5月13日，年内首只(zhǐ)央企主题(tí)ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企红(hóng)利ETF发(fā)布公告称(chēng)，其累计(jì)有效认(rèn)购申请份额总(zǒng)额超(chāo)过20亿份发行上(shàng)限(xiàn)，将启动比例配售。这则(zé)小(xiǎo)公(gōng)告体现出(chū)市场(chǎng)对这一“中特(tè)估”主题的追捧力度。

　　实际上，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情，市(shì)场关注度非常高，5月15日(rì)首批(pī)3只(zhǐ)央企回报ETF发行(xíng)，更成为这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。实(shí)际(jì)上，早在去年底及今年一季度(dù)，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中特估”资金面、情绪(xù)面、估值方(fāng)式等问题成为市场关注焦点，中(zhōng)国(guó)基金报(bào)采(cǎi)访多(duō)位投研人士，解析“中(zhōng)特(tè)估(gū)”这些焦点问(wèn)题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极(jí)追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证央企(qǐ)红(hóng)利ETF罕(hǎn)见出现启动(dòng)“比例配(pèi)售”情(qíng)况(kuàng)，今年(nián)场内多只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企主题(tí)基金发行，市(shì)场对(duì)此充满期待，如5月(yuè)15日就有3只央企回报(bào)ETF，后(hòu)续跟(gēn)踪(zōng)央企科(kē)技(jì)引领、央企现代能源等ETF也(yě)将获批(pī)发(fā)行(xíng)，更(gèng)有扎(zhā)堆(duī)上报的(de)央(yāng)国(guó)企基金(jīn)在排队入市。

　　这(zhè)些或成(chéng)为(wèi)这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机(jī)会基金经理何龙表示，央企ETF发行在(zài)情绪上是构成催化因素的，近期银行股大涨(zhǎng)的(de)一个催化因(yīn)素就是积极推介(jiè)相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸多(duō)主题基金的申报(bào)发行(xíng)，我认(rèn)为确(què)实会(huì)成为(wèi)引爆行情的催化(huà)剂(jì)，基(jī)本面、资金面、政(zhèng)策(cè)面都(dōu)在向好，下(xià)半(bàn)年，中特(tè)估有可能独领风骚。”万家基(jī)金章(zhāng)恒(héng)更是表(biǎo)示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基金经理杨振建就表示，近期密(mì)集申(shēn)报的(de)国央企(qǐ)主题基(jī)金主要涉及“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能(néng)源”几大主题，这(zhè)样的(de)布局可以更好支持央(yāng)国(guó)企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为(wèi)行情进一(yī)步上(shàng)涨的催(cuī)化剂。去年以来(lái)公募基金发(fā)行整体(tǐ)平淡，近期(qī)多(duō)只国央企主(zhǔ)题(tí)基金(jīn)申报和(hé)发行，行情火热下将为市场(chǎng)带来增量资(zī)金，有望推动(dòng)进(jìn)一步上涨。”杨振建(jiàn)进一步(bù)表示。

　　此(cǐ)外，银华基(jī)金ETF业务总监王帅(shuài)认(rèn)为(wèi)，公募基(jī)金积极布局央(yāng)国企主题(tí)基金，一方面是因(yīn)为新一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估(gū)”概念，央国企上市公司的投(tóu)资价(jià)值凸显，该(gāi)主题的(de)基(jī)金将为投资者(zhě)提供更丰富的(de)工具以参(cān)与到央(yāng)国企投资。另一方面是落(luò)实公募基金(jīn)行业(yè)高(gāo)质量(liàng)发展的要求，引(yǐn)导(dǎo)更多资金参(cān)与央国企(qǐ)改革(gé)，更(gèng)好发挥(huī)公募基金服务资本市场改(gǎi)革、服务(wù)实(shí)体(tǐ)经(jīng)济和国家战略的(de)作(zuò)用(yòng)。

　　王(wáng)帅表(biǎo)示，未来(lái)央企ETF的(de)发(fā)行将为央(yāng)企相(xiāng)关标的和板块带来增量资(zī)金，提升交(jiāo)易(yì)活跃度(dù)，有望成(chéng)为中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行(xíng)情(qíng)明显，中特估和人(rén)工(gōng)智能成为两大(dà)明显(xiǎn)的主线，而新能源等前期热门赛(sài)道股(gǔ)冷(lěng)却(què)，在此背景下，一(yī)些基金经(jīng)理开始调(diào)仓换股“中特估概(gài)念(niàn)”。

　　万家(jiā)基金基(jī)金经(jīng)理章(zhāng)恒直言，自己目前(qián)重点关(guān)注三大行(xíng)业，火电(diàn)、券商、军工，这三大行业主要(yào)是央企或(huò)地方国资所在(zài)的行业，民(mín)营企业占比较(jiào)少。

　　“首(shǒu)先是基于(yú)行业本身基(jī)本(běn)面在今(jīn)年会有重大的向上(shàng)变化(huà)的机会，比(bǐ)如火电，会(huì)受益(yì)于煤炭价格的(de)下(xià)跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年(nián)市场成交量的(de)放大，盈利大幅(fú)增长等。同时，随着国有企业(yè)改革(gé)的推进，大概率这(zhè)些企业(yè)会进入(rù)一个(gè)提质(zhì)增(zēng)效、释放业绩的(de)过程。”章(zhāng)恒表示，中特(tè)估是过去(qù)5年10年(nián)改革的成果，是非常(cháng)基本面的，和他过去1至2年(nián)研究投资思路也非常(cháng)吻合，为在下半年抓住这波(bō)中特估的投(tóu)资机会(huì)做好了准备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视中特估的(de)投资机会，判(pàn)断(duàn)中特估的机会未来(lái)三年分两个阶(jiē)段。”融通红利机会基(jī)金经理何龙表示，第(dì)一阶段也就是今(jīn)年以enjoy可数吗，joy可不可数数字经济和“一带(dài)一(yī)路”的主题普涨(zhǎng)性机会为(wèi)主，包括(kuò)低于(yú)1倍(bèi)PB、分红(hóng)收(shōu)益(yì)率极(jí)高的品种，将会迎(yíng)来普(pǔ)涨(zhǎng)性(xìng)的机(jī)会。第(dì)二阶段是未来两年，在主题性机会(huì)消散以后，基于顶层设计对国央经营管(guǎn)理价(jià)值导向变化，我们判断经营成果(guǒ)随之改变是一个慢变(biàn)量，会在未来两年体现在每一(yī)个央国企(qǐ)的(de)报表中。

　　何龙(lóng)强调(diào)，目前在(zài)挖掘公司经营层(céng)面可能(néng)发生显(xiǎn)著正(zhèng)向变化(huà)的(de)个股(gǔ)提前进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一(yī)季报已经显(xiǎn)露(lù)出不少基金在行(xíng)动。国(guó)金证券研(yán)究(jiū)所数(shù)据显示，偏(piān)股主动型基金2022年年报前(qián)十大重仓股股(gǔ)票(piào)池中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)占偏股(gǔ)主动型基金持有股(gǔ)票市值(zhí)比(bǐ)例(lì)仅有1.18％。而(ér)2023年一季报(bào)披露的持仓中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金(jīn)持有(yǒu)股票(piào)市值(zhí)比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏股主动型基金的持仓中，占(zhàn)比明显提高。上述数据(jù)显示，根据(jù)偏(piān)股主动型基金2022年(nián)报及(jí)2023年一(yī)季报十(shí)大重仓股的(de)数据，剔除个(gè)股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念股的(de)市值占(zhàn)2022年(nián)末(mò)股票(piào)总市值比(bǐ)例，一季度超过30％的偏(piān)股(gǔ)主动(dòng)型基(jī)金主(zhǔ)动加仓了“中特估(gū)”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估(gū)”概念(niàn)股(gǔ)，但在一季(jì)度买入。

　　不仅如(rú)此，中信证券数据统计(jì)也(yě)显(xiǎn)示，一季度主动偏股型公募基金对港股央国企(qǐ)的持股市值比(bǐ)重达到(dào)2019年以来的新高，港(gǎng)股央(yāng)国(guó)企(qǐ)持股总市值占港股持股总市值的比重由2022年四季(jì)度的25.1％提(tí)升至2023年(nián)一季度(dù)的(de)32.9％，远高于(yú)2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专门的股票(piào)库

　　可以说中国特(tè)色估值体系，正深刻影响基金公司的投(tóu)研，落实到日常的投研流程和(hé)实践之中，不少(shǎo)基(jī)金公司(sī)在加大投研力量(liàng)，更有专门(mén)构(gòu)建国央(yāng)企股票库。

　　融通红(hóng)利机会基(jī)金经(jīng)理何龙就介(jiè)绍，一方面，从(cóng)顶层(céng)设计(jì)改(gǎi)变研(yán)究员过(guò)去对国央企(qǐ)的固(gù)定思维，需(xū)要实(shí)地考察国央企，并且需要利用当前国央企愿意交流的契机，多花精(jīng)力去进(jìn)行跟踪(zōng)发(fā)现(xiàn)变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研究员(yuán)将自(zì)己所覆(fù)盖行业的所(suǒ)有(yǒu)国央(yāng)企构建专门的股票库(kù)，并进行长(zhǎng)期跟踪，包(bāo)括考察其实地(dì)调(diào)研(yán)的的成果，了解国央企经营思路和财务(wù)导向的变化，结合行业(yè)趋势和(hé)特(tè)征，寻找价值洼地，发现预(yù)期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅也谈到“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通过深(shēn)入学习，对“中特(tè)估”有(yǒu)了更(gèng)深刻的认识：首先要认识市场体制机制、行业产业(yè)结构(gòu)、主(zhǔ)体(tǐ)持续发(fā)展(zhǎn)能(néng)力等方面所体(tǐ)现的鲜明中国元素和发展阶段特征，“中特估(gū)”应该是在此基(jī)础上构建的具有(yǒu)时代特征和中国特色、符(fú)合(hé)国家战(zhàn)略导向的(de)估(gū)值体(tǐ)系，而不是简单套(tào)用国(guó)外的(de)传统估值模型。

　　“中特估是(shì)一种新的提法，但是(shì)这(zhè)个概(gài)念所涉及到(dào)的行(xíng)业(yè)和公司，一直在(zài)发生的(de)变化。”万(wàn)家基(jī)金经理(lǐ)章恒(héng)表示，万家基金一(yī)直非常(cháng)关注传统产业的变化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等(děng)多个领域，因(yīn)此也是一定(dìng)能(néng)够抓住中(zhōng)特(tè)估这波行(xíng)情的机会的(de)。同时，随着时局的变化(huà)，也在增加(jiā)相关(guān)行业(yè)的(de)研究力量。

　　此外，创(chuàng)金(jīn)合信基金首席经济学家魏凤春表示，积极(jí)践行中国(guó)特色的估(gū)值体系是资本市场使命，投资者需(xū)要学习领(lǐng)会并针对(duì)原(yuán)有的估值(zhí)体(tǐ)系进行改(gǎi)造(zào)，以适应现实的(de)需要(yào)。明确该体系enjoy可数吗，joy可不可数的框架(jià)是第一位的工作，合理设置指标也非常(cháng)重要(yào)，投资者的认可和(hé)实施(shī)是最终该体系能否具备(bèi)长期价值的基(jī)础。不过，他也提(tí)醒，人(rén)为的拔(bá)估值是很大的认知误(wù)区，市场化(huà)认(rèn)可是基(jī)本的常识(shí)，不可误判。

　　体现社会价值与国家战(zhàn)略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央(yāng)国(guó)企是国民经济的支柱，国(guó)企(qǐ)央企(qǐ)发展要(yào)符(fú)合国家战略(lüè)发展(zhǎn)发向，更(gèng)需要(yào)承担社会公共责(zé)任等。而这些都(dōu)应该(gāi)考虑进估值体(tǐ)系(xì)之中，也引发市场关(guān)注。

　　多数受访(fǎng)的基金经(jīng)理(lǐ)认(rèn)为，对于国央企的估值方式(shì)要(yào)充分体(tǐ)现企业的社会价值与国家战略价值，目前已经形成了初步的企业社会价(jià)值评价(jià)体系。

　　“如何定价国有企业承(chéng)担社会价值、符合(hé)国家战略发展的价值？首(shǒu)要任(rèn)务(wù)就构建中国特(tè)色的价值评价体系，改变从以(yǐ)私人股(gǔ)东(dōng)权益出发(fā)，现金流折现为主要方法的(de)单一价(jià)值估值体系，转向(xiàng)社(shè)会整体价值观念、纳入(rù)中(zhōng)国特色的(de)ESG评价(jià)体系，充(chōng)分(fēn)体现企(qǐ)业的社会价值与国家战略价(jià)值。”博时基金指数与量(liàng)化投资部基金经理(lǐ)杨振建(jiàn)表示(shì)。

　　杨振建也直(zhí)言(yán)，近年来国资委指导国内团(tuán)队(duì)对于中国特色ESG披露与评价体系不断探索，结合(hé)国际通用规则，目前已经形(xíng)成了初步的(de)企业社会价值(zhí)评价体系，其中包(bāo)括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央(yāng)企业(yè)上市公(gōng)司(sī)环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监(jiān)、基(jī)金经理王帅也认为，“中特估”应该是(shì)注重企(qǐ)业(yè)价值(zhí)的(de)可持续估值(zhí)，要重(zhòng)视股(gǔ)东、员工和社会责任等要(yào)素对企业(yè)稳健(jiàn)成(chéng)长的(de)重大(dà)意义，重视稳定(dìng)的现金流、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创(chuàng)新(xīn)对提升企业内在价值的积极作用(yòng)，这样(yàng)有利于提(tí)高(gāo)估值定(dìng)价模型(xíng)的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构(gòu)建等实(shí)务工作中，都有成熟的量化指标可以(yǐ)使用，包括(kuò)净资产收(shōu)益率、营(yíng)业现金比率、资产负债率、研(yán)发经费投入(rù)强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基金(jīn)经理李欣更细(xì)致(zhì)分析(xī)在估(gū)值思维(wéi)、估值结论、估值判断上有(yǒu)变化(huà)，尤(yóu)其是估值(zhí)的方(fāng)法和指标上，他认(rèn)为其包括(kuò)产业链上下游的衡量、全要素成本(běn)等，以及在纵向和横向上的(de)研究，强调政策优惠、产业发(fā)展、市(shì)场竞争(zhēng)力(lì)和可持续发展等各种因(yīn)素与企业价值的关系。这(zhè)些(xiē)因素(sù)在(zài)对估值结论和判断(duàn)的影响上(shàng)，也使(shǐ)得(dé)中国特色的估值体系与传(chuán)统(tǒng)的估值(zhí)体系有所不同(tóng)。

　　“所以(yǐ)估值思维的变化，还有估值结论和估值判断的变化，都是为了更(gèng)好地适(shì)应中国(guó)的(de)市场和经济特点(diǎn)，提(tí)供更精(jīng)准、更合理的企业(yè)估值信息。”李欣表示(shì)。

　　不(bù)过，创金合信(xìn)基(jī)金首席(xí)经济(jì)学家魏(wèi)凤春直言(yán)，这需(xū)要(yào)在实践中进行探索，目前尚(shàng)没有公(gōng)认(rèn)的(de)指标可(kě)以使用。

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