文丨明(míng)明 章立(lì)聪 余经(jīng)纬(wěi)

　　跨(kuà)季结束后(hòu)资金利率(lǜ)自低位持(chí)续(xù)上(shàng)行，即便税(shuì)期结束，资(zī)金利率却仍(réng)未回落(luò)，反而进一步(bù)走高。我们认(rèn)为主要是源于：①货币政策力度边际(jì)转弱；②税期走款(kuǎn)叠加4月信贷投(tóu)放情况(kuàng)较好，导(dǎo)致(zhì)银行资金融出意愿与(yǔ)能(néng)力降(jiàng)低。③资金较为拥挤导致(zhì)债市敏(mǐn)感度增加。考虑假期和月末因素(sù)，预计短(duǎn)期(qī)内，资金利(lì)率下行空间(jiān)有限，波动幅度加大，建议投资者关注资金面的边际变化，警惕流动(dòng)性大幅收紧(jǐn)对债市情绪(xù)以(yǐ)及(jí)头寸(cùn)管理的(de)影响。

　　▍近期资金利(lì)率持续(xù)上行。

　　跨季结(jié)束(shù)后资金利率自(zì)低位(wèi)持续上(shàng)行，4月18-19日(rì)税期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢运行，然(rán)而税期结束后却并未回落，4月(yuè)21日冲高至2.27％，隔夜利(lì)率上行幅度更大。从隔夜利(lì)率(lǜ)角度观察，银行与非银机构间流(liú)动性分层现象弱化；此外，隔夜利率(lǜ)与7天利率的期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已(yǐ)经倒挂。我(wǒ)们认为税期结束(shù)，资金(jīn)不(bù)松，主(zhǔ)要有以下几点(diǎn)原因(yīn)：

　　▍其一，货币政策力度边际转弱。

　　稳健的(de)货币政策坚持以我为主(zhǔ)、稳字当头(tóu)，保持货币(bì)信贷合理增长(zhǎng)，确保利率水(shuǐ)平合适(shì)，在追(zhuī)求经济提振的同时(shí)，也注重防范市场过热带来的(de)金融风险(xiǎn)。在满足广(guǎng)义流动性(xìng)供需(xū)匹(pǐ)配的前提下，货币工具力度(dù)可(kě)能会有所回摆。从央(yāng)行的具体操作(zuò)上(shàng)来看，MLF小幅增量续做，逆回购投放低(dī)量操(cāo)作，结构性工(gōng)具“有进(jìn)有退”，均预示(shì)后续政策将更(gèng)加“精(jīng)准(zhǔn)有力”，流动性投放趋于(yú)谨(jǐn)慎。

　　▍其二，税期(qī)走款叠加4月信贷投放情况(kuàng)较好，导致银行(xíng)资(zī)金(jīn)融出意愿与能力(lì)降低。

　　4月(yuè)18到19日税期缴款，而4月通常是缴税大(dà)月，因此走(zǒu)款可能对银行间流动性带来(lái)了一定的压(yā)力。此(cǐ)外，参香港名媛是做什么的(cān)考近期票据利率(lǜ)走势，预计信贷增(zēng)速较一季度将会有所放缓(huǎn)，但4月预计仍(réng)将(jiāng)保持同比多(duō)增(zēng)的态势(shì)。税期缴款(kuǎn)叠加信贷投放，银行系统整体资金流出，因此向同业融出的意愿和能力有(yǒu)所降低(dī)。香港名媛是做什么的

　　▍其三，资金较为拥挤(jǐ)可能(néng)会导(dǎo)致债市脆弱(ruò)性和敏感度(dù)增(zēng)加，且投资(zī)者对于未(wèi)来一(yī)个月资(zī)金(jīn)利(lì)率上行的担忧(yōu)增加。

　　从质押(yā)式回购成交量和我们(men)测算(suàn)的杠杆率来看，虽然上周(zhōu)受资(zī)金收紧影(yǐng)响，加(jiā)杠杆情绪有(yǒu)所降温，但(dàn)依然处于历(lì)史相(xiāng)对(duì)积极的(de)水平(píng)，导致债市敏感度增(zēng)加。此外(wài)投资者对货币政策力度以(yǐ)及跨月资金面(miàn)情(qíng)况仍存担(dān)忧，使得市场上香港名媛是做什么的对于未(wèi)来一(yī)个(gè)月内资金价格上行的预期更(gèng)为强(qiáng)烈(liè)。

　　▍后市展望：五一假期临近(jìn)，回(huí)购资金的期限被动拉(lā)长，利率下(xià)行空间有(yǒu)限。

　　月末往往财政集中(zhōng)支出，向市场释放资金(jīn)；但(dàn)跨月(yuè)前夕银行资金融(róng)出意愿(yuàn)一般较低，预计资金波动(dòng)幅度较大。对于债市而(ér)言，短期交(jiāo)易主线或(huò)延续政策与基(jī)本面预期交易，预(yù)计(jì)利(lì)率以震荡走势为主，建议投资者关注资金(jīn)面的边际变化，警惕流动性(xìng)大(dà)幅收(shōu)紧对债市情绪以及头(tóu)寸管(guǎn)理的(de)影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策不及预期；经济(jì)复苏节奏不及预(yù)期；银(yín)行间市场流动性过快收紧。

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