金融界5月27日消息(xī) 近日因为昆(kūn)明国资委的一封声(shēng)明，让城投债成为(wèi)关注的焦点，当前地方债(zhài)的规模和(hé)地方(fāng)政府(fǔ)的偿债能力(lì)已经越来越被重视。如(rú)何如何(hé)处置(zhì)地方债务？

　　中泰证券首席经济(jì)学家(jiā)李迅雷发文(wén)称，地方债包括地(dì)方一般债、专项债和包括城投(tóu)债在内(nèi)的各种隐形债，其(qí)规模究竟有多大，尚有争议，但(dàn)增长迅猛。包括银行、保险、基金等在内的机构投(tóu)资者是地方(fāng)债的主要持有者，他(tā)们普遍担(dān)心的还是城投债务(wù)、非标等地方政府隐(yǐn)形债风(fēng)险。例(lì)如，近期贵(guì)州(zhōu)省政府发(fā)展(zhǎn)研究中心(xīn)提出，“化债工作推(tuī)进异(yì)常艰难，仅(jǐn)依靠自(zì)身能力已无(wú)法得到有效解决(jué)。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩(suō)水的背景(jǐng)下，地方政府的(de)财权与事(shì)权不匹配问题又凸显出来。在我国政府(fǔ)杠(gāng)杆(gān)率(lǜ)水平并不算高的前提下，我国地方(fāng)政府的杠(gāng)杆率水平(píng)确实够高了。需要调整中央(yāng)和地(dì)方之间债(zhài)务余(yú)额(é)的比例关(guān)系。“今后应加大中央政府的(de)发债规(guī)模(mó)，为地方经济减负。”他明(míng)确指出。

　　李迅(xùn)雷认为，在当前中国经济(jì)转型(xíng)的关键阶段，维护地方政(zhèng)府(fǔ)的信用，防范区域(yù)性(xìng)金融风险显(xiǎn)得尤为重要，故在(zài)城投公司还没有与(yǔ)政府部门(mén)完(wán)全(quán)“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍(réng)需(xū)要保持。

　　李(lǐ)迅雷建(jiàn)议(yì)给(gěi)予困难(nán)省份一定的“托底”支持，在政策上(shàng)大力度支持(chí)地方政府(fǔ)“化债”。如(rú)帮助(zhù)地方政(zhèng)府（如城投公司的借新还旧）降低债务成(chéng)本、拉长债务期限（非债券类债务(wù)展期(qī)，如遵义(yì)道桥实践银(yín)行贷(dài)款展期），通(tōng)过政策性银行(xíng)或(huò)商业银行的低息资金来(lái)降低(dī)债务成本，让(ràng)债务更加容易滚续。

　　李(lǐ)迅雷还(hái)建议，中央政(zhèng)策(cè)上支持地方政(zhèng)府通过出让国卸妆水直接用手弄行吗，卸妆水可以直接涂到脸上吗有资产来(lái)偿债。他表示(shì)这类典型案(àn)例(lì)为“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团两次公告无(wú)偿划转上市公司共计(jì)1亿股股份（合计占贵(guì)州(zhōu)茅台(tái)总股本(běn)8％，按当时市价(jià)计(jì)量(liàng)市值约为1600亿(yì)元）至贵州(zhōu)国资。

　　以下(xià)文字来源李(lǐ)迅(xùn)雷金融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处(chù)置地方债务的辨证(zhèng)思考》

　　截至2022年末全国城投有息债务54.1万亿元

　　城投平台成(chéng)为地方债务主要体现(xiàn)形(xíng)式

　　城(chéng)投债是指城投(tóu)企(qǐ)业公开发行的公司债券(quàn)和中期票据。按照(zhào)新预算法、“43号文”出台明(míng)确城投债与地方政府信用(yòng)脱(tuō)钩，城投(tóu)公(gōng)司定(dìng)位由地方政府投融资机构转(zhuǎn)变为(wèi)市(shì)场化运营主体，地方(fāng)政府不再对城投债(zhài)兜(dōu)底。但实际上市(shì)场仍然把(bǎ)城投债看作(zuò)由地(dì)方政府背书的高信用等级(jí)债券。

　　因此城投(tóu)公司通常都是地方政(zhèng)府下(xià)设的(de)投融资(zī)机构，很难完(wán)全(quán)独立成为(wèi)与政府无关的纯市场化(huà)的(de)企业。城投的债(zhài)务主(zhǔ)要包括向银行借款和发行(xíng)债券融资这两(liǎng)种(zhǒng)方式，以前(qián)一种方式为(wèi)主，但后一种债权融资的规模也不小，到2022年末，余额估计在13万亿(yì)元以(yǐ)上。

　　总体看，2011年(nián)以来，全(quán)国城投有息债务快速扩张(zhāng)，每年(nián)增(zēng)速均保持在10％以上(shàng)，到2022年末(mò)，全国城(chéng)投有息债务(wù)为54.1万(wàn)亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍以上。

城投(tóu)平(píng)台发(fā)债余额的增长(zhǎng)

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因(yīn)此，城投平台实际上已经成(chéng)为(wèi)地(dì)方债务(wù)的(de)主要体现形(xíng)式，规模(mó)明显超(chāo)过地方政府的(de)一般债(zhài)和专项(xiàng)债之和。城投平台中(zhōng)，如今，城投平台的债券余额大(dà)约为13.8万亿元(yuán)，迄(qì)今并无违约案例，说明城投债仍属于(yú)地方政府背书的高等级信用债。但是，城投(tóu)平台的非(fēi)标(biāo)违约情况时有发生，银行贷款展期(qī)、调整(zhěng)还(hái)贷(dài)方式的也(yě)比较多。

　　地(dì)方政府应确保(bǎo)城投(tóu)债按时(shí)兑付，不能轻易违约

　　当前(qián)市场(chǎng)对地方政府债务增(zēng)长和财政(zhèng)收入增速下降甚至负增长的(de)现象普遍担心，尤其对财力(lì)偏弱的东北、中西部省份，城投债的收益率普遍(biàn)高于东部发(fā)达省(shěng)市。2022年(nián)13个省土地出让(ràng)金对(duì)政府(fǔ)债(zhài)务利息覆盖程度不足100％（2021年(nián)只有5个），扣除城投拿地之后，捉(zhuō)襟见(jiàn)肘的情(qíng)况(kuàng)更加明显。

　　河南的永煤债违约之后，对河(hé)南省乃至全(quán)国的信用债市场都(dōu)造(zào)成负面冲击，信用(yòng)分(fēn)层(céng)现(xiàn)象加剧，部分(fēn)经济偏弱区域被(bèi)边缘化。例如(rú)青海、云(yún)南和天津(jīn)等近几年融(róng)资成本仍(réng)在上升；黑(hēi)龙江(jiāng)、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽(suī)然(rán)2020年(nián)以来融(róng)资成本有所(suǒ)下降，但整体(tǐ)降幅相较全国更小。辽(liáo)宁(níng)、广西(xī)、吉林(lín)、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投债加权平均票面利(lì)率降(jiàng)幅也(yě)明显不如(rú)全国。

　　当前在(zài)经济复苏不及预(yù)期的背景下(xià)，投资者的风险偏好明显下降。为此(cǐ)，地(dì)方政(zhèng)府应该确保城投债的按时兑付。因为(wèi)违约不仅不能解决债务问题(tí)，反而会恶(è)化区域(yù)信用环境(jìng)，导致(zhì)地方国企(qǐ)融资难、融资贵(guì)。从未来(lái)区(qū)域(yù)经(jīng)济发展的角度(dù)看(kàn)，政府部(bù)门仍需(xū)要持续举债(zhài)来实现经济平稳增(zēng)长，需要(yào)保(bǎo)持政府信(xìn)用(yòng)，不能轻易违(wéi)约。

　　建(jiàn)议中(zhōng)央大(dà)力度(dù)支持地(dì)方(fāng)政府“化债”

　　因(yīn)此(cǐ)，当(dāng)前迫切需要增强城(chéng)投债权人的持(chí)有信心，首先要确保城投债不违约，这(zhè)就意味着城投公司能够具备低成(chéng)本(běn)的(de)借新还旧(jiù)能力。

　　中央提(tí)出“谁(shuí)家的孩子谁家抱”，意味(wèi)着(zhe)对地(dì)方债不兜(dōu)底，但建(jiàn)议给(gěi)予困难省(shěng)份一定(dìng)的“托底(dǐ)”支持(chí)，即(jí)在政策上大力(lì)度支持地方政府“化(huà)债(zhài)”，如帮助地方(fāng)政府(fǔ)（如城投公司的(de)借新还(hái)旧(卸妆水直接用手弄行吗，卸妆水可以直接涂到脸上吗jiù)）降低债务成本、拉(lā)长(zhǎng)债(zhài)务期限（非(fēi)债券类债务展期(qī)，如(rú)遵义道(dào)桥实践(jiàn)银行(xíng)贷款展期），通过政策性银行或商业银行(xíng)的低息资金来(lái)降低债(zhài)务成本，让(ràng)债务更加容(róng)易滚(gǔn)续(xù)。

　　此外(wài)，对于地方政(zhèng)府可否(fǒu)通(tōng)过出让国有资(zī)产来偿债方(fāng)面，也希望中(zhōng)央给(gěi)予政策上(shàng)的支持(chí)。因为今(jīn)年(nián)3月1日，国资委在对政(zhèng)协十三届全国委(wěi)员会第五次会(huì)议第00503号提案的答复中表示(shì)，将适时出(chū)台制度规(guī)定(dìng)及操作(zuò)细则(zé)，探索国有权(quán)益份额规范(fàn)化退出的有效方(fāng)式和途径，充(chōng)分发挥有限合伙企业的优势，助力国有企业创新发展(zhǎn)。

　　通过出让国有企(qǐ)业股权(quán)获得(dé)收入(rù)偿(cháng)还债务，典型案例为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公告无(wú)偿划转上市公司共计1亿(yì)股(gǔ)股(gǔ)份（合计占贵州茅台总股本8％，按(àn)当时市价计(jì)量市值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　在(zài)当前中国经济转(zhuǎn)型(xíng)的关键阶段，维护地方(fāng)政府的信用，防范(fàn)区域性金融风险显得尤为重要(yào)，故在城投公司还没有与政府部门完全(quán)“脱(tuō)钩”之前，城(chéng)投债的“信仰”仍需要保持。

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