5月(yuè)13日，年(nián)内首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF发(fā)布公告称，其累(lèi)计有效认(rèn)购(gòu)申请份额(é)总(zǒng)额超过(guò)20亿份发行上限(xiàn)，将启动比(bǐ)例配(pèi)售。这(zhè)则小公(gōng)告体现出(chū)市场对这一(yī)“中特估”主题的追捧力(lì)度。

　　实(shí)际上，近期围绕着(zhe)“中特估”的行情(qíng)，市场关注(zhù)度非常高，5月15日(rì)首批3只(zhǐ)央企(qǐ)回报ETF发(fā)行(xíng)，更(gèng)成为这一波“中特估”行情(qíng)的(de)催化剂。实(shí)际上，早在去年底及今(jīn)年一(yī)季度，一些基(jī)金经理开始调仓(cāng)换股“中特估概(gài)念(niàn)”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪面、估值方式等问题(tí)成为市(shì)场关(guān)注焦点(diǎn)，中国基金报采访多(duō)位(wèi)投研(yán)人士，解析“中特估(gū)”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中(zhōng)特估”主题积(jī)极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企红(hóng)利ETF罕见出现启动“比例配售(shòu)”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时(shí)，后续有多只国央企主题基金(jīn)发行，市场对此充满(mǎn)期待，如5月(yuè)15日就有3只央企回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引领、央(yāng)企现代能源等ETF也将获(huò)批发行，更有(yǒu)扎(zhā)堆上报的(de)央国企基金在排队入市。

　　这(zhè)些或成(chéng)为这一波(bō)“中特估”行情(qíng)的(de)催化剂。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙表示，央(yāng)企ETF发行(xíng)在情绪上是(shì)构成催化(huà)因素(sù)的，近(jìn)期银行股大涨(zhǎng)的一个催化(huà)因素就是(shì)积极推(tuī)介相(xiāng)关做出贡献，做出贡献与作出贡献的区别在哪央企ETF的发行(xíng)。

　　“随(suí)着央企ETF的发(fā)行(xíng)，和诸多主题(tí)基金(jīn)的申报(bào)发行，我(wǒ)认为(wèi)确实会成为引爆行情的催化剂，基(jī)本(běn)面、资金面(miàn)、政策面都在向好，下半年，中特估有可能(néng)独领风骚。”万(wàn)家(jiā)基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨(yáng)振建就表示，近期密(mì)集申报(bào)的国(guó)央企主题基金(jīn)主要涉及“股东回报(bào)”、“科技引领”、“现代能源”几大(dà)主题，这样的布局可(kě)以更(gèng)好支持央国企的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为(wèi)行情进一步上涨的催化剂。去年以来公募(mù)基金发行整体平(píng)淡，近期(qī)多只国央企主题基金申报和发行，行情火(huǒ)热下将为市(shì)场带来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示。

　　此外(wài)，银华基金(jīn)ETF业务总监王(wáng)帅认为，公募基金积(jī)极布局央(yāng)国企主(zhǔ)题基金(jīn)，一方面(miàn)是因为新一轮(lún)深(shēn)化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公(gōng)司的投资价(jià)值(zhí)凸显，该主题的基金将为投资者(zhě)提(tí)供更丰富的工具以参与到央(yāng)国企(qǐ)投(tóu)资(zī)。另一方面是(shì)落实公募基金行业高质量(liàng)发展的要求(qiú)，引导更多资金参与央国(guó)企(qǐ)改(gǎi)革，更好发挥公募基金服务资本市场改(gǎi)革(gé)、服(fú)务实(shí)体经济和国(guó)家战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未(wèi)来央企ETF的发(fā)行将(jiāng)为央企相关标的和板块带来增量资(zī)金，提升交易(yì)活跃度，有望(wàng)成为中特估行(xíng)情的催(cuī)化剂。

　　存(cún)量市场中变(biàn)赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行情明显(xiǎn)，中特估和人工智能成为两大明显的主(zhǔ)线，而新能(néng)源等前期热(rè)门赛道(dào)股冷却，在此背景下(xià)，一些基金经理(lǐ)开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万(wàn)家基(jī)金基金经理章恒直言，自己目前重点关注三(sān)大行(xíng)业，火电(diàn)、券(quàn)商、军工，这三大行(xíng)业(yè)主要是央(yāng)企或(huò)地(dì)方国资(zī)所在的(de)行业，民营企业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于行业(yè)本身基本面在(zài)今年(nián)会有(yǒu)重大的向上变(biàn)化(huà)的机会，比如火(huǒ)电，会(huì)受(shòu)益于煤炭(tàn)价格(gé)的下跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会(huì)受益于(yú)今年市(shì)场(chǎng)成交量的放大(dà)，盈利大幅增长(zhǎng)等。同时，随着国有企(qǐ)业改革的(de)推进，大概率这些企业会(huì)进入一(yī)个提质增效、释放业绩的过程。”章(zhāng)恒表示，中特(tè)估是过去5年(nián)10年改革(gé)的(de)成(chéng)果，是(shì)非常基本面(miàn)的(de)，和(hé)他(tā)过去1至2年研究投资思路也非常吻(wěn)合，为在下半年(nián)抓住这(zhè)波中特估的投资机会做好了准备(bèi)。

　　“去年年(nián)底已开始重(zhòng)视中(zhōng)特估的投资机会，判(pàn)断中特估的机会未来三(sān)年分两个阶段。”融通(tōng)红利(lì)机会基金经理何(hé)龙表示，第(dì)一阶段也就(jiù)是今年以数字经(jīng)济和“一带一路”的主(zhǔ)题(tí)普涨性机会(huì)为主，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益率(lǜ)极高的品种(zhǒng)，将会(huì)迎来(lái)普涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是未(wèi)来(lái)两年(nián)，在主(zhǔ)题性机会消(xiāo)散以后，基于顶层(céng)设计对国央经营管理(lǐ)价值导向变(biàn)化，我们判(pàn)断经营成果随之改变是一个(gè)慢(màn)变量(liàng)，会在未来两(liǎng)年体现在每一个(gè)央国(guó)企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘(jué)公司经营层(céng)面可能发生显著正(zhèng)向变(biàn)化的个股提前进(jìn)行布局，比(bǐ)如(rú)医(yī)药和消费等行业。

　　其实一季报已经显露出不少基金在行动。国金证券研究(jiū)所数据显示，偏股主动(dòng)型基金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特估”概念占偏股主动型基金(jīn)持有股票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年(nián)一季(jì)报披露的持仓中，“中特估”概(gài)念占偏股主动型基金持有(yǒu)股票(piào)市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏(piān)股主动型基金的持(chí)仓中，占比明显提(tí)高(gāo)。上述数(shù)据显示(shì)，根据偏股主动型基金2022年(nián)报(bào)及2023年(nián)一(yī)季报十大重仓股的数据，剔除个股涨跌(diē)影响，估(gū)计(jì)了各基金(jīn)主(zhǔ)动(dòng)加仓(cāng)“中(zhōng)特(tè)估”概念股的市(shì)值占2022年末股票总市值(zhí)比例，一季度超过(guò)30％的(de)偏(piān)股主动型基(jī)金主动加仓了“中特估”概念股，198只基(jī)金在(zài)2022年(nián)末不持有“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中信证券数据统计也(yě)显示，一(yī)季度主动偏股型公募基金对港股央国企的(de)持股市值比重达到2019年以来的新高，港股央国企持(chí)股总市值占(zhàn)港股(gǔ)持股(gǔ)总市值的比重由2022年(nián)四季度的(de)25.1％提(tí)升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远高于2020年(nián)低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构(gòu)建国央企(qǐ)专门的股票库

　　可以说中国特(tè)色(sè)估(gū)值(zhí)体(tǐ)系，正深刻影响基(jī)金公(gōng)司的投(tóu)研，落实到日常的投研(yán)流(liú)程和(hé)实践之(zhī)中，不少基(jī)金(jīn)公(gōng)司在加大投研力量，更(gèng)有(yǒu)专门(mén)构建国央企股(gǔ)票库。

　　融通红利机会基金经理何龙就(jiù)介绍，一方面，从顶(dǐng)层设(shè)计改变研究员过去对(duì)国央企的固定思维，需(xū)要实地考察国(guó)央企(qǐ)，并且(qiě)需要利用当(dāng)前国(guó)央企愿意交(jiāo)流的契(qì)机(jī)，多花精(jīng)力去进行(xíng)跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一(yī)方面，融通基金在行(xíng)动上，要求研究(jiū)员将(jiāng)自己所覆盖行业(yè)的所有国央企(qǐ)构建(jiàn)专门(mén)的股票库，并进行长期跟踪，包(bāo)括(kuò)考(kǎo)察其(qí)实地调研(yán)的的(de)成果，了解国央企经营(yíng)思(sī)路和(hé)财务导向的变化，结合(hé)行业趋势和(hé)特征(zhēng)，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的，银(yín)华基金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到“认识(shí)”上的重(zhòng)视(shì)。他表示，通(tōng)过深入学习，对“中(zhōng)特估”有了(le)更深(shēn)刻(kè)的(de)认(rèn)识：首(shǒu)先要认识(shí)市场体(tǐ)制(zhì)机制、行业(yè)产业结(jié)构、主体持续发展能力等(děng)方面所体现的鲜(xiān)明中国元素和发展阶段特征，“中特估”应该是(shì)在此基(jī)础上构建的具有时代特(tè)征和中国特色(sè)、符合国(guó)家战(zhàn)略导向(xiàng)的估值体系，而不是简单套用(yòng)国外的传(chuán)统估值模(mó)型。

　　“中(zhōng)特估(gū)是一种新的提法，但是这个(gè)概念所(suǒ)涉及到的行(xíng)业(yè)和(hé)公(gōng)司，一直在(zài)发生的(de)变(biàn)化。”万家基金经理(lǐ)章恒表示，万家(jiā)基金一直非常关(guān)注(zhù)传(chuán)统产业的变化，诸如(rú)煤炭、金(jīn)融、建筑(zhù)等(děng)多个领域，因此(cǐ)也是一定能够抓住中(zhōng)特估这波行情的机会的。同(tóng)时，随着时(shí)局的(de)变化(huà)，也(yě)在增加相关行(xíng)业的研究力量。

　　此外(wài)，创金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤春表示，积极(jí)践行中国特色的估值(zhí)体系是资本市场使命(mìng)，投资者(zhě)需要学习领会并针对原有的估值体系进(jìn)行改造(zào)，以适(shì)应现实的需要。明确该体系的框架是第一(yī)位的工作，合理设(shè)置指标也非常重要，投资者的认可和实(shí)施是最终该体系(xì)能否具备长期价值的基础。不过(guò)，他也提醒，人为的(de)拔估值是(shì)很(hěn)大的认(rèn)知误区，市场化认(rè做出贡献，做出贡献与作出贡献的区别在哪n)可是(shì)基(jī)本的常(cháng)识，不可误判。

　　体现社会价值与国家(jiā)战略价值

　　新(xīn)估值(zhí)方式？

　　央国(guó)企是国民经济的支柱，国(guó)企央(yāng)企发展要符合国(guó)家战略发展发向，更需要承担社会公共责任(rèn)等。而这些都应该考虑进估值体系之中，也引发市场关注(zhù)。

　　多数受访的(de)基金经理认为，对于国(guó)央企的(de)估值方式要充分体现企业的社会价(jià)值(zhí)与国家战(zhàn)略价值，目前已经形成了初(chū)步(bù)的企业社(shè)会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担(dān)社(shè)会价(jià)值、符(fú)合国家战略(lüè)发展的价值？首要任务就构建中国特(tè)色的价值评价体(tǐ)系，改(gǎi)变从以私人(rén)股东权益出发(fā)，现金流折(zhé)现为主要方法的单(dān)一(yī)价(jià)值(zhí)估(gū)值体系(xì)，转(zhuǎn)向社(shè)会(huì)整体(tǐ)价值观念、纳入中国特色的(de)ESG评价体(tǐ)系，充分体现企业的社会价值与国(guó)家战略价值。”博时基金指数与量化投资部(bù)基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国(guó)资委(wěi)指导国内团队对(duì)于(yú)中国特色(sè)ESG披露与评价体系不断(duàn)探索，结合国际通用规则，目前已(yǐ)经形(xíng)成了初步的企业社会价值评价体系，其中包括《企业(yè)ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市公(gōng)司(sī)环(huán)境(jìng)、社(shè)会(huì)及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华(huá)基(jī)金(jīn)ETF业务总监、基(jī)金经理(lǐ)王帅(shuài)也认(rèn)为，“中特估(gū)”应该是注重企业价值的可持续估值(zhí)，要(yào)重视(shì)股(gǔ)东、员工和(hé)社会责任(rèn)等(děng)要素(sù)对企业(yè)稳(wěn)健成长的重大意义，重视稳定(dìng)的(de)现(xiàn)金流、持续增长的(de)盈利、科(kē)技创(chuàng)新对(duì)提升企业内在价(jià)值的积极作用(yòng)，这(zhè)样有利(lì)于提高估值定价(jià)模型的科学性和(hé)有效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略(lüè)构建等实务工作中，都有(yǒu)成熟的量化指标可(kě)以(yǐ)使用(yòng)，包括(kuò)净资产收(shōu)益率、营业现金比率、资(zī)产负债(zhài)率、研发(fā)经(jīng)费投(tóu)入强度(dù)等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融精选基金经(jīng)理李欣更细(xì)致分析在(zài)估值(zhí)思维、估值结论、估值(zhí)判断(duàn)上有变化(huà)，尤其是(shì)估值(zhí)的方(fāng)法(fǎ)和指标上，他认为其包括(kuò)产(chǎn)业链(liàn)上(shàng)下游的衡(héng)量、全(quán)要素成本等，以及在纵向和横向(xiàng)上的研究，强(qiáng)调政策优惠、产业发展、市场竞争力和可持续发展等(děng)各种因(yīn)素与企业价值的关系。这(zhè)些(xiē)因素在对估值结论和(hé)判断的(de)影响(xiǎng)上(shàng)，也(yě)使得中国特色的估值体系(xì)与(yǔ)传统(tǒng)的估值体系有所(suǒ)不同。

　　“所以(yǐ)估值(zhí)思维的(de)变(biàn)化(huà)，还有估值(zhí)结论和估值判断的变化，都是(shì)为了更好地适应中国的市场(chǎng)和(hé)经济(jì)特点(diǎn)，提供更精准、更合理的企业估值(zhí)信息(xī)。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基(jī)金首(shǒu)席经济学家魏凤春直言，这需要在实践中进行探索，目前(qián)尚没有公认的(de)指标可以使用。

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