来(lái)源(yuán)：高瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本周(zhōu)聚(jù)焦：

　　一季度，国内经济回暖(nuǎn)主要(yào)缘于(yú)疫后复苏红利(lì)驱动(dòng)，表现(xiàn)为生产恢复推(tuī)动出口形(xíng)势(shì)好转，出行需求释放催化(huà)下游消费回暖。从行(xíng)业表现(xiàn)看(kàn)，制造业从去年四季度的“量(liàng)价齐跌”转(zhuǎn)向“量升(shēng)价跌”，企业或从主(zhǔ)动去库转向被动去库(kù)。从景(jǐng)气度边际表现看，下(xià)游消费制造>；中游装备(bèi)制造>；上游(yóu)原材料加工；服务(wù)业中，交通(tōng)运(yùn)输、住宿餐饮、房地(dì)产等线下(xià)活动回暖，但距离(lí)疫情前仍有一定差距。

　　向前看，考(kǎo)虑到(dào)疫后经济脉冲式修复(fù)放缓(huǎn)、海(hǎi)外总需求回落(luò)预期逐步兑现，消费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业升级将成为(wèi)推动下一(yī)阶段国内(nèi)经(jīng)济复苏的主线。

　　制造业、服务业是驱动(dòng)一季度(dù)经济复苏的(de)主因

　　从一季度GDP表现看，制造业，交通运输、房(fáng)地产(chǎn)等行业景(jǐng)气(qì)度(dù)明显提升，而建筑业景气(qì)度回落，与(yǔ)年初出口数据好转、服务消费(fèi)快(kuài)速恢复、房(fáng)地产(chǎn)销售回(huí)暖而投资(zī)疲弱的特点相一致。

　　从(cóng)制(zhì)造业内(nèi)部来看，今(jīn)年3月，制(zhì)造(zào)业各行业景气度普遍回暖，多数从去(qù)年12月的“量价齐跌”转入(rù)“量(liàng)升价(jià)跌”，指向经济复苏(sū)初期(qī)，供给端(duān)修复(fù)好于需求端，行业整体去(qù)库进程尚未结束(shù)。从行业景气度边(biān)际改善情况来看(kàn)，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工(gōng)，煤(méi)炭行业景气度表现(xiàn)为高位放缓。

　　下游消费制(zhì)造行业中(zhōng)，与出行、地产后周期(qī)相关的(de)酒饮(yǐn)料茶、纺(fǎng)织服(fú)装、文(wén)教娱、烟草、家具制(zhì)造行业(yè)景气度较高，部分行业表现为“量价齐升(shēng)”。

　　中(zhōng)游装备制造(zào)业(yè)行(xíng)业景气度居中，表现为“量(liàng)升(shēng)价跌”。从“量”维度(dù)看，电气机械、专用设(shè)备(bèi)、运输设备>；；；汽车制造、金属(shǔ)制品(pǐn)>；；；通用设备(bèi)、电子设(shè)备。

　　上游(yóu)原材(cái)料加工行业景(jǐng)气度改善(shàn)幅度最弱(ruò)，由于(yú)行业库(kù)存水平(píng)偏高，多(duō)数行(xíng)业仍然受到(dào)价格下跌的困扰，表现为“量升价跌”。从“量”维(wéi)度看，有色金属>；；；黑色金(jīn)属、非金属矿物>；；；石(shí)油石化行业。

　　消(xiāo)费回暖和产(chǎn)业升级或(huò)是推动下一阶(jiē)段经济(jì)复苏的主线(xiàn)

　　一(yī)季度，国(guó)内经济复苏主(zhǔ)要受(shòu)益于疫后复苏红利驱动。需求方(fāng)面，出行类消(xiāo)费快速复苏(sū)，前期(qī)积压的购房、服(fú)务消费需求(qiú)得以释放(fàng)；供给方(fāng)面，国(guó)内复工复产加(jiā)快推进(jìn)，生产端快速恢(huī)复，是推(tuī)动年初出口数据好(hǎo)转的重(zhòng)要原因。

　　进入3月，经济(jì)复苏节奏有所放缓，指向疫(yì)后复苏红(hóng)利驱动边际转弱，随着未来海外总需求(qiú)回落的预期逐(zhú)步(bù)兑(duì)现，后(hòu)续(xù)驱动(dòng)国内经(jīng)济增长的线(xiàn)索，大(dà)概率(lǜ)来自于消费回暖(nuǎn)和产业升级两条(tiáo)主线。

　　一是，一季(jì)度居民收入向上修复，消费倾向(xiàng)明显回升，已经高于2020-2022年疫(yì)情期间水平(píng)，同时信贷数据(jù)指向(xiàng)居民“去杠杆”势头缓和(hé)，未(wèi)来(lái)消费回(huí)暖的确定性进一步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等服(fú)务消(xiāo)费有望持(chí)续修复(fù)，家电(diàn)、家具(jù)、纺(fǎng)服等与(yǔ)出行及地产(chǎn)后周期相关的可选消费也有望进一(yī)步回暖。

　　二是，产业(yè)升级路径驱动下，汽车和“新(xīn)三样(yàng)”产(chǎn)品出口优势增强，有望维(wéi)持出(chū)口韧(rèn)性；随着下游(yóu)消费(fèi)稳步修(xiū)复(fù)、二季度PPI同(tóng)比触底回升，制造业企业(yè)盈(yíng)利(lì)有望向(xiàng)上修复，企(qǐ)业将从(cóng)主动去库逐步转向被动去库(kù)、主动补库，设备投资需求(qiú)有(yǒu)望改善(shàn)，推动中游装备制(zhì)造景气度(dù)维持高位。

　　风险提示(shì)：国内(nèi)经济恢复力度不及预期(qī)；海外需求超(chāo)预期回落。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本周聚焦：疫后经济复(fù)苏有哪些结构性(xìng)特(tè)征？

　　1.1 制造业、服务业是(shì)驱动一季(jì)度经(jīng)济复苏(sū)的(de)主因

　　一季度我国GDP总(zǒng)量实(shí)现超预期(qī)增(zēng)长，指向疫(yì)后复苏(sū)背(bèi)景下，国内经济(jì)企稳回升。但不同(tóng)于海(hǎi)外国家疫后复苏的规律(lǜ)，本(běn)轮国内(nèi)疫(yì)后复苏发生(shēng)在外需(xū)回落、国内(nèi)经济(jì)转向高质量发展、居民(mín)前期“去杠杆”的(de)过程(chéng)中，因此驱动(dòng)疫后经济复苏的力量并不均衡，行业(yè)分化特征明(míng)显。因此，我们重点从行(xíng)业层(céng)面，观测(cè)当前各(gè)行业景气度(dù)水平。

　　从GDP不(bù)变价观测各行业表现来看，今年一季度制造(zào)业(yè)、交通运输业(yè)、房地产业景气度明显提升，而建筑(zhù)业景气(qì)度回落，与年初出口数据(jù)好(hǎo)转、服务消(xiāo)费快速恢(huī)复、房地产销售回暖而投资疲弱的情(qíng)况相一致。

　　我们以(yǐ)2019年为(wèi)基期计算各年份的(de)复合增速，观(guān)察各行业增加值变化。

　　今年一季度第一产业增加(jiā)值增速为3.6％，低(dī)于去年四季度(dù)的4.9％，但仍(réng)高于2019年(nián)、2020年全年增速，与近年来加快建设农业强国，推进(jìn)农业农村(cūn)现代化的目(mù)标(biāo)有关。

　　今(jīn)年(nián)一季度第二产业增加值增(zēng)速升至5.4％，高于去(qù)年(nián)四季度的4.4％。其中，制造业(yè)迎(yíng)来较快复苏(sū)，增加值增速提升至(zhì)5.9％，高于去年四季(jì)度的4.7％，但低于(yú)2021年全(quán)年增速(sù)，与(yǔ)去年下(xià)半年之后外(wài)需(xū)转弱、居民商品消费恢复偏慢有关。而建(jiàn)筑业(yè)景(jǐng)气度明显回落，增加值增速回(huí)落至(zhì)1.9％，低于去年四季度(dù)的3.1％，主要受房地(dì)产新开工(gōng)拖累。

　　今(jīn)年一季度(dù)第三产业增加值增速小(xiǎo)幅(fú)升至4.7％，略(lüè)高于去年四季度(dù)的4.6％，但(dàn)相较疫情前仍存在产出缺口。其中，受益于居民(mín)出行(女生说喜欢独处是什么意思，一个人独处是什么意思xíng)活动恢复，交通运输、仓储和邮政业增加值增速明(míng)显提升，自去年(nián)四季度的3.4％升(shēng)至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住宿和餐(cān)饮业增加(jiā)值增速小(xiǎo)幅回升(shēng)，尽管高于疫情三年(nián)来(lái)的平(píng)均增速，但绝对水平不及2019年，指向供给水平恢(huī)复较慢(màn)。而受益于新房(fáng)和二手房销售回暖，今(jīn)年一(yī)季度房地(dì)产业增(zēng)加值增(zēng)速回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领域复苏分化，中(zhōng)下游改善(shàn)幅(fú)度(dù)好(hǎo)于上(shàng)游

　　对(duì)于行业景(jǐng)气(qì)度的观测，我们采用(yòng)量(liàng)（各(gè)行业工业增(zēng)加值增(zēng)速）与价(jià)格（各行业工业品价格增速(sù)）分(fēn)别作为供需的衡量指(zhǐ)标。主要选取(qǔ)28个主要行(xíng)业(yè)自2019年以来的(de)月(yuè)度数据(jù)，首先将各行业增加值增速调整为(wèi)以2019年(nián)为基期的(de)复合增速，其次计算2019年-2023年3月，每(měi)月的增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速和(hé)PPI增速的分(fēn)位(wèi)数水平，通过对(duì)比2022年(nián)12月和2023年(nián)3月的分(fēn)位数水平，捕(bǔ)捉其边(biān)际变化(huà)。

　　今年3月，制(zhì)造(zào)业(yè)各行业(yè)景气度出现普遍回暖，多数从去年(nián)12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指(zhǐ)向经济(jì)复(fù)苏初期，供给端修复好于(yú)需求端(duān)，行业整体去库进(jìn)程尚未结束。从行业(yè)景气度边际改善情况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造(zào)>；；；上(shàng)游原材料加工，煤炭行业景气度(dù)呈(chéng)现(xiàn)高位放缓情(qíng)况(kuàng)。

　　下游消费(fèi)制造行(xíng)业中，与出行、地产后周期(qī)相关的(de)行业景气度最高，部分行业步入“量价齐升”阶段。今(jīn)年3月，与(yǔ)居民外出消费相关的(de)，酒(jiǔ)饮料茶(chá)、纺(fǎng)织服(fú)装、文教娱乐的(de)量价分位数水平均(jūn)处(chù)在(zài)高(gāo)景气度区间(jiān)，烟草、家具制(zhì)造行业(yè)也呈现(xiàn)“量价齐升”的特征；食品制造景(jǐng)气度(dù)有所回落，农副加工(gōng)行(xíng)业表现为“量价齐跌”，食品制造行业表(biǎo)现为“量升价跌”，二者价格(gé)下(xià)跌主(zhǔ)要与高(gāo)库存(cún)水平有(yǒu)关，今年2月，库存同(tóng)比均(jūn)处(chù)在(zài)2016年以来(lái)90％以上(shàng)分(fēn)位(wèi)数水平；而随着防疫(yì)需求的降温，医(yī)药制造业景(jǐng)气度有所回(huí)落，表现为“量跌价平(píng)”。

　　中游(yóu)装备制造(zào)业行业景气(qì)度居中(zhōng)，均(jūn)表现为“量升价跌”。一方面与(yǔ)原材料成本下跌有关，另(lìng)一方(fāng)面，也与(yǔ)年初外需表现(xiàn)好于内需，部分(fēn)行业仍在去库进(jìn)程有(yǒu)关。其中，电(diàn)气机械、专用设备、运输设(shè)备工业增(zēng)加(jiā)值增速(sù)改善幅度最(zuì)大，受(shòu)益于(yú)国内产(chǎn)业升级、出口优势带来的韧(rèn)性驱(qū)动；其(qí)次(cì)是汽车制造、金属制品(pǐn)，改善幅度最弱(ruò)的是通用(yòng)设备(bèi)、电子设备，与房地产新(xīn)开工强(qiáng)度(dù)较弱、消费电子行业周(zhōu)期性(xìng)走弱(ruò)有关。

　　上游原材(cái)料(liào)加(jiā)工行业景(jǐng)气(qì)度改善幅度偏(piān)弱，由于行业库存水平(píng)偏(piān)高(gāo)，多(duō)数行业仍受制于价(jià)格(gé)下跌(diē)的困扰，表(biǎo)现为(wèi)“量升价(jià)跌”。其中，有色金(jīn)属行(xíng)业(yè)生产端改善(shàn)幅(fú)度最大(dà)，3月增(zēng)加值(zhí)增(zēng)速(sù)位于2019年以(yǐ)来70％分(fēn)位数(shù)水平，但受全球大宗商(shāng)品下行周(zhōu)期影响，价格依旧承压；随着(zhe)年初(chū)建筑业施工回暖，相关(guān)的黑色金(jīn)属、非(fēi)金属(shǔ)制品景气度提升，但由于库存水平(píng)偏高，价格仍处在下(xià)跌区间(jiān)，拖(tuō)累整体盈利水平；石(shí)化链(liàn)条行业生产水平普遍(biàn)回暖，但分位数水平仍处在(zài)50％以下的景气(qì)度偏低(dī)区间(jiān)，今年由于能源危机缓解，产品价格相较去年同期(qī)也出(chū)现普(pǔ)遍下跌(diē)。

　　煤炭开采(cǎi)景气度仍处在高(gāo)位，但出现边际放缓，生(shēng)产及(jí)价格(gé)水(shuǐ)平同步(bù)回落。这与去年(nián)以来(lái)行业(yè)产能(néng)持(chí)续扩张有(yǒu)关，今年2月，煤炭开采产(chǎn)成品库存同比处在2016年以来94％分位(wèi)数水平。

　　1.3 消费(fèi)回暖和产业升级(jí)或是推(tuī)动下一阶段经济复苏的主(zhǔ)线(xiàn)

　　一季度，国内经(jīng)济复苏主(zhǔ)要(yào)受(shòu)益于(yú)疫后复苏红利。一方面，消费场景恢复后(hòu)，出行(xíng)类(lèi)消费快速复(fù)苏，前期积(jī)压的购房、服务性需求(qiú)得以(yǐ)释放；另一方面(miàn)，国内复工复(fù)产加快推进，保(bǎo)证(zhèng)供给端的快速恢复，是推动年初出口(kǒu)数据好转的重要原(yuán)因。

　　进入3月(yuè)，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后(hòu)红利(lì)释放效(xiào)果转弱，随着未(wèi)来海外(wài)总需求(qiú)回落的预期(qī)逐步(bù)兑现，后续驱动(dòng)国内经济增长的线(xiàn)索，大概率来自(zì)于消费回暖和产(chǎn)业升级(jí)两条主线。

　　一是，随着居民收入提升(shēng)和消费意愿改善，未来消费回(huí)暖的确定(dìng)性进(jìn)一步(bù)增强，交通、住(zhù)宿、餐饮(yǐn)、娱乐(lè)等(děng)服务(wù)消(xiāo)费，以及(jí)家(jiā)电、家具、纺服等可(kě)选消费景气度均有望提升。

　　从一季(jì)度居民(mín)收入和(hé)消费(fèi)数据(jù)看，居民收入增速提升(shēng)，消费倾(qīng)向开始回(huí)升，已经高于(yú)2020-2022年，但(dàn)尚未修复至疫情前(qián)水(shuǐ)平。以2019年为(wèi)基期的复合增速看，今(jīn)年一季度，全国居民人均可支(zhī)配收(shōu)入增速提升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民人均(jūn)消费支出增(zēng)速提升至5.0％，高(gāo)于去(qù)年四(sì)季(jì)度(dù)的3.0％。一季度居民平(píng)均消费倾向(xiàng)为62.0％，已(yǐ)经(jīng)高于2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但距离2019年(nián)同期(qī)的65.2％仍(réng)有一(yī)定差距(jù)。未来(lái)随着服务(wù)业恢复持续向好，有望带动相关就业(yè)岗位加快恢复，进一步(bù)提振居民消费(fèi)意愿。

　　从居(jū)民存贷款(kuǎn)数(shù)据看，居民储(chǔ)蓄意(yì)愿有所减弱，消费(fèi)和投资信心正在(zài)筑(zhù)底。今(jīn)年以(yǐ)来，居民储蓄意愿有所减(jiǎn)弱，“去杠杆”势头缓和。从(cóng)存(cún)款(kuǎn)数(shù)据看，3月居民(mín)新增存款同比增量降(jiàng)至2051亿(yì)元，低(dī)于1-2月9375亿元的(de)同(tóng)比增量均值，也低于2022年6617亿元的月均同比(bǐ)增(zēng)量。从贷款数(shù)据看，3月居民部门新增净融资同(tóng)比多增(zēng)4859亿元(yuán)，其中，短期信贷同比(bǐ)多增2246亿(yì)元，中长期信贷(dài)同比多增2613亿元。居(jū)民部门新增(zēng)净(jìng)融资连续2个月(yuè)维(wéi)持同(tóng)比(bǐ)扩张(zhāng)，指向居民预期可能正(zhèng)在(zài)筑底，“去杠杆”势头开始放缓。今年第一季(jì)度城镇储(chǔ)户问卷(juǎn)调查结果显(xiǎn)示，倾向于(yú)“更多储蓄”的居(jū)民占(zhàn)58.0％，比上季(jì)度(dù)减少3.8个百分点；倾(qīng)向(xiàng)于“更多消(xiāo)费”和“更(gèng)多投资”的居(jū)民分别占23.2％和18.8％，均分(fēn)别高于上(shàng)季度的22.8％、15.5％，同样也指向居(jū)民储蓄意愿降低(dī)、消(xiāo)费和(hé)投资意愿提升。

　　二是，产(chǎn)业升级路(lù)径驱动下，汽车和“新(xīn)三样”产品(pǐn)出口优势(shì)增(zēng)强(qiáng)，以及相关行业设备投资更新(xīn)，有(yǒu)望(wàng)推动中游装(zhuāng)备(bèi)制造景气度维持高位。

　　一方面，今年一季度国内出口数据(jù)回暖，除与(yǔ)欧(ōu)美供需(xū)缺口短期(qī)走(zǒu)阔、国内复工复产加快推进外，也受益(yì)于(yú)RCEP政策红利持(chí)续释(shì)放，以及汽车和“新三样”产品(pǐn)出口优势增强。今年在海外总需求回落背景下(xià)，我国与RCEP国家贸(mào)易往来加(jiā)强、以及新(xīn)能源(yuán)产品(pǐn)优势强化，有(yǒu)望维持装备制造领域出口韧性。

　　另一方面，企(qǐ)业(yè)盈利(lì)下滑(huá)和库(kù)存高位，对(duì)制造业(yè)投资扩(kuò)产(chǎn)造成一(yī)定(dìng)压(yā)力。但随着下(xià)游消(xiāo)费稳步修(xiū)复、二季度PPI同比(bǐ)触底回升，制造业企业盈(yíng)利有望向上(shàng)修复(fù)。目前看，电气机械等装备制造业去库(kù)进程已(yǐ)进(jìn)入下半(bàn)场，今(jīn)年1-2月专用设备、通用(yòng)设备(bèi)产(chǎn)成品库存增速呈现触底(dǐ)反弹(dàn)。随着(zhe)需求回暖、盈利修复(fù)，企(qǐ)业(yè)将从主动去库逐步转(zhuǎn)向被动(dòng)去(qù)库、主动补库(kù)，设备投(tóu)资需求将随之提升。

　　二、海外观察(chá)

　　2.1金融与流(liú)动性数据：各国国债收(shōu)益率(lǜ)多数(shù)上(shàng)行

　　美(měi)国(guó)10年期国债收益率(lǜ)上(shàng)行。本(běn)周（截至4月(yuè)21日）美国10年期国(guó)债收(shōu)益率3.57％，较(jiào)上周末上行5BP，其中通(tōng)胀预(yù)期较上周(zhōu)下行2BP，实(shí)际(jì)收益率1.29％，较(jiào)上周末上升7BP。法国10年期国债收益率较上周末上行5BP至2.99％，德(dé)国10年期国债收益率较上(shàng)周末(mò)上行7BP至2.44％，日本10年期国债收益率较上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期国债收(shōu)益率较(jiào)上周末上行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债收(shōu)益率利差收窄。本周(zhōu)美国10年(nián)期(qī)和2年期国债(zhài)期限利差(chà)为-0.60％，较上(shàng)周下行4BP。美国AAA级(jí)企业期权(quán)调整利差较上周(zhōu)末持平(píng)为0.55％，美国高收益(yì)债期权调整(zhěng)利差较上周末(mò)上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市场(chǎng)：全球股市涨跌分(fēn)化，大宗(zōng)商品价格普跌(diē)

　　全球股市涨跌分化。本(běn)周（4月17日(rì)至4月21日），欧洲股市(shì)普涨，法国(guó女生说喜欢独处是什么意思，一个人独处是什么意思)CAC40、英(yīng)国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下(xià)跌0.45％。美股全线(xiàn)下(xià)跌(diē)，标普500、道琼(qióng)斯(sī)工业(yè)指数、纳斯(sī)达(dá)克指数分别下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新西(xī)兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普(pǔ)200、韩(hán)国综合指数(shù)、上(shàng)证(zhèng)指数、恒(héng)生(shēng)指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价(jià)格普跌(diē)。其中，LME铝上(shàng)涨0.71％，其(qí)余大宗商(shāng)品价格(gé)普跌。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察：美欧加息步伐或将继(jì)续

　　4月19日，美联(lián)储褐皮书(shū)公布，显示(shì)近几周美国(guó)经(jīng)济增(zēng)长陷入停滞，通胀(zhàng)和招(zhāo)聘活(huó)动(dòng)放(fàng)缓(huǎn)，信贷渠道变窄。褐皮书(shū)称，最近几(jǐ)周美(měi)国总体经济活动几乎(hū)没有变化，几个(gè)辖区指出在(zài)不确(què)定性增加和对(duì)流(liú)动性的担忧加剧之(zhī)际，银行收紧(jǐn)了贷(dài)款标准。近期美国(guó)总体物(wù)价水平温和上升(shēng)，但价格上涨速度或有(yǒu)所放缓。

　　美(měi)联储官员表(biǎo)示为应对高通胀，加息步伐或将(jiāng)继续。4月21日(rì)，美联储哈克称(chēng)，需要进一步收(shōu)紧政(zhèng)策来应对高通胀(zhàng)，加息(xī)结束后(hòu)美联储将需要在一段时间内维(wéi)持利率(lǜ)稳定。同(tóng)日美联储梅斯特表示，预计今(jīn)年(nián)货币政策(cè)将(jiāng)需要进一步进入限制性区(qū)域，终(zhōng)端利率或将高于5％，具体取决于(yú)经(jīng)济(jì)和金融形(xíng)势的发展。

　　欧(ōu)洲(zhōu)央行货币(bì)政(zhèng)策(cè)会(huì)议纪要(yào)公布，绝(jué)大多数委(wěi)员同(tóng)意将利率上调50个基(jī)点。4月20日公布的欧(ōu)洲央行会议纪要显示，货币政策在降低通胀(zhàng)方(fāng)面仍(réng)有一段路要(yào)走(zǒu)，一些委员(yuán)认(rèn)为(wèi)整体而言(yán)通(tōng)胀(zhàng)风险倾向于上行(xíng)。金(jīn)融市(shì)场紧张局势被视为经济和通(tōng)胀前景重大不(bù)确定性的来源。然而除(chú)非形势显著(zhù)恶化(huà)，否则金融市场(chǎng)的紧张局势不太可能从根本上改变欧(ōu)洲央行管(guǎn)理委(wěi)员会对通胀前景(jǐng)的评估(gū)。

　　2.4 海外政策：欧洲(zhōu)“芯(xīn)片法案(àn)”落地；美财长耶(yé)伦强调(diào)美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事(shì)会和欧洲(zhōu)议会通过了一项临时政治协(xié)议，就涉及430亿欧元补贴的(de)《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本达成一(yī)致。法案目(mù)标是到2030年，欧盟(méng)拟动用430亿欧元资金提振半导体行业，以(yǐ)将欧盟(méng)占全球(qiú)半导(dǎo)体制造市(shì)场的份额从10％提(tí)升(shēng)至至少20％；大(dà)幅提升芯片制造工艺(yì)，建立欧盟的(de)半导体供应链(liàn)，并与美国和亚洲同(tóng)行竞争。

　　4月20日，美国众议院议(yì)长麦卡锡表示(shì)，正(zhèng)在推出一份债务上限(xiàn)相(xiāng)关立法措施。白宫需要开(kāi)始就(jiù)债务上限进行(xíng)谈(tán)判；众(zhòng)议院共和(hé)党希望提高(gāo)债务上限并削减支出；正(zhèng)在推(tuī)出一份(fèn)债务上限相关立法措施；债务法案(àn)将设法收回未使(shǐ)用的防疫资金用于日(rì)常(cháng)开支；法案将减(jiǎn)少(shǎo)对(duì)国(guó)税局的拨款(kuǎn)，并结束绿色产业(yè)补贴措施。

　　4月20日，美国(guó)财(cái)政(zhèng)部长耶伦就中美关系发表讲话(huà)，表明美国无意与(yǔ)中国脱(tuō)钩，但未(wèi)来仍将强调“国家安全(quán)”。耶伦(lún)宣称，任何与中国(guó)脱钩的努力都将是“灾难性的(de)”，美(měi)国寻求(qiú)与中国建立“建设性和公平的(de)经济关系”。但“当美国利益(yì)受到威胁时”，美国将坚定(dìng)地捍卫(wèi)国家安全，即使以牺牲(shēng)中美关(guān)系为(wèi)代价(jià)。在国际关系(xì)中，耶伦表示美中两国有(yǒu)必要“坦诚讨论棘手问题”，比(bǐ)如帮助面临债务问(wèn)题(tí)的新(xīn)兴(xīng)市场(chǎng)和发展中国家等(děng)。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原(yuán)油、铜价环比上涨(zhǎng)

　　原油价格环比上涨(zhǎng)，环(huán)比由负转(zhuǎn)正。2023年4月以来，WTI原油价格(gé)环(huán)比(bǐ)上(shàng)涨10.06％，环比由负转正，由上月(yuè)的-4.54％转正为本月的10.06％，最(zuì)新(xīn)月度均价为80.75美元/桶。布(bù)伦特原油价格环(huán)比上涨7.14％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正，由上月的(de)-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝(lǚ)价(jià)环比(bǐ)上(shàng)涨，铜、铝库存同比(bǐ)下(xià)降。2023年(nián)4月以来，铜价环(huán)比上(shàng)涨0.86％，环比由负转(zhuǎn)正，由上(shàng)月的-1.33％转(zhuǎn)正为本月的0.86％，库存同比(bǐ)下(xià)降51.71％，降幅相对上月扩大(dà)44.13个(gè)百分点(diǎn)。铝价环比上涨(zhǎng)2.25％，环比由负(fù)转正，由上月的-5.26％转正为本月的(de)2.25％，库存同(tóng)比下降10.57％，降幅缩(suō)窄15.36个百分点。

　　3.2中(zhōng)游：水(shuǐ)泥价格指数环(huán)比上升，螺纹钢价(jià)格环比(bǐ)下跌，库存同比下降(jiàng)

　　水泥价格指数环比上(shàng)升。4月(yuè)以来，全国水泥价格指数环比上涨2.27％，增幅缩(suō)小0.92个百分点。华北、东(dōng)北、华东、中南、西北以及西南各区价格指(zhǐ)数环比分(fēn)别(bié)为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹钢价格(gé)环比下跌，库存同比下降，钢坯库存(cún)同比(bǐ)上涨。2023年4月以来(lái)，螺纹钢(gāng)价格环(huán)比由正转负，环比(bǐ)由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。钢坯(pī)库存(cún)同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下游：商品房(fáng)成交(jiāo)面积(jī)增幅缩窄，猪(zhū)价菜价下跌，水果价格上(shàng)涨

　　商品房成(chéng)交面积增幅(fú)缩窄。2023年4月以(yǐ)来，商品(pǐn)房成交面(miàn)积上(shàng)涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点(diǎn)。其中，一线、二线、三线城市商品房成交(jiāo)面积同比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅(fú)度分别(bié)为(wèi)36.86、-6.71以及(jí)-117.7个(gè)百分(fēn)点(diǎn)。

　　土地成交面积跌(diē)幅(fú)收窄。2023年4月(yuè)以来(lái)，百城土地供应面积同比增(zēng)速为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土(tǔ)地(dì)成交面积(jī)同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地(dì)成(chéng)交溢价率(lǜ)为5.50％，较(jiào)上月(yuè)上涨1.99个百分点。

　　猪(zhū)肉、蔬菜(cài)价格下跌，水果价格(gé)上涨(zhǎng)。2023年4月以来，猪肉价格环(huán)比下跌5.08％至(zhì)19.54元/公斤，跌(diē)幅(fú)相(xiāng)对上月扩大2.6个百分点(diǎn)。蔬(shū)菜(cài)价格环(huán)比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅(fú)缩(suō)窄0.55个百分点(diǎn)。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百(bǎi)分点。

　　乘(chéng)用车日均零售销量增幅扩大。4月以(yǐ)来，乘用车日均零售销(xiāo)量同比增加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个百分点(diǎn)。批发(fā)销量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分(fēn)点。

　　3.4流动性(xìng)：货币市场(chǎng)利率趋势分化，国债利率普(pǔ)遍下行

　　货币市场利率趋势(shì)分化(huà)，国债利率普遍下行。2023年4月以来，R001较上月(yuè)末下行(xíng)36bp至2.29％；R007较上月末下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下行12bp至2.27％。一年期国债利(lì)率(lǜ)较上月末(mò)下(xià)行8bp至2.19％。十年期(qī)国债利率较(jiào)上月(yuè)末(mò)下行2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企(qǐ)业债(zhài)利率较上月末(mò)下行(xíng)3bp至(zhì)2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月(yuè)末下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发(fā)改委强调提(tí)振(zhèn)消(xiāo)费(fèi)持续回升的动力；国资委(wěi)强(qiáng)调着(zhe)力发(fā)展(zhǎn)战略性新兴产业

　　4月19日，国家(jiā)发展(zhǎn)改革委(wěi)举行4月份新(xīn)闻发布会，强(qiáng)调要提振(zhèn)消费(fèi)持续回升(shēng)的动力(lì)。接下来将重点做好四(sì)方(fāng)面工作(zuò)：一是，研究起草关(guān)于恢复和扩大消费的政策文件，围绕大宗消费、服务消费、农(nóng)村消费等重点领(lǐng)域；二(èr)是，下大力气稳定汽(qì)车消费，大力推动新能(néng)源汽(qì)车下乡；三(sān)是，会同有关方面优化(huà)就业、收入分配和消费全链条良性循环促进(jìn)机制；四是，研究制定关(guān)于营(yíng)造(zào)放心消费环境(jìng)的政策文件。

　　4月19日，国资委党(dǎng)委召(zhào)开扩大会议，强调(diào)推动国(guó)资(zī)央企着力(lì)发展实(shí)体经济(jì)特别是战略性新兴产业。会议认(rèn)为，要更好推动国资央(yāng)企在中国式现代化新征程中走在前(qián)列，着(zhe)力(lì)提升(shēng)科技自立自强(qiáng)水(shuǐ)平，提升(shēng)自(zì)主创(chuàng)新能(néng)力(lì)；着(zhe)力发(fā)展实体经济特别是战略性新兴产业，加快推进现代(dài)化产(chǎn)业(yè)体系(xì)建设(shè)；抓好(hǎo)新一轮(lún)国企改革深化提升行(xíng)动(dòng)组织实施(shī)，高(gāo)水平参与共建“一带一路”。

　　4月20日，工(gōng)信部举办发布会介绍一季度工业和信息化发(fā)展状况，表示(shì)下一步将制(zhì)定实(shí)施(shī)重点(diǎn)行业稳(wěn)增长的(de)工作方案。一是营造良好产业(yè)发展环境，落实落(luò)细(xì)稳增长政策举措(cuò)，抓实抓(zhuā)细(xì)部(bù)省协(xié)作、部门协同(tóng)；二是(shì)推动出口保稳提质，加大对(duì)制(zhì)造业外贸企业(yè)的支持力度，配合有关(guān)部门落实好稳外贸(mào)政策举措；三是促进内(nèi)需加(jiā)快恢复，以(yǐ)高质量(liàng)供(gōng)给(gěi)促进(jìn)消费(fèi)；四是持(chí)续增强发展动能，加快战略性(xìng)新兴产业的创新(xīn)发展(zhǎn)。

　　四、财(cái)经日历

　　五(wǔ)、风险提示

　　国内经济恢复力度不及预(yù)期；海外需(xū)求超预期回落。

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