“现在的房(fáng)地产很难再(zài)出现像过去十年的系统性(xìng)行情。”思睿集团(tuán)合伙(huǒ)人、首(shǒu)席经济学家洪(hóng)灏向《红周刊》表示，房(fáng)地产行业分化的愈加明(míng)显，让机构和投资者的关注度从板块向单个标的转移(yí)。上(shàng)海利檀(tán)投资(zī)董事(shì)长陈昊扬向《红周(zhōu)刊》指(zhǐ)出，从行业来看，无(wú)论(lùn)是业绩，还是估值，房地产都已经(jīng)双杀到了最底部，而且(qiě)是反复(fù)地杀到了底部(bù)，再往(wǎng)下的空(kō齿轮计算公式汇总，齿轮全齿高计算公式ng)间已经(jīng)不大了。

　　三道红线等指(zhǐ)标

　　成挖掘个股阿尔法重要参考(kǎo)

　　那么(me)如何寻找房地产个股的阿(ā)尔法呢？

　　洪灏提(tí)醒(xǐng)，在房地产赛(sài)道(dà齿轮计算公式汇总，齿轮全齿高计算公式o)中进(jìn)行选(xuǎn)择，需要非常小(xiǎo)心(xīn)，避免选了半天，标的公司(sī)出现爆雷的情况。除此之外，洪灏(hào)指出，需(xū)要满足以下(xià)三(sān)个基准(zhǔn)：有大的国资(zī)背景的、杠杆(gān)率较低的(de)、此前没有踩过(guò)红线的。

　　他(tā)还表(biǎo)示(shì)，如果关注一下今年(nián)房地产的开发资金来(lái)源，可(kě)以发现，其实银行的信贷倾向(xiàng)是(shì)不(bù)太(tài)愿意给房企贷款的(de)，房企的主要资金来源来自新盘(pán)的(de)销售。但今年新(xīn)房的销售情况(kuàng)相较一般。再(zài)关(guān)注一下，哪些房企能从银(yín)行拿到钱，其实(shí)主要还是那些有国企背(bèi)景的房(fáng)企，民营房(fáng)企相对比较困难，所以整(zhěng)个行业出现了一个(gè)很明显(xiǎn)的分化，无论(lùn)是(shì)在销售，还(hái)是融资(zī)等各个方面都非常(cháng)明显(xiǎn)。现(xiàn)在有国资背景(jǐng)的房企在资本市场表现(xiàn)相对较好(hǎo)，但没有国(guó)资背景(jǐng)的民营房企股价大多表现很一般。

　　陈(chén)昊扬(yáng)则向(xiàng)《红周刊(kān)》表示，在房地(dì)产行业内，我们的逻辑是，“寻找最后的赢家(jiā)”。而具体(tǐ)到如何(hé)挖掘，我们会特别重视(shì)企业(yè)的成本优势，更具体(tǐ)一(yī)点，就(jiù)是(shì)它的净借贷水平（净负债率）是不是行业内的最低水平；利润率是不是行业内(nèi)最高的；融资成本是否是行业(yè)内最低的；建安成本是否也是(shì)业内最低的；这些都是我(wǒ)们看重的一家房企的综合成本。

　　需要注(zhù)意的是，能够同时满足上述条(tiáo)件的房企并(bìng)不多。即便是(shì)在国央企中，仍有部分(fēn)房企出现(xiàn)了“三道(dào)红(hóng)线”的(de)“踩线(xiàn)”情(qíng)况，且有(yǒu)逐渐(jiàn)恶化的趋势。以A股为例，《红周刊》根(gēn)据Wind数据(jù)整理发现，截至2022年末，天房发展、陆家(jiā)嘴、格力地产(chǎn)、西藏城投、中交地(dì)产、中国武(wǔ)夷等国央企“三(sān)道红(hóng)线”全踩。

　　除此之外，城建发展(zhǎn)、京投发展、光明地产、云南(nán)城投、首(shǒu)开股份、珠(zhū)江股(gǔ)份(fèn)、城(chéng)投控股等国央(yāng)企房企也踩了“三道红线”中(zhōng)的两(liǎng)条。

　　2022年激进(jìn)扩(kuò)张(zhāng)房(fáng)企

　　需警(jǐng)惕其重蹈(dǎo)覆(fù)辙

　　不难看出(chū)，即(jí)便是有(yǒu)着较稳健特色的国(guó)央企房企，其财(cái)务指标称得上完全(quán)健康的(de)仍是少(shǎo)数。而更加值得注(zhù)意的是，在2022年，不少国企(qǐ)，甚至地方国(guó)企开(kāi)始大(dà)举扩张。而这(zhè)无疑又进(jìn)一步考(kǎo)验(yàn)着国央企的资金链(liàn)情况。

　　对房企而(ér)言，扩张(zhāng)速度的张(zhāng)弛(chí)有度尤为重(zhòng)要，节奏(zòu)把握准确，有助于房企储备(bèi)优(yōu)质(zhì)“弹药”；但(dàn)过于乐观的预判(pàn)未来市场，以及(jí)过于(yú)激进(jìn)的扩张拿地节奏(zòu)也有可能让房企(qǐ)重(zhòng)蹈此(cǐ)前的高杠杆(gān)覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配(pèi)置的一家房企进行举例，它从2018年开始到2021年，连续(xù)4年的净借(jiè)贷比(bǐ)例都维持(chí)在33％左右(yòu)，完全没(méi)有增加杠杆(gān)比(bǐ)例。而到(dào)2022年(nián)，这家房(fáng)企(qǐ)明(míng)显感觉到机会(huì)来了，其开始在一线(xiàn)城市进行大举拿(ná)地，净负债率也由(yóu)此(cǐ)前的33％左右水准提高到45％左右，涨了接近三分(fēn)之一。与此(cǐ)同时(shí)，该房企新购入地块也实现(xiàn)了快(kuài)速的开盘利用率，预计今(jīn)年会有更多的(de)楼盘入(rù)市。像这类企业就(jiù)符合“最后的赢家”的特点。一方面，在于它本身储备了很多弹(dàn)药，去年拿地超1000亿元，且其中(zhōng)一半在一线(xiàn)城市，另(lìng)外一半(bàn)也(yě)主(zhǔ)要集(jí)中(zhōng)在(zài)强二线(xiàn)和二线城市；另一(yī)方(fāng)面，它(tā)的扩张(zhāng)是有节制地扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相反，有些房企的扩(kuò)张速度让人感觉又回到了(le)2016年、2017年(nián)，或者说(shuō)看(kàn)到了2016年～2020年期间扩(kuò)张的民营企业(yè)的影子。虽然(rán)说，见到机会时要出手，但出(chū)手的章法仍要小心，如果负债率扩张得太快，但未来的(de)两年市场没有想象得那么好(hǎo)，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来(lái)衡量一家房企(qǐ)的扩张速度(dù)是(shì)否激进？陈昊扬向《红(hóng)周刊》表示，主要(yào)还是看房企的净负(fù)债(zhài)率水(shuǐ)平，在我看来(lái)，这个比例如果超过60％，就是(shì)扩张(zhāng)得过(guò)于快速了(le)。

　　不难(nán)看出，这一标准要(yào)比“三道红线”对(duì)房企(qǐ)的净负(fù)债率要求不得高(gāo)于100％要更加严格。陈(chén)昊扬(yáng)解(jiě)释(shì)，当前房地(dì)产行业(yè)的复苏速度并(bìng)没有(yǒu)那么快，所(suǒ)以(yǐ)要规避公(gōng)司净负债率提(tí)高到一个比较危险的水平。

　　《红(hóng)周刊》对在(zài)2022年拿(ná)地较(jiào)积极的房企梳理发现，中交地产、中国(guó)金茂(mào)、华发股(gǔ)份、越(yuè)秀地(dì)产、绿城中(zhōng)国、保(bǎo)利发展等房(fáng)企2022年(nián)净负债率都在60％之(zhī)上。其(qí)中，中交(jiāo)地产净(jìng)负(fù)债率持续(xù)居(jū)高不下(xià)，在2020年至(zhì)2022年期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的(de)是，华润置地、中国海(hǎi)外发展、万科(kē)A、滨江集(jí)团(tuán)、招(zhāo)商蛇口、龙湖集团等房企在(zài)践行较(jiào)积极的拿地策略(lüè)的同时，也(yě)较(jiào)好地(dì)控制了公司(sī)的扩(kuò)张速(sù)度与净负债率(lǜ)水(shuǐ)平（见附表(biǎo)）。

　　滨江(jiāng)集团等(děng)个别民(mín)营房企(qǐ)

　　或具备“最(zuì)后赢家”的黑马特质(zhì)

　　陈昊扬指出，实际上，他们(men)是以(yǐ)同一筛选标准来看国(guó)央(yāng)企(qǐ)与民营(yíng)房(fáng)企，但在各维度的实际表(biǎo)现上，国央企确实会更胜一筹。如(rú)国央企(qǐ)的融资成本更低，融(róng)资渠道也更顺畅，能够做(zuò)到想融就融，这样，国(guó)央(yāng)企自然而然就(jiù)具有天然优(yōu)势。

　　虽然对(duì)比民营房企，机(jī)构更加(jiā)看好国央(yāng)企，但这也并不意味着，民营企(qǐ)业中就没(méi)有“黑(hēi)马(mǎ)”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数(shù)民营房(fáng)企(qǐ)同样(yàng)受到机构的青睐(lài)。比(bǐ)如，根据2023年一(yī)季(jì)报，滨江集团(tuán)的十大流通(tōng)股东中新进(jìn)了“中国工(gōng)商(shāng)银行股份有(yǒu)限公司－景顺(shùn)长城中国回报灵活(huó)配置混合型(xíng)证券投(tóu)资基金”“全国社保基金一一(yī)六组合”等(děng)。

　　除此(cǐ)之(zhī)外，自2021年开始，百(bǎi)亿私(sī)募珠海阿巴马(mǎ)资产管理有限公司就长期持有滨江集团(tuán)。根据一季报(bào)，该资(zī)产(chǎn)公司的几(jǐ)只(zhǐ)产品(pǐn)合计(jì)持有滨江集团(tuán)9543万股，约占流通A股的(de)3.56％。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团的(de)受青睐，和其自身的基本面表(biǎo)现存在一定关系。2020年以来(lái)的近三年时间，房地产市(shì)场整体在(zài)走“下坡路(lù)”，但作为杭州本土房企的滨(bīn)江(jiāng)集团仍是表现出较强(qiáng)的韧(rèn)劲，2020年以来，滨江集(jí)团在业绩(jì)表现、销售规模(mó)、新增土(tǔ)储、股(gǔ)价表现(xiàn)等多维(wéi)度都(dōu)表现(xiàn)了较强(qiáng)的增长(zhǎng)势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团扣非归母净利润依次为21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依(yī)次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期发布的2023年(nián)一季报，今年一季度，滨江(jiāng)集团更是(shì)实现了(le)扣非(fēi)归(guī)母净利润5.41亿(yì)元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜(tóng)时代”仍(réng)能保(bǎo)持自(zì)身业绩(jì)的持续增长，和滨(bīn)江集团扎根杭州的(de)战略布局关系密切。根(gēn)据2022年(nián)年报，滨江(jiāng)集团有近七成营收来(lái)自杭州地区，而在(zài)2021年，杭州地区的营(yíng)收比重(zhòng)只占到近六(liù)成。近三(sān)年持续稳(wěn)居杭州房企销售排名第一。

　　与此同(tóng)时(shí)，滨江(jiāng)集团在(zài)杭州的土(tǔ)储补(bǔ)充同样较为积极，根据诸葛找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次(cì)为404.6亿元(yuán)、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样持续(xù)稳(wěn)居杭州的本土(tǔ)第(dì)一(yī)。

　　而滨江集(jí)团在杭州的(de)较(jiào)突出表现，也让滨江集团的房(fáng)企排名迅速(sù)提升。到2023年，滨江集(jí)团的房企排(pái)名(míng)已冲进(jìn)前十(shí)，根据(jù)中指数(shù)据，2023年前4月，滨(bīn)江集团实现销(xiāo)售额607.3亿元，位(wèi)列房(fáng)企第九位。

　　值得注意(yì)的是，2020年至今，滨(bīn)江集团(tuán)股价翻(fān)了超一倍以上，而近期，滨江集团更是(shì)迎来多家(jiā)机构的集中调研。滨江(jiāng)集(jí)团发(fā)布(bù)公告(gào)表示，公司(sī)于5月(yuè)10日接受(shòu)了信达(dá)证券、金(jīn)鹰(yīng)基金、建信养老、新(xīn)华养老等(děng)18家机构调研(yán)。

　　产(chǎn)业链布局(jú)重点移至存量赛道(dào)

　　机构在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发只是房地产产业链上的中游环节(jié)，其上游主要为钢铁、水泥、建材、玻纤(xiān)等(děng)材料供应商，而(ér)下游应用行(xíng)业(yè)主要包(bāo)括中介服务、家(jiā)用电器、物业(yè)管(guǎn)理、家居(jū)用品(pǐn)。综(zōng)合(hé)《红周刊》的采访，房地产开发环节与上游材料端息息(xī)相关，新盘开工不足导致上(shàng)游不被看好(hǎo)，机构寻觅(mì)个股阿尔法的思(sī)路渐渐移至下游。“中国房(fáng)地产行业在进入存(cún)量房时代(dài)，所以对地产产业(yè)链，尤其是偏(piān)消费(fèi)属性的(de)家装家居领域，我们相对看好，因为居民(mín)保有的住(zhù)房规模越来越(yuè)大，随着时间的增(zēng)加，内装更新的需求(qiú)也会越来越多。美国(guó)过去(qù)的数据充(chōng)分说(shuō)明了这一点，在新房销售见顶(dǐng)之后，家具消(xiāo)费(fèi)的增长却一(yī)直都很好(hǎo)。对于(yú)地产产业链(liàn)，我们相对看(kàn)好(hǎo)和内装相(xiāng)关的行业，例如消费建材、家居装饰等。”万家基金人士(shì)表示。

　　而根据《红(hóng)周(zhōu)刊》对下游细分中相关(guān)赛(sài)道龙头年内表现的统(tǒng)计，目前暂(zàn)居前两位的都是来自家纺赛道的(de)公司，它们分别是富(fù)安娜(nà)和水星家纺(fǎng)，特别是前者在月(yuè)线(xiàn)连收七根阳(yáng)线的基(jī)础上(shàng)，年内迄今(jīn)涨幅已(yǐ)经逼(bī)近30％。

　　以前(qián)者为例，富(fù)安娜主(zhǔ)要从事(shì)纺织齿轮计算公式汇总，齿轮全齿高计算公式家居、睡眠(mián)家居、生活(huó)类产品(pǐn)的研(yán)发、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和“酷(kù)奇(qí)智”自有品牌。第一季度报告显示，报告期内，富安娜实(shí)现营业收入约6.2亿元，同(tóng)比(bǐ)减少7.57％；不过实现(xiàn)归属于(yú)上市公司(sī)股东的净利润约1.11亿(yì)元，同比增长5.28％。

　　而从(cóng)上市公(gōng)司一季报的十大流通(tōng)股股东来看(kàn)，能够发现(xiàn)该股早(zǎo)已成为(wèi)基金重仓股的天下，彼时包括公募的(de)中欧(ōu)价值发现(xiàn)、中欧潜(qián)力价(jià)值、工银瑞信灵动价值(zhí)、宝盈(yíng)新价值和私募(mù)的(de)明河2016，都在其中出现，占据了半壁江(jiāng)山。需(xū)要强调的是(shì)，中欧的两(liǎng)只基金都是价值(zhí)派基金经(jīng)理曹名长(zhǎng)在管(guǎn)的产品，首季其同时(shí)重仓的房地产产业链股票还有金地集团和大亚圣象。

　　对比(bǐ)而言，前几年曾经风光一时的家(jiā)居板块也(yě)因疫情、消费复(fù)苏进程缓(huǎn)慢等多因(yīn)素一度(dù)沉寂，不过好在困境反转(zhuǎn)露出曙(shǔ)光，家居板块(kuài)中(zhōng)年内(nèi)表(biǎo)现最(zuì)好的(de)是志邦(bāng)家(jiā)居。同一时(shí)间段，该股年内上涨已(yǐ)经超过23％，从业(yè)绩(jì)来(lái)看，无(wú)论是营收还是归母净利润，公司都实现(xiàn)了同(tóng)比双升。

　　从公司的十(shí)大流通(tōng)股股(gǔ)东来看，《红(hóng)周(zhōu)刊》发现广发基金经理罗洋慧眼(yǎn)独具，一季报中他管理的广发(fā)策(cè)略优(yōu)选(xuǎn)和广发(fā)安宏回报(bào)均增加了(le)持股，而(ér)这两只(zhǐ)产品也(yě)成(chéng)为志邦家(jiā)居十大流(liú)通(tōng)股股东中(zhōng)仅有的两只公募。有意思的是，他似乎(hū)对(duì)于定制(zhì)家居类(lèi)标的情有独钟，在另一(yī)家赛道公司金牌橱柜中(zhōng)，他管理的全部三只(zhǐ)产品均登榜十大流通股股东，其(qí)也成为他的独门重仓股。

　　除去家居家纺外(wài)，下(xià)游的(de)物业股也越(yuè)来越被(bèi)机构所青睐，不过这类标的大多(duō)在香港(gǎng)上市，如何选择成为难题。对此，前述上海公募基金经理举(jǔ)例(lì)分析：“物业服务不是一个高毛利(lì)的行业，挣钱(qián)很辛苦(kǔ)，我选公司还是希(xī)望(wàng)挣的(de)是市场(chǎng)化应该挣的钱，以(yǐ)我曾(céng)经买的绿城服务为例，它在中高端楼(lóu)盘(pán)占比是(shì)比较(jiào)高(gāo)的，每年到期的合同(tóng)里(lǐ)提价成功(gōng)率在30％～40％。它(tā)能做到(dào)滚动(dòng)的大部分项目到(dào)期之后(hòu)，经(jīng)过两三轮合同周期还能做到产(chǎn)品提价。”

　　“行业里真正能做(zuò)到产(chǎn)品提价的公司很(hěn)少，因为物业(yè)公司很(hěn)容易一(yī)开(kāi)始是挣钱的，后面因为(wèi)保安这些固定人员(yuán)成(chéng)本的年度增长，不过服务(wù)没有特别好，客户(hù)没有那么满意，能做到(dào)提价难(nán)度是非(fēi)常大(dà)的(de)。但是该公司能在(zài)业内(nèi)做到到期之后提价率比(bǐ)较高(gāo)，这跟它(tā)的定位和比(bǐ)较好(hǎo)的(de)服(fú)务是有关系的。”他进一步强调(diào)。

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