5月13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证央企红利(lì)ETF发布公告称，其累(lèi)计有效认购申请份额总(zǒng)额超过20亿份发行上(shàng)限，将(jiāng)启动比例配售。这则(zé)小公告体现出市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中(zhōng)特(tè)估”的行情(qíng)，市场关注度非常(cháng)高，5月15日首批(pī)3只央(yāng)企回报ETF发行，更成(chéng)为(wèi)这一(yī)波(bō)“中(zhōng)特估”行情的催化剂。实际上(shàng)，早在去年底及(jí)今(jīn)年(nián)一季度，一些(xiē)基金经理(lǐ)开始(shǐ)调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特(tè)估”资金面、情绪面、估(gū)值方(fāng)式(shì)等问题成为市场(chǎng)关注焦点(diǎn)，中(zhōng)国基金报采访多(duō)位(wèi)投研人士，解析“中特估(gū)”这(zhè)些焦点问(wèn)题(tí)。

　　央企主题(tí)ETF密集(jí)上报发行

　　行(xíng)情催(cuī)化剂？

　　市场对“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题积极追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企红利ETF罕见出(chū)现启动“比例配(pèi)售(shòu)”情况，今年场(chǎng)内多只“中字头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合(hé)计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题基金(jīn)发行(xíng)，市场对此充满期待，如5月(yuè)15日就有(yǒu)3只央企回报(bào)ETF，后续(xù)跟踪央(yāng)企科(kē)技引领、央(yāng)企现代(dài)能源等ETF也将获批发行，更(gèng)有扎堆上(shàng)报(bào)的央国企基金在排队(duì)入市。

　　这些(xiē)或成为(wèi)这一波“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙表示，央企ETF发行在情(qíng)绪上是构成催化因(yīn)素的，近期(qī)银行股大涨的一个(gè)催化(huà)因(yīn)素就是积极推介相(xiāng)关(guān)央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸多主(zhǔ)题基金的申报发行，我认为确实会(huì)成(chéng)为(wèi)引爆行情的催(cuī)化剂，基本面、资金面、政策面(miàn)都在向好，下(xià)半年，中(zhōng)特估有可能独领风骚。”万家基金章恒更是表示(shì)。

　　同样，博时(shí)基金指(zhǐ)数与量(liàng)化投资部基(jī)金经理杨振建(jiàn)就表示，近期密集申报的国央企主题(tí)基金主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科(kē)技引为什么好多美女都口臭，女朋友很漂亮但是有口臭领”、“现代能源”几大(dà)主题，这样的布局可以更好(hǎo)支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行情进一步上(shàng)涨(zhǎng)的催(cuī)化剂(jì)。去年以(yǐ)来公(gōng)募基金发行整体平淡，近期多只国(guó)央企(qǐ)主题基(jī)金申(shēn)报和发行，行情火热(rè)下将为市(shì)场带来增量资金，有望(wàng)推(tuī)动进(jìn)一步(bù)上涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业务(wù)总监王帅认为，公募(mù)基金积极布局(jú)央国企主(zhǔ)题基金(jīn)，一方面是因为新(xīn)一轮深化国企(qǐ)改革的大幕将拉开，叠加“中特(tè)估”概念，央国(guó)企(qǐ)上市公司的投(tóu)资(zī)价值凸显，该主(zhǔ)题(tí)的基金将为投资者提供(gōng)更丰富(fù)的(de)工具(jù)以参与(yǔ)到央国企投资(zī)。另一(yī)方面是落实公募(mù)基金行业(yè)高质(zhì)量(liàng)发展的要求，引(yǐn)导更多(duō)资金(jīn)参与央国企改革，更好发挥公募(mù)基金服务资本(běn)市场(chǎng)改革、服务实体经济和(hé)国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的(de)发行将(jiāng)为央(yāng)企(qǐ)相关标的和(hé)板(bǎn)块(kuài)带(dài)来增(zēng)量资金，提升交易(yì)活跃度，有(yǒu)望(wàng)成为(wèi)中(zhōng)特估行情的(de)催化(huà)剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行情明(míng)显，中(zhōng)特估和人工智能成为两大(dà)明显的(de)主(zhǔ)线，而新能源(yuán)等前(qián)期热门(mén)赛道股冷(lěng)却，在此背景下，一些基金经(jīng)理(lǐ)开始调仓(cāng)换股“中(zhōng)特估(gū)概念”。

　　万家基金基金经理章(zhāng)恒直言(yán)，自己目前重点关(guān)注三大(dà)行(xíng)业，火电、券商、军工(gōng)，这(zhè)三大行(xíng)业主要是央(yāng)企或地方国资所在的行业，民营企业(yè)占比较少。

　　“首(shǒu)先是(shì)基于行业(yè)本身基本面在今年会有重大的(de)向上变化的(de)机会，比如(rú)火电，会受益于(yú)煤炭价(jià)格的下跌(diē)，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益于今年市场(chǎng)成交量(liàng)的放(fàng)大(dà)，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业改(gǎi)革(gé)的推进，大概(gài)率这些企业会进入(rù)一个提质增(zēng)效(xiào)、释(shì)放(fàng)业绩(jì)的过程。”章恒表示(shì)，中特估是过去5年10年改革的(de)成果(guǒ)，是非(fēi)常基本面(miàn)的，和他过(guò)去1至2年研究投(tóu)资(zī)思路也非常吻(wěn)合，为在下半(bàn)年抓住这波中特估的(de)投资机会做好了准(zhǔn)备(bèi)。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中(zhōng)特估的(de)投资机(jī)会，判断中特估的机会未来三年分两个阶段。”融通(tōng)红利机会基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)何(hé)龙表示，第一阶段也就是今年(nián)以数字经济和“一带一(yī)路”的主题普涨(zhǎng)性(xìng)机会为主(zhǔ)，包括低于1倍(bèi)PB、分红收益率极高的品种，将会迎来普涨性(xìng)的机会。第二阶段是(shì)未(wèi)来两年(nián)，在主(zhǔ)题(tí)性机会消散以后，基(jī)于顶层设计对国央经(jīng)营管理价(jià)值(zhí)导(dǎo)向变化，我们(men)判断(duàn)经营成(chéng)果随之改变(biàn)是一个慢变量，会在未(wèi)来两(liǎng)年体现在(zài)每一(yī)个央国(guó)企的报表中。

　　何龙(lóng)强(qiáng)调，目前在(zài)挖(wā)掘公司经营层(céng)面可能(néng)发生显著正向变化的个(gè)股提前进(jìn)行(xíng)布局，比如(rú)医药和消费等(děng)行业。

　　其实一(yī)季(jì)报已经显露出不(bù)少基金(jīn)在行动。国金证券研究所数据显示，偏(piān)股主动型基金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中(zhōng)特估”概(gài)念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露(lù)的(de)持仓中(zhōng)，“中特估(gū)”概念占偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金持有股票(piào)市(shì)值(zhí)比(bǐ)例提(tí)高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏股(gǔ)主动型基金的持仓(cāng)中(zhōng)，占比明显提高。上述数据显示，根据偏(piān)股主动型基金2022年报及2023年(nián)一(yī)季(jì)报十大重仓股的数据(jù)，剔除(chú)个(gè)股涨跌影响，估计了各基金(jīn)主动加仓“中特估”概念股(gǔ)的市(shì)值占2022年(nián)末股票总(zǒng)市值比(bǐ)例，一季度超过30％的偏(piān)股主动型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基金在(zài)2022年末不持有“中特(tè)估”概念股，但在(zài)一季度买入。

　　不(bù)仅如此，中信证券数据统计也显示，一季度主动(dòng)偏股(gǔ)型公(gōng)募基金对港(gǎng)股央(yāng)国企的持股市(shì)值比(bǐ)重达到2019年以来(lái)的(de)新高，港(gǎng)股(gǔ)央(yāng)国企持股总市值(zhí)占港股持股总市值的比重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度(dù)的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上(shàng)加大力量？

　　构(gòu)建(jiàn)国央(yāng)企专门的股票库

　　可(kě)以说中国(guó)特色(sè)估值体系，正(zhèng)深刻影响基金(jīn)公司的投研，落实到(dào)日(rì)常(cháng)的投(tóu)研流程和实(shí)践之中，不少基金(jīn)公司在加(jiā)大投研力(lì)量(liàng)，更有专门构建国央企股票库。

　　融(róng)通红(hóng)利机会基金(jīn)经理何龙(lóng)就介绍，一(yī)方面，从顶层设计改变研究员过去对国央(yāng)企的固定(dìng)思(sī)维，需要实地考察国央企(qǐ)，并且需(xū)要利用(yòng)当前国央(yāng)企(qǐ)愿意交(jiāo)流(liú)的(de)契(qì)机(jī)，多(duō)花精力(lì)去进行跟踪(zōng)发(fā)现(xiàn)变化。

　　另一方面，融通基金在行动(dòng)上，要求(qiú)研究员(yuán)将自己所覆盖行业(yè)的所(suǒ)有国央企构建专门的股票(piào)库，并(bìng)进行长期跟(gēn)踪，包(bāo)括考察其实地调研(yán)的的成果，了解国央企经营(yíng)思路和财务导(dǎo)向(xiàng)的变化，结合行业趋势和特(tè)征，寻(xún)找(zhǎo)价值洼(wā)地，发现预(yù)期差。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业(yè)务总监王帅也谈到“认识”上(shàng)的重视(shì)。他表示，通(tōng)过深入(rù)学习，对(duì)“中特估”有了更深刻的认识：首先(xiān)要认识市场体(tǐ)制机制、行(xíng)业(yè)产(chǎn)业结构、主(zhǔ)体(tǐ)持续发展能力等方面所体现的鲜明(míng)中(zhōng)国元素和(hé)发展阶(jiē)段特征(zhēng)，“中特估”应该是在此基础上构建的(de)具有时(shí)代特(tè)征和中国特色(sè)、符合国家战略导(dǎo)向(xiàng)的估值体系，而不是简单套(tào)用(yòng)国(guó)外的(de)传统估值模型。

　　“中特估是一种新的(de)提法(fǎ)，但(dàn)是这个概念(niàn)所涉及到的行业(yè)和公司，一直在发生的变化(huà)。”万家基金经理章恒(héng)表(biǎo)示(shì)，万家基金(jīn)一直非常关注(zhù)传(chuán)统产业的变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等多个领域，因此(cǐ)也是一定能够抓住中特估这波行情的机会的。同时(shí)，随着(zhe)时(shí)局的变化，也(yě)在(zài)增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首席(xí)经济学家魏凤春表示，积极践行中国特色的(de)估值(zhí)体系是资(zī)本市场(chǎng)使命，投资者需要学习领会(huì)并针对原有的估(gū)值体系进行(xíng)改造，以(yǐ)适应(yīng)现实的需(xū)要。明确该体(tǐ)系的框架是第一位的工作，合(hé)理设置指标也非常重要，投资者的(de)认可和实(shí)施是最终该体系能否具备(bèi)长期价值(zhí)的基础。不(bù)过(guò)，他也提醒，人为的拔估值是(shì)很大(dà)的认知误区，市场化(huà)认可是基(jī)本(běn)的常识，不可(kě)误判(pàn)。

　　体现社会价(jià)值与国家战略(lüè)价值

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是国民(mín)经济的支柱，国企央企(qǐ)发(fā)展要(yào)符合国家战略(lüè)发(fā)展发向，更需(xū)要承担社会公共责任等。而这些(xiē)都应该考虑(lǜ)进(jìn)估值(zhí)体系之中，也引发市场关注。

　　多数受(shòu)访(fǎng)的基金经理(lǐ)认(rèn)为，对(duì)于国央企的估值方式要充分体现企业的社会价值与国(guó)家战略价(jià)值，目前已经形成了初步的企业社会价值(zhí)评价体(tǐ)系(xì)。

　　“如何定(dìng)价国有企业(yè)承担(dān)社会(huì)价(jià)值、符合国(guó)家(jiā)战略发展的价(jià)值？首要任(rèn)务(wù)就构建中国(guó)特色的价值评价体系，改变(biàn)从以私人股东权(quán)益(yì)出发，现金流折(zhé)现(xiàn)为主要(yào)方法的单一价值估值体系，转向社(shè)会整体(tǐ)价(jià)值观念、纳(nà)入中国特色的ESG评价体(tǐ)系，充(chōng)分体现企业的社会(huì)价值与国家战(zhàn)略价值。”博时(shí)基金指数与量化(huà)投资部(bù)基金经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年(nián)来国资委指导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断(duàn)探索(suǒ)，结合国(guó)际通(tōng)用规则，目前已经(jīng)形(xíng)成了初步的企业社会价值评(píng)价体(tǐ)系(xì)，其(qí)中包(bāo)括(kuò)《企业ESG披露指南》、《中央企业上(shàng)市(shì)公(gōng)司环(huán)境、社会及(jí)治理（ESG）蓝(lán)皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基金(jīn)经理王帅也认为，“中特估”应该是注重企业(yè)价值的可持续估(gū)值，要(yào)重视股东、员工和社(shè)会责任(rèn)等(děng)要素对企业稳健成长的重(zhòng)大(dà)意义，重视稳(wěn)定的现金流、持(chí)续增长的盈利(lì)、科技创(chuàng)新对提升(shēng)企业(yè)内(nèi)在价值(zhí)的积极作用，这样有利(lì)于(yú)提高(gāo)估值定价(jià)模型的科学(xué)性和有效性(xìng)。

　　“为什么好多美女都口臭，女朋友很漂亮但是有口臭在指(zhǐ)数(shù)编制(zhì)、策略构建等实务工作中，都(dōu)有(yǒu)成熟的量(liàng)化(huà)指标可(kě)以使(shǐ)用，包括(kuò)净资产收益率、营业现金比率、资产负债(zhài)率、研发经费投入强度等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉(jiā)实金融精(jīng)选(xuǎn)基(jī)金经理李欣更(gèng)细致分析在估(gū)值思维、估值结论、估值(zhí)判断上有变化，尤其是估值的方(fāng)法和指(zhǐ)标上，他(tā)认为其包括产业(yè)链上下游(yóu)的衡量、全要素成本等，以及在纵(zòng)向(xiàng)和横向上(shàng)的研(yán)究，强调政策优(yōu)惠、产业发展(zhǎn)、市场竞争力和可持续(xù)发展等(děng)各种因(yīn)素与企(qǐ)业价(jià)值的关系(xì)。这些因素在对估值结论和判断(duàn)的(de)影响上，也使得中(zhōng)国特(tè)色的估值体系与传统的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所以估值思维的(de)变化，还有估(gū)值结(jié)论(lùn)和(hé)估值判断的变化，都是为了更好(hǎo)地适应中国的(de)市场和(hé)经济特点，提供更精准(zhǔn)、更(gèng)合理(lǐ)的企业估值信(xìn)息。”李欣表(biǎo)示。

　　不(bù)过，创(chuàng)金(jīn)合信基(jī)金首(shǒu)席(xí)经(jīng)济学家魏凤春直言，这需要在实践(jiàn)中进(jìn)行探(tàn)索(suǒ)，目前尚没有(yǒu)公认的指标可以(yǐ)使用。

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