5月13日，年(nián)内(nèi)首只央企(qǐ)主题(tí)ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红利(lì)ETF发布公告称(chēng)，其累计有效认(rèn)购(gòu)申请份(fèn)额总额超过20亿份(fèn)发行上限，将启(qǐ)动比例(lì)配售。这则小公(gōng)告(gào)体现(xiàn)出市场对这一“中特估”主题的(de)追捧力(lì)度。

　　实际(jì)上，近(jìn)期围绕(rào)着“中特估”的行情，市场(chǎng)关(guān)注度非常高，5月(yuè)15日(rì)首(shǒu)批3只央(yāng)企回报(bào)ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特(tè)估”行情的催(cuī)化(huà)剂。实际上，早在去年底及今年一季度，一些基金经理(lǐ)开始调(diào)仓换股(gǔ)“中(zhōng)特估概(gài)念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情(qíng)绪面(miàn)、估值方式西气东输的起点与终点，西气东输的起止点是哪里？(shì)等问题成为市(shì)场(chǎng)关注焦点，中(zhōng)国基(jī)金报采访多位投(tóu)研人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催(cuī)化剂(jì)？

　　市场对“中特(tè)估”主题(tí)积极追捧。不仅华(huá)泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红利ETF罕见(jiàn)出(chū)现启动(dòng)“比例配售”情况，今年场内(nèi)多只“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计“吸金”西气东输的起点与终点，西气东输的起止点是哪里？38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多只国(guó)央企主题基金发行(xíng)，市场对(duì)此充满(mǎn)期(qī)待(dài)，如5月(yuè)15日就有(yǒu)3只央企回报(bào)ETF，后续跟踪央企科(kē)技引领、央企(qǐ)现代(dài)能源(yuán)等ETF也将获批发行，更有扎堆(duī)上(shàng)报的(de)央国企(qǐ)基金在排(pái)队入市。

　　这(zhè)些或成为(wèi)这一波(bō)“中特估”行(xíng)情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　融通红(hóng)利机会(huì)基(jī)金经理(lǐ)何(hé)龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的，近期银(yín)行(xíng)股(gǔ)大涨的(de)一个催化因素就(jiù)是积极推介(jiè)相关(guān)央企ETF的(de)发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报发(fā)行，我认为确实会成为引爆(bào)行(xíng)情的催化(huà)剂(jì)，基本面(miàn)、资(zī)金面、政(zhèng)策面都在向(xiàng)好，下半(bàn)年，中特估有可能独领风骚。”万家基金章恒(héng)更是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数(shù)与(yǔ)量化(huà)投资部基(jī)金经理杨振建就表示(shì)，近期密集申(shēn)报(bào)的国央企(qǐ)主题基(jī)金主要涉(shè)及“股东回报”、“科技引(yǐn)领(lǐng)”、“现代能源(yuán)”几大(dà)主题，这样的(de)布局可以更好支持(chí)央(yāng)国企的估值(zhí)重塑(sù)。

　　“央企ETF的发(fā)行将成(chéng)为行情进(jìn)一步上涨的催化剂(jì)。去(qù)年以来公募基金发行整体平淡，近(jìn)期多只国央企主题基金申报和发行，行情火热下(xià)将为市场带(dài)来增(zēng)量资(zī)金(jīn)，有望推动进一步上涨。”杨振(zhèn)建进一步(bù)表示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业(yè)务总监王帅认(rèn)为，公募(mù)基金积极(jí)布局央国企主题(tí)基(jī)金，一方面是因为新一(yī)轮深化国企改(gǎi)革(gé)的大幕(mù)将拉开，叠加(jiā)“中特估”概念，央国(guó)企上市公司的投资价值凸显，该(gāi)主题(tí)的基金将(jiāng)为投(tóu)资者提供更丰富的工具以参(cān)与到央国企投资。另一方面是落实公(gōng)募基金行业(yè)高质量发展的要求，引导更多资(zī)金参与(yǔ)央国(guó)企改革，更好发挥公募基金服务资本市(shì)场(chǎng)改革、服务实(shí)体经济和国家战略(lüè)的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企(qǐ)ETF的发行将为央企相(xiāng)关标的和(hé)板块带来(lái)增(zēng)量资金，提升交易活跃(yuè)度(dù)，有望成(chéng)为中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存量市场中变赛(sài)道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显(xiǎn)，中特估和人工智能成为两大明(míng)显的主线，而新能(néng)源等(děng)前期热门赛道股冷却，在(zài)此背景下，一些基金经(jīng)理开始调(diào)仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家基(jī)金基金(jīn)经理章(zhāng)恒直言，自己(jǐ)目(mù)前(qián)重点关注三大行(xíng)业，火电(diàn)、券商、军(jūn)工(gōng)，这三大行业(yè)主(zhǔ)要是央企或地方国资(zī)所在(zài)的行(xíng)业，民营企(qǐ)业(yè)占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本(běn)身基本面在(zài)今(jīn)年会有重大的向上变化的机会，比如火电，会(huì)受益于煤炭(tàn)价格的下(xià)跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会(huì)受益于今年市场成交(jiāo)量的(de)放大(dà)，盈利(lì)大幅增长等。同时，随着国有企业改革的推(tuī)进(jìn)，大(dà)概率这些企业会进入一个提质增效、释放业绩的(de)过程(chéng)。”章恒表(biǎo)示，中(zhōng)特估是过(guò)去5年10年改革的成果，是非(fēi)常基本面(miàn)的，和他过去1至(zhì)2年(nián)研究投(tóu)资(zī)思路也非常吻(wěn)合，为在(zài)下半年抓住这波中特估的投资机(jī)会做好(hǎo)了准备(bèi)。

　　“去年年(nián)底已开始重视(shì)中特估的投资机会，判断(duàn)中特估的机会未来三年分两(liǎng)个阶段。”融通红(hóng)利机会基金经(jīng)理何龙表示，第一阶段也就是今年以(yǐ)数字经济和“一带一(yī)路(lù)”的主题普涨性(xìng)机会为主，包括低(dī)于(yú)1倍PB、分(fēn)红收益率极(jí)高的品种(zhǒng)，将会迎来普涨性的机会(huì)。第(dì)二(èr)阶段(duàn)是未来两年(nián)，在主题性机会消散以后，基于(yú)顶层(céng)设计对国(guó)央(yāng)经营管理价值导向(xiàng)变化，我(wǒ)们(men)判断经营成果随之(zhī)改变是一(yī)个慢变(biàn)量，会在未来(lái)两年(nián)体现在每一个央国企的(de)报(bào)表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘(jué)公司(sī)经(jīng)营(yíng)层面可能(néng)发生显著正向变化的(de)个(gè)股提(tí)前进行布(bù)局，比(bǐ)如(rú)医(yī)药和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季(jì)报已(yǐ)经显露(lù)出不(bù)少基金(jīn)在行动。国金证券研究所数(shù)据显示，偏股(gǔ)主动型基金2022年年报(bào)前十大重仓股股票池(chí)中，“中特(tè)估”概念占偏股主动型(xíng)基(jī)金(jīn)持有(yǒu)股票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念占(zhàn)偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金持有股票(piào)市(shì)值比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股(gǔ)在偏(piān)股主动型基金的持仓(cāng)中(zhōng)，占比明显提高。上(shàng)述数(shù)据显(xiǎn)示，根据偏(piān)股(gǔ)主动型基(jī)金2022年报及(jí)2023年一季报十(shí)大重仓股(gǔ)的数据，剔除个股涨跌影响，估计(jì)了(le)各基金(jīn)主动(dòng)加仓“中特估”概念股(gǔ)的(de)市值占(zhàn)2022年末股票总市值比例(lì)，一(yī)季(jì)度(dù)超过30％的偏股主(zhǔ)动型基(jī)金主动加仓(cāng)了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基金在(zài)2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念股，但在一季度(dù)买入。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券(quàn)数(shù)据(jù)统计也显示，一季度主动(dòng)偏股型公募基金对港股央国企(qǐ)的持股市值比重达到(dào)2019年以(yǐ)来(lái)的(de)新高，港股央国企持股总市值(zhí)占港股持股总市值(zhí)的比重由2022年四(sì)季度的(de)25.1％提升至(zhì)2023年一季(jì)度(dù)的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企(qǐ)专(zhuān)门的股票库

　　可以说中(zhōng)国特(tè)色估值(zhí)体系，正深刻影响(xiǎng)基金公(gōng)司的投研，落实到(dào)日常的投(tóu)研流程(chéng)和实(shí)践(jiàn)之中，不少基(jī)金公司在加大投研力量，更有专门(mén)构建国央企股票(piào)库。

　　融通红利(lì)机会基金经理何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层(céng)设计改变(biàn)研究员过去对国央企(qǐ)的固定思维，需要实地考察国央(yāng)企，并且(qiě)需要利用当前国央(yāng)企愿(yuàn)意交(jiāo)流的(de)契机，多花精(jīng)力去(qù)进行跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基金在行动上，要求研究员将(jiāng)自己所覆盖行业的所有国(guó)央企(qǐ)构建专门的(de)股票(piào)库，并进行长期跟(gēn)踪(zōng)，包括考察(chá)其实地调研(yán)的的成果，了(le)解国央企经营(yíng)思路和(hé)财(cái)务导向的变(biàn)化，结合行业趋(qū)势和特(tè)征，寻(xún)找价值洼地(dì)，发现预(yù)期差。

　　同样的，银华(huá)基金(jīn)ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅也谈到“认识”上的重视(shì)。他表示，通过深入学习，对(duì)“中特估(gū)”有(yǒu)了更深刻的认识：首先要认识市场体(tǐ)制机制、行业(yè)产业结构、主体持续发展(zhǎn)能(néng)力(lì)等方面所体(tǐ)现的(de)鲜明(míng)中国(guó)元素和发展阶段特征，“中(zhōng)特(tè)估”应该是(shì)在此基础上(shàng)构建的具有时代(dài)特征和中国特色、符合(hé)国(guó)家战略导向的估值体系(xì)，而不是简单(dān)套用国外(wài)的传统(tǒng)估值模型(xíng)。

　　“中特估是一种新的提法，但(dàn)是这个概念(niàn)所涉(shè)及到的行业和(hé)公司(sī)，一直在发生的变化(huà)。”万(wàn)家基金经理章恒表(biǎo)示，万家基金一(yī)直非常关注传统产业的变化，诸如煤(méi)炭、金融(róng)、建筑等多个领(lǐng)域，因(yīn)此也是一定能(néng)够抓住(zhù)中特估这波行情的机会的。同时(shí)，随着时(shí)局(jú)的(de)变化，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合(hé)信基金首席(xí)经济学家魏凤(fèng)春表(biǎo)示(shì)，积极践行中国特(tè)色(sè)的估值(zhí)体系是资本市(shì)场(chǎng)使命(mìng)，投资者(zhě)需要学(xué)习(xí)领会并针(zhēn)对(duì)原有的估值体系进行改(gǎi)造，以适应现实的需要。明(míng)确该体系(xì)的框架是第一位的工(gōng)作，合理设置指标也非常重要，投资者的认(rèn)可和(hé)实施是最终该(gāi)体(tǐ)系(xì)能否具(jù)备长期价值的基础。不过(guò)，他也提醒(xǐng)，人为的拔估值是(shì)很大的认知(zhī)误(wù)区(qū)，市场化认可是(shì)基本的常识，不可误判。

　　体现社会价(jià)值与国家战(zhàn)略价(jià)值

　　新估(gū)值方式？

　　央国(guó)企(qǐ)是国民经济的支(zhī)柱，国企央企发展(zhǎn)要(yào)符(fú)合国家战略发展发向，更需要(yào)承担社(shè)会公共责任等。而这些都应该(gāi)考虑(lǜ)进估(gū)值体系之中，也引发市(shì)场关注。

　　多数受(shòu)访的基金经理认为(wèi)，对(duì)于国央企的(de)估值(zhí)方式要(yào)充分体现企业的社会价值与国家(jiā)战略价值，目前已经形成了初步(bù)的企业(yè)社会价值评价(jià)体系。

　　“如(rú)何定价国有企业承担社会价值、符合国家战(zhàn)略发(fā)展的(de)价(jià)值(zhí)？首(shǒu)要(yào)任(rèn)务(wù)就构建中国特色(sè)的价值(zhí)评价体系，改变从以私(sī)人股(gǔ)东权益出发，现金流折现(xiàn)为主要方法的单一价值估值体系，转向社会(huì)整体价(jià)值观(guān)念、纳入(rù)中国特色的ESG评价体系，充分体(tǐ)现企(qǐ)业的社会(huì)价值与(yǔ)国家战略价值。”博时基金指数与量化投资部基金经理杨振建表示(shì)。

　　杨振建也(yě)直(zhí)言，近年(nián)来国资委(wěi)指导国内团(tuán)队对(duì)于(yú)中(zhōng)国(guó)特(tè)色ESG披(pī)露与评(píng)价体系西气东输的起点与终点，西气东输的起止点是哪里？不断探(tàn)索，结合国际通(tōng)用规则，目前已经形(xíng)成(chéng)了初步(bù)的企业社会价值评价体系，其中包括(kuò)《企(qǐ)业ESG披露(lù)指南》、《中(zhōng)央企业上(shàng)市公司环境、社(shè)会(huì)及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监、基金经理(lǐ)王帅也认(rèn)为(wèi)，“中(zhōng)特(tè)估”应该是(shì)注重企业价值的可持续估值，要重(zhòng)视股东、员工(gōng)和(hé)社会责任等(děng)要素对(duì)企业(yè)稳健成长的重大意义，重视稳定的现金流、持续增长的盈利、科技创新对提升企业内在价值的积极(jí)作用，这样有利于提高(gāo)估值定(dìng)价模型(xíng)的科学性和有效性。

　　“在(zài)指数编(biān)制(zhì)、策略构建等实务工作(zuò)中，都有成熟的量化指标可以使用(yòng)，包括净资产收益率、营(yíng)业现金比率、资产负债率、研发(fā)经费(fèi)投入强度(dù)等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金融(róng)精(jīng)选(xuǎn)基金(jīn)经理(lǐ)李欣更细致分(fēn)析在估值思(sī)维(wéi)、估值(zhí)结论、估值判(pàn)断上有变化(huà)，尤(yóu)其是估值(zhí)的(de)方(fāng)法和(hé)指(zhǐ)标上，他认为其(qí)包括产业链上下游(yóu)的衡量、全(quán)要素成(chéng)本(běn)等，以及在纵向和横向上的研(yán)究，强调(diào)政(zhèng)策优惠(huì)、产业(yè)发展、市(shì)场竞争力和可(kě)持续发展等各种(zhǒng)因素与企业价值(zhí)的(de)关(guān)系。这些(xiē)因(yīn)素在(zài)对估值结论和判断(duàn)的影响上，也使得中国(guó)特色(sè)的(de)估值(zhí)体系与传统的估(gū)值体(tǐ)系(xì)有(yǒu)所不同(tóng)。

　　“所(suǒ)以估值(zhí)思(sī)维的变化，还(hái)有(yǒu)估值(zhí)结论和估(gū)值判断(duàn)的变化，都是为(wèi)了更(gèng)好地适应中国的市场和经(jīng)济特点，提供更精准、更合理的企(qǐ)业(yè)估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过(guò)，创(chuàng)金合信基(jī)金首席经济(jì)学家魏凤春直(zhí)言(yán)，这(zhè)需要在实践中(zhōng)进行探(tàn)索(suǒ)，目前尚没(méi)有公认的指标可以使(shǐ)用。

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