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再大的胸躺下都是平的，胸明明很大但为什么一躺下就平了招商宏观：中游装备制造业利润增速明显回升

　　文|招商宏观张静静团队

　　核心观(guān)点(diǎn)

　　事件：2023年5月(yuè)27日，国家统(tǒng)计局发布(bù)4月全国规(guī)模(mó)以上工(gōng)业企业绩效数据。4月份，规模以上(shàng)工业(yè)企业营业收入累(lèi)计同比增(zēng)长0.5％；规模(mó)以(yǐ)上工业企(qǐ)业利润(rùn)累计同比增(zēng)速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月(yuè)份，营业利润累计同比增速降幅小幅收窄，但(dàn)依(yī)然(rán)处于探底(dǐ)爬坡过程(chéng)中(zhōng)。从(cóng)决定企(qǐ)业利润的量、价、成本三因素框架看，我们(men)认为，此轮(lún)工业(yè)企业(yè)利润(rùn)增速由正转负的原因主要源于PPI下行，但本轮工业企业利润累(lèi)计(jì)增速(sù)的(de)下(xià)探幅度之(zhī)深(shēn)和持续时间之长(zhǎng)是PPI下行和其他多(duō)种因素叠加导致(zhì)的：（1）PPI下(xià)行加速(sù)工业企业利润由正转负；（2）主动去库(kù)存时(shí)间偏(piān)长以及费用率偏高严重制约(yuē)工业企业(yè)利(lì)润爬坡(pō)速度。

　　从(cóng)详细拆解数据看：1）与去年同期相比，工业企业经营绩效的(de)增长压力依然较(jiào)大，与3月份相(xiāng)比，产成品存货周转天数和应收账款平均(jūn)回收期进一(yī)步增加。2）分所(suǒ)有制类型来看，外商(shāng)及港澳台商和(hé)私营企(qǐ)业利(lì)润累(lèi)计同比降幅出现收窄(zhǎi)，国有(yǒu)工业企(qǐ)业和股份制企业利润(rùn)累(lèi)计(jì)同比降幅进一步扩大。3）上(shàng)游采选业中非金属(shǔ)矿采选、有色金属矿(kuàng)采选(xuǎn)的利润增速(sù)表现较好，石油和天然气开采等(děng)其他行业的利(lì)润增速降(jiàng)幅依然较(jiào)大；中游原(yuán)材料(liào)加工业和(hé)装备(bèi)制(zhì)造业的(de)利润(rùn)增速出现明显(xiǎn)分(fēn)化，中(zhōng)游(yóu)原材料加工业的利润增速均为负，是整体(tǐ)工业企业利润增速的(de)主要拖(tuō)累(lèi)，中游装备制(zhì)造业(yè)利润增速(sù)回升幅度较大，成为整体(tǐ)工(gōng)业(yè)企业利润(rùn)增(zēng)速(sù)的主要拉(lā)动(dòng)项。在(zài)价格水平、内部需求、外部(bù)需求同(tóng)时(shí)走(zǒu)弱的情况下，下游行业内部的利(lì)润增速(sù)反弹(dàn)乏力。

　　总体而言(yán)，与上个月(yuè)相比，4月份公布的工业企业利润数据已表现出明显的(de)探底爬坡(pō)信号(hào)：一，营业利润累计增(zēng)速爬升的(de)行业进一(yī)步(bù)增多；二，营(yíng)业收入增速由负转正，营业利润增速(sù)降幅收(shōu)窄。

　　往后看，中游装备制造业有望继续(xù)成为拉动工业企业利润增速回(huí)升的(de)主(zhǔ)要(yào)拉动力(lì)。按当月利润增速计(jì)算(suàn)，4月份表现较好的(de)行业主要有：汽(qì)车制造、铁路、船(chuán)舶、航空航天和其他运输设备制造(zào)业、通用(yòng)设备制造业、电气机械及(jí)器(qì)材制造业(yè)、仪器仪表(biǎo)制造业、文教、工美、体(tǐ)育和娱乐用品制造业、橡胶和塑料制品(pǐn)业(yè)、电力(lì)、热力、燃气及水(shuǐ)的(de)生产(chǎn)和(hé)供应(yīng)业电力(lì) 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月(yuè)份，营业利润累(lèi)计同比增速(sù)降幅小幅收窄，但依然处(chù)于(yú)探底(dǐ)爬(pá)坡(pō)过程(chéng)中。从决(jué)定(dìng)企业(yè)利润的量、价、成(chéng)本(běn)三因素框架看，我们认(rèn)为，此轮(lún)工(gōng)业企业利润增速由正转负的原(yuán)因主要(yào)源于PPI下行，但本(běn)轮工业(yè)企业利润(rùn)累计增(zēng)速的(de)下探幅度之深和持续时间之长(zhǎng)是PPI下行和(hé)其(qí)他多种因素(sù)叠(dié)加导致的：（1）PPI下行加(jiā)速工业企(qǐ)业利润由正转负；（2）主动去(qù)库存时(shí)间偏长以及费用率偏高严重制约工业企业利润爬坡速(sù)度。

　　与上个月相比，39个主要细分行业中(zhōng)，有26个(gè)行业的营业利润累计增速出现回升(shēng)，其(qí)他13个(gè)行业的营业利润累(lèi)计增(zēng)速均出(chū)现回(huí)落，其中回落(luò)幅度(dù)较(jiào)大的行业主要是(shì)农(nóng)副食品加工、煤炭(tàn)开(kāi)采和洗选、有色(sè)金属(shǔ)矿采选、造纸及纸制品、纺(fǎng)织(zhī)服(fú)装、服饰等行(xíng)业，回升(shēng)幅度较(jiào)大的行业主要是机械和设备修理、汽(qì)车制造、通用设备制造、橡胶(jiāo)和塑料制品(pǐn)等行业。

　　招商宏观 | 中游装备制造业利润增速(sù)明显回升——4月工业企业利润分析

　　具(jù)体(tǐ)来看：

　　与(yǔ)去年同期(qī)相比，工业企(qǐ)业经(jīng)营绩效(xiào)的增长压力依然(rán)较大，与(yǔ)3月份相比，产成品存货(huò)周转(zhuǎn)天数和应收(shōu)账款平均回收期(qī)进一步增(zēng)加。

　　数(shù)据显示，规模以上工业企(qǐ)业(yè)累计每百元营业收入中的(de)成本(běn)为85.18元（3月为85.04元），同比增加0.88元（环比增加0.09元）。产成品存货周转天数(shù)为20.80天（3月为(wèi)20.60天），同比增(zēng)加1.80天（环比增加0.14天）；应收(shōu)账款平均回(huí)收期为63.10天（3月(yuè)为61.80天(tiān)），同(tóng)比增(zēng)加8.60天（环(huán)比增加(jiā)0.20天(tiān)）。

　　分所有制类型来看，外(wài)商(shāng)及港澳(ào)台商和(hé)私营企业(yè)利润累计同比降幅出现收窄，国有工业企(qǐ)业和股份制企(qǐ)业利润(rùn)累计(jì)同比降(jiàng)幅(fú)进一步(bù)扩大。

　　其(qí)中4月(yuè)国有工业企(qǐ)业利润累计(jì)同比(bǐ)增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外(wài)商及港澳台商利润(rùn)同比再大的胸躺下都是平的，胸明明很大但为什么一躺下就平了增长(zhǎng)-16.2％（3月(yuè)-24.9％，去(qù)年同期-16.2％），私营企业和(hé)股份制企业同比(bǐ)增长(zhǎng)分别为-22.5％（3月(yuè)-23％，去(qù)年(nián)同(tóng)期-0.6％）和(hé)-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选业中非金属矿采选、有色金属(shǔ)矿采选的利(lì)润(rùn)增速(sù)表现(xiàn)较再大的胸躺下都是平的，胸明明很大但为什么一躺下就平了好，石(shí)油和天然气开采(cǎi)等其他行业(yè)的利(lì)润增速降幅依然较大。

　　数据(jù)显示，非(fēi)金属矿采选、有色金属矿(kuàng)采选的增(zēng)速(sù)依然为正，分(fēn)别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开采、煤炭开采(cǎi)和洗选、黑色金属矿(kuàng)采选(xuǎn)业、废物(wù)资(zī)源(yuán)综合利(lì)用的增速(sù)为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游(yóu)原材(cái)料(liào)加工业和装备(bèi)制造(zào)业的利润增(zēng)速出现明显分化。中游原材料加工业的(de)利润增速(sù)均为负，尽管与上个(gè)月相比(bǐ)，利(lì)润增速跌幅普遍收窄(zhǎi)，但依然是整体(tǐ)工业企业利润增速的主要拖累。中游装备(bèi)制造(zào)业利(lì)润增速回(huí)升幅(fú)度较(jiào)大，成为(wèi)整(zhěng)体工业企业利(lì)润增(zēng)速的主(zhǔ)要拉动项。其中通用(yòng)设备制造、铁(tiě)路船(chuán)舶航空航(háng)天、电气机(jī)械及器材(cái)制造、仪器仪表制造(zào)增幅(fú)延续上个(gè)月亮眼趋(qū)势(shì)，得益于国内汽车销售量(liàng)的提升和汽(qì)车产业链(liàn)出口(kǒu)强劲，汽车(chē)制(zhì)造业的(de)利(lì)润增速(sù)降幅由负转正，此外叠加去年(nián)同期基数(shù)较低，汽车制造业当月(yuè)利润增速高达20倍。

　　数(shù)据显示，化学原料(liào)化学制品跌(diē)幅扩大，分别收(shōu)录-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有色金(jīn)属冶炼加工、专用设备(bèi)制造、石(shí)油(yóu)煤(méi)炭及燃(rán)料加工、非金属(shǔ)矿物制品、黑(hēi)色金属冶炼加工、化(huà)学纤(xiān)维(wéi)制造、金属制(zhì)品、计算机(jī)通信(xìn)和电子(zi)设备跌幅(fú)收窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪(yí)器仪表(biǎo)制造、通用设(shè)备制造、铁路船舶航空航天、电气(qì)机(jī)械及器材制造增幅依旧为正，并且增速出现明(míng)显回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月(yuè)7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得(dé)一提的是，汽车制(zhì)造增幅由负转正，录得(dé)2.5％（3月(yuè)-24.2％）。

　　在价格水平(píng)、内部(bù)需求、外部需求同时(shí)走弱(ruò)的情(qíng)况下，下(xià)游行业内部的利润增(zēng)速反弹乏(fá)力，文教工美(měi)体(tǐ)育娱(yú)乐用(yòng)品、食品制造、纺织业、家具制(zhì)造(zào)等(děng)多(duō)个行业的利润增速跌幅放缓，但依然为负；农副食品(pǐn)加工、纺织服装、服饰等多个行(xíng)业的利润跌幅继续扩大。往(wǎng)后看，价格水平(píng)、内(nèi)部需(xū)求、外(wài)部需求转好速度较慢，这(zhè)也意味(wèi)着下游行(xíng)业的利润(rùn)增(zēng)速向上爬坡的(de)节奏大概率偏缓。

　　数据显示，农(nóng)副食品加工、纺织服装、服饰、皮(pí)毛羽和制鞋、造纸及纸制品和医药制造跌幅(fú)扩大，分别录得-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱乐用品、食品制造、纺(fǎng)织业(yè)、家具制造和(hé)印(yìn)刷和记录(lù)媒介(jiè)利润(rùn)降幅(fú)放缓，但持(chí)续维(wéi)持低位(wèi)，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月(yuè)-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡(xiàng)胶和(hé)塑(sù)料制品增速由负(fù)转正，录(lù)得1.4％（3月-9.2％）；烟草(cǎo)制品增速(sù)略有回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮料(liào)和茶制造利润(rùn)增速保持高位，4月(yuè)为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公(gōng)共事(shì)业(yè)中的机械和设备(bèi)修理、电力热力利润增(zēng)速相(xiāng)对较高(gāo)，燃气生产(chǎn)和(hé)供应利润增(zēng)速降幅收窄。其中机(jī)械和设备(bèi)修理利润累(lèi)计增速上升幅度较大，4月收(shōu)录235.7％（前值为(wèi)79.6％），电力热力利(lì)润累计(jì)同比(bǐ)增速收窄(zhǎi)，但仍然保持高(gāo)速增(zēng)长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生产和供应增幅略有(yǒu)上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生产(chǎn)和供应降幅收窄，收(shōu)录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言(yán)，与(yǔ)上(shàng)个月相比，4月份公布(bù)的(de)工业企(qǐ)业(yè)利润数(shù)据已表现出明显的探底(dǐ)爬坡(pō)信(xìn)号(hào)：一，营业(yè)利润累计增速爬升的(de)行业进一(yī)步(bù)增多；二，营业收入增速由(yóu)负(fù)转(zhuǎn)正，营业利润增速降幅(fú)收窄。

　　往后看，中(zhōng)游装备制造业有望继续成为拉(lā)动工业企业利润增速回(huí)升的主要拉动(dòng)力。汽(qì)车制造、铁路(lù)、船舶(bó)、航空航天(tiān)和(hé)其他运输设备(bèi)制造业、通用设备制造业、电气(qì)机械及(jí)器材制造(zào)业(yè)、仪器仪(yí)表制造业、文教(jiào)、工美、体育和娱(yú)乐用品(pǐn)制造(zào)业(yè)、橡胶和塑(sù)料(liào)制品业、电力、热(rè)力、燃(rán)气及水(shuǐ)的生产和供应业(yè) 。

　　正(zhèng)如我们(men)在(zài)《今年工(gōng)业企业利润增(zēng)速(sù)能否(fǒu)转正？》中所言(yán)，当前正处(chù)于第6次工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利润探底阶段（从2000年开(kāi)始计算），如果(guǒ)按(àn)最(zuì)近两(liǎng)次探底历史来演绎(yì)的话，至少还要在负值区间爬坡7-8个月左右(yòu)的时(shí)间，预计工业企业利润增速转(zhuǎn)正最早(zǎo)也需等到四季度。目(mù)前我国仍(réng)面临内(nèi)需增长缓慢和外需疲弱的(de)“弱复(fù)苏”阶段，这直接导致企业的(de)产能利用率持续(xù)下(xià)滑。此外(wài)，叠加营业成本高(gāo)居不下(xià)导致的(de)内部压力(lì)，本轮工业企(qǐ)业利润(rùn)增速反弹(dàn)速度(dù)大概(gài)率(lǜ)较为缓慢(màn)。

　　招(zhāo)商(shāng)宏观 | 中游装(zhuāng)备制(zhì)造(zào)业利(lì)润增(zēng)速明显回升——4月(yuè)工业企业利(lì)润分析