金融界(jiè)5月27日(rì)消息 近日因为(wèi)昆明国资委的一(yī)封声明，让城投债成为(wèi)关注的焦点，当(dāng)前(qián)地方债的(de)规模和地(dì)方政府(fǔ)的偿债能(néng)力已经越来越被重视(shì)。如何(hé)如何处置地方债(zhài)务(wù)？

　　中泰(tài)证券首席经济学家(jiā)李迅(xùn)雷(léi)发文称，地方(fāng)债包括(kuò)地方一般债(zhài)、专项债和包括(kuò)城投债在(zài)内的各种隐形债，其规模究竟(jìng)有多大，尚有(yǒu)争议，但增长(zhǎng)迅猛(měng)。包括银(yín)行、保险、基(jī)金等在内的机构投资者是地(dì)方债的主要持有(yǒu)者，他们(men)普遍(biàn)担(dān)心的还是城投债务、非标等地(dì)方政府(fǔ)隐形债风险。例如，近(jìn)期贵州省(shěng)政(zhèng)府发展研(yán)究中心提出，“化债(zhài)工(gōng)作推进(jìn)异常艰(jiān)难(nán)，仅(jǐn)依(yī)靠自身能力(lì)已(yǐ)无(wú)法得到(dào)有效解决(jué)。”

　　在李迅雷看(kàn)来，在土地财政(zhèng)缩水的背景下，地方政府的财权与事权不匹配问题(tí)又凸显出(chū)来。在我国政府杠杆(gān)率水平(píng)并不算高的(de)前提(tí)下，我国地方政府的杠(gāng)杆率水平确实够高了。需要调整中央和地方之(zhī)间债务余额的(de)比例(lì)关系。“今(jīn)后应加大中央政府(fǔ)的(de)发债(zhài)规模，为地方经济减负。”他明确指(zhǐ)出。

　　李迅(xùn)雷认为(wèi)，在当前中国(guó)经济转(zhuǎn)型的关键阶段，维(wéi)护地方政(zhèng)府的(de)信用，防范区域性(xìng)金融(róng)风险显(xiǎn)得尤为重要(yào)，故在(zài)城(chéng)投公(gōng)司还没有与政府部门完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰(yǎng)”仍需要保持。

　　李迅雷建议给(gěi)予困难省份一(yī)定的“托底”支持(chí)，在政策上大力度支(zhī)持地(dì)方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)“化债”。如帮助地方政府(fǔ)（如城(chéng)投(tóu)公司的借新还旧）降(jiàng)低债务成本、拉长债务期(qī)限(xiàn)（非债券类(lèi)债(zhài)务(wù)展期，如(rú)遵义道桥实(shí)践银(yín)行贷款展期），通过政(zhèng)策性银行或商(shāng)业(yè)银行的低(dī)息资金来降低债务成本，让债务更(gèng)加容易(yì)滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策上支持地(dì)方(fāng)政府通过出让国(guó)有资产来偿债。他表示这类典型(xíng)案例为“茅(máo)台(tái)化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅(máo)台集团两(liǎng)次公告无偿划转上市公司共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市(shì)价计量市值约为1600亿(yì)元）至(zhì)贵(guì)州国资。

　　以(yǐ)下文字来源李(lǐ)迅雷金(jīn)融与(yǔ)投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标题《如何(hé)处置(zhì)地(dì)方债务的(de)辨(biàn)证思考》

　　截至2022年末(mò)全国城投有(yǒu)息债务54.1万亿元

　　城投平(píng)台成为地方债务主要体现形式

　　城投债是指城投(tóu)企业公开发行的公司债券(quàn)和中期票据。按照新预(yù)算(suàn)法、“43号文”出台明确城投债与(yǔ)地方政府信用脱(tuō)钩，城投公司定(dìng)位由(yóu)地方政府投融资(zī)机构转变为(wèi)市场化(huà)运营主(zhǔ)体(tǐ)，地方政府不再对城投(tóu)债兜底(dǐ)。但(dàn)实(shí)际上(shàng)市场仍然把城投债看作由地方政府背书的(de)高信用等(děng)级债券。

　　因(yīn)此城云南属于南方还是北方，云南属于南方还是北方人投公司通(tōng)常都是地方政府(fǔ)下设的投融资机构，很(hěn)难完全独立成为与政府无(wú)关的纯市场(chǎng)化(huà)的企(qǐ)业。城投的债务主(zhǔ)要包括向银行借款和发行债券融(róng)资这(zhè)两种(zhǒng)方(fāng)式，以前一种方式为(wèi)主，但后一种债(zhài)权融资的规模(mó)也不小(xiǎo)，到2022年末，余额估(gū)计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全(quán)国城投有息债务快速扩(kuò)张，每(měi)年增速均(jūn)保持在10％以上，到(dào)2022年末，全国城投有息债务为54.1万亿(yì)元，相较2011年的6.4万(wàn)亿元增长了7倍(bèi)以上。

城投平台发(fā)债余额的增长

图片来(lái)源(yuán)：Wind， 中泰证券研究所(suǒ)

　　因此，城(chéng)投平(píng)台实(shí)际上已经成为地方债务的(de)主要体现形式，规模明(míng)显超过地(dì)方政(zhèng)府的一般债和(hé)专项债之和。城投平台中(zhōng)，如(rú)今(jīn)，城投平台的债券余额大约(yuē)为13.8万亿元，迄今并无违约案(àn)例，说明城(chéng)投债仍属于地方(fāng)政府背(bèi)书(shū)的高(gāo)等级信用债(zhài)。但是，城(chéng)投平台的非标违约情况时(shí)有发(fā)生，银行贷款(kuǎn)展期、调整(zhěng)还(hái)贷方(fāng)式的也比较多。

　　地方政(zhèng)府(fǔ)应确保城(chéng)投债按时兑付，不能轻易(yì)违(wéi)约

　　当前市(shì)场对地方政府(fǔ)债务(wù)增长和(hé)财政(zhèng)收入增速(sù)下(xià)降甚(shèn)至负增(zēng)长的现象普遍担心，尤其(qí)对财力偏弱的(de)东(dōng)北(běi)、中西部(bù)省(shěng)份，城(chéng)投(tóu)债的收益率普遍高于东部(bù)发达省市。2022年13个省(shěng)土地出让(ràng)金对政府债(zhài)务(wù)利息覆盖程(chéng)度不(bù)足100％（2021年(nián)只有5个(gè)），扣除(chú)城(chéng)投拿(ná)地之后，捉襟(jīn)见肘(zhǒu)的(de)情(qíng)况更加明显。

　　河南的永煤债违约之(zhī)后，对河南省乃至全国(guó)的(de)信(xìn)用债市场都造(zào)成负面(miàn)冲击，信用(yòng)分层现象加(jiā)剧，部分经济(jì)偏弱区域(yù)被边缘化(huà)。例如青(qīng)海、云南和天津等近(jìn)几年融资成本仍在上升；黑龙江(jiāng)、贵州2017-2019年融资成本大幅上升(shēng)，虽然2020年以来融资(zī)成(chéng)本(běn)有所(suǒ)下降，但整体降幅相(xiāng)较全国(guó)更小。辽宁、广西(xī)、吉林(lín)、重庆(qìng)、陕西、宁夏和甘肃2020年(nián)以来城投(tóu)债(zhài)加权平均票面利率降幅(fú)也明显不(bù)如全国。

　　当前在经济复苏(sū)不(bù)及预期的背景下，投资者(zhě)的风(fēng)险偏好明(míng)显(xiǎn)下降(jiàng)。为此，地方政府应该确保城(chéng)投债(zhài)的按时(shí)兑付。因为违约不仅不(bù)能解决债务(wù)问题，反(fǎn)而(ér)会恶化区域信用环(huán)境，导(dǎo)致地(dì)方国企融资(zī)难、融资贵(guì)。从未来(lái)区域(yù)经济(jì)发展(zhǎn)的角度看(kàn)，政(zhèng)府部门仍(réng)需(xū)要持(chí)续举债来实(shí)现经济(jì)平稳增长，需要保持政府信(xìn)用，不能(néng)轻易违约。

　　建议中(zhōng)央大力度支(zhī)持地方政府“化债”

　　因此，当前(qián)迫切需要增强城投债权人(rén)的持有信心，首先要确保(bǎo)城(chéng)投债(zhài)不违约，这(zhè)就意味着城投(tóu)公司能够(gòu)具(jù)备低成(chéng)本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁(shuí)家的孩子(zi)谁家(jiā)抱(bào)”，意(yì)味(wèi)着(zhe)对地方债不兜底，但建(jiàn)议给予(yǔ)困难省(shěng)份(fèn)一定的“托底”支持，即在政策上大力度支持地方政府“化债(zhài)”，如帮助地方政府（如城(chéng)投公司的借新还旧(jiù)）降低债(zhài)务(wù)成本(běn)、拉长债(zhài)务期限（非(fēi)债券类债务展(zhǎn)期，如遵(zūn)义道(dào)桥实(shí)践银(yín)行贷款展期），通过政策性银行或商业银(yín)行的低息(xī)资金来降(jiàng)低债务成本(běn)，让债(zhài)务更加(jiā)容易滚续。

　　此外，对于地方政府(fǔ)可否通(tōng)过(guò)出(chū)让国有(yǒu)资产来偿债方面(miàn)，也希望中央给予(yǔ)政策上的支持。因为今(jīn)年3月1日，国资委在(zài)对政协(xié)十三届(jiè)全(quán)国委员会(huì)第五次(cì)会(huì)议第00503号提案的(de)答复中(zhōng)表示，将适时出台制度规定及操作细则，探索国有权(quán)益份额(é)规范(fàn)化退出(chū)的有效方式和途径，充(chōng)分(fēn)发挥(huī)有(yǒu)限合伙企(qǐ)业的优势，助(zhù)力国有企业创新(xīn)发展。

　　通过出让国有企业(yè)股权获得(dé)收(shōu)入偿还债务，典型(xíng)案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团(tuán)两次公告(gào)无偿划转(zhuǎn)上市公(gōng)司共(gòng)计1亿股股份（合计占(zhàn)贵州茅(máo)台总(zǒng)股(gǔ)本8％，按当时市价计量市(shì)值约为1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　在当前中国经(jīng)济转型的关键阶(云南属于南方还是北方，云南属于南方还是北方人jiē)段，维护地方政(zhèng)府的信用，防范区域性金融风险显得(dé)尤为(wèi)重要，故(gù)在城投公司还(hái)没(méi)有与(yǔ)政府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信(xìn)仰”仍需(xū)要保持(chí)。

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