《基(jī)金(jīn)经(jīng)理投(tóu)资笔记》宏(hóng)观策略系列

　　把(bǎ)脉(mài)经济(jì)周期拐(guǎi)点 实现财富(fù)管(guǎn)理(lǐ)升级

　　作者：魏(wèi) 凤 春（博士(shì)），创(chuàng)金合信基(jī)金首席经济学家

　　　　  罗(luó) 水 星（博士），创金合信基金(jīn)基金经理

　　乱(luàn)云飞(fēi)渡仍从容

　　上期(qī)分享中(zhōng)（查看(kàn)原文），我们提出了5月是乱(luàn)花渐(jiàn)欲迷人眼，一个大的(de)背景(jǐng)是市场进入了(le)战略相持阶段，进攻和防守的理由都不是非常清(qīng)晰(xī)。周末(mò)中央发布长(zhǎng)期的产业(yè)政策(cè)，基调是清晰的，但那(nà)是诗和远方，是战略性的布局，很多投资者更(gèng)喜欢战术性(xìng)的机会小人得志下一句是什么意思，小人得志下一句是什么反义词。伯克(kè)希尔哈撒韦(wéi)年(nián)度(dù)股东大会在巴菲特的老家奥(ào)巴哈(hā)举行，吸(xī)引(yǐn)了(le)全球投资者的(de)目光，投(tóu)资者总(zǒng)希望可以(yǐ)从中寻找到投资的秘(mì)诀，价(jià)值投资(zī)的道虽相(xiāng)同，但法(fǎ)、术、器(qì)是各异的。不(bù)仅如此，伯克希尔决策(cè)者对宏观环境的担忧，对数字技术的批判，很多与(yǔ)会者收获的可能不(bù)是清(qīng)晰的思路，而是在(zài)迷宫(gōng)中又多(duō)走了一圈。

　　一、市(shì)场陷入僵持(chí)阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝(jué)、七翻(fān)身”的说法，谨慎的A股(gǔ)投资者也开始考虑Sell in May,一个(gè)很(hěn)重(zhòng)要的理由是根据惯例，银行保险等(děng)利好兑现后往(wǎng)往是(shì)市场开始调整的开始。A股(gǔ)投(tóu)资(zī)历(lì)来是有季节性(xìng)的，但这未(wèi)必是历史的铁律，比(bǐ)如2022年(nián)5月市场在(zài)新的政策(cè)基调下(xià)开始全面大(dà)反攻(gōng)。我们需要(yào)因时而变，投资者(zhě)需要(yào)考(kǎo)虑到当前的市场背景(jǐng)已经(jīng)和之前有(yǒu)很大的不同。当前市场进入战(zhàn)略僵持阶段的一个重要理由是除了逻辑推演，很(hěn)多重要(yào)问题很难用清晰的(de)事实来验证。谨(jǐn)慎的(de)投资者往往是见好就(jiù)收(shōu)或者谋定而(ér)后动，因(yīn)此才有了上述的猜测。

　　市场不(bù)清楚(chǔ)的(de)地方在哪(nǎ)里(lǐ)呢？

　　第(dì)一(yī)，从内部看(kàn)，市场已经提前交易了政策的方向(xiàng)，而且今年国内的政策(cè)本身也不是(shì)大开大合。新出台的政策更多(duō)地在(zài)落(luò)实(shí)上，较少新的提法。

　　第二(èr)，从外部看，美联储依然在通胀、就业(yè)数据、金融数据和增长数(shù)据传递的混乱信息中纠结。

　　第三(sān)，从(cóng)投资主线(xiàn)看(kàn)，数字经(jīng)济和中特估依然既有政策、也有业绩或(huò)者有未来(lái)预期的业绩改善(shàn)，但短期(qī)游戏、传媒、中特估与其他板块分化较(jiào)为极致(zhì)，也(yě)是(shì)不争的事实(shí)。除了这两条主线(xiàn)外，金融、消费和公用事业有反弹，但(dàn)难(nán)以成为持续的配(pèi)置主题，新能源(yuán)崩坏的筹码预期也(yě)决定了反(fǎn)弹的脆弱性。

　　第四，从(cóng)交(jiāo)易行(xíng)为看(kàn)，投资者并未形成一致预期。随着一(yī)季报的披(pī)露，市场阶段性发(fā)挥了(le)对盈利现实的定价效率。具体(tǐ)表(biǎo)现为(wèi)，业绩出现(xiàn)一定修(xiū)复和表现有(yǒu)韧性(xìng)的金融(róng)、中药(yào)、电力、中特(tè)估主题以及TMT中的游戏传(chuán)媒(méi)等表现较好，家电此(cǐ)前也有一定(dìng)表现。不(bù)过，随着业绩的公布反(fǎn)而出现了一定的(de)买预期卖现实(shí)的操作。当然，相对而(ér)言市场也(yě)有定价效率不稳(wěn)定的一面，同样是业绩修(xiū)复或(huò)有韧性的农林牧渔、新(xīn)能源(yuán)和消费板块(kuài)，整体(tǐ)表现则一般(bān)。

　　二、市场僵持的(de)原(yuán)因：一(yī)季(jì)报显示(shì)企业盈利仍在磨底阶(jiē)段(duàn)

　　短期(qī)市场(chǎng)的核心矛(máo)盾在(zài)于缺乏特别明(míng)显(xiǎn)的亮点，TMT主(zhǔ)线前期超额收益过(guò)于(yú)显(xiǎn)著，目前除(chú)了游戏(xì)、传媒一枝独秀外(wài)，其他TMT细(xì)分领(lǐng)域(yù)阶段性有(yǒu)所回调。中(zhōng)特估相关的(de)基建、银行、石油、出(chū)版等板块(kuài)盈利有支撑、估(gū)值也较低，因此在最近市场(chǎng)调整(zhěng)的时候整体表现较好(hǎo)。在这两条我(wǒ)们看好的全年主线之外(wài)，市场部分定价了一季(jì)报行情(qíng)，但(dàn)核心问(wèn)题在(zài)于当前盈利仍处在磨底阶段。扣除(chú)金(jīn)融和两(liǎng)桶(tǒng)油，A股的盈利还(hái)在下滑，这意(yì)味着(zhe)短期盈利很难(nán)撑(chēng)起A股系统性的行情。所(suǒ)以，我们(men)看到这两条(tiáo)主(zhǔ)线之(zhī)外其他(tā)业(yè)绩尚可的板块，整体(tǐ)反(fǎn)弹(dàn)的幅(fú)度(dù)都相(xiāng)对有限。消费的盈(yíng)利有一定的修(xiū)复，而市(shì)场(chǎng)由于前期的悲观情绪尚未对其定(dìng)价，这可能蕴含(hán)阶段性交易机会(huì)。

　　三(sān)、战略性布局是(shì)清晰而明确的(de)：政策关注产业升级和人(rén)的问题(tí)

　　近期国内(nèi)也处于一个会(huì)议密集召开的阶段，政治局会议(yì)、中央(yāng)财经委会议和国常会相继(jì)召开。决策层对于(yú)当(dāng)前经济复苏动力不(bù)足(zú)、复苏势(shì)头不稳的(de)问(wèn)题，有(yǒu)着清醒的认识，短期(qī)的工作重点是恢复和扩大需求(qiú)，但同(tóng)时也明(míng)确不会再走老路——不会通过低(dī)水平的(de)债务扩(kuò)张来(lái)刺激经(jīng)济，而是聚(jù)焦实体经济的产业升级(jí)，推进产业智(zhì)能化(huà)、绿(lǜ)色化、融合化。

　　现代产业体系下的融合发(fā)展

　　这(zhè)次财经(jīng)委(wěi)会(huì)议(yì)的一个新提法是“坚持三(sān)次产业融合(hé)发(fā)展，避免割裂对立；坚持(chí)推动传统产业转型升(shēng)级，不能当成(chéng)‘低(dī)端产业(yè)’简单退出”，这个(gè)提法(fǎ)很(hěn)重要。我们(men)去年底(dǐ)强调接下来一段(duàn)时间(jiān)的政策需要(yào)强调(diào)均衡性和(hé)系统性，才能形成经济发展的合力。卡(kǎ)脖子的领域要重点支持和发展，但是经济的运(yùn)行(xíng)是(shì)一个完整(zhěng)的系统(tǒng)，生产(chǎn)和(hé)消费、实(shí)体经济和金融支(zhī)撑、高科(kē)技(jì)领域和低技术领域(yù)、融资-设计-制(zhì)造(zào)—物流(liú)-销(xiāo)售-服务等各方面需要协调发(fā)展，大(dà)家的信心慢慢(màn)恢复、收入(rù)慢慢恢复，才能够真(zhēn)正把需求拉动起来(lái)。不能够(gòu)孤立、片面地(dì)理解和(hé)执行政策，毕(bì)竟即使是芯(xīn)片这么最(zuì)高科(kē)技的领域(yù)，它的(de)下游(yóu)需求(qiú)也主要来自(zì)消费(fèi)电子(zi)产品中的手机、汽车、智能家居等等，没有(yǒu)需求的拉(lā)动(dòng)，产业的发(fā)展就缺(quē)乏良(liáng)性(xìng)循(xún)环(huán)的(de)基(jī)础。

　　高质(zhì)量的人才红(hóng)利(lì)

　　另外，最近政(zhèng)策讨论的一个重点是人，作为投资(zī)生(shēng)产拉(lā)动(dòng)核心的(de)企业(yè)家、作为人力(lì)资源(yuán)重点(diǎn)的人(rén)才、承载民(mín)族未来的新生人口、需要关注的老龄人口(kǒu)。当前中国的发展(zhǎn)逐渐(jiàn)从资(zī)本和劳动要素拉动(dòng)转向人(rén)力资源拉动(dòng)，技(jì)术(shù)创新成为能否突破内外部约束的(de)关键。技术创新(xīn)能力取决于制度保障下(xià)的(de)主观能动性，在经(jīng)历了过去几年的非常态之后，在(zài)内外(wài)部不确定(dìng)性的(de)制约下，如何让(ràng)当前每个(gè)主(zhǔ)体(tǐ)充满(mǎn)信心(xīn)、充满(mǎn)主(zhǔ)观能(néng)动(dòng)性，是(shì)政策的重心。以人工(gōng)智能为代表的数字经济大(dà)发展，有可(kě)能能够帮助我(wǒ)们适当缩小国际竞争(zhēng)中人力资源(yuán)的差距(jù)，这需(xū)要从(cóng)一个更高的角度理解人工智(zhì)能和数字经济(jì)。

　　四、乱云(yún)飞渡仍从容：乱战之后的投资路(lù)径(jìng)

　　5月的市场，看(kàn)起(qǐ)来是战略僵持阶段的乱战。接下来的政策力度和(hé)效果有(yǒu)多大、盈利(lì)能(néng)否实质(zhì)性的(de)反弹、经济复苏的斜率是否面临趋缓的压力、海(hǎi)外(wài)的潜在风险到底有多大、美联储到底下一步面临的是(shì)什么样的经济形势等(děng)，投资(zī)者希望渐次判断上述一(yī)系列的重要问题的程度(dù)，并据此进行布局(jú)。

　　从这个意(yì)义(yì)上讲，5月交易机会可(kě)能更均衡(héng)、但也更脆弱，当前可能是一(yī)个(gè)布局的(de)好阶(jiē)段(duàn)，而未必会是收获的阶(jiē)段。投资者需(xū)要多(duō)一(yī)点耐心，风浪越(yuè)大，下一次的鱼越贵。

　　“乱云飞(fēi)渡仍从容(róng)”，这是我(wǒ)们从巴菲(fēi)特(tè)历次股(gǔ)东大会上看到价值投资者(zhě)很重要(yào)的一个(gè)特(tè)质，即(jí)我(wǒ)们提倡的“道(dào)”。市场的乱是暂时的，随(suí)着事实的清晰，投(tóu)资路径也(yě)将会非常明确。这个路径，我们(men)从(cóng)产业视角(jiǎo)做了(le)一(yī)下(xià)梳理，供投(tóu)资者(zhě)参考(kǎo)。

　　具体而(ér)言(yán)：投(tóu)资的上限是产业(yè)现代化，科技(jì)自主可用，数字(zì)化(huà)、高端化(huà)与(yǔ)智能化(huà)是明(míng)确的诗与远方，需要进行战略布局。投资的下限(xiàn)是避免系统性的风险(xiǎn)，在现代化的(de)产业转(zhuǎn)型中，当(dāng)前蕴藏风险和(hé)未来跟不上历史步(bù)伐的产业是不能进(jìn)行(xíng)战略布局的。投资的中间状(zhuàng)态是周期(q小人得志下一句是什么意思，小人得志下一句是什么反义词ī)与消费(fèi)行业，是战术性的(de)布局。

　　产业视角下的投资路线图

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创(chuàng)金合(hé)信基金(jīn)首席经济学(xué)家，投(tóu)委会(huì)委员(yuán)兼(jiān)秘书长，宏(hóng)观策略配置部总监，兼任(rèn)MOMFOF投研总部(bù)总监，南开大(dà)学经(jīng)济学博士，清华大(dà)学管理科学与工程(chéng)博士后。学术研究与教学以(yǐ)及宏观(guān)经(jīng)济走势、金融产品分析(xī)等实(shí)务领域经验(yàn)丰富、成(chéng)果(guǒ)卓著(zhù)。从(cóng)业23年以来(lái)，一(yī)直致(zhì)力(lì)于(yú)在周(zhōu)期波动的框架内运用财(cái)政的视(shì)角(jiǎo)解构宏观经济的(de)运行，将中国经济(jì)看作一(yī)份资产，通(tōng)过资本(běn)资产定价的方式来确定其价值与风险。

　　罗水星(xīng)博士，创金合信基金经理、首席(xí)宏观分析师，2022年2月(yuè)加(jiā)入创金合信(xìn)基金。此前履职博时基金，负责宏观策略、宏观政策、大类(lèi)资产配(pèi)置与(yǔ)择时研究。武(wǔ)汉大学学士，上海财经大学经济学硕士(shì)、博(bó)士，中(zhōng)国社(shè)科院经济学博士后，学术论文多(duō)发(fā)表于国际SSCI英文核心经济(jì)学期刊(kān)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 小人得志下一句是什么意思，小人得志下一句是什么反义词