5月13日，年(nián)内首只(zhǐ)央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红(hóng)利ETF发(fā)布公告(gào)称，其累计有(yǒu)效认购申请份(fèn)额(é)总额(é)超(chāo)过20亿(yì)份发(fā)行上(shàng)限，将(jiāng)启动(dòng)比(bǐ)例配售(shòu)。这则小公告体现出市场对这(zhè)一(yī)“中特估”主题的(de)追捧力(lì)度。

　　实际上，近(jìn)期(qī)围绕着(zhe)“中特(tè)估”的行情，市(shì)场关注度非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报(bào)ETF发行，更成为这一(yī)波“中(zhōng)特估”行情(qíng)的催化剂。实际上，早在去年(nián)底及今(jīn)年一(yī)季(jì)度，一些基金经理开始调仓换(huàn)股(gǔ)“中(zhōng)特估(gū)概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等问题成(chéng)为(wèi)市场(chǎng)关(guān)注(zhù)焦点，中国基(jī)金(jīn)报(bào)采访多位投研人士，解析“中特估”这些焦点问(wèn)题(tí)。

　　央(yāng)企主题ETF密(mì)集(jí)上报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中特估(gū)”主题积极追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF罕见出现启动“比例(lì)配售”情况，今年场内(nèi)多只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同(tóng)时，后(hòu)续有多只国央企主题基金发行，市场对此充(chōng)满期(qī)待(dài)，如(rú)5月15日就有3只央企回报ETF，后续(xù)跟踪(zōng)央企科技引领、央企现代能源(yuán)等ETF也将获批发(fā)行(xíng)，更有扎堆上报的(de)央国企基金(jīn)在排队入市。

　　这些或成为这一波“中特估”行情的(de)催化剂(jì)。

　　融(róng)通(tōng)红利机会基金经(jīng)理何龙(lóng)表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是构成(chéng)催(cuī)化因素的，近期银(yín)行股大(dà)涨(zhǎng)的一个(gè)催(cuī)化因素就是积(jī)极推(tuī)介相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的(de)申报发行，我认(rèn)为确实会成(chéng)为引爆行情(qíng)的催化剂，基本面、资金面、政(zhèng)策(cè)面都在(zài)向好，下半(bàn)年，中特(tè)估有可(kě)能独领风(fēng)骚。”万家基(jī)金章恒更是(shì)表示(shì)。

　　同(tóng)样，博时基金指数与量化投资部基金(jīn)经理杨振(zhèn)建就(jiù)表示，近期密集申报的国(guó)央企(qǐ)主(zhǔ)题基金(jīn)主要涉及(jí)“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现代(dài)能源”几大主题，这样(yàng)的(de)布局(jú)可(kě)以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为放在里面睡一晚是什么感受，放里面睡觉是什么样的感受行情进(jìn)一(yī)步上涨的催化剂。去年以来公(gōng)募基金发(fā)行整体平(píng)淡，近期多只国央企主题基金(jīn)申报和(hé)发(fā)行，行情(qíng)火热下(xià)将为市场带来增量资金，有望(wàng)推(tuī)动进一步上涨。”杨振建(jiàn)进一(yī)步表示。

　　此外，银华基金ETF业务(wù)总监王帅认为，公募基金积(jī)极布局(jú)央国企主题基金，一方面是因(yīn)为新一轮深化国企改革的大(dà)幕将拉开，叠(dié)加“中特(tè)估”概(gài)念，央国企上市公司的投(tóu)资价值凸(tū)显，该主(zhǔ)题的基金将为投资者提供更(gèng)丰富的工具以参与到央(yāng)国企投资。另(lìng)一方面是落实公(gōng)募基(jī)金行业高质量发展(zhǎn)的(de)要(yào)求，引导(dǎo)更多(duō)资金参与央国企改革，更好发挥公募基金服(fú)务资本市场改革、服务实(shí)体(tǐ)经济和国家战略的作用。

　　王帅(shuài)表示(shì)，未(wèi)来央企ETF的发行(xíng)将为央企相(xiāng)关标的(de)和板块带来增量资金，提升交易活(huó)跃(yuè)度，有望成为中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行情(qíng)明显(xiǎn)，中(zhōng)特估和人工智能成为两大明显的主线，而新能源(yuán)等前期(qī)热门赛道(dào)股冷却，在此背景下，一(yī)些基金经理开(kāi)始调仓换股(gǔ)“中(zhōng)特(tè)估(gū)概念”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自己目前重点关注三(sān)大(dà)行业(yè)，火电、券商、军工，这三大行业(yè)主要是央企或地方(fāng)国资所在的行业，民(mín)营企(qǐ)业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于行(xíng)业(yè)本身基本面在(zài)今年会有重(zhòng)大(dà)的向上变(biàn)化的(de)机会，比如(rú)火电，会受益于煤炭价(jià)格的(de)下跌，扭(niǔ)亏(kuī)为盈；券商，会受益于今(jīn)年市场成交量的放大，盈利大(dà)幅增长等。同时，随着国有企(qǐ)业改革(gé)的推进，大概率这些企业会进(jìn)入一个提质增(zēng)效(xiào)、释放业绩的过(guò)程。”章恒表示，中特估是过去(qù)5年10年改革的成果，是非常基本(běn)面的，和他(tā)过去1至2年研究投资思路也非常吻(wěn)合(hé)，为在(zài)下半年抓住这波中特(tè)估的投资机会做好(hǎo)了(le)准备(bèi)。

　　“去(qù)年(nián)年底已开始(shǐ)重(zhòng)视中特(tè)估的投资机会，判断中特估的机(jī)会未(wèi)来三年分(fēn)两个阶段。”融(róng)通红利(lì)机会(huì)基金(jīn)经理何龙表示，第一阶段(duàn)也就是(shì)今年以数字经济和“一带一路”的主题普(pǔ)涨性(xìng)机会为主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收益率极高的品种，将会迎来(lái)普(pǔ)涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是未(wèi)来两(liǎng)年，在主(zhǔ)题(tí)性机会消散以后，基于顶(dǐng)层设计对国央经营(yíng)管理价值导向变化，我们(men)判断(duàn)经营成果随之改(gǎi)变是一个慢变(biàn)量，会(huì)在未来(lái)两年体现在(zài)每一(yī)个央国企的报表中。

　　何龙强调，目(mù)前在挖掘公司经(jīng)营层面可能发(fā)生(shēng)显著正(zhèng)向变(biàn)化的个股提前进行布局，比如医药(yào)和消费等行业(yè)。

　　其实一季(jì)报已经(jīng)显露出(chū)不少(shǎo)基(jī)金在行动。国金证(zhèng)券研究(jiū)所数(shù)据显示，偏(piān)股(gǔ)主(zhǔ)动型基金2022年(nián)年报前十大重仓股股票池中，“中特估”概(gài)念占偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披露(lù)的持仓中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基金(jīn)持有股票(piào)市值比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股(gǔ)主动(dòng)型基金的持(chí)仓中(zhōng)，占比明(míng)显(xiǎn)提高。上述数据显示，根据偏股(gǔ)主动型基(jī)金2022年报(bào)及2023年一季报(bào)十大(dà)重仓股的数据，剔除(chú)个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中(zhōng)特估(gū)”概念股(gǔ)的市值占(zhàn)2022年(nián)末(mò)股票(piào)总市值比例(lì)，一季(jì)度超过30％的偏(piān)股主动(dòng)型(xíng)基金主(zhǔ)动加(jiā)仓了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基金(jīn)在(zài)2022年末不持有“中特估”概念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券(quàn)数据统计也显示，一(yī)季度主动偏股型(xíng)公募基金对港股(gǔ)央国企的持股市值比重达(dá)到2019年以(yǐ)来的新(xīn)高，港股(gǔ)央(yāng)国企持股总市值占(zhàn)港股持股总市值的比(bǐ)重由2022年四季度的(de)25.1％提升至(zhì)2023年一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加(jiā)大力量？

　　构(gòu)建(jiàn)国央(yāng)企专(zhuān)门的(de)股票(piào)库

　　可以说中(zhōng)国特(tè)色估值体系(xì)，正深(shēn)刻影响基(jī)金(jīn)公司的投研，落实(shí)到日常的投研流程和实践(jiàn)之中，不少基(jī)金公司在加大投(tóu)研力量，更有专门构建国央企(qǐ)股票库。

　　融通红利(lì)机会基金(jīn)经理何龙(lóng)就介绍，一方面，从(cóng)顶层设计改(gǎi)变(biàn)研究(jiū)员过去对国央(yāng)企的固定思维，需要实地(dì)考察国央企，并(bìng)且需要利用(yòng)当(dāng)前国央企愿意交流的契机，多(duō)花精力去进行跟(gēn)踪发(fā)现(xiàn)变(biàn)化(huà)。

　　另一方面，融通基金(jīn)在(zài)行动上，要求(qiú)研究(jiū)员将自己所覆盖行业的所有(yǒu)国央企构建专门的股票库，并进行长期跟踪，包括考察(chá)其实地调研的的成果，了(le)解国(guó)央企(qǐ)经营(yíng)思(sī)路和(hé)财务导向的变(biàn)化，结合行业趋(qū)势和(hé)特(tè)征(zhēng)，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总监王帅也(yě)谈到“认识”上的重视。他表示，通过深入学习，对“中特估(gū)”有了更(gèng)深刻的认识：首先要认识市场体制机制(zhì)、行业产业结构(gòu)、主体持续发展(zhǎn)能力等方面所体现(xiàn)的鲜明中国元素和发展阶段特征，“中特估”应该是在此基础上(shàng)构建的具有时代特(tè)征和中国特(tè)色、符合(hé)国家(jiā)战略导向的估值体系，而不是简(jiǎn)单套用国(guó)外的传统估值模型(xíng)。

　　“中(zhōng)特估是一种(zhǒng)新的提法，但是(shì)这(zhè)个概念所涉及到(dào)的(de)行(xíng)业和公司，一直在发生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家基(jī)金(jīn)一直非常关注传统产业的变(biàn)化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等多个(gè)领域，因此也是一(yī)定能够抓住中(zhōng)特估这(zhè)波(bō)行情的机(jī)会的。同(tóng)时，随着时(shí)局(jú)的变化，也(yě)在增加相关行(xíng)业的(de)研究力量。

　　此外，创(chuàng)金(jīn)合信基金首席经济(jì)学家魏凤春表示(shì)，积极践(jiàn)行中国特色(sè)的(de)估值体系是资(zī)本市场使命(mìng)，投资(zī)者需要学习领会并针对(duì)原(yuán)有(yǒu)的放在里面睡一晚是什么感受，放里面睡觉是什么样的感受估值体系进(jìn)行改造(zào)，以适应现实的需要。明确(què)该体系的(de)框架是第一位(wèi)的工作，合理(lǐ)设置指标也非常重要，投资者的认可和实施(shī)是(shì)最终该(gāi)体系能(néng)否具备长期价值的基础。不过，他也提醒(xǐng)，人为(wèi)的拔估值是很大的认知误区，市场化认可是基本(běn)的(de)常识，不可误判(pàn)。

　　体(tǐ)现社会价值与国(guó)家战(zhàn)略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是(shì)国(guó)民经济的支柱，国企央企发展要符(fú)合(hé)国(guó)家(jiā)战略(lüè)发展(zhǎn)发向(xiàng)，更需要(yào)承担社(shè)会公共责任(rèn)等。而这些都应(yīng)该考(kǎo)虑(lǜ)进估值体系之中(zhōng)，也引发(fā)市场关注。

　　多数受(shòu)访的基金经理认为(wèi)，对(duì)于国央企(qǐ)的(de)估值方式要(yào)充分(fēn)体现企业的(de)社会价值与国家(jiā)战略价值，目前已经(jīng)形成了初步的(de)企业社会价值评(píng)价体系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承(chéng)担社会价值(zhí)、符合国(guó)家战(zhàn)略发(fā)展的价值？首要任务就构建中国特色的价值评价(jià)体系，改变从以私人股(gǔ)东权(quán)益(yì)出发，现金流折现为(wèi)主(zhǔ)要方法的(de)单一(yī)价值估值体(tǐ)系，转向社(shè)会(huì)整体价值观念、纳入中国特色(sè)的ESG评(píng)价体系，充(chōng)分体现企(qǐ)业的社会(huì)价值与国家战略价值。”博(bó)时基金指数(shù)与量化投资部基金经(jīng)理(lǐ)杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委(wěi)指导国内团队对于中国特色(sè)ESG披露与评价体系不(bù)断探(tàn)索，结合(hé)国际通用规则，目前已经形成了初步的企业社会价值评价体系(xì)，其中包括《企业ESG披露指南》、《中(zhōng)央企业上(shàng)市公司环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基金经理王帅也认(rèn)为，“中特估”应(yīng)该是注重企业价值的可持续估值，要(yào)重(zhòng)视股东、员(yuán)工和(hé)社会责(zé)任等要素对(duì)企业稳健成(chéng)长的(de)重大意义，重视稳定(dìng)的(de)现金流、持续增(zēng)长的盈利、科技(jì)创新(xīn)对提升企业内在价值的积极(jí)作用，这样有(yǒu)利于提(tí)高估(gū)值定(dìng)价模(mó)型的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数(shù)编(biān)制、策略构建等实(shí)务工(gōng)作中，都有成(chéng)熟的量(liàng)化指标(biāo)可以使用，包括净资产收益率(lǜ)、营(yíng)业现金(jīn)比率、资产负债率、研发经费投(tóu)入强度等等。”王帅也(yě)表示(shì)。

　　嘉(jiā)实金融(róng)精选基金经理李欣更细致分析在估值思维、估值结论、估(gū)值判(pàn)断上有变化，尤(yóu)其是估值(zhí)的方法和指(zhǐ)标上，他认(rèn)为其(qí)包括产业链上下游的衡(héng)量、全要(yào)素成本等，以及(jí)在纵向(xiàng)和横向上的研究，强(qiáng)调政策优惠、产(chǎn)业发展、市(shì)场竞(jìng)争(zhēng)力和(hé)可(kě)持续发展等各种(zhǒng)因(yīn)素(sù)与企业价值的关系。这些因素(sù)在对估值结(jié)论(lùn)和判断的影响上，也使(shǐ)得(dé)中国特(tè)色(sè)的估值体系与(yǔ)传统(tǒng)的估值体(tǐ)系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的变化，还有(yǒu)估(gū)值结(jié)论和估值判断的变(biàn)化，都(dōu)是为了更好地适应中国(guó)的市(shì)场和经(jīng)济特点，提(tí)供(gōng)更精准、更合理的企业估值(zhí)信(xìn)息。”李欣表示。

　　不(bù)过(guò)，创金合信基金首席(xí)经济(jì)学家魏凤春直(zhí)言，这需要在(zài)实践中进行探索，目前(qián)尚没有公认的(de)指(zhǐ)标(biāo)可(kě)以使(shǐ)用。

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