文：天(tiān)风(fēng)宏观宋雪涛/联系人(rén)孙永(yǒng)乐(lè)

　　4月居民(mín)新增存款(kuǎn)-1.2万亿，同比多减4968亿(yì)元(yuán)，这是(shì)一亿等于10的几次方万，一亿等于10的几次方元居民(mín)存款在连续13个月同比多增后(hòu)，首次回(huí)落。

　　在过去一年多时间(jiān)里，居民(mín)部门积攒了一大(dà)笔超额储蓄。今年(nián)这笔超额储蓄能否顺利释(shì)放对判断(duàn)经济(jì)和资本(běn)市场走势至关重要。这里我们(men)尝试回答(dá)两个(gè)问题。一是4月居民(mín)存款(kuǎn)同比多(duō)减是不是(shì)超额储(chǔ)蓄(xù)释放的开始(shǐ)？二是一亿等于10的几次方万，一亿等于10的几次方元这一趋势能否延(yán)续？

　　对上述问题的回答取决于(yú)存(cún)款会受到(dào)哪(nǎ)些(xi一亿等于10的几次方万，一亿等于10的几次方元ē)因素的影响。一般影响居(jū)民存(cún)款的主要有(yǒu)这么几种行为：可支配收(shōu)入、消费(fèi)支出、金融资产相关收支(zhī)和房地产相关收支(zhī)。

　　收入增长、消(xiāo)费减少、金融资(zī)产赎回、购(gòu)房减少会(huì)推动(dòng)存(cún)款增(zēng)加；反之(zhī)，收入减少(shǎo)、消费增(zēng)加、认购金融(róng)资产、购房增加、提前还贷等则会带动存款回落。

　　2022年居民存款同比多增7.9万亿是居民少消(xiāo)费、少(shǎo)投资(zī)、少购(gòu)房的结果（详(xiáng)见《超额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。此(cǐ)时(shí)虽然居民(mín)收入增速放缓并提前还(hái)贷，但因为投资、购房等下滑(huá)幅(fú)度更(gèng)大，所以存款同(tóng)比大幅多增。

　　2023年(nián)一季度居民存款同比多增2.1万亿则是收(shōu)入修复和理(lǐ)财存款化的结果(guǒ)。

　　一季度居民人(rén)均可支配收入同比(bǐ)增长525元，理财存续(xù)规模相(xiāng)比(bǐ)于2022年末下滑(huá)2.6万亿(yì)至24.2万亿。另外，受银行办理(lǐ)速度放缓等因素影响，RMBS（个人住房抵押贷款支持证券）条件早偿率指数(shù) 2 相比于(yú)2022年(nián)有所回落，即居民提前(qián)还款(kuǎn)对存款的拖累相(xiāng)比于去年末略有放缓(huǎn)。

　　但是，随着居民(mín)消费和购房行(xíng)为(wèi)修复，其对存款的支撑力(lì)度减(jiǎn)弱(ruò)，一季度人均消费支出同比(bǐ)增加345元（低于收入涨幅）、购房支出同比多增1575亿元。但因为支撑因素的规模(mó)更大，所以存(cún)款继续(xù)回升。

　　4月(yuè)和一(yī)季度最核(hé)心的不同在于理财市场的变化(huà)。4月居民存款(kuǎn)下滑可能的(de)原因一是居民存款理财化；二是(shì)提前还贷规模(mó)增(zēng)加。因(yīn)为居民(mín)收入和消(xiāo)费数(shù)据不足(zú)，暂时(shí)无法判断消费和(hé)收入在4月对(duì)存款的影响。

　　存款回流(liú)理财是(shì)4月存(cún)款回落的(de)核心原因，4月理财(cái)存量(liàng)规模环(huán)比增(zēng)加1.26万亿(yì)至(zhì)25.5万亿(yì)，结(jié)束了自去年10月以来的(de)下(xià)行趋势，重回扩张区间。

　　居民增配理(lǐ)财等资产是理财(cái)风险降低、收益回(huí)升和存款(kuǎn)利率下滑共同作(zuò)用(yòng)的结果。受益于债券(quàn)市(shì)场走强，今年理财(cái)市场表现(xiàn)逐步好转，理财产品单位破净(jìng)率从2022年12月(yuè)峰值的(de)29.2％持(chí)续下滑至(zhì)2023年5月12日(rì)的4.7％，叠(dié)加这一时期下滑(huá)的存款利率，存款对居民的吸(xī)引力(lì)逐(zhú)渐(jiàn)减弱，而理财对居民的吸引(yǐn)力则不断(duàn)增强。

　　从5月理财规(guī)模上(shàng)看，随着(zhe)破净率(lǜ)进一步回落，居民(mín)还在继续(xù)增(zēng)配(pèi)理财产品，存款理财化趋(qū)势有(yǒu)望(wàng)延(yán)续。

　　提前还贷规模扩大是存(cún)款(kuǎn)下滑(huá)的又(yòu)一个原(yuán)因(yīn)。4月早偿率(lǜ)月均值相比于2月低点上行4.3个百分点，相比(bǐ)于3月上行1.9个百分点。

　　居民加大提(tí)前还(hái)贷力度一是因为首(shǒu)套房(fáng)利率(lǜ)还(hái)在下降，居(jū)民提前还(hái)贷以降低成本，4月沈阳(yáng)、马鞍山等多地继续(xù)降低首套房利率，贝壳研究院(yuàn)数据显示(shì)百城首套主流房贷利率平均为4.01％，环比3月继续(xù)回落1个BP。二是政策放松后，1、2月份(fèn)部分积压的还贷业务(wù)在(zài)3、4月份办理，这会推动提前还贷规模走高(gāo)。

　　总(zǒng)的来(lái)说，随着(zhe)理财(cái)市场(chǎng)好(hǎo)转，此前因居民少消费(fèi)、少投资、少买(mǎi)房等积攒下(xià)来的超额储蓄已经开始部分回流(liú)理财市场(chǎng)了(le)，且5月初这一趋势还在延续。

　　往后(hòu)来看(kàn)，理财市场和提前还贷(dài)在后(hòu)续(xù)几(jǐ)个月里(lǐ)或继续成为超(chāo)额存(cún)款的主(zhǔ)要(yào)流向。

　　五(wǔ)一(yī)旅游人均(jūn)消费(fèi)水平未(wèi)见明(míng)显改善(shàn)或部分(fēn)表明当下居民消(xiāo)费意愿依旧(jiù)偏弱，考(kǎo)虑(lǜ)到超额储(chǔ)蓄(xù)的持(chí)有分(fēn)化且并非主要来自(zì)消费，后(hòu)续超额储蓄(xù)对(duì)消(xiāo)费的支撑(chēng)力度依旧偏弱。（详见(jiàn)《超额储蓄能否转化(huà)成(chéng)超额(é)消费》，2022.12.31）。同时，随着前期(qī)积压的购房需求逐渐释放，房地产销售目前(qián)已经有走弱(ruò)迹象，地产短期(qī)或不会成为超储的(de)主要流向。但是因为按揭利率(lǜ)存在明显利差，居(jū)民提前还贷(dài)行(xíng)为或(huò)将(jiāng)延续。从这个角度来看，主要因为(wèi)少买房、少投(tóu)资而积攒下来的(de)储蓄，在理财市场环境好转和存款(kuǎn)利率下(xià)滑的背景下或将继续回流到(dào)理财(cái)市场。

　　1 存(cún)款同比增速使用金(jīn)融机构(gòu)住户(hù)存款余额(é)+4月(yuè)新增来进(jìn)行(xíng)估算

　　2早(zǎo)偿率是(shì)指在个人住房抵押贷款中债务人提前偿付的(de)金(jīn)额在资产池未偿本(běn)金余额的占比

　　风险提示

　　地产销售(shòu)变动超(chāo)预期(qī)，超额储蓄释放(fàng)弱(ruò)于预期(qī)，理财市场(chǎng)波(bō)动加大

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