来源：高瑞(ruì)东宏观笔记

　　核(hé)心观点

　　本周聚焦：

　　一季(jì)度，国(guó)内经济回(huí)暖主要缘(yuán)于疫后复苏红利驱动，表(biǎo)现为(wèi)生产恢(huī)复推动出口形(xíng)势好(hǎo)转，出行需(xū)求释放催(cuī)化下游消(xiāo)费回暖。从(cóng)行业表(biǎo)现看，制造业从去(qù)年(nián)四季度的“量价齐跌”转向“量升价跌”，企业或从(cóng)主动去库转向被动去库。从景气(qì)度边(biān)际表现看，下游(yóu)消费(fèi)制造>；中游(yóu)装备制造>；上游原材料加工；服(fú)务业中(zhōng)，交通运输(shū)、住宿餐(cān)饮、房(fáng)地产(chǎn)等线下活动回暖，但(dàn)距离疫情(qíng)前(qián)仍(réng)有(yǒu)一定差距。

　　向前(qián)看，考虑到疫后经济(jì)脉冲(chōng)式修复放缓、海外总需(xū)求回落预期逐步兑现，消(xiāo)费回暖和产业升级将成为(wèi)推动(dòng)下一阶段国内(nèi)经济复苏的(de)主线。

　　制(zhì)造业、服(fú)务(wù)业(yè)是(shì)驱动(dòng)一季(jì)度(dù)经济复(fù)苏的主因

　　从一(yī)季(jì)度GDP表现看，制(zhì)造业，交通运(yùn)输(shū)、房(fáng)地结婚时还是处的多吗，结婚还是处的有多少产等行(xíng)业景气度明显(xiǎn)提升，而建筑业景气度回(huí)落(luò)，与年初(chū)出口数据好转、服务消费快速恢复(fù)、房地产(chǎn)销售回暖(nuǎn)而投资疲(pí)弱的(de)特点相(xiāng)一(yī)致。

　　从制造(zào)业内部(bù)来(lái)看，今年(nián)3月，制(zhì)造(zào)业各行业景气度普(pǔ)遍(biàn)回暖，多数从(cóng)去年12月(yuè)的“量(liàng)价齐跌(diē)”转入“量升价(jià)跌”，指(zhǐ)向经济复苏初(chū)期，供给端修复好于需求端，行业整体去库(kù)进(jìn)程尚未结束。从行业景气度边际改(gǎi)善情况来(lái)看，下游消(xiāo)费(fèi)制造>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行(xíng)业景气度表(biǎo)现(xiàn)为高(gāo)位放缓。

　　下游消费制造行业中，与出行、地产后周期相关的酒饮料(liào)茶(chá)、纺织(zhī)服(fú)装(zhuāng)、文教娱(yú)、烟草、家具制造行业景气度较(jiào)高，部(bù)分行(xíng)业表现为“量价齐升(shēng)”。

　　中游装(zhuāng)备制造(zào)业行业景气度居中，表(biǎo)现为(wèi)“量升价跌”。从“量”维度看，电气机械(xiè)、专用设备(bèi)、运输设备>；；；汽车(chē)制造(zào)、金属(shǔ)制品>；；；通用设备、电子设备(bèi)。

　　上游原(yuán)材料(liào)加工行业(yè)景气度改善(shàn)幅(fú)度最(zuì)弱，由(yóu)于行业库存水平偏高，多数行业仍然受到价(jià)格下跌的困扰，表(biǎo)现为(wèi)“量升价跌”。从“量”维(wéi)度看，有色(sè)金属>；；；黑色(sè)金属、非(fēi)金属矿物>；；；石油(yóu)石化行业。

　　消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升(shēng)级或是推动下一阶(jiē)段经济(jì)复苏的(de)主线

　　一季度，国内经济复苏主要受益于疫(yì)后复(fù)苏红(hóng)利(lì)驱(qū)动(dòng)。需求方(fāng)面，出行类消费快速复苏，前期积压的购(gòu)房、服务消费需求得以释放；供给方面(miàn)，国内复工(gōng)复产加快(kuài)推(tuī)进，生(shēng)产端快速恢复，是推动年初出口数(shù)据好转(zhuǎn)的重要原(yuán)因(yīn)。

　　进(jìn)入(rù)3月，经(jīng)济(jì)复(fù)苏节奏有所(suǒ)放缓(huǎn)，指向疫(yì)后(hòu)复苏红利驱动边际转弱，随着未来海外总需求回落的(de)预期逐步兑现，后(hòu)续驱动国(guó)内经济增长的线索(suǒ)，大概率来(lái)自于消费回(huí)暖和产(chǎn)业升级两条(tiáo)主线(xiàn)。

　　一(yī)是，一季度居民收入向上修复，消费倾向明显回升，已经高于2020-2022年疫情(qíng)期间水平，同时信贷数据指向居民(mín)“去杠杆”势头缓和，未(wèi)来消费回暖的确(què)定性进一步增强(qiáng)。预计(jì)交(jiāo)通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费有望持续修复，家电、家具、纺服等与出行及地产后(hòu)周期(qī)相关的可(kě)选(xuǎn)消费也有(yǒu)望(wàng)进一步回暖(nuǎn)。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱动(dòng)下，汽(qì)车和“新三样”产(chǎn)品出口优势增(zēng)强，有望(wàng)维(wéi)持出口(kǒu)韧(rèn)性；随(suí)着下(xià)游消费稳步修复、二季度PPI同比触底回升(shēng)，制(zhì)造业企业盈利(lì)有望向上修复，企(qǐ)业将从主动去库逐步转向(xiàng)被动去库、主动补库，设(shè)备投资需求有望改(gǎi)善，推(tuī)动中游(yóu)装备制造(zào)景气(qì)度维(wéi)持高位(wèi)。

　　风险提(tí)示：国内经济恢复(fù)力度不(bù)及预期；海(hǎi)外需求超预期回落(luò)。

　　一(yī)、节后消(xiāo)费降(jiàng)温，带(dài)动(dòng)CPI涨(zhǎng)幅明(míng)显回落

　　一、本周聚(jù)焦：疫后经济(jì)复苏有哪些(xiē)结构性特征？

　　1.1 制造业(yè)、服务业是驱动一季度经济复苏(sū)的主因

　　一季(jì)度我国GDP总量实现超预(yù)期增长，指向(xiàng)疫(yì)后复苏背景下(xià)，国内经济企稳(wěn)回升。但(dàn)不同(tóng)于(yú)海外国(guó)家疫后(hòu)复(fù)苏的(de)规律，本轮国内(nèi)疫后复苏发生在外(wài)需(xū)回落、国内经济(jì)转向高质量发展、居民前期“去杠杆”的过程中，因此驱动疫后(hòu)经济复苏的力量(liàng)并不均衡，行(xíng)业分(fēn)化特征(zhēng)明显。因(yīn)此，我(wǒ)们重点(diǎn)从行(xíng)业层面，观(guān)测当前各行业景气度水平。

　　从GDP不(bù)变价观测各行业(yè)表现(xiàn)来看(kàn)，今年一季(jì)度制(zhì)造业、交通(tōng)运输业、房地产业(yè)景气度明(míng)显提升(shēng)，而建筑业景气度回落(luò)，与(yǔ)年初出口(kǒu)数(shù)据好转、服(fú)务消(xiāo)费快速(sù)恢复、房地产销售回暖而投资疲弱的情况(kuàng)相一(yī)致。

　　我们以2019年为基期计算各(gè)年(nián)份的复合增(zēng)速(sù)，观察各行业增加值变化。

　　今年(nián)一(yī)季度第一产业增加值增速为3.6％，低于去(qù)年(nián)四季度的4.9％，但仍高(gāo)于(yú)2019年(nián)、2020年全(quán)年增速，与近年来加快建设农业(yè)强国，推(tuī)进农业农村现代(dài)化的目标有关。

　　今(jīn)年一季度(dù)第二(èr)产业增加值增速升(shēng)至5.4％，高(gāo)于去(qù)年四季度的4.4％。其中，制造业迎来(lái)较快复苏(sū)，增加值增速(sù)提升(shēng)至5.9％，高于去年四季度的(de)4.7％，但低于(yú)2021年(nián)全年(nián)增速(sù)，与去年(nián)下半年(nián)之(zhī)后(hòu)外需转弱、居民商(shāng)品消费恢复偏慢有关。而建筑业景气度明显(xiǎn)回落，增加值增速回落至(zhì)1.9％，低于去年四(sì)季度的3.1％，主要受房地产新开工拖累。

　　今年一季(jì)度第三产业增加值增(zēng)速小幅升至4.7％，略高于去(qù)年四季度的4.6％，但相较疫(yì)情前仍存(cún)在产出缺口。其中，受(shòu)益于居(jū)民出行活动恢复，交通运输、仓储和邮政业增加值增速明(míng)显提升，自去年四季度(dù)的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增(zēng)速；住(zhù)宿(sù)和餐饮业增加值增速小幅回升，尽(jǐn)管高于疫情三年来的(de)平均增(zēng)速(sù)，但(dàn)绝对水(shuǐ)平不及2019年，指向供给水平恢复较慢。而(ér)受(shòu)益(yì)于新房和(hé)二手(shǒu)房销售回暖，今(jīn)年(nián)一季(jì)度房地产业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领域复苏分化(huà)，中下游改善(shàn)幅度好于上游

　　对于行业景(jǐng)气度的观测，我们采用量（各行业工业增加值增速）与价格（各行业(yè)工业品价格增速）分别作为供需(xū)的衡量指标(biāo)。主要选取28个主要行业自(zì)2019年(nián)以来的月度数据(jù)，首先将各行业增加值增速调(diào)整为以2019年(nián)为基期(qī)的(de)复合(hé)增速，其次计算2019年-2023年3月，每月(yuè)的(de)增加值增速(sù)和PPI增速的分位(wèi)数水平，通(tōng)过对比2022年12月和2023年3月的分(fēn)位数水平，捕捉其边(biān)际变化。

　　今(jīn)年3月，制(zhì)造业各行业景气(qì)度出现(xiàn)普遍回暖(nuǎn)，多数从去年12月的“量价齐跌(diē)”转入“量升价跌”，指(zhǐ)向(xiàng)经济复苏初(chū)期(qī)，供给端(duān)修(xiū)复好(hǎo)于需求端，行(xíng)业整体去库进程尚(shàng)未结束。从行业景气度边(biān)际(jì)改善情(qíng)况来(lái)看，下(xià)游消费(fèi)制(zhì)造(zào)>；；；中(zhōng)游装备制(zhì)造>；；；上(shàng)游原(yuán)材料加工，煤炭行(xíng)业(yè)景气度(dù)呈现高(gāo)位放缓情况。

　　下游消费(fèi)制造行业中，与出(chū)行、地产(chǎn)后(hòu)周期(qī)相关的行业景气度最高(gāo)，部分(fēn)行业步入(rù)“量价齐升”阶段。今年(nián)3月，与居民外出消费相(xiāng)关的(de)，酒饮(yǐn)料茶、纺织服装、文教娱(yú)乐的(de)量价分位数(shù)水平均处(chù)在高(gāo)景气度(dù)区间，烟草(cǎo)、家具制造行(xíng)业也(yě)呈现(xiàn)“量价齐升”的(de)特(tè)征；食品制造(zào)景气度有所回落，农副(fù)加工行业表现为“量价齐跌(diē)”，食品制造行(xíng)业表现为“量升价跌”，二者价格下跌主要与高库(kù)存(cún)水平(píng)有关(guān)，今年(nián)2月(yuè)，库存同比(bǐ)均处(chù)在2016年以(yǐ)来(lái)90％以上分位数水平(píng)；而(ér)随着防疫需求的降温，医药制造业景气度有所回落，表现为“量跌价平”。

　　中游装(zhuāng)备制造业行业景气(qì)度(dù)居中(zhōng)，均表现为“量升价跌”。一方面与原材料(liào)成本下跌(diē)有关(guān)，另一方(fāng)面，也与年初外需表现(xiàn)好于内需(xū)，部分行业仍在去库进程有(yǒu)关。其中，电气机械、专用设备、运(yùn)输设(shè)备工业增加值增速改善(shàn)幅度最大(dà)，受(shòu)益于国(guó)内(nèi)产业升级、出口优势(shì)带来(lái)的韧性驱动；其次是(shì)汽车制造、金属制品，改善幅度最弱的是通用设备、电(diàn)子(zi)设备(bèi)，与房地产(chǎn)新开(kāi)工强(qiáng)度(dù)较(jiào)弱、消费电子行业周(zhōu)期性走(zǒu)弱(ruò)有关(guān)。

　　上游原(yuán)材(cái)料加工(gōng)行业(yè)景气度改(gǎi)善(shàn)幅(fú)度偏弱(ruò)，由于行业库(kù)存水平(píng)偏高，多数行业(yè)仍(réng)受(shòu)制于价格下(xià)跌的困扰(rǎo)，表现为“量升价跌”。其中，有色金属(shǔ)行业生(shēng)产端(duān)改善幅度最(zuì)大(dà)，3月(yuè)增(zēng)加值增速位于2019年以来70％分位数水平，但受全球大宗商品下(xià)行(xíng)周期影(yǐng)响，价(jià)格依旧承压；随着年(nián)初建(jiàn)筑业施工(gōng)回暖，相关的黑色金属、非金属(shǔ)制品(pǐn)景气度(dù)提升(shēng)，但(dàn)由于库存水平偏高，价格仍处在下跌(diē)区间，拖(tuō)累(lèi)整(zhěng)体盈利(lì)水平；石(shí)化链条(tiáo)行业生产水平(píng)普(pǔ)遍(biàn)回(huí)暖，但分位(wèi)数水平仍处在50％以下的景气度(dù)偏(piān)低区(qū)间，今年由(yóu)于能源危机缓解，产品(pǐn)价格相较去年同(tóng)期也出现普遍下跌。

　　煤炭开采(cǎi)景气(qì)度仍处在高位，但出现边(biān)际放缓，生(shēng)产及价格水平同(tóng)步回落。这(zhè)与去年以来行业产能持续(xù)扩张有(yǒu)关，今年2月，煤炭(tàn)开采产成品库存同比处在(zài)2016年以(yǐ)来94％分(fēn)位数水平。

　　1.3 消(xiāo)费回暖和产业(yè)升级(jí)或是(shì)推(tuī)动下(xià)一阶段经济复苏的(de)主线(xiàn)

　　一季度，国(guó)内经济复苏(sū)主(zhǔ)要受(shòu)益(yì)于疫后复(fù)苏红利。一方面，消费场景恢(huī)复后，出行类消费快速复(fù)苏，前期积压的购房(fáng)、服务性需求得以(yǐ)释放；另一方(fāng)面，国内复工复产加快推(tuī)进(jìn)，保证供给端的快(kuài)速恢(huī)复，是推动年初出口(kǒu)数据好转的重要(yào)原因。

　　进(jìn)入3月，经济(jì)复(fù)苏节奏有所放缓，指向疫后红利释放效果转弱，随着未来海外总需求回落的预期逐步兑现(xiàn)，后续(xù)驱动(dòng)国(guó)内经济(jì)增长(zhǎng)的线索，大(dà)概(gài)率(lǜ)来(lái)自于消(xiāo)费回暖和产(chǎn)业升级两条(tiáo)主线(xiàn)。

　　一是，随(suí)着居民收入提升和消费意愿改善，未来消费回暖(nuǎn)的确(què)定性进一步增强，交通、住(zhù)宿、餐(cān)饮、娱(yú)乐等(děng)服务消(xiāo)费，以及家电(diàn)、家(jiā)具、纺服等可(kě)选(xuǎn)消费景气度均有望提升。

　　从一(yī)季度居民收(shōu)入和消费数据看，居(jū)民收入(rù)增(zēng)速提(tí)升，消费(fèi)倾向开始回升，已经(jīng)高于2020-2022年，但尚未修复(fù)至疫情前水平。以(yǐ)2019年为基期的复合(hé)增(zēng)速看(kàn)，今年一季(jì)度，全国居民(mín)人均可支配(pèi)收入增速提升(shēng)至(zhì)6.4％，高于(yú)去年四(sì)季(jì)度的5.6％，居民人均消费支出增速提升至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季度居民平(píng)均消费倾向为62.0％，已(yǐ)经高(gāo)于2020-2022年同期均(jūn)值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍(réng)有一定差(chà)距。未(wèi)来随着服务业恢(huī)复持(chí)续向好，有(yǒu)望(wàng)带动相关就业岗位加快恢复，进一步提(tí)振居民消(xiāo)费意愿。

　　从居(jū)民存贷款数据看，居民储蓄意愿有所(suǒ)减弱，消费(fèi)和投(tóu)资(zī)信心正在筑底。今年以(yǐ)来，居(jū)民储蓄意(yì)愿有所减弱，“去杠杆”势头缓(huǎn)和(hé)。从存款数据看，3月居(jū)民新增(zēng)存款同(tóng)比增(zēng)量降至2051亿(yì)元，低于1-2月9375亿元(yuán)的同比(bǐ)增量均值，也低于2022年6617亿元(yuán)的(de)月均同比增量(liàng)。从贷款(kuǎn)数据看，3月居民部门(mén)新(xīn)增净(jìng)融资同比(bǐ)多增4859亿(yì)元，其中，短期信贷同比多(duō)增2246亿元，中长期信贷同比多增2613亿元(yuán)。居(jū)民部门新增净融资(zī)连续2个月(yuè)维持同比扩张，指(zhǐ)向居民预(yù)期可(kě)能正在筑底，“去杠(gāng)杆”势(shì)头开始(shǐ)放缓。今(jīn)年第(dì)一(yī)季(jì)度城(chéng)镇(zhèn)储户问卷调查结果(guǒ)显示，倾向于“更多储蓄(xù)”的居民占58.0％，比上季(jì)度减少3.8个(gè)百分点；倾向于“更(gèng)多消(xiāo)费”和(hé)“更(gèng)多投资”的居民(mín)分别(bié)占23.2％和18.8％，均分别高于上季度的(de)22.8％、15.5％，同样也指向居民(mín)储蓄意愿降低(dī)、消费和投(tóu)资意(yì)愿(yuàn)提升。

　　二是(shì)，产业(yè)升级(jí)路径驱动(dòng)下，汽车(chē)和“新三样”产品出口优势增强，以及相关(guān)行(xíng)业(yè)设备(bèi)投资(zī)更新，有(yǒu)望推动中游装备制造(zào)景气(qì)度(dù)维持高(gāo)位。

　　一方面，今年一季度(dù)国内(nèi)出口数据回暖，除与(yǔ)欧美(měi)供需缺口(kǒu)短期(qī)走阔、国内复工复产(chǎn)加快(kuài)推进外，也受(shòu)益(yì)于RCEP政(zhèng)策红(hóng)利持续释放(fàng)，以(yǐ)及汽车和(hé)“新三样”产(chǎn)品出口优势增强。今(jīn)年在(zài)海外总需求回落背景下，我国与(yǔ)RCEP国(guó)家贸易(yì)往来(lái)加强(qiáng)、以及新能源产品优势强化(huà)，有(yǒu)望维持装(zhuāng)备制造(zào)领域出口韧(rèn)性。

　　另(lìng)一方面，企业盈(yíng)利下滑(huá)和库存高(gāo)位，对(duì)制造(zào)业投(tóu)资扩产造成一定压力。但(dàn)随(suí)着下游消费稳(wěn)步修复、二季(jì)度(dù)PPI同比触(chù)底回升(shēng)，制造业企业盈利有望向上修复(fù)。目前看，电气机械等装(zhuāng)备(bèi)制造业去库进(jìn)程已进入下半场，今年1-2月专用(yòng)设备(bèi)、通用设备产成品库存增速呈现触底反弹(dàn)。随着需求回(huí)暖、盈利修复，企业将从主动去库逐步转(zhuǎn)向被(bèi)动(dòng)去库、主动补库，设备投资需求将随(suí)之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金(jīn)融与流动性数据：各(gè)国国债收益(yì)率多数上(shàng)行(xíng)

　　美国10年期国债收益率上行。本周（截至4月21日）美国10年(nián)期国债收(shōu)益率3.57％，较上周末上(shàng)行5BP，其(qí)中通胀预(yù)期较上周下行(xíng)2BP，实际收益率1.29％，较(jiào)上周末上(shàng)升(shēng)7BP。法国(guó)10年期(qī)国(guó)债(zhài)收益率较上周末上(shàng)行5BP至(zhì)2.99％，德国10年(nián)期国债(zhài)收益率较上(shàng)周(zhōu)末上行7BP至2.44％，日(rì)本10年期国债收益(yì)率较上周末上行(xíng)2BP至0.48％（截(jié)至4月(yuè)20日），英(yīng)国10年期(qī)国(guó)债收益率(lǜ)较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债收益(yì)率(lǜ)利差收窄。本周美国10年期(qī)和2年期国债期限利差为-0.60％，较(jiào)上周下(xià)行4BP。美国(guó)AAA级(jí)企业期权(quán)调整利差较上周末(mò)持(chí)平为(wèi)0.55％，美国高收益债(zhài)期(qī)权调(diào)整利差(chà)较上周末上行(xíng)11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球(qiú)股市涨跌分(fēn)化，大宗商(shāng)品价(jià)格普跌

　　全球股市涨跌分(fēn)化(huà)。本周(zhōu)（4月17日至4月(yuè)21日），欧洲股市(shì)普涨(zhǎng)，法(fǎ)国CAC40、英国(guó)富时(shí)100、德国(guó)DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标(biāo)普500、道琼(qióng)斯工业指数、纳斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新(xīn)西兰标普50、日经(jīng)225分别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普(pǔ)200、韩国综(zōng)合指数、上证指数、恒生指数分(fēn)别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商(shāng)品价格普跌。其中(zhōng)，LME铝上(shàng)涨0.71％，其余(yú)大宗(zōng)商品(pǐn)价格普(pǔ)跌。COMEX黄金(jīn)、COMEX白银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐或(huò)将(jiāng)继续

　　4月19日，美联储褐皮(pí)书公(gōng)布(bù)，显(xiǎn)示(shì)近几周美国(guó)经济增长陷入停滞，通胀和招(zhāo)聘(pìn)活动放(fàng)缓，信贷渠道(dào)变窄(zhǎi)。褐皮书称，最近几周美国总体经济活动几乎没有(yǒu)变化，几个辖(xiá)区(qū)指出在(zài)不确定性增加和对流动性的担忧加剧之际，银行收紧了贷(dài)款标准。近期美国总体物价水(shuǐ)平温和(hé)上升，但价格上涨(zhǎng)速度或有所放缓。

　　美联储(chǔ)官员表示为(wèi)应对(duì)高通(tōng)胀，加息步伐或将(jiāng)继(jì)续。4月21日(rì)，美联储哈克称，需要进(jìn)一步收紧政策来应对高通胀(zhàng)，加息结束后(hòu)美联储将需要在一(yī)段时间内维持利率稳定。同日(rì)美联储梅斯特表示，预(yù)计今年货(huò)币政策(cè)将需要进一步进入限制性区(qū)域，终端利率或将高于5％，具(jù)体取决(jué)于经济和金(jīn)融(róng)形(xíng)势的发展。

　　欧(ōu)洲央行货币(bì)政策会议纪要公布，绝大多数委(wěi)员同意将利率上调50个基(jī)点。4月20日公(gōng)布的欧洲央行会议纪要显(xiǎn)示，货币(bì)政策在降低通胀方(fāng)面仍有一段(duàn)路要走，一些委员认为整(zhěng)体(tǐ)而言(yán)通胀(zhàng)风(fēng)险倾(qīng)向(xiàng)于上(shàng)行(xíng)。金融市场紧张局势被视为经济和通胀前景重大不确定性(xìng)的来(lái)源。然而除非(fēi)形势显(xiǎn)著恶化，否则金融(róng)市场的紧张局势不太(tài)可能从根本上改变欧洲央行管理委员会对通胀前景(jǐng)的评估。

　　2.4 海外政(zhèng)策(cè)：欧洲“芯片法(fǎ)案(àn)”落地；美财(cái)长耶伦强调美国(guó)“国家安全”

　　4月18日(rì)，欧洲理事会和欧洲(zhōu)议会通过了一(yī)项(xiàng)临时政治协议，就涉(shè)及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一(yī)致。法案目标是到2030年，欧盟(méng)拟动用430亿(yì)欧元资金提振半导体行业，以将欧盟(méng)占全球半导体制造市场的份(fèn)额从10％提升至至(zhì)少20％；大幅提(tí)升芯片(piàn)制造(zào)工艺，建立欧盟(méng)的半导体供应(yīng)链，并与(yǔ)美国(guó)和亚洲同(tóng)行竞争。

　　4月20日(rì)，美国众议院议长麦卡锡表示(shì)，正在推出一份债务(wù)上限相关立法措施。白宫需要开始就债务上限进行谈判；众议院共和(hé)党希望提高债(zhài)务(wù)上限并削减支出；正(zhèng)在推出一份(fèn)债务上限相关立(lì)法措施；债务(wù)法案将设(shè)法收回(huí)未使用的防疫资金用于日常开支；法案将减少对国税局的(de)拨款，并结束绿(lǜ)色产(chǎn)业补贴(tiē)措施(shī)。

　　4月20日，美国(guó)财(cái)政部(bù)长(zhǎng)耶伦就(jiù)中美关系发表讲话(huà)，表明美国无(wú)意(yì)与中国脱(tuō)钩，但(dàn)未来仍将强调“国家安全”。耶(yé)伦宣称(chēng)，任(rèn)何与(yǔ)中(zhōng)国脱钩的(de)努力都将是“灾难(nán)性的”，美国(guó)寻求与(yǔ)中国建立“建设性和公平的经济关(guān)系”。但(dàn)“当美国利益受(shòu)到威胁时”，美国将坚定地(dì)捍卫国(guó)家安全，即使以牺牲中美关系(xì)为代(dài)价。在(zài)国(guó)际关系(xì)中，耶伦表(biǎo)示(shì)美中(zhōng)两国有(yǒu)必要“坦(tǎn)诚(chéng)讨论棘手问(wèn)题”，比如帮助(zhù)面临债务(wù)问题的新兴市场和发(fā)展中国家(jiā)等。

　　三(sān)、国(guó)内观察(chá)

　　3.1上游(yóu)：原油、铜(tóng)价环比上涨

　　原油价格环比上涨，环(huán)比由负(fù)转(zhuǎn)正(zhèng)。2023年4月以来，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比由负(fù)转正(zhèng)，由上(shàng)月的-4.54％转(zhuǎn)正(zhèng)为本月的10.06％，最新月度均价(jià)为80.75美元/桶。布伦特原油(yóu)价格环比(bǐ)上涨7.14％，环比(bǐ)由负转正，由上月(yuè)的-5.18％转(zhuǎn)正(zhèng)为(wèi)本月的7.14％，最新月(yuè)度均价为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜价、铝价(jià)环比上涨，铜、铝库存同比下降。2023年4月以来，铜价环比(bǐ)上涨0.86％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正(zhèng)，由上(shàng)月(yuè)的-1.33％转正为本月的0.86％，库(kù)存同(tóng)比下降51.71％，降幅(fú)相对(duì)上(shàng)月(yuè)扩(kuò)大(dà)44.13个百分点。铝价环比上涨2.25％，环比由负转正，由(yóu)上(shàng)月的-5.26％转正为本月(yuè)的(de)2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　3.2中(zhōng)游：水泥价(jià)格(gé)指数环比上升(shēng)，螺(luó)纹(wén)钢价格(gé)环比下跌(diē)，库(kù)存同比下降

　　水(shuǐ)泥价格指数环比上升。4月(yuè)以来(lái)，全(quán)国水泥价格指数环(huán)比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百(bǎi)分点。华北、东北(běi)、华东(dōng)、中南(nán)、西(xī)北以及西南(nán)各(gè)区价格指(zhǐ)数环比分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹(wén)钢价格环比下跌，库(kù)存(cún)同(tóng)比(bǐ)下(xià)降，钢(gāng)坯库(kù)存(cún)同比上涨。2023年4月以来，螺纹钢(gāng)价格环比由(yóu)正转负，环比由(yóu)上月的0.96％转(zhuǎn)负(fù)为-4.55％。螺纹钢库存同(tóng)比下降15.42％，跌幅相对上(shàng)月缩窄(zhǎi)3.26个百分(fēn)点(diǎn)。钢坯库存同比上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小157.85个(gè)百分(fēn)点。

　　3.3下游：商品房成交面积(jī)增幅缩(suō)窄，猪价菜(cài)价下跌，水果价(jià)格上涨

　　商品房(fáng)成交面积增幅缩窄。2023年4月以来(lái)，商品房成交面(miàn)积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分(fēn)点。其中，一(yī)线、二线、三线城(chéng)市商品房(fáng)成交(jiāo)面积同(tóng)比分(fēn)别(bié)为：97.11％、59.75％以及(jí)36.2％，同比变动幅度(dù)分(fēn)别为36.86、-6.71以及-117.7个百(bǎi)分点。

　　土地(dì)成交面积跌(diē)幅收窄。2023年4月以来，百城土(tǔ)地(dì)供应面积同比增(zēng)速为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土(tǔ)地成交面积同(tóng)比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地(dì)成交溢价率为5.50％，较(jiào)上月上(shàng)涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果(guǒ)价格上涨。2023年4月以来(lái)，猪肉(ròu)价格(gé)环比下跌5.08％至(zhì)19.54元/公斤，跌幅相对上月扩(kuò)大2.6个百分点。蔬(shū)菜价格环比下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩窄0.55个(gè)百分点。水果价(jià)格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小(xiǎo)4.54个百分(fēn)点。

　　乘用(yòng)车(chē)日(rì)均(jūn)零(líng)售(shòu)销量增幅扩大。4月以(yǐ)来，乘用车日(rì)均零售(shòu)销量同比(bǐ)增加(jiā)17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个百分点。批(pī)发销量(liàng)同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性(xìng)：货(huò)币市场利率趋势(shì)分化，国债(zhài)利率(lǜ)普遍下(xià)行(xíng)

　　货币(bì)市场利(lì)率趋势分(fēn)化，国(guó)债利率普遍下行。2023年4月以来，R001较上月末下行(xíng)36bp至2.29％；R007较上月末(mò)下(xià)行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上(shàng)月末下行12bp至(zhì)2.27％。一年期国债(zhài)利率较上月末下行8bp至2.19％。十年期国债利(lì)率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利(lì)率(lǜ)较上月末下行(xíng)3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策(cè)：发改委强调提(tí)振消费持续回(huí)升的动力；国资委强调着力发(fā)展战(zhàn)略性新兴(xīng)产(chǎn)业

　　4月19日，国家发展改革委举行4月份(fèn)新闻发布会，强调要提振消费(fèi)持续(xù)回升的动力。接下来将重点做好四(sì)方面工作(zuò)：一是，研究(jiū)起草关于恢复(fù)和(hé)扩大消费的(de)政策文件，围(wéi)绕大宗消费、服务(wù)消费(fèi)、农村消费等重点领域；二是，下大(dà)力气稳定(dìng)汽车(chē)消(xiāo)费，大(dà)力(lì)推动新能(néng)源汽车下(xià)乡；三是，会同(tóng)有关方面优化就业、收入分配和(hé)消(xiāo)费全链条良性循环促进机(jī)制；四(sì)是(shì)，研(yán)究制定关于营造放心(xīn)消费环境的(de)政策文件。

　　4月19日，国资委党委(wěi)召开扩大会议，强(qiáng)调(diào)推(tuī)动(dòng)国资央企着力发(fā)展(zhǎn)实体经济特别是战略性新(xīn)兴产业。会议认为(wèi)，要更好推动国资(zī)央(yāng)企在中国式现代化新征(zhēng)程中走在前列(liè)，着力(lì)提升科技自立自强水平(píng)，提升(shēng)自(zì)主创(chuàng)新能力；着力发展实体经济特别是战略性新兴产业，加快推进现(xiàn)代化产(chǎn)业体系建设；抓(zhuā)好新一轮(lún)国(guó)企改革深化提升行动组织(zhī)实施，高水平参与共(gòng)建(jiàn)“一带一路”。

　　4月(yuè)20日，工信部举(jǔ)办(bàn)发布会介绍一季度工业(yè)和信息化发展(zhǎn)状况，表示下(xià)一(yī)步将制定实施重点行业(yè)稳增长(zhǎng)的工作方(fāng)案(àn)。一是营(yíng)造良(liáng)好产业发(fā)展环境，落实落细稳增(zēng)长政策(cè)举措(cuò)，抓实抓细(xì)部省协作、部门协同(tóng)；二是推动出口保稳提质，加大(dà)对制造业(yè)外贸企业的支持力度，配合有关部门(mén)落实好稳外贸政策举措；三是(shì)促进内需加(jiā)快恢复，以高(gāo)质量供给(gěi)促进消费(fèi)；四是持续(xù)增强发展动(dòng)能，加快战略(lüè)性新兴产业的创(chuàng)新发展(zhǎn)。

　　四(sì)、财(cái)经日历(lì)

　　五、风险提示

　　国内经济恢(huī)复力度不及预期(qī)；海外需求超预期回落。

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