文：天风宏观宋雪涛/联系(xì)人孙(sūn)永(yǒng)乐

　　4月(yuè)居(jū)民新增存款-1.2万亿，同(tóng)比(bǐ)多减(jiǎn)4968亿元，这是居(jū)民存(cún)款在连续(xù)13个月同比(bǐ)多增后，首(shǒu)次回落。

　　在过去(qù)一年多时间里，居(jū)民(mín)部门积(jī)攒了一大(dà)笔超额储蓄。今年这(zhè)笔超额(é)储蓄能否顺利释放对判断经济和资本市场走(zǒu)势至关重要。这里我(wǒ)们尝试回答(dá)两个问题(tí)。一是4月居民存款(kuǎn)同比(bǐ)多减是不是(shì)超(chāo)额储蓄(xù)释放(fàng)的(de)开始(shǐ)？二是(shì)这一趋(qū)势能否延续？

　　对(duì)上述问题的回(huí)答取决(jué)于存(cún)款会(huì)受到哪些因素的影响。一般影响(xiǎng)居民存款的(de)主要有(yǒu)这么几种行为：可支配(pèi)收入(rù)、消费支出、金(jīn)融资产相关收支和(hé)房(fáng)地(dì)产(chǎn)相(xiāng)关收支。

　　收入增长、消费(fèi)减少(shǎo)、金融资(zī)产赎回、购房(fáng)减少会推动存款增加；反之，收入(rù)减(jiǎn)少(shǎo)、消费增加、认(rèn)购金融资产、购(gòu)房增加(jiā)、提前还贷等则(zé)会带动存(cún)款回(huí)落。

　　2022年居(jū)民存款同比(bǐ)多增(zēng)7.9万亿是居民(mín)少消费(fèi)、少投资(zī)、少购房的结果（详见《超额储蓄能否转化成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。此时虽(suī)然居民收入增速放缓并提(tí)前还贷，但因为投资、购房等下(xià)滑幅度更大，所以(yǐ)存款(kuǎn)同比(bǐ)大(dà)幅多增。

　　2023年(nián)一季度居(jū)民存款同比多增2.1万亿(yì)则(zé)是收(shōu)入修复(fù)和(hé)理(lǐ)财存(cún)款化(huà)的结果。

　　一(yī)季度居(jū)民人均可支配收入同比增(zēng)长525元(yuán)，理财存续规模相(xiāng)比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受(shòu)银行办(bàn)理速(sù)度放(fàng)缓等(děng)因素影响，RMBS（个人住房抵押贷款支持(chí)证券）条件早偿率指数 2 相比于2022年(nián)有所回落(luò)，即居民(mín)提前还款对存款的拖累相比于去年末略有(yǒu)放缓(huǎn)。

　　但是(shì)，随(suí)着居民消费和购房行为修复，其(qí)对存款的(de)支撑(chēng)力度(dù)减弱，一(yī)季(jì)度人均(jūn)消费支(zhī)出同(tóng)比增加345元（低于收入(rù)涨幅(fú)）、购房支出同(tóng)比(bǐ)多增1575亿元。但因为(wèi)支(zhī)撑因素的规模(mó)更大，所以(yǐ)存款继续(xù)回升。

　　4月(yuè)和一季度最核心的(de)不同在于理财市(shì)场(chǎng)的(de)变(biàn)化。4月居(jū)民存款下滑可能的(de)原因一是居(jū)民(mín)存款(kuǎn)理财化；二是(shì)提前还(hái)贷规模增加。因为(wèi)居民收(shōu)入和消费数(shù)据不足，暂时无法判断消(xiāo)费和收入(rù)在(zài)4月对存款的影响。

　　存款(kuǎn)回流理财是4月存款(kuǎn)回落(luò)的核心原因，4月理财存量规模环(huán)比增加1.26万亿至25.5万亿，结(jié)束了自去年(nián)10月以来的下行趋势在职教育是什么意思，补充在职是什么意思，重回扩张(zhāng)区(qū)间。

　　居民增配理财等资产是理财(cái)风险(xiǎn)降低、收益回升(shēng)和(hé)存款利率(lǜ)下滑共同作用的(de)结果。受(shòu)益于(yú)债(zhài)券市场走强，今年理财市场表现(xiàn)逐步好转，理财产(chǎn)品单(dān)位破(pò)净率从2022年12月峰值的29.2％持续下滑至(zhì)2023年5月(yuè)12日的(de)4.7％，叠加这(zhè)一时期下滑的存(cún)款利率，存(cún)款(kuǎn)对居民的(de)吸引(yǐn)力(lì)逐渐减弱，而(ér)理财对居民的(de)吸引力则不断增强(qiáng)。

　　从5月理财规模上(shàng)看，随着破净率进一步回落，居民还在继(jì)续增配理财产品，存款理财化趋势有望延续。

　　提前还贷规模扩大是存(cún)款下滑的又一个原因。4月(yuè)早偿率月均值相比于2月低点上行4.3个百分(fēn)点，相比于3月上行1.9个百(bǎi)分点。

　　居(jū)民加大提前还(hái)贷力度一是(shì)因为(wèi)首套房利率还(hái)在下(xià)降，居民提(tí)前还(hái)贷以降低成本，4月沈阳、马鞍山等多地继续降低首套房利率，贝壳研究院数据(jù)显示百城首(shǒu)套主流房贷利(lì)率(lǜ)平均为4.01％，环比3月继续(xù)回(huí)落1个BP。二(èr)是(shì)政策放松后，1、2月(yuè)份部分积压的还贷业(yè)务在3、4月份办理，这(zhè)会推动提(tí)前还(hái)贷规模走高。

　　总的来说，随(suí)着理财市场(chǎng)好转，此前因(yīn)居民少消(xiāo)费(fèi)、少(shǎo)投资、少买(mǎi)房等积攒下来的超(chāo)额(é)储(chǔ)蓄已经开(kāi)始(shǐ)部分回流理财市场了，且5月(yuè)初这一趋势还(hái)在延续。

　　往后来看，理(lǐ)财市场和(hé)提(tí)前(qián)还贷在(zài)后续几个月里或继续成为(wèi)超额存(cún)款的(de)主要流(liú)向。

　　五一旅游人均(jūn)消费水平(píng)未(wèi)见(jiàn)明(míng)显改善或部(bù)分表明当(dāng)下居民(mín)消费意(yì)愿依旧偏弱，考虑(lǜ)到超(chāo)额储蓄的持有(yǒu)分化且(qiě)并(bìng)非(fēi)主要(yào)来自消费，后续(xù)超(chāo)额储蓄(xù)对(duì)消费的支撑(chēng)力度(dù)依旧偏弱。（详(xiáng)见《超额储蓄能否(fǒu)转化成超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。同(tóng)时，随着前(qián)期积压的购房需求逐渐释放，房地产销(xiāo)售(shòu)目(mù)前(qián)已经有走弱迹象，地产短期或不(bù)会成为超储的主要流(liú)向。但(dàn)是因为按(àn)揭(jiē)利率存在明显利差(chà)，居民(mín)提前还贷行(xíng)为(wèi)或将延(yán)续(xù)。从(cóng)这(zhè)个角度(dù)来(lái)看，主要因为少买房、少投资(zī)而积攒下来的(de)储蓄，在(zài)理财市场环境(jìng)好转(zhuǎn)和(hé)存款利率(lǜ)下滑(huá)的背景下或将继续(xù)回流到理(lǐ)财(cái)市场(chǎng)。

　　1 存(cún)款同比增(zēng)速使用金融机构住户存款(kuǎn)余额+4月新增来(lái)进(jìn)行估算

　　2早(zǎo)偿率(lǜ)是指在个人住房(fáng)抵押贷款中(zhōng)债(zhài)务(wù)人提(tí)前偿(cháng)付的金额在资产池未(wèi)偿本(běn)金(jīn)余额的(de)占比

　　风险提示

　　地产销售变动超预(yù)期，超额储蓄释放(fàng)弱于(yú)预期，理财市(shì)场波动加大

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