文：天风宏观(guān)宋雪涛/联系(xì)人孙(sūn)永乐

　　4月居民新(xīn)增(zēng)存款-1.2万亿(yì)，同比多减4968亿元(yuán)，这是居民存款在连续(xù)13个月同比多增后，首次回落。

　　在过(guò)去一年多时间里，居民部门积攒了一(yī)大笔超额储蓄(xù)。今(jīn)年(nián)这笔超额储蓄能否顺利(lì)释放对判断经济(jì)和资本市场走势至关重要。这里我们尝试回答(dá)两个(gè)问(wèn)题。一是4月居民存款同(tóng)比多减是不(bù)是(shì)超额储(chǔ)蓄释放的开始？二是(shì)这一趋(qū)势能否延续？

　　对上述问题的回(huí)答取决于存款会受(shòu)到哪些(xiē)因素的(de)影响。一般影响居民存款的(de)主要有这么几(jǐ)种行为：可支(zhī)配收入、消费支出、金融资产(chǎn)相关收支和(hé)房地产相关(guān)收支。

　　收(shōu)入增长、消费减少、金融(róng)资产赎回、购房减少会(huì)推(tuī)动存款增加蘑菇头比较大做起来，女不怕粗短就怕蘑菇头(jiā)；反之，收(shōu)入减(jiǎn)少、消费增加(jiā)、认购金融资产、购房增(zēng)加、提前还贷等则会带动存款回落。

　　2022年居民存款同比(bǐ)多增7.9万亿是居(jū)民少消费、少(shǎo)投(tóu)资、少(shǎo)购(gòu)房的结果（详见《超额储蓄能否转(zhuǎn)化成超额(é)消(xiāo)费》，2022.12.31）。此(cǐ)时虽然(rán)居民收入增速放缓(huǎn)并提前还贷(dài)，但(dàn)因为投(tóu)资、购(gòu)房(fáng)等下滑幅度更大(dà)，所以存款(kuǎn)同比大幅多增(zēng)。

　　2023年一季度居民存款同比多增2.1万亿则是(shì)收入修复和理财(cái)存款化(huà)的结果(guǒ)。

　　一(yī)季度(dù)居民人均可(kě)支配(pèi)收入同(tóng)比增长525元(yuán)，理(lǐ)财存续规模相比于2022年末(mò)下滑2.6万亿(yì)至(zhì)24.2万亿。另外(wài)，受银行办理速度放(fàng)缓等因素(sù)影(yǐng)响，RMBS（个(gè)人住房抵押(yā)贷款支持证(zhèng)券）条件早偿(cháng)率指数(shù) 2 相(xiāng)比于(yú)2022年有所回落(luò)，即居民(mín)提前还(hái)款对存款的拖(tuō)累相(xiāng)比于去年末略有放(fàng)缓(huǎn)。

　　但是，随着(zhe)居民(mín)消费和购房行为修复，其(qí)对存款的支撑(chēng)力度减弱，一季度人均消(xiāo)费支(zhī)出同(tóng)比增加(jiā)345元（低于收入(rù)涨幅）、购房(fáng)支出(chū)同比(bǐ)多增1575亿(yì)元。但因为(wèi)支撑(chēng)因素的(de)规(guī)模(mó)更大(dà)，所以存款(kuǎn)继续回升(shēng)。

　　4月和一季度最核心的不同在(zài)于理财市场的变化(huà)。4月居(jū)民存款(kuǎn)下滑可能的原因一是居(jū)民存款理(lǐ)财(cái)化；二是提前还(hái)贷规模增(zēng)加。因(yīn)为居民收入(rù)和消费数据不(bù)足，暂(zàn)时无法(fǎ)判(pàn)断消费和收入在(zài)4月对(duì)存款的影响(xiǎng)。

　　存款回(huí)流理财是4月存款回落的核心原因，4月理财(cái)存量规模环(huán)比(bǐ)增(zēng)加1.26万亿(yì)至25.5万亿(yì)，结(jié)束(shù)了自去(qù)年10月以来的下行趋势，重(zhòng)回扩张区间。

　　居民增配理财等(děng)资产是理财(cái)风险降低(dī)、收益回升和存款利(lì)率下(xià)滑共同作用的结果。受益于债(zhài)券市场走强，今年(nián)理财市(shì)场表现逐(zhú)步好转(zhuǎn)，理财产品单位(wèi)破净率从2022年12月峰(fēng)值(zhí)的29.2％持续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这(zhè)一时期下滑的存款利率，存(cún)款对居民(mín)的(de)吸(xī)引(yǐn)力逐渐减弱，而理财(cái)对(duì)居民的吸引(yǐn)力则不断增强。

　　从5月理(lǐ)财规(guī)模上看，随着破净率进一步(bù)回落，居(jū)民还在继(jì)续增配理财产品，存款理(lǐ)财化趋势有(yǒu)望(wàng)延续。

　　提前还(hái)贷(dài)规模扩大是存(cún)款(kuǎn)下滑的又一个原(yuán)因。4月早偿(cháng)率月均值相比(bǐ)于(yú)2月(yuè)低点上行4.3个百(bǎi)分点，相比于3月上行1.9个百(bǎi)分点。

　　居民加大提前还(hái)贷(dài)力度一是因为首套房利率还(hái)在(zài)下(xià)降，居民提前(qián)还贷以降低成本(běn)，4月沈阳(yáng)、马鞍山等多地继续降低(dī)首套房(fáng)利率，贝壳(ké)研究院数(shù)据显示百城首(shǒu)套主流房贷(dài)利率平均(jūn)为4.01％，环(huán)比3月继续回落(luò)1个BP。二是政策放松后，1、2月份部(bù)分积压的还贷业务在3、4月份办理，这(zhè)会推动提前(qián)还贷规(guī)模走高。

　　总的来说(shuō)，随(suí)着(zhe)理财市场好转，此前(qián)因居民少消费、少(shǎo)投资(zī)、少买房等积攒(zǎn)下来的(de)超额储蓄已(yǐ)经开始部分回流理(lǐ)财市(shì)场了，且(qiě)5月(yuè)初这一趋势还在延续。

　　往(wǎng)后来看，理财市场和(hé)提前还贷在(zài)后续(xù)几个月里(lǐ)或(huò)继续成为超额(é)存款的主(zhǔ)要流向。

　　五一旅游人(rén)均消费水平未见明(míng)显改善或部(bù)分表明当下(xià)居民(mín)消费意愿依旧偏弱，考(kǎo)虑到超额储蓄的持(chí)有分化且(qiě)并(bìng)非主(zhǔ)要来自(zì)消费(fèi)，后续(xù)超额(é)储蓄对消费(fèi)的支撑力度(dù)依旧偏弱。（详见《超额储蓄能否转化成超额消费(fèi)》，2022.12.3蘑菇头比较大做起来，女不怕粗短就怕蘑菇头1）。同(tóng)时(shí)，蘑菇头比较大做起来，女不怕粗短就怕蘑菇头随着前(qián)期积压的(de)购房需求(qiú)逐渐释放，房地产销(xiāo)售目前已(yǐ)经有走弱迹(jì)象，地产短期或不会成(chéng)为(wèi)超储的主要流向。但是(shì)因为按揭利率存在(zài)明显(xiǎn)利差(chà)，居(jū)民提(tí)前还贷行为或将延续。从这个角度来看，主(zhǔ)要因为少买房(fáng)、少投资而(ér)积(jī)攒下(xià)来(lái)的储蓄(xù)，在理财(cái)市(shì)场环(huán)境好转和(hé)存款利率(lǜ)下滑(huá)的背景下或将继续回流到理财市场。

　　1 存款同比增(zēng)速使用金融机构住(zhù)户存款余额+4月(yuè)新增来进行估(gū)算

　　2早偿率是(shì)指在个人住(zhù)房(fáng)抵押贷款(kuǎn)中债务人提前偿付的(de)金(jīn)额在资(zī)产池(chí)未偿本(běn)金余额(é)的占比

　　风(fēng)险提示

　　地产销售变动超预期(qī)，超额储蓄(xù)释放弱(ruò)于预期，理财市场波动加大

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