“现在(zài)的房(fáng)地产很难再出(chū)现像(xiàng)过去十年的系统(tǒng)性(xìng)行情。”思睿集团合伙(huǒ)人、首席经(jīng)济学(xué)家(jiā)洪灏向《红周刊》表(biǎo)示，房地产(chǎn)行业(yè)分化的愈加(jiā)明显，让(ràng)机构和投资者(zhě)的关注度(dù)从板块(kuài)向单个标(biāo)的转移。上海(hǎi)利(lì)檀投(tóu)资董(dǒng)事长陈昊扬(yáng)向《红周刊(kān)》指出，从行(xíng)业来看，无论是业绩，还是估值(zhí)，房地产都已经双杀(shā)到了最底部(bù)，而(ér)且是反(fǎn)复地杀到了底部，再往(wǎng)下的空(kōng)间已(yǐ)经(jīng)不大(dà)了。

　　三(sān)道红线(xiàn)等(děng)指(zhǐ)标

　　成挖掘个股阿尔法重要参考为什么梅西的人缘远比c罗好strong>

　　那么如何(hé)寻找房地产个股(gǔ)的阿尔法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒，在房地(dì)产赛道(dào)中进行(xíng)选择，需(xū)要非常小心，避免选(xuǎn)了半(bàn)天，标的公司出(chū)现爆雷的情况。除此之外(wài)，洪灏指出，需要满(mǎn)足以下三个基准：有大的国资背(bèi)景的、杠杆率较低的、此前(qián)没有踩(cǎi)过红(hóng)线的。

　　他还表示，如果关注一下今年房地产的开发(fā)资金来源，可以发现，其实银行(xíng)的信贷倾向(xiàng)是(shì)不太愿(yuàn)意(yì)给房(fáng)企贷款的，房企(qǐ)的(de)主要资(zī)金来(lái)源来自(zì)新盘的销售。但今年新房(fáng)的销售情(qíng)况相较一般。再关注一下，哪(nǎ)些(xiē)房(fáng)企能(néng)从银行拿到(dào)钱，其实主(zhǔ)要(yào)还是那(nà)些(xiē)有国(guó)企背景(jǐng)的房企，民营房企相对比较困(kùn)难，所(suǒ)以整个行业出现了(le)一(yī)个很明显的分化，无论是在销售，还是融资等各个方(fāng)面都非常明显(xiǎn)。现在有国资背景的房企在(zài)资本(běn)市场表现相对较好，但没(méi)有(yǒu)国资背景的(de)民营房(fáng)企股(gǔ)价大多表现很一(yī)般(bān)。

　　陈昊扬则(zé)向《红(hóng)周刊(kān)》表(biǎo)示，在房(fáng)地产行业内，我们(men)的逻辑是，“寻找最后的赢(yíng)家”。而具体到(dào)如(rú)何挖掘(jué)，我们(men)会特别重视企业的成本优势，更具(jù)体一(yī)点(diǎn)，就是它的净(jìng)借贷(dài)水平（净负(fù)债(zhài)率）是不是(shì)行业内(nèi)的最低水平；利润(rùn)率是(shì)不是(shì)行业内最高(gāo)的；融资成本(běn)是(shì)否(fǒu)是行业内最(zuì)低的；建(jiàn)安(ān)成本是(shì)否也是(shì)业内最(zuì)低的；这些都是我(wǒ)们看(kàn)重的(de)一家房企的综合成本。

　　需要注意的是，能够同时满足上(shàng)述条件的房企并不多。即便是在国央企(qǐ)中，仍(réng)有部分房企出现了“三道(dào)红线”的“踩线”情况，且有(yǒu)逐渐恶化的趋势。以A股为例，《红(hóng)周刊》根据Wind数据整理发(fā)现，截至(zhì)2022年(nián)末，天房发展、陆家(jiā)嘴、格力地产、西(xī)藏城投、中交(jiāo)地产、中国武(wǔ)夷等国(guó)央企(qǐ)“三道红(hóng)线”全踩。

　　除此之外，城(chéng)建发展、京投发展、光明地产(chǎn)、云(yún)南城投、首开股份、珠江股(gǔ)份、城投控股等国央企房企也踩了“三道(dào)红线”中的(de)两条。

　　2022年激进(jìn)扩张房企

　　需(xū)警惕其重(zhòng)蹈覆辙

　　不难(nán)看出(chū)，即便是有着较稳(wěn)健特(tè)色的(de)国央企房企，其(qí)财务指标称得上完全健康(kāng)的仍是少数。而(ér)更加值得注意的是，在2022年(nián)，不少(shǎo)国企，甚至(zhì)地方(fāng)国企开始大(dà)举扩张。而这无疑又(yòu)进一步考验着国央企的资金链情况。

　　对房(fáng)企而言(yán)，扩张速度的张弛有度尤为重要，节奏把(bǎ)握准(zhǔn)确，有(yǒu)助于房企储备(bèi)优(yōu)质“弹药”；但过(guò)于乐观的预判未来市场(chǎng)，以及(jí)过于激进的扩张拿地节奏也有可能让房企重蹈此前的(de)高(gāo)杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配置的(de)一(yī)家房企进行举例，它(tā)从(cóng)2018年(nián)开始到2021年，连(lián)续4年(nián)的净借贷比(bǐ)例都维(wéi)持(chí)在33％左右，完全(quán)没(méi)有(yǒu)增加(jiā)杠杆比例(lì)。而到2022年(nián)，这家(jiā)房企明显感(gǎn)觉到(dào)机会(huì)来了(le)，其开始在一线城市进行大举(jǔ)拿地，净负(fù)债率也由此前的(de)33％左右水准提高(gāo)到45％左右，涨了接近三分之(zhī)一。与此同时，该(gāi)房(fáng)企新购入地块也实(为什么梅西的人缘远比c罗好shí)现了(le)快速的开盘利(lì)用率(lǜ)，预计今年会有更(gèng)多的(de)楼(lóu)盘入市。像这类企业就符合“最后(hòu)的赢家”的特点。一方面，在(zài)于它本身储(chǔ)备了很多弹药，去年拿地超1000亿元(yuán)，且其(qí)中一半在一线城市，另外一半也(yě)主要(yào)集中在强二(èr)线和二线(xiàn)城市；另一方面，它的扩张是(shì)有(yǒu)节(jié)制地扩张。

　　陈昊(hào)扬同(tóng)样提(tí)醒(xǐng)道，与之相反，有(yǒu)些房企的扩张速度让(ràng)人感觉又回到了2016年、2017年，或者说(shuō)看(kàn)到了2016年～2020年期间扩张的民营企业的影子。虽然说(shuō)，见到机会时(shí)要(yào)出手，但(dàn)出(chū)手的章(zhāng)法仍要小(xiǎo)心，如果负(fù)债率扩(kuò)张得太快，但(dàn)未来的(de)两年市场(chǎng)没有(yǒu)想象得那么好(hǎo)，可能会重蹈(dǎo)覆(fù)辙。

　　那(nà)么如何来衡量一家(jiā)房企的扩张(zhāng)速(sù)度是(shì)否激进？陈(chén)昊扬向《红周(zhōu)刊》表示，主要还是(shì)看房企(qǐ)的净负债(zhài)率水(shuǐ)平，在我看来，这个比例(lì)如(rú)果超过60％，就是扩张得过于快速了。

　　不难(nán)看出，这一标准要(yào)比“三(sān)道(dào)红线”对房企的净负债率要求不得高于100％要更加(jiā)严格(gé)。陈昊扬解释，当前(qián)房(fáng)地产行(xíng)业的复苏速度(dù)并没有那么快，所(suǒ)以要(yào)规避公司(sī)净(jìng)负(fù)债率提(tí)高到一个(gè)比较危险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对(duì)在(zài)2022年拿(ná)地(dì)较积极的房(fáng)企梳(shū)理发现，中(zhōng)交地产(chǎn)、中(zhōng)国金茂、华发股份、越(yuè)秀地产、绿城中国、保利发展等房企2022年(nián)净负(fù)债率都在60％之上。其中，中交地(dì)产净负(fù)债率(lǜ)持续居高(gāo)不下，在(zài)2020年至2022年期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对比(bǐ)的是，华润置地(dì)、中国海(hǎi)外(wài)发展、万(wàn)科A、滨江集团(tuán)、招商蛇口(kǒu)、龙湖集团等房企在践行较积极(jí)的拿地策略的同时，也较好地控制(zhì)了公司(sī)的扩张速(sù)度(dù)与净负债(zhài)率水平（见附表）。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团等个别民营房(fáng)企

　　或具备“最(zuì)后赢家”的(de)黑马特质

　　陈昊扬指出(chū)，实际(jì)上，他们是以同(tóng)一筛(shāi)选标准(zhǔn)来看国央企与民营房(fáng)企，但在各维度(dù)的实际表现(xiàn)上，国(guó)央企(qǐ)确实(shí)会更胜一筹。如国央(yāng)企(qǐ)的融资成(chéng)本(běn)更低(dī)，融资渠(qú)道也更顺畅(chàng)，能够做到(dào)想融就融，这样，国(guó)央企自(zì)然(rán)而然就(jiù)具有天然(rán)优(yōu)势(shì)。

　　虽然对比(bǐ)民营房企，机(jī)构(gòu)更(gèng)加看(kàn)好(hǎo)国(guó)央企(qǐ)，但这也(yě)并不意味(wèi)着，民营企(qǐ)业中(zhōng)就没有(yǒu)“黑马”的存在。

　　据(jù)《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房企(qǐ)同样受到(dào)机(jī)构的青睐(lài)。比如(rú)，根据2023年一季(jì)报(bào)，滨(bīn)江集团的(de)十大流通股东中(zhōng)新进了“中国工商银行(xíng)股份有限(xiàn)公司－景顺长城中国回报灵(líng)活(huó)配置混合型证券(quàn)投资基(jī)金(jīn)”“全国社(shè)保基金(jīn)一一六组合”等(děng)。

　　除此之外，自2021年开始(shǐ)，百亿私募珠(zhū)海阿(ā)巴马资产管理有限公司(sī)就长期持(chí)有滨江集团。根据一季报(bào)，该资(zī)产公司的(de)几(jǐ)只产品合计持有滨江集团9543万(wàn)股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其(qí)自身的(de)基本面表现(xiàn)存在一定关系。2020年以来(lái)的(de)近(jìn)三(sān)年(nián)时(shí)间，房地产市场整体在走“下坡路”，但作(zuò)为杭(háng)州本土(tǔ)房企的滨(bīn)江集(jí)团仍是(shì)表现(xiàn)出较(jiào)强的韧(rèn)劲，2020年以来(lái)，滨江(jiāng)集团在(zài)业绩表(biǎo)现、销(xiāo)售规模、新增土储、股价(jià)表现等多维度都(dōu)表现了较(jiào)强(qiáng)的增长(zhǎng)势(shì)头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非(fēi)归母净利润(rùn)依次(cì)为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依(yī)次(cì)实现同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布的2023年一季报(bào)，今年一季度，滨江(jiāng)集团更是实现了(le)扣非(fēi)归(guī)母净利润5.41亿元(yuán)，同比(bǐ)增(zēng)长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时代(dài)”仍能保持自身业绩的持续增长，和滨江集团扎(zhā)根杭州的战略布局关(guān)系(xì)密(mì)切(qiè)。根据2022年年报(bào)，滨(bīn)江(jiāng)集团有(yǒu)近(jìn)七成营收来(lái)自杭州地区，而在2021年，杭(háng)州地区的营收比(bǐ)重只占到(dào)近六成。近三年持续(xù)稳居杭州房企销售排名(míng)第一。

　　与(yǔ)此同(tóng)时(shí)，滨江集团在杭州的(de)土储(chǔ)补(bǔ)充同样(yàng)较为积极(jí)，根(gēn)据诸葛找房、住在杭州网数(shù)据显示，2020年、2021年(nián)、2022年在(zài)杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同(tóng)样持续稳(wěn)居杭(háng)州(zhōu)的本土(tǔ)第一。

　　而滨江集(jí)团在(zài)杭州的较突(tū)出表现，也让滨(bīn)江(jiāng)集团的房企排名迅(xùn)速(sù)提(tí)升。到2023年，滨江集团的(de)房企排名(míng)已冲进前(qián)十，根据(jù)中指数据，2023年前(qián)4月，滨江集团实现销售额607.3亿元，位列房企第九(jiǔ)位。

　　值得(dé)注意的(de)是，2020年至今，滨江集团股价(jià)翻了超一倍以上，而近(jìn)期，滨(bīn)江(jiāng)集团更是迎来多家机构的集(jí)中调研。滨江(jiāng)集团发布公告表示(shì)，公司于5月10日接受了信达证券(quàn)、金鹰基金、建信养老、新华养(yǎng)老等18家机(jī)构调(diào)研(yán)。

　　产业链(liàn)布局(jú)重点(diǎn)移至存量赛(sài)道

　　机构在下游家纺、家居、物业觅(mì)α

　　实际上房地产开发只是房地(dì)产产(chǎn)业链(liàn)上的中游(yóu)环节，其上游主要为(wèi)钢铁、水泥、建材、玻纤等(děng)材料供应(yīng)商，而下(xià)游应用行(xíng)业主(zhǔ)要包(bāo)括中介服务(wù)、家用(yòng)电器、物业管理(lǐ)、家居用品。综合《红周刊》的采访，房地(dì)产开发环节与上游材料端息(xī)息相关，新盘开工不(bù)足导致上游(yóu)不(bù)被(bèi)看好，机构(gòu)寻觅个(gè)股阿(ā)尔法的思路渐渐移至(zhì)下游(yóu)。“中国(guó)房地产行(xíng)业在进入存量房时代，所以对地产产业链(liàn)，尤其是偏消(xiāo)费(fèi)属(shǔ)性的家装家居领(lǐng)域，我(wǒ)们(men)相对看好，因(yīn)为居民保有的住(zhù)房规模越(yuè)来越大，随着时间的增加，内(nèi)装更新的需求也会越(yuè)来越多。美国过去的数据充分说明(míng)了这一点，在新房销(xiāo)售(shòu)见顶(dǐng)之后(hòu)，家(jiā)具(jù)消费的增长却一(yī)直都很好。对于地产产业链(liàn)，我们相对看好(hǎo)和内装相关的(de)行业，例(lì)如消费(fèi)建材(cái)、家居装饰等。”万家(jiā)基金(jīn)人士(shì)表示(shì)。

　　而根据《红周刊(kān)》对下游细分(fēn)中相(xiāng)关(guān)赛(sài)道(dào)龙头(tóu)年内表(biǎo)现的统计，目前暂居前两位的都是来(lái)自家(jiā)纺赛道(dào)的公(gōng)司，它(tā)们分别是富安娜和(hé)水星家纺，特别是(shì)前者为什么梅西的人缘远比c罗好在月(yuè)线(xiàn)连收七根阳线的基础上，年内迄(qì)今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要从事纺织家居、睡眠家居、生活类产品的研发、设(shè)计、生产及销售，旗下拥有原创“富安(ān)娜”“VERSAI 维(wéi)莎(shā)”“馨而(ér)乐”和“酷奇智”自有品牌。第一(yī)季(jì)度(dù)报告显(xiǎn)示，报告期内(nèi)，富(fù)安娜实现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现(xiàn)归属于上市公(gōng)司股东的净利润约1.11亿(yì)元，同比(bǐ)增长5.28％。

　　而从(cóng)上市公(gōng)司一季报的十大流通股股东来看(kàn)，能够发现该股(gǔ)早已成为基(jī)金重仓股的天下，彼时包括公募的中欧价值发现、中(zhōng)欧(ōu)潜力价值、工银瑞信灵(líng)动(dòng)价值、宝盈新(xīn)价(jià)值(zhí)和私募的明河2016，都在其中出现(xiàn)，占据了(le)半壁江(jiāng)山。需要强调(diào)的是(shì)，中(zhōng)欧(ōu)的两只(zhǐ)基金都是(shì)价值派基金经(jīng)理曹名长在(zài)管的(de)产品(pǐn)，首季(jì)其同时重仓的房地(dì)产产业链股票还有金地集团和大亚圣象。

　　对比(bǐ)而言，前几(jǐ)年曾经风光一时的家居板块也(yě)因(yīn)疫情、消费复苏进(jìn)程缓(huǎn)慢等多因素一度沉(chén)寂(jì)，不(bù)过好在困境反转露出曙(shǔ)光，家居板块中年内表现最好的是志邦(bāng)家居(jū)。同一时(shí)间(jiān)段(duàn)，该(gāi)股(gǔ)年内上涨(zhǎng)已(yǐ)经超过23％，从业绩来(lái)看，无(wú)论是营(yíng)收还是(shì)归母净利润，公司都实现了同(tóng)比双升(shēng)。

　　从公司的十大流通(tōng)股(gǔ)股东来看，《红周刊》发现广(guǎng)发(fā)基金经(jīng)理(lǐ)罗洋慧(huì)眼独具(jù)，一(yī)季报中他管理(lǐ)的(de)广(guǎng)发策(cè)略(lüè)优选(xuǎn)和广发安宏回报均增加了(le)持股，而这两只产品也成为(wèi)志邦家(jiā)居(jū)十大流通股股东中仅有的两只公募。有(yǒu)意思的是，他似乎对于定(dìng)制家(jiā)居类标的情(qíng)有(yǒu)独钟，在另一家赛道(dào)公司金(jīn)牌橱柜中，他管理的全部三只产品均(jūn)登榜十大流通股股(gǔ)东，其也(yě)成为他的独门重仓股。

　　除去(qù)家居家(jiā)纺外，下游(yóu)的物业股(gǔ)也越来(lái)越被机构所青睐(lài)，不过这类标的大(dà)多(duō)在香港(gǎng)上市，如何选(xuǎn)择成(chéng)为难题。对(duì)此，前述上海(hǎi)公募基(jī)金经理举(jǔ)例分(fēn)析：“物业(yè)服(fú)务不是一个高毛利的行业(yè)，挣(zhēng)钱(qián)很辛(xīn)苦，我(wǒ)选公司(sī)还是(shì)希(xī)望(wàng)挣的是市场化应该挣的钱(qián)，以我曾经买的绿城服务(wù)为例，它在中高端楼盘(pán)占比是(shì)比(bǐ)较高的，每年到期的(de)合同(tóng)里提价成功率在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动的大部分项目到期之后，经过两三轮合同周期还能做(zuò)到产品提价。”

　　“行(xíng)业里真正能做到产(chǎn)品(pǐn)提(tí)价的公(gōng)司(sī)很(hěn)少，因为物业公司很容易一(yī)开始(shǐ)是(shì)挣钱的，后面因为(wèi)保安这些固(gù)定人(rén)员成本的年度增(zēng)长，不过服务没有特别好，客户没有(yǒu)那么满意，能做到提价(jià)难度是非常大的。但是该公(gōng)司能在业内做到到期之后提价率比(bǐ)较高，这跟它的(de)定位和比较好的服(fú)务是有关系的。”他进一步(bù)强(qiáng)调。