《基(jī)金(jīn)经理投资笔记(jì)》宏(hóng)观策略系列

　　把脉经济周期拐点 实现财富(fù)管(guǎn)理升级

　　作者：魏 凤 春（博(bó)士(shì)），创金合信基(jī)金首席(xí)经济学(xué)家

　　　　  罗 水 星（博士），创(chuàng)金合信基金基(jī)金经理

　　我们(men)上期(qī)对(duì)市场(chǎng)的整(zhěng)体观点(diǎn)是大(dà)概率市场处于“战略(lüè)僵(jiāng)持(chí)阶(jiē)段(duàn)的乱(luàn)战”，5月交易机会可能更均(jūn)衡(héng)、但也更脆弱，当前(qián)可能是一个布局(jú)的好(hǎo)阶段，而未必会是收获的阶(jiē)段，投资(zī)者需(xū)要多一点(diǎn)耐心(xīn)。市场可能继(jì)续对(duì)一季报定(dìng)价(jià)，短期(qī)市场的核心矛盾在(zài)于缺(quē)乏特别明显的亮点。同时我们也(yě)提醒大家，虽(suī)然我们看好TMT和中特(tè)估全年的投资(zī)机(jī)会，但是短期游(yóu)戏传媒(méi)和中特估与其(qí)他板块分(fēn)化较(jiào)为(wèi)极(jí)致，也(yě)是(shì)不争的(de)事实，提醒大家这两(liǎng)个(gè)板块短期可能(néng)的风(fēng)险。

　　一、市场的表现：继续定价(jià)国内经济疲(pí)弱修复

　　过去的一周(zhōu)，市场的(de)演(yǎn)绎跟我们的(de)观点大(dà)致(zhì)符合：周一中(zhōng)特估(gū)上(shàng)涨之后连续回调，一季报业绩尚可、同时前期又没有定价充分的火电(diàn)、纺织服(fú)装、新能源(yuán)和(hé)家电等(děng)有一定的(de)超额收益(yì)，但是反弹(dàn)也相对脆弱。国(guó)内外公布的部分(fēn)经济金融数(shù)据传(chuán)递(dì)的信息都没有(yǒu)明确的方(fāng)向(xiàng)性，股市和(hé)债市依然定价国内(nèi)经济疲弱的复苏力(lì)度(dù)，没有(yǒu)在我们上(shàng)一次(cì)对市场(chǎng)的判断(duàn)上提供明显的增量信息。

　　上周申万31个行业(yè)中有7个行业出(chū)现上涨，24个行业(yè)出现(xiàn)下跌。分行业看，公用事业(yè)、煤(méi)炭、汽(qì)车(chē)等行业(yè)表现较好，周涨跌(diē)幅分别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑装饰、传媒、有色金属(shǔ)等行业表(biǎo)现(xiàn)较差，周涨(zhǎng)跌(diē)幅分(fēn)别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估值来看，社(shè)会服务、商贸(mào)零售(shòu)、美容护(hù)理等(děng)行业(yè)处(chù)于历(lì)史高位估值区间，市盈率(lǜ)分位数分(fēn)别为81.82%、81.28%、79.33%；有色(sè)金属、电力设(shè)备、煤(méi)炭等行业处于历史低(dī)位估值区间，市盈率分位数分别为(wèi)0.53%、0.86%、2.63%。估值(zhí)环比上周变化来(lái)看(kàn)，环保、公(gōng)用事(shì)业、汽(qì)车等行业位于前列，市盈率分位数分别提升12.54%、3.98%、3.75%；建(jiàn)筑装饰，食品(pǐn)饮(yǐn)料，传媒等行业(yè)稍显落后，市盈(yíng)率分位数分(fēn)别降(jiàng)低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易情绪来看，纵向（时序(xù)上）拥挤度(dù)观察，银(yín)行、交通运输、非银金融(róng)等(děng)行业(yè)换(huàn)手率位于(yú)一年内高点，换手率分位(wèi)数分(fēn)别为100%、100%、98.1%；农(nóng)林牧渔、美容护理、食品饮料(liào)等行业换手率(lǜ)位于一年内低(dī)点，换手率分(fēn)位(wèi)数分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横向(xiàng)（行业间）拥挤度观(guān)察，银行、非银金融(róng)、传媒等(děng)行业成交额(é)占比位于一(yī)年(nián)内高点，成(chéng)交额占比分位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、基础化工(gōng)、综合(hé)等行业成(chéng)交额(é)占比(bǐ)位于一年内低点，成交额占比分位数均为1.9%。

　　二(èr)、脆弱、均衡(héng)市场(chǎng)的进一步(bù)验证：宏观依据(jù)

　　对市场的(de)定性是(shì)下一步决策的(de)依据(jù)，从宏观证(zhèng)据来(lái)看，市(shì)场(chǎng)是脆弱而均(jūn)衡的：

　　第一，出口不弱，趋势变弱，进(jìn)口(kǒu)验证(zhèng)乏力的外需。

　　中国4月出(chū)口同比上升8.5%，3月为(wèi)同比上升14.8%；4月进口同比下跌(diē)7.9%，3月为同(tóng)比下跌1.4%；4月贸易顺差902.1亿美元(yuán)，3月为881.9亿美元。出口预测可能(néng)是打脸市场预(yù)期(qī)次(cì)数(shù)最多的(de)指标之一，正如每年大家对出口进行展望(wàng)一样，今年年初的(de)出口(kǒu)确实又(yòu)再次超出大家的预期。今年出口(kǒu)的变化，需(xū)要我们审视、理解(jiě)出(chū)口的中期逻辑变化：中国的国家战略在清晰地知道(dào)欧美日韩的战(zhàn)略(lüè)意图之后，在过(guò)去(qù)几年做(zuò)了很多的应对和部署，东盟、一(yī)带一路、上合和广大发展中国家(jiā)逐(zhú)渐被(bèi)更(gèng)充(chōng)分地融入(rù)到中国经(jīng)济圈，成为外需和中国全球战略的(de)重要一环，也需要成为我(wǒ)们日后(hòu)分(fēn)析中的(de)重点之一。

　　分析完中期的逻辑变化(huà)，再回到短期(qī)的现实。4月(yuè)的(de)出口肯定是(shì)不弱的，不过趋势在走弱(ruò)，考虑到全(quán)球经济和金融系统(tǒng)在过(guò)去一段时间的(de)风(fēng)险暴露逐(zhú)渐(jiàn)增(zēng)加，再结合越南(nán)、韩(hán)国这些重要出口国家近(jìn)期的数(shù)据走势(shì)，出口趋势(shì)是在(zài)走弱的，如(rú)果(guǒ)全球经济动能走(zǒu)弱，一带一路和东盟可能也无(wú)法单独把中国出口(kǒu)稳住。与此同时，进口(kǒu)继(jì)续走弱，在经历了(le)年(nián)初复苏(sū)短暂(zàn)的斜(xié)率走陡之后(hòu)，经济的复苏斜率明显趋于平缓，国内外新(xīn)的政策变化(huà)又还没(méi)有看(kàn)到(dào)，当前(qián)市场大逻(luó)辑(jí)是(shì)相对(duì)缺乏的，这是我们觉得市(shì)场脆(cuì)弱而均(jūn)衡(héng)的重要(yào)原因(yīn)。

　　第二，社融信贷(dài)一季度加速放量后(hòu)逐渐回(huí)归正常，居民加杠杆(gān)意愿(yuàn)弱。

　　4月(yuè)新(xīn)增人民(mín)币贷款(kuǎn)0.72万亿，去年同期0.65万亿；新增社融1.22万亿，去年同期0.93万亿；社融增速(sù)10%，前值10%；M2同(tóng)比12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同(tóng)比5.3%，前值5.1%。历(lì)史(shǐ)纵向来看，因为2022年4月本身就是(shì)社(shè)融信贷比较弱的一个(gè)月，所以今年4月的社融信贷看上去比(bǐ)去年(nián)多(duō)，但实(shí)际上是(shì)比较弱的，比疫情(qíng)前的2019、2018年(nián)4月社融都要弱。就今年的节奏来看，一季度(dù)社融信贷提前(qián)发力，所(suǒ)以投放巨大，4月份慢(màn)慢回归正常乃(nǎi)至略(lüè)偏(piān)弱的状态(tài)。

　　居民(mín)的中长(zhǎng)贷在经历了积压需求暂(zàn)时释放之后，再度(dù)回归比较弱(ruò)的态势，居民(mín)中长贷同比比去年萎缩1156亿，这意味着居民可能非但没(méi)有明显增加房(fáng)贷(dài)的意愿(yuàn)，反而在加大还贷的量，这(zhè)与前段时间(jiān)新闻报道的居民提前还房贷现象增加的情况(kuàng)一致。另(lìng)外，根据不完全统计的4月部分(fēn)银(yín)行的(de)理(lǐ)财规模变化，银行理(lǐ)财出(chū)现(xiàn)了(le)明显(xiǎn)的回流，但在权益市(shì)场上(shàng)资金回流并不明显，因此极有可能(néng)流到了低风险低波(bō)动(dòng)的相关(guān)产品上(shàng)。这(zhè)说明(míng)无论是对实物投(tóu)资还是(shì)金融投资，居民部(bù)门(mén)的(de)风险偏好(hǎo)仍有待修复。因此，随着居民部门购(gòu)房欲望下(xià)降之后，整个金融部门(mén)其实并不缺(quē)钱，但大(dà)家都在(zài)等(děng)待权益市场系统(tǒng)性风险偏好抬(tái)升的一(yī)个明确的(de)政策或(huò)者(zhě)基本面信号。

　　第(dì)三，CPI、PPI：弱复苏下低通(tōng)胀，反(fǎn)映的是内(nèi)生(shēng)动(dòng)力偏(piān)弱的预期

　　中国4月CPI同比上涨0.1%，预(yù)期上涨0.4%，前值上涨0.7%；PPI同比下(xià)降(jiàng)3.6%，预期下降3.3%，前值(zhí)下降2.5%，通胀维(wéi)持低位，这反映的是(shì)国内修(xiū)复(fù)动力(lì)偏弱(ruò)，而供应总体充足，进(jìn)而价格维(wéi)持低迷。我们(men)也判(pàn)断在弱修复之(zhī)下，低通胀(zhàng)的特(tè)质(zhì)有望(wàng)延续。

没有港口是永远的停留的寓意是什么 集装箱到港口可以停留多长时间　　结构上看(kàn)，食品价格(gé)继续(xù)回(huí)落。4月CPI食(shí)品价格(gé)同比上涨(没有港口是永远的停留的寓意是什么 集装箱到港口可以停留多长时间zhǎng)0.4%，前(qián)值上涨2.4%，环比下降1%，前值下降(jiàng)1.4%，由于(yú)天气转(zhuǎn)暖，鲜(xiān)菜上市量增加，鲜菜价格同环比(bǐ)大(dà)幅下降(jiàng)，环比下降6.1%，同比(bǐ)下降13.5%，存栏量也相对(duì)充裕，猪肉价格(gé)环比继续下跌3.8%，降幅有所收窄(zhǎi)。核心CPI同(tóng)比上涨0.7%，涨(zhǎng)幅(fú)与上月持平，环(huán)比上(shàng)涨(zhǎng)0.1%。从大(dà)类(lèi)分项(xiàng)来看(kàn)，食品烟酒(jiǔ)、生活用(yòng)品及(jí)服务、交通和通信同比涨(zhǎng)幅(fú)回落；衣着、居住、教育文化和娱(yú)乐涨(zhǎng)幅较上月有(yǒu)所扩大；医疗保健持平，这反映的是(shì)普通消费品的需求修复较弱，而高端、偏服务(wù)项的消费需求率先修(xiū)复。

　　PPI同比(bǐ)继续大(dà)幅回(huí)落，主要受上年同期基(jī)数较高影响，同时全(quán)球库存周(zhōu)期去化，制造业偏弱。生产资(zī)料价格同比下降4.7%，环比(bǐ)下(xià)降0.6%，继(jì)续(xù)回落；生(shēng)活(huó)资料同比上涨0.4%，环比下降0.3%，均较(jiào)弱(ruò)。分行业(yè)来看(kàn)，上(shàng)游(yóu)和中游煤炭(tàn)开(kāi)采、石油和(hé)天(tiān)然(rán)气开采、黑色金(jīn)属采矿(kuàng)、石油、煤炭及其他燃料加工、黑色金(jīn)属冶炼和压延加工业(yè)均(jūn)有较大(dà)拖(tuō)累，电(diàn)力、热力的生产和供应业、纺(fǎng)织服(fú)装服(fú)饰业，非金属矿(kuàng)采选业同比上涨(zhǎng)。

　　通胀(zhàng)连续两个月处在(zài)低位，我们认为(wèi)这反映的是内生(shēng)修(xiū)复动力较弱。季节性因素以及产业周期带来的食(shí)品价(jià)格(gé)下跌和生(shēng)产(chǎn)资料(liào)价格(gé)下跌，带动CPI同比放缓(huǎn)、PPI大幅回落。随(suí)着下半年基(jī)数下降，经济逐步修复(fù)，通胀(zhàng)有望回(huí)升，但我们认为通胀短期内(nèi)也较(jiào)难回(huí)到1%水平之上，投资均(jūn)不需要过(guò)度(dù)考虑“通缩”和“通胀(zhàng)”问题。短(duǎn)期来看，物价(ji没有港口是永远的停留的寓意是什么 集装箱到港口可以停留多长时间à)回(huí)落有(yǒu)助于企业刚性成(chéng)本下降(jiàng)，修复盈利能力(lì)，关注通胀的修复更(gèng)多反映的是需求修复的幅度(dù)。

　　三(sān)、下一步的策(cè)略：反弹概率大(dà)，要保持交(jiāo)易(yì)的灵活性

　　从(cóng)上述(shù)基(jī)本面(miàn)的(de)分析出发，我(wǒ)们仍(réng)然维持“市场乱战(zhàn)，均(jūn)衡且脆弱的交易机会”的判断。从技术面看(kàn)，当前权(quán)益市(shì)场的买入(rù)理由(yóu)是大盘(pán)指数再度接(jiē)近前期低位(wèi)，这(zhè)为我们提供了布局机会，交易的(de)反弹概率在(zài)加(jiā)大。从(cóng)策(cè)略角度(dù)看，投资者需要(yào)高度重视(shì)交易的灵(líng)活性。策略的(de)整体包(bāo)括趋势、结构与(yǔ)节奏，反弹(dàn)带(dài)来(lái)的是(shì)节奏的变化，不是趋势和结构的变化。

　　哪些板(bǎn)块(kuài)反弹机会较大呢？创(chuàng)金合信基金宏观策略配置团队观察各(gè)家分(fēn)析师对申(shēn)万各(gè)行业(yè)2023年归母(mǔ)净利润的(de)预(yù)测，可以作为参考。如果让反弹更扎实一(yī)些，预期(qī)业绩(jì)变(biàn)化是一(yī)个相对可靠的数(shù)据。

　　环比上周来看，市场对公(gōng)用(yòng)事业、石油石化、房地产等行(xíng)业基本面较为乐观，预(yù)计2023年(nián)净(jìng)利润分(fēn)别变化2.01%、0.59%、0.34%；市(shì)场对汽车、农林牧(mù)渔、钢铁等行业基本面预期有所调(diào)整(zhěng)，预计2023年净(jìng)利润分(fēn)别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创金合(hé)信基金首(shǒu)席经济(jì)学家，投委会(huì)委员兼秘书(shū)长，宏观(guān)策略配置部(bù)总监，兼任(rèn)MOMFOF投研总部(bù)总监，南开大学(xué)经济(jì)学(xué)博(bó)士，清华大(dà)学管(guǎn)理科学与工(gōng)程博士后(hòu)。学术研(yán)究与(yǔ)教(jiào)学(xué)以及宏(hóng)观经济走势、金融产品分析等实务领(lǐng)域经验丰富、成果卓著。从业23年以来，一直致力于在周期波动的框架(jià)内运用财(cái)政(zhèng)的视角(jiǎo)解构(gòu)宏观(guān)经(jīng)济的运行，将中(zhōng)国经济(jì)看作一份资产，通过资本资产定(dìng)价的方(fāng)式来确定其价(jià)值与风险。

　　罗水星博士，创金合信基金经(jīng)理、首席(xí)宏观分析师，2022年(nián)2月(yuè)加入创金合信基金(jīn)。此前履职博时基金，负责宏观策略、宏观政策、大(dà)类资产配置与择时研究。武(wǔ)汉大学学士，上海财(cái)经大(dà)学(xué)经济学(xué)硕士、博士，中(zhōng)国社科院经济学博士后(hòu)，学术(shù)论(lùn)文多发表于(yú)国际SSCI英文核心经济(jì)学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 没有港口是永远的停留的寓意是什么 集装箱到港口可以停留多长时间