政的(de)视角(jiǎo)解构宏观经济的运(yùn)行，将中国经济看作一份资产(chǎn)，通过资本(běn)资产定价的方式来确定其价值(zhí)与风(fēng)险。

　　罗(luó)水星博士，创金合信基金经理、首席宏观(guān)分析师，2022年(nián)2月加入(rù)创金合信基金(jīn)。此前(qián)履职博时(shí)基金，负责(zé)宏观(guān)策(cè)略、宏观政(zhèng)策(cè)、大类资产(chǎn)配置与(yǔ)择(zé)时(shí)研究。武汉大(dà)学(xué)学士，上海财(cái)经大学(xué)经(jīng)济学硕士、博士(shì)，中(zhōng)国(guó)社(shè)科院经济学博士后，学术论文多发表于国际(jì)SSCI英文核心(xīn)经济学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 冷藏柜1-7档哪个最合适，冷藏柜1-7档哪个最合适呢