《基金经理(lǐ)投(tóu)资刚和别人做完回家能发现吗，刚和别人做完能从外表看出来吗笔记》宏观策略系列

　　把脉经济(jì)周期拐点 实(shí)现(xiàn)财富管理升(shēng)级

　　作(zuò)者：魏(wèi) 凤(fèng) 春（博士），创金合信基金首(shǒu)席经济(jì)学(xué)家

　　　　  罗(luó) 水(shuǐ) 星（博士），创金合信(xìn)基金基金(jīn)经理(lǐ)

　　我们上期对市场的整体观(guān)点是大概率市(shì)场处于“战略僵持阶段的乱战(zhàn)”，5月交易机会可能(néng)更均衡、但也更脆弱(ruò)，当(dāng)前(qián)可能(néng)是一个布局的好阶段，而未必会是收(shōu)获(huò)的阶段，投资(zī)者需要(yào)多一点耐心。市场可能继续对(duì)一季报定价，短期市场的(de)核心矛盾在于缺乏特别明(míng)显的亮点(diǎn)。同时我们也(yě)提醒(xǐng)大家，虽然我们(men)看好(hǎo)TMT和中特估全年(nián)的投资机会，但(dàn)是短(duǎn)期游戏传媒和中特估与其他板块分化较为(wèi)极致(zhì)，也是不(bù)争的事实，提醒大(dà)家(jiā)这两个板块短期可能(néng)的风(fēng)险。

　　一(yī)、市场的表现(xiàn)：继续定(dìng)价(jià)国内经济疲弱(ruò)修复

　　过去(qù)的一(yī)周，市场的(de)演(yǎn)绎跟我(wǒ)们的(de)观点大致符合：周(zhōu)一(yī)中特估上涨之后连续(xù)回调，一季报(bào)业(yè)绩尚(shàng)可、同(tóng)时前期又没有定价充分(fēn)的火电、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、新能源和(hé)家(jiā)电等有一(yī)定的(de)超额(é)收益，但是反(fǎn)弹也相(xiāng)对脆弱。国(guó)内外公布的部分经济(jì)金融数据传(chuán)递的信息都没有明确的(de)方向性，股市和债市依(yī)然定价(jià)国内经济疲弱的复苏力度(dù)，没有在我们上一(yī)次(cì)对市场(chǎng)的判(pàn)断上(shàng)提供明显的增量(liàng)信息。

　　上周申(shēn)万31个(gè)行业中有7个(gè)行业出现上涨，24个行业出现下跌(diē)。分行业(yè)看，公用事业、煤(méi)炭、汽车(chē)等行业表现(xiàn)较好，周(zhōu)涨跌幅分别为(wèi)1.95%、1.55%、1.53%；建筑装饰、传媒、有(yǒu)色金属(shǔ)等行业表现(xiàn)较差(chà)，周(zhōu)涨跌幅分别(bié)为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估(gū)值(zhí)来看(kàn)，社会服务、商(shāng)贸零售、美(měi)容护理(lǐ)等(děng)行业处(chù)于历史高位估(gū)值区间，市盈率分位数(shù)分别(bié)为81.82%、81.28%、79.33%；有色金属、电(diàn)力设备、煤炭等行业处于历史低位估值区(qū)间，市盈率(lǜ)分(fēn)位数分别为0.53%、0.86%、2.63%。估值环比上(shàng)周变化来看，环保、公用事业、汽车等行业(yè)位(wèi)于(yú)前列，市盈率分位数分别提(tí)升12.54%、3.98%、3.75%；建筑装(zhuāng)饰，食品饮料(liào)，传媒等行业稍显落后(hòu)，市(shì)盈率分位数分(fēn)别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易情绪来(lái)看，纵向（时序上）拥挤度(dù)观察，银(yín)行、交(jiāo)通运(yùn)输、非银金融(róng)等行业换手(shǒu)率位于一(yī)年内高点(diǎn)，换手(shǒu)率分位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、美容护理、食品(pǐn)饮料等行(xíng)业(yè)换手率位于(yú)一年内低点，换手率(lǜ)分位数(shù)分别(bié)为5.8%、7.7%、9.6%。 横(héng)向(xiàng)（行业间）拥挤度观察(chá)，银行、非银金融、传媒等(děng)行业成交额(é)占比位于一年(nián)内高点，成交额占比(bǐ)分(fēn)位数分(fēn)别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、基础(chǔ)化工、综合等行业成交额占比位(wèi)于(yú)一年内低点(diǎn)，成交(jiāo)额占比(bǐ)分位数均为1.9%。

　　二、脆弱、均衡(héng)市场的进一(yī)步验证：宏观依(yī)据

　　对市场的定(dìng)性是下一步决策的依(yī)据(jù)，从宏(hóng)观证据来看，市场是脆(cuì)弱而均衡的：

　　第一，出口不弱，趋势变(biàn)弱，进口验证(zhèng)乏(fá)力的外需。

　　中国4月出口同比(bǐ)上升8.5%，3月为同比上升14.8%；4月进(jìn)口同(tóng)比下跌7.9%，3月(yuè)为(wèi)同比(bǐ)下跌1.4%；4月贸易顺(shùn)差902.1亿美元，3月为881.9亿美(měi)元。出口预测可能(néng)是(shì)打脸市场预期次数最多(duō)的指标之(zhī)一，正如每年(nián)大家对出(chū)口进行展望(wàng)一样(yàng)，今年(nián)年初(chū)的出口确(què)实又(yòu)再(zài)次超出大家的预期。今(jīn)年出口的变(biàn)化，需(xū)要我们(men)审视(shì)、理解出口的中期(qī)逻辑变化：中国的国(guó)家战略(lüè)在(zài)清晰(xī)地知道欧美日韩的战(zhàn)略(lüè)意图之后(hòu)，在(zài)过(guò)去几(jǐ)年做了很(hěn)多(duō)的应对和部署，东(dōng)盟、一带一路、上(shàng)合和广大发展中国家逐渐被更充分(fēn)地融入到中国经济圈，成(chéng)为(wèi)外需和中国全球战(zhàn)略的重要一环，也需要成为(wèi)我们日(rì)后分析中的重点之一。

　　分析完(wán)中期(qī)的逻辑变化，再(zài)回到短期(qī)的(de)现(xiàn)实(shí)。4月(yuè)的出口(kǒu)肯定是(shì)不(bù)弱的(de)，不(bù)过(guò)趋势在走(zǒu)弱，考(kǎo)虑(lǜ)到全(quán)球经济和金融系统在过(guò)去一(yī)段时间的(de)风险(xiǎn)暴露逐(zhú)渐增加，再结合越南、韩国这些重要出口国家近期(qī)的数据走势，出口(kǒu)趋势是在走弱的，如(rú)果全球经济动能走弱，一带一路和东盟(méng)可能也无法单(dān)独把中国出(chū)口稳住。与(yǔ)此同(tóng)时，进口继续(xù)走弱，在经历了年(nián)初复苏短暂的斜率走陡之后，经济的复苏斜率(lǜ)明(míng)显(xiǎn)趋于平缓，国(guó)内外新的政策(cè)变化又还没有看到，当前市场大(dà)逻辑是相对缺乏的(de)，这是(shì)我们觉得(dé)市场脆(cuì)弱而均衡的重要原因。

　　第二，社融信(xìn)贷一季度加速(sù)放量后逐(zhú)渐(jiàn)回归(guī)正常(cháng)，居民(mín)加杠杆意愿(yuàn)弱(ruò)。

　　4月新增人(rén)民币贷款(kuǎn)0.72万(wàn)亿，去年(nián)同期(qī)0.65万(wàn)亿；新增社融1.22万亿，去(qù)年(nián)同期0.93万亿；社(shè)融增速10%，前(qián)值10%；M2同比12.4%，预期(qī)12.6%，前值(zhí)12.7%；M1同比5.3%，前值5.1%。历史纵向来看，因为2022年4月(yuè)本身就是社融(róng)信贷比较(jiào)弱的一个月，所以今年(nián)4月(yuè)的社融信贷看上去(qù)比(bǐ)去年多，但实际(jì)上是(shì)比(bǐ)较弱(ruò)的(de)，比疫情前的2019、2018年4月社融都要弱。就今(jīn)年(nián)的(de)节奏来看，一(yī)季度社融信贷提前发力，所以投放巨大，4月(yuè)份慢慢回归正(zhèng)常乃至略偏(piān)弱(ruò)的状态。

　　居民的中长(zhǎng)贷(dài)在经(jīng)历了积压需求暂(zàn)时释放之后，再度(dù)回(huí)归比较弱的(de)态势，居民中长贷同比比(bǐ)去年萎缩1156亿，这(zhè)意味着居(jū)民可能非但没有明显增加房贷的意(yì)愿(yuàn)，反而在加大还贷的量，这与前段时间新闻报道的居民提前(qián)还房贷现(xiàn)象增加的情况一致。另外，根据不完全统计的4月部(bù)分银行的理财规(guī)模(mó)变化，银行理(lǐ)财(cái)出现了明显的回(huí)流，但在(zài)权益市场上资金回流(liú)并(bìng)不明显，因此极有可能流到了低风险(xiǎn)低(dī)波动的相(xiāng)关产品上。这说明无论是对实(shí)物投资还是金融投资(zī)，居民部门的(de)风险偏好仍(réng)有待修复(fù)。因(yīn)此，随着(zhe)居民部门购房(fáng)欲(yù)望(wàng)下降之后，整(zhěng)个金(jīn)融部门(mén)其实并不缺钱，但大家都在等(děng)待权益市场系统性风(fēng)险偏好(hǎo)抬升的一个明确(què)的政(zhèng)策或者基本面信号。

　　第(dì)三，CPI、PPI：弱复苏下(xià)低通胀，反映的是(shì)内生动力偏弱的(de)预期刚和别人做完回家能发现吗，刚和别人做完能从外表看出来吗

　　中国4月CPI同比上涨(zhǎng)0.1%，预期上(shàng)涨(zhǎng)0.4%，前值上涨0.7%；PPI同比(bǐ)下降3.6%，预(yù)期下降3.3%，前值下(xià)降2.5%，通胀维持低位，这(zhè)反映(yìng)的是国内修复(fù)动(dòng)力偏弱，而供应总体(tǐ)充(chōng)足，进而价(jià)格(gé)维持低迷(mí)。我们(men)也判断在(zài)弱修(xiū)复(fù)之下，低通胀(zhàng)的特质(zhì)有望延续。

　　结(jié)构上看，食品价格继(jì)续回落。4月CPI食品(pǐn)价格同比上涨0.4%，前(qián)值上(shàng)涨(zhǎng)2.4%，环比下降1%，前值(zhí)下降1.4%，由(yóu)于天气转暖，鲜菜上市量增(zēng)加，鲜菜(cài)价格同(tóng)环比大(dà)幅(fú)下降，环比(bǐ)下降(jiàng)6.1%，同比下(xià)降13.5%，存栏量(liàng)也相对充裕，猪肉价格环(huán)比继续(xù)下跌3.8%，降(jiàng)幅(fú)有所(suǒ)收窄。核心CPI同比上涨(zhǎng)0.7%，涨幅与上月(yuè)持平，环比上涨0.1%。从大类分项来看，食品(pǐn)烟酒、生活用品及(jí)服务(wù)、交(jiāo)通和通信同比涨幅回落；衣着(zhe)、居住、教育文化和娱乐涨幅较上月有(yǒu)所(suǒ)扩大；医疗保健持平，这反(fǎn)映的是(shì)普通消费品(pǐn)的(de)需求修复较弱，而高(gāo)端、偏服务项的(de)消费需(xū)求(qiú)率先(xiān)修(xiū)复。

　　PPI同比继续(xù)大幅回落，主要受上(shàng)年同期基数较高影响，同时(shí)全球库存周期(qī)去(qù)化，制(zhì)造业偏弱。生产资(zī)料价格(gé)同(tóng)比下降4.7%，环比下降0.6%，继(jì)续(xù)回落；生活资料(liào)同比(bǐ)上涨0.4%，环比下降0.3%，均(jūn)较(jiào)弱。分行业来看，上游和中游煤炭(tàn)开采(cǎi)、石油和天然气开采(cǎi)、黑色金属采矿、石(shí)油、煤炭及其他燃(rán)料加工、黑色金(jīn)属冶(yě)炼和压(yā)延加工业均有较大拖累，电力、热力的(de)生产和(hé)供应业、纺织服装服饰业，非金属矿采选业(yè)同比上涨(zhǎng)。

　　通胀连续两个月处在低位，我们(men)认为这反映(yìng)的是内生修复(fù)动力较弱。季节性因(yīn)素以及产业周(zhōu)期(qī)带来的食品价格下(xià)跌和生(shēng)产资料价格下跌，带动CPI同比放缓、PPI大(dà)幅回落。随(suí)着(zhe)下(xià)半(bàn)年(nián)基(jī)数下降，经济(jì)逐(zhú)步修复，通胀(zhàng)有望回升，但我们认(rèn)为通胀短期(qī)内也较难(nán)回(huí)到1%水平之(zhī)上，投资(zī)均不(bù)需要过度(dù)考虑“通缩”和“通胀(zhàng)”问(wèn)题。短期来(lái)看，物价回落有助于(yú)企(qǐ)业刚性成本下降，修复盈(yíng)利能(néng)力，关注(zhù)通胀的修复更多反(fǎn)映的是需求修复的幅(fú)度。

　　三、下一步的策(cè)略：反弹概率大，要保持交易的(de)灵活性

　　从上述(shù)基本(běn)面(miàn)的(de)分析出发，我们仍然维持“市(shì)场(chǎng)乱(luàn)战，均衡(héng)且脆(cuì)弱的(de)交易机会”的(de)判断。从技术面看(kàn)，当前权益市场(chǎng)的买入理由(yóu)是(shì)大(dà)盘指数再度(dù)接近前期低位，这(zhè)为(wèi)我们提供了布局机会，交易的反弹概率在加(jiā)大。从策略角度看(kàn)，投资者需要高(gāo)度重视交易的灵活性。策略的整(zhěng)体包括(kuò)趋势(shì)、结构与节(jié)奏，反弹(dàn)带来的是节奏的变化，不是趋势和结(jié)构的变化。

　　哪些板(bǎn)块反弹机会较大呢？创金合信基金(jīn)宏观策略配置(zhì)团队观察各家分析师对(duì)申万(wàn)各行(xíng)业2023年(nián)归(guī)母净(jìng)利(lì)润(rùn)的预测，可以作为参考。如果让反弹(dàn)更扎实一些(xiē)，预期(qī)业绩变化是一个(gè)相对可靠的(de)数据(jù)。

　　环比上周来看，市场对公用事业、石油石化、房地产等行业(yè)基本面(miàn)较为乐(lè)观，预计2023年净利润分别变化2.01%、0.59%、0.34%；市场对汽(qì)车、农林牧渔、钢铁等行(xíng)业基本面预期有所调整，预计2023年净利(lì)润分别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作(zuò)者】

　　魏凤春博(bó)士，创金合信(xìn)基金首席经济(jì)学家，投(tóu)委会(huì)委员兼秘书长，宏(hóng)观策略(lüè)配置部总(zǒng)监，兼任MOMFOF投研总(zǒng)部(bù)总监(jiān)，南开大学经济(jì)学博士，清(qīng)华大学(xué)管理科学与工程博士后。学术研(yán)究与教学(xué)以及(jí)宏观经济(jì)走势、金融产品分析等实务领域经验丰富、成果卓著。从业23年以来(lái)，一(yī)直致力于在(zài)周(zhōu)期(qī)波(bō)动的框架(jià)内运用(yòng)财(cái)政的(de)视角解构宏观经济的运行，将中国经济(jì)看作一份资产，通过资本资产(chǎn)定价(jià)的方式来(lái)确定其(qí)价值(zhí)与风险。

　　罗水(shuǐ)星博(bó)士，创金合信基金(jīn)经理、首席宏观分(fēn)析师，2022年2月(yuè)加入创金合信基金(jīn)。此前履职博(bó)时基金，负责宏观策(cè)略(lüè)、宏观(guān)政策(cè)、大类资产配置与择时研究。武汉大(dà)学学士，上海财经大学经济学硕(shuò)士、博士(shì)，中国社科院经济(jì)学博士后，学术论文多(duō)发(fā)表于(yú)国际SSCI刚和别人做完回家能发现吗，刚和别人做完能从外表看出来吗英文核心经济学期刊(kān)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 刚和别人做完回家能发现吗，刚和别人做完能从外表看出来吗