来源(yuán)：高瑞东宏观(guān)笔记

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一(yī)季度，国内(nèi)经济(jì)回暖主要缘(yuán)于疫后复(fù)苏红(hóng)利驱动(dòng)，表现为生产恢复推(tuī)动出口(kǒu)形势好(hǎo)转，出行需(xū)求释放催化下游消费回暖。从行业表现看，制造(zào)业从去(qù)年四(sì)季(jì)度的“量(liàng)价齐跌”转向“量升价(jià)跌”，企(qǐ)业或从(cóng)主动去库转向被动去(qù)库(kù)分分合合的爱情能长久吗，分分合合的爱情是真爱吗。从景气(qì)度边(biān)际表现看(kàn)，下游消费(fèi)制造>；中游装(zhuāng)备制造>；上游原材料加工；服务业中(zhōng)，交通运输(shū)、住(zhù)宿餐饮、房地产等(děng)线下活动回(huí)暖，但(dàn)距离疫情前仍有一定差距。

　　向前(qián)看，考虑(lǜ)到疫(yì)后经济脉冲(chōng)式修复放缓、海外总需求(qiú)回落预期逐步(bù)兑现，消费回暖(nuǎn)和产业升级将成为推动(dòng)下一阶(jiē)段国内(nèi)经济复苏的主线。

　　制(zhì)造业、服(fú)务业是驱动一季度经济(jì)复(fù)苏的主因(yīn)

　　从一季度(dù)GDP表现看，制造业(yè)，交(jiāo)通(tōng)运输、房地产等行业景气度明(míng)显提升，而建筑业(yè)景气度回落，与年初出口数据好(hǎo)转(zhuǎn)、服务消费快速恢复、房地产销售回(huí)暖(nuǎn)而投资疲弱(ruò)的特点(diǎn)相一(yī)致。

　　从制造(zào)业内(nèi)部来看(kàn)，今年(nián)3月，制造业各行业景气度普遍回(huí)暖，多数从去年12月的“量价(jià)齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏(sū)初期，供给端(duān)修复好于需求端，行(xíng)业整体去(qù)库进程尚未结束(shù)。从行业景气度(dù)边际改善情况来(lái)看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原材(cái)料加(jiā)工，煤炭行业景气度(dù)表现为高位放缓。

　　下(xià)游消费制(zhì)造行业中，与出行、地产后(hòu)周期相关的酒饮料茶、纺织服装、文教娱、烟草(cǎo)、家具制造行业(yè)景气度较(jiào)高，部分行业(yè)表(biǎo)现为“量价(jià)齐升”。

　　中游装备制造业行业景气度居中，表(biǎo)现为“量升价跌”。从“量”维度看，电气机械(xiè)、专(zhuān)用设备、运输设备>；；；汽(qì)车制造、金属制品>；；；通(tōng)用设备(bèi)、电子设备(bèi)。

　　上(shàng)游原材料加工行业景气度改善(shàn)幅(fú)度最弱，由于行(xíng)业库存水平(píng)偏高，多数行业仍然(rán)受到价格下跌的困扰，表现为“量升(shēng)价(jià)跌(diē)”。从“量”维度看，有色(sè)金属>；；；黑(hēi)色金(jīn)属、非(fēi)金属(shǔ)矿物>；；；石(shí)油石化行业。

　　消费回暖和产业升级(jí)或是(shì)推动(dòng)下一(yī)阶段经济复苏的主线

　　一(yī)季(jì)度，国内经济(jì)复苏主要受益于(yú)疫后(hòu)复苏红利驱动。需求(qiú)方面，出行类消费快速复苏(sū)，前(qián)期积压(yā)的购房(fáng)、服(fú)务(wù)消(xiāo)费需求得以释放；供给方面，国内复工复产加(jiā)快推进，生产端快速恢复(fù)，是推动年(nián)初出口数据好转(zhuǎn)的重(zhòng)要原(yuán)因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放(fàng)缓，指向疫后复苏红(hóng)利驱动边际转弱，随着未来海外总需求回落的预期逐(zhú)步兑现，后续驱动(dòng)国内经济(jì)增长(zhǎng)的线索，大(dà)概率来自于消(xiāo)费(fèi)回(huí)暖和产业(yè)升级两条主线。

　　一是，一季度居民(mín)收(shōu)入向(xiàng)上(shàng)修复，消费倾(qīng)向(xiàng)明显回升(shēng)，已经高(gāo)于2020-2022年疫情期(qī)间水平(píng)，同时(shí)信(xìn)贷数据指向(xiàng)居民(mín)“去杠杆”势头缓(huǎn)和，未(wèi)来(lái)消费回暖的确定性进(jìn)一(yī)步(bù)增(zēng)强。预计交通(tōng)、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐(lè)等服务消费有望(wàng)持续修复，家电、家(jiā)具、纺(fǎng)服等与出行及地产后周期(qī)相(xiāng)关的可选消费也有望(wàng)进一步回暖。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车和“新三样”产品(pǐn)出口优势增强(qiáng)，有望维持出口(kǒu)韧性；随着下游消费稳步修复、二季度PPI同(tóng)比触底回(huí)升，制造(zào)业企(qǐ)业盈利有望(wàng)向上修(xiū)复，企(qǐ)业将从主动去库逐步(bù)转向被动去(qù)库、主动(dòng)补(bǔ)库，设(shè)备投资(zī)需求有望改(gǎi)善，推动(dòng)中游装备制造景(jǐng)气度维持高位。

　　风险(xiǎn)提示：国(guó)内(nèi)经(jīng)济(jì)恢复力(lì)度(dù)不及(jí)预期；海外需求(qiú)超预期回(huí)落。

　　一、节后消(xiāo)费降(jiàng)温，带(dài)动CPI涨幅明(míng)显回落

　　一、本周聚焦(jiāo)：疫(yì)后经济复苏有哪些结构性特征(zhēng)？

　　1.1 制(zhì)造业、服(fú)务(wù)业(yè)是驱动(dòng)一季(jì)度经济复苏(sū)的(de)主因(yīn)

　　一季(jì)度我(wǒ)国GDP总量实现(xiàn)超(chāo)预期增长，指向疫(yì)后复苏背(bèi)景下，国内(nèi)经济企稳(wěn)回升。但不同(tóng)于(yú)海(hǎi)外(wài)国家疫(yì)后(hòu)复苏的规律(lǜ)，本轮国(guó)内疫后复(fù)苏发生在外需回落、国(guó)内经(jīng)济(jì)转(zhuǎn)向(xiàng)高质量发(fā)展、居(jū)民前期“去杠杆(gān)”的过程中，因此驱动疫后经济复苏的力(lì)量并(bìng)不均衡(héng)，行业分化特征(zhēng)明显。因此，我们重点从行业层面(miàn)，观测(cè)当(dāng)前各行(xíng)业(yè)景气度水平。

　　从GDP不变价观测(cè)各行业表(biǎo)现来看，今年一(yī)季度制造业、交通运输业、房地产业(yè)景气(qì)度明显(xiǎn)提升，而建筑业景气度回落，与(yǔ)年初出口(kǒu)数(shù)据(jù)好转、服务(wù)消费快速恢(huī)复、房地产销售回暖(nuǎn)而投资疲弱的情况相一致。

　　我(wǒ)们以(yǐ)2019年为基期(qī)计算各年(nián)份(fèn)的复合增速，观(guān)察各行业增加值变化。

　　今年一(yī)季度第一产业增加值增速(sù)为(wèi)3.6％，低于(yú)去(qù)年四季度的4.9％，但仍高(gāo)于2019年(nián)、2020年全年增速，与近年来(lái)加快建设农(nóng)业强国，推进(jìn)农业农村(cūn)现(xiàn)代化的(de)目标有关。

　　今年一(yī)季度第二产业(yè)增(zēng)加值增速升至5.4％，高于去年四季(jì)度的4.4％。其中，制(zhì)造业(yè)迎来较快(kuài)复(fù)苏，增加值增(zēng)速提升至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但低于(yú)2021年全年增(zēng)速，与去(qù)年下半年之后外需转弱(ruò)、居民商品消费恢复偏(piān)慢有关。而建筑业景(jǐng)气度明显回落(luò)，增加值增速回(huí)落至1.9％，低于(yú)去年四(sì)季度的3.1％，主要(yào)受房地产新开工(gōng)拖累。

　　今年一季度第三(sān)产业增加值增(zēng)速小(xiǎo)幅升至4.7％，略高于(yú)去年四(sì)季度的4.6％，但(dàn)相较疫情前仍存在产出缺(quē)口。其中(zhōng)，受益于居民出行活动(dòng)恢复，交通(tōng)运输、仓储和邮(yóu)政业增加值增速(sù)明显(xiǎn)提升，自去年(nián)四季(jì)度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年(nián)增速；住宿和餐饮业增加值增(zēng)速(sù)小幅回升(shēng)，尽(jǐn)管高(gāo)于疫情三(sān)年(nián)来的平均增速，但绝对水平不及2019年，指向供给(gěi)水平(píng)恢复较慢。而受(shòu)益于(yú)新房和(hé)二手(shǒu)房销售回(huí)暖，今年(nián)一季度房地产业(yè)增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏(sū)分化(huà)，中(zhōng)下游(yóu)改善(shàn)幅(fú)度(dù)好于(yú)上游

　　对于行(xíng)业景气度的观测(cè)，我们采用量（各行(xíng)业(yè)工业增加值增速(sù)）与价(jià)格（各行业(yè)工业品(pǐn)价格(gé)增速(sù)）分别作为供需的衡量指标。主要选取28个主要(yào)行业自2019年以来的月(yuè)度数(shù)据，首(shǒu)先将各行(xíng)业增加值增速(sù)调整为以(yǐ)2019年为基(jī)期的复合增速(sù)，其次计算2019年(nián)-2023年3月(yuè)，每月的增加值增速(sù)和PPI增速的分位(wèi)数(shù)水平，通(tōng)过对比2022年12月和(hé)2023年(nián)3月的分位数水平，捕捉(zhuō)其边际变化(huà)。

　　今年3月，制造(zào)业(yè)各行业景(jǐng)气度出(chū)现普遍回暖，多数从(cóng)去(qù)年12月的(de)“量(liàng)价(jià)齐(qí)跌”转(zhuǎn)入“量升(shēng)价跌”，指(zhǐ)向(xiàng)经济复苏初期(qī)，供给端修复好于需求(qiú)端(duān)，行业整体去(qù)库进程尚未结束。从行业景气度边际改善(shàn)情(qíng)况来看，下游(yóu)消费制造>；；；中(zhōng)游装备制(zhì)造>；；；上游原材料加工(gōng)，煤炭(tàn)行业(yè)景气度呈现高位放缓情况。

　　下(xià)游(yóu)消费制造行(xíng)业中，与出行、地产后周期相关的(de)行业景气度最高，部分行业步入“量价齐升”阶(jiē)段。今年3月(yuè)，与居民外出消(xiāo)费相(xiāng)关的，酒饮(yǐn)料茶、纺织服装、文教娱乐的量价分位数水平均处在(zài)高景气度(dù)区间，烟草、家具(jù)制造行业也呈现(xiàn)“量价齐升”的特征；食品制造(zào)景气(qì)度(dù)有所回落，农(nóng)副(fù)加工行业(yè)表现为“量价(jià)齐跌”，食(shí)品制造行业(yè)表现为“量升价跌”，二者价(jià)格下(xià)跌主要与高库存水平(píng)有(yǒu)关，今年2月，库存同比均处在2016年以来90％以上(shàng)分(fēn)位数(shù)水(shuǐ)平(píng)；而随(suí)着防疫(yì)需求(qiú)的降温，医药制造业(yè)景气度有所回(huí)落，表现为“量(liàng)跌价平(píng)”。

　　中游装备(bèi)制造业行业景(jǐng)气(qì)度居中，均表现为“量升价跌”。一方面(miàn)与(yǔ)原(yuán)材(cái)料成本下跌有关(guān)，另一方面(miàn)，也与年初(chū)外需表(biǎo)现好于内需，部(bù)分行业(yè)仍在去库进程(chéng)有关。其中，电(diàn)气机械、专(zhuān)用设(shè)备、运输设备(bèi)工(gōng)业增加值增速改善幅度最大，受益(yì)于国内(nèi)产业(yè)升级、出(chū)口优势带来的(de)韧性驱动；其次是汽车制造、金属(shǔ)制品，改善幅度最(zuì)弱的是通用设(shè)备、电(diàn)子设(shè)备，与(yǔ)房(fáng)地产新开工(gōng)强度较(jiào)弱、消费电子行(xíng)业周期(qī)性走弱(ruò)有(yǒu)关(guān)。

　　上游原(yuán)材料(liào)加工行业(yè)景气度改善幅(fú)度(dù)偏弱(ruò)，由于行业(yè)库存(cún)水平偏高，多数行业(yè)仍受制于价格下(xià)跌(diē)的困(kùn)扰(rǎo)，表现为(wèi)“量(liàng)升价跌”。其中，有色金(jīn)属行业生产端改(gǎi)善幅度最大，3月增加值增速(sù)位于2019年以来(lái)70％分位数(shù)水平，但受(shòu)全球(qiú)大(dà)宗商品下行周期影(yǐng)响(xiǎng)，价格依旧承压；随着年初建(jiàn)筑业施工(gōng)回暖(nuǎn)，相关的黑色金属、非(fēi)金属(shǔ)制品景气度提升，但由于(yú)库存水平偏高，价(jià)格仍(réng)处在下跌区(qū)间，拖累整(zhěng)体(tǐ)盈利水平；石化链条行(xíng)业(yè)生产水平普遍回暖，但分(fēn)位(wèi)数水平仍(réng)处在50％以下的景气(qì)度偏低区间，今年由于能源危机缓解，产(chǎn)品价格相较(jiào)去年同期也出现普遍下跌(diē)。

　　煤炭开采景气度仍处在高位，但出现边际放缓，生产(chǎn)及价(jià)格(gé)水平同步回落(luò)。这与去年以(yǐ)来行(xíng)业产能持续扩(kuò)张有关(guān)，今年2月(yuè)，煤(méi)炭(tàn)开采产成品(pǐn)库存同(tóng)比处在2016年以来94％分位数(shù)水平。

　　1.3 消(xiāo)费回暖和产业升级或是推动(dòng)下一阶段经济复苏的主线

　　一(yī)季(jì)度，国内经济(jì)复苏主要受益于疫后复苏红利(lì)。一方面，消费场景恢复后，出(chū)行类消费快速(sù)复苏(sū)，前(qián)期积压的购(gòu)房、服务性需求得以释(shì)放；另一方面，国内复工复(fù)产(chǎn)加快推进(jìn)，保证供给端的快速(sù)恢(huī)复，是推动年初(chū)出口数据好转的重要(yào)原因。

　　进(jìn)入(rù)3月(yuè)，经济复苏节(jié)奏有(yǒu)所放缓(huǎn)，指向疫后(hòu)红利释放(fàng)效果转弱(ruò)，随着未(wèi)来海外总(zǒng)需求回落的预(yù)期(qī)逐步兑(duì)现，后续驱动国内(nèi)经(jīng)济增长的线索，大概(gài)率来(lái)自于消费回暖和(hé)产业(yè)升(shēng)级两条(tiáo)主线。

　　一是(shì)，随(suí)着居民(mín)收入(rù)提升和消费意愿(yuàn)改善，未来(lái)消费回暖的确定性进一步(bù)增强，交通、住宿、餐(cān)饮(yǐn)、娱乐等服(fú)务消费，以(yǐ)及(jí)家电、家具、纺服等可选消费景气度均有望(wàng)提(tí)升。

　　从一季度居民收入和消费数据看，居民收入(rù)增速提升，消费倾(qīng)向开始回(huí)升，已经高于2020-2022年，但尚未修复至(zhì)疫情前水平。以2019年(nián)为基期的复合增(zēng)速(sù)看，今年一(yī)季(jì)度(dù)，全国(guó)居民人(rén)均可支配收入增速提升至6.4％，高于去年四(sì)季度的5.6％，居民人均消费支出增(zēng)速提升至(zhì)5.0％，高于去(qù)年(nián)四季度的3.0％。一季(jì)度居民平均(jūn)消费倾向(xiàng)为62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年(nián)同期均(jūn)值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有(yǒu)一定差距。未来随着服务业恢复持(chí)续向好，有望带动相关就业岗位加快恢(huī)复，进一步提振居民消费意愿。

　　从居民(mín)存贷款数据看，居民储蓄意愿有所(suǒ)减弱，消费和投资信心正在筑底。今年以来(lái)，居民储蓄意愿有所(suǒ)减弱(ruò)，“去杠杆”势头(tóu)缓和(hé)。从存款数据(jù)看，3月居民新增存款同比增量(liàng)降至2051亿(yì)元，低(dī)于1-2月9375亿元(yuán)的同比(bǐ)增量(liàng)均值，也(yě)低于(yú)2022年6617亿(yì)元的月均同比增量。从贷款(kuǎn)数据看，3月(yuè)居民(mín)部门新增净融资同比多增4859亿元，其中，短(duǎn)期(qī)信贷同比多增2246亿元，中长期信(xìn)贷(dài)同比多增(zēng)2613亿元。居民(mín)部门新(xīn)增净融资(zī)连续2个月维持(chí)同比扩(kuò)张，指向居(jū)民预(yù)期可能正在筑底(dǐ)，“去杠杆(gān)”势(shì)头开(kāi)始(shǐ)放缓(huǎn)。今年第一季度城镇储(chǔ)户问卷调(diào)查结(jié)果显示，倾向于(yú)“更多储蓄”的居民占(zhàn)58.0％，比(bǐ)上季度(dù)减少3.8个百分点；倾向于“更多消(xiāo)费”和“更多投资(zī)”的居民(mín)分别占23.2％和18.8％，均(jūn)分(fēn)别高于上季(jì)度的22.8％、15.5％，同(tóng)样也(yě)指向居民(mín)储蓄(xù)意愿(yuàn)降(jiàng)低、消费和投资意愿提升。

　　二是，产业升(shēng)级路径驱动下(xià)，汽车(chē)和“新三(sān)样”产品(pǐn)出口优势(shì)增(zēng)强，以及相关行业设备投资更新，有望(wàng)推(tuī)动中游装备(bèi)制(zhì)造景气度维持(chí)高位。

　　一方面，今年一季度国(guó)内出口数据(jù)回暖，除与欧(ōu)美(měi)供(gōng)需缺口短期走阔、国内复工(gōng)复产加快推进(jìn)外，也受益(yì)于RCEP政(zhèng)策(cè)红利持续释放，以及汽(qì)车(chē)和(hé)“新三样”产品出口(kǒu)优势增强(qiáng)。今年在海外(wài)总需(xū)求回落背景(jǐng)下(xià)，我国(guó)与(yǔ)RCEP国家贸易往来加强、以及新能源产品优势强化，有望维持装(zhuāng)备制造(zào)领域出口韧性。

　　另一方面，企业(yè)盈利下滑和库(kù)存高(gāo)位，对制造业投资(zī)扩产造成一定压(yā)力。但随(suí)着(zhe)下游(yóu)消费(fèi)稳(wěn)步修复、二季度(dù)PPI同(tóng)比触底回升，制造(zào)业(yè)企业(yè)盈利有望向上修复。目前看，电气(qì)机械等装备(bèi)制造业(yè)去库进程(chéng)已进入下半(bàn)场，今年(nián)1-2月(yuè)专(zhuān)用设(shè)备、通用设备(bèi)产成品(pǐn)库存增速呈现触底反弹(dàn)。随着需(xū)求回暖(nuǎn)、盈利修复(fù)，企业将(jiāng)从主动去库逐(zhú)步转(zhuǎn)向被动去库、主(zhǔ)动(dòng)补(bǔ)库，设备投资需求将随之提升(shēng)。

　　二、海外观察

　　2.1金融(róng)与(yǔ)流动性数据：各(gè)国国债收益(yì)率多(duō)数上(shàng)行

　　美国(guó)10年期国债(zhài)收益率上行。本(běn)周（截至4月21日(rì)）美国10年期国(guó)债收益率3.57％，较(jiào)上周末上(shàng)行5BP，其中通胀预期较(jiào)上周下行2BP，实际收分分合合的爱情能长久吗，分分合合的爱情是真爱吗益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年(nián)期国债收益率较(jiào)上(shàng)周末(mò)上(shàng)行5BP至2.99％，德国10年(nián)期国债收(shōu)益率较上周末上(shàng)行7BP至2.44％，日本10年期国(guó)债(zhài)收益率较上周末上行(xíng)2BP至0.48％（截至(zhì)4月20日），英国(guó)10年期国债收益率较上(shàng)周末上行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国债收益(yì)率利差(chà)收窄。本(běn)周美国10年期和2年期国(guó)债期限利(lì)差为-0.60％，较上周下行(xíng)4BP。美国AAA级企业期权调整(zhěng)利差(chà)较上周末持平(píng)为0.55％，美(měi)国高收益债期权调整利差(chà)较上周(zhōu)末上行11BP至4.54％（截至4月(yuè)20日）。

　　2.2全球市(shì)场：全球股市涨跌(diē)分化，大(dà)宗商品价格普跌

　　全球股市涨跌分化。本周(zhōu)（4月17日至4月21日），欧洲股(gǔ)市普(pǔ)涨，法国(guó)CAC40、英国富(fù)时(shí)100、德国DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌(diē)0.45％。美股全线下(xià)跌(diē)，标普500、道琼斯工业指数、纳(nà)斯(sī)达克指数分(fēn)别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市分化，俄罗斯RTS、新(xīn)西兰(lán)标普(pǔ)50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普(pǔ)200、韩国(guó)综合指数(shù)、上(shàng)证指数、恒生指(zhǐ)数分别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商品价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商品价(jià)格(gé)普(pǔ)跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢(gāng)、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽(qì)油分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美(měi)欧加息步(bù)伐(fá)或将继续

　　4月19日，美联储褐皮书公布(bù)，显示近几周美国经济增长陷入(rù)停滞，通胀和招聘(pìn)活动放缓，信贷(dài)渠道变(biàn)窄。褐皮(pí)书称，最近(jìn)几周美(měi)国总体经济活动几乎没(méi)有变化(huà)，几个辖区指出在不(bù)确定性增加和对流(liú)动性的担(dān)忧(yōu)加剧之际，银行收紧(jǐn)了(le)贷款标准。近期(qī)美国(guó)总体物价水平温(wēn)和上升(shēng)，但价格上涨速(sù)度或(huò)有(yǒu)所放缓。

　　美联(lián)储官员表示(shì)为应对高通胀，加息步伐或将继(jì)续。4月21日，美联储哈克称，需要进一步收紧政策来(lái)应对高通(tōng)胀，加息结束后美联储将需(xū)要在一段时间内维持利率稳定。同日美联(lián)储梅斯特表示，预计(jì)今(jīn)年(nián)货币(bì)政策将需要进一(yī)步进(jìn)入限制性区域，终端利率或将(jiāng)高于(yú)5％，具(jù)体取决(jué)于经济和金融形(xíng)势的发(fā)展。

　　欧洲央行货币(bì)政(zhèng)策会议(yì)纪要公布，绝(jué)大多(duō)数委员同意将利率上调50个基点。4月20日公布的欧洲(zhōu)央行会(huì)议(yì)纪要显示，货币政策在降低通胀方面(miàn)仍有一段路要走，一些委员(yuán)认为整体而言通胀风险倾向于上行。金融市场紧张局势被视为经济和通胀前(qián)景重大不确定性的来源。然而(ér)除非(fēi)形(xíng)势显著恶化，否则金(jīn)融市场(chǎng)的紧张局势(shì)不太可能从根本(běn)上改变欧洲央行管(guǎn)理(lǐ)委员会对通胀前景(jǐng)的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片(piàn)法案”落地；美财长耶(yé)伦强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议会(huì)通(tōng)过(guò)了(le)一项临时政(zhèng)治协议，就涉(shè)及430亿(yì)欧元补贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终(zhōng)版本达成一致。法案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金提振半导体(tǐ)行业，以将(jiāng)欧盟占全球半(bàn)导体制造(zào)市(shì)场的份额从10％提升至至(zhì)少20％；大(dà)幅提升(shēng)芯片制(zhì)造工(gōng)艺，建立(lì)欧盟的半导体供应链，并与美国和亚洲同行(xíng)竞争。

　　4月20日，美(měi)国众议院议长麦(mài)卡锡表示，正在(zài)推出(chū)一份债务上(shàng)限相关立(lì)法措施。白宫(gōng)需要开始就债务上限进行谈(tán)判；众(zhòng)议院共和(hé)党希望提高债务上限并(bìng)削减支出；正在推(tuī)出一份债务(wù)上限相关立法措施；债务法案将设法(fǎ)收回(huí)未使用的防疫资金用于日常(cháng)开(kāi)支；法案将减少对(duì)国税局的拨款，并结束绿色(sè)产业补贴措施。

　　4月(yuè)20日，美国财(cái)政部长(zhǎng)耶伦就中美关系发表讲话，表明美国无意与(yǔ)中国脱(tuō)钩，但未(wèi)来仍将强调“国家安全”。耶(yé)伦宣称，任何与中国脱钩(gōu)的努力都将是“灾难性的”，美国寻(xún)求(qiú)与中国建立“建设(shè)性和公平(píng)的(de)经济关系”。但“当美国利(lì)益(yì)受到威胁时”，美国将坚(jiān)定地(dì)捍(hàn)卫国家安全，即使以牺(xī)牲中美关系为代价(jià)。在国际关系中，耶伦表示美中两(liǎng)国有必(bì)要“坦(tǎn)诚(chéng)讨论棘手(shǒu)问题”，比如帮助面临债务问题的新(xīn)兴市场和(hé)发展中(zhōng)国家等(děng)。

　　三、国内(nèi)观(guān)察

　　3.1上游：原油、铜价(jià)环(huán)比上涨

　　原油(yóu)价格环比上涨(zhǎng)，环(huán)比由负转正。2023年4月以(yǐ)来，WTI原油价格环比上(shàng)涨(zhǎng)10.06％，环比由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月的(de)-4.54％转正为本(běn)月(yuè)的(de)10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶(tǒng)。布伦特原油价格(gé)环比上(shàng)涨7.14％，环比由负转正，由上月的(de)-5.18％转(zhuǎn)正为本月(yuè)的7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜(tóng)价、铝价(jià)环比上涨(zhǎng)，铜(tóng)、铝库存(cún)同比下降。2023年(nián)4月以来，铜价(jià)环比(bǐ)上涨(zhǎng)0.86％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正(zhèng)，由上(shàng)月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相对(duì)上月扩大44.13个百分点。铝价环(huán)比上涨2.25％，环比由负转正，由上(shàng)月的-5.26％转(zhuǎn)正为本月的2.25％，库(kù)存同比(bǐ)下(xià)降10.57％，降幅缩(suō)窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游：水(shuǐ)泥价格指(zhǐ)数环比上升，螺纹(wén)钢价格环(huán)比下跌，库存同(tóng)比下降

　　水泥(ní)价(jià)格指数(shù)环比上升。4月(yuè)以来，全(quán)国(guó)水泥价(jià)格指(zhǐ)数(shù)环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点(diǎn)。华北、东北、华东、中南、西北以及西南各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹(wén)钢价格环比下跌，库存同比下(xià)降，钢坯库存同比上涨。2023年4月以来，螺纹钢(gāng)价格环比(bǐ)由正转负，环比由上月的0.96％转(zhuǎn)负为(wèi)-4.55％。螺纹钢库存同比下降(jiàng)15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百分点。钢坯库存同(tóng)比上涨(zhǎng)64.88％，增(zēng)幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房(fáng)成(chéng)交面积增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜价下跌，水果价(jià)格(gé)上涨(zhǎng)

　　商品房成(chéng)交面积(jī)增(zēng)幅缩(suō)窄。2023年4月以来，商品(pǐn)房成(chéng)交面积上(shàng)涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一线、二线(xiàn)、三(sān)线城市商品(pǐn)房成交面积同(tóng)比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变动幅度分别(bié)为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分点。

　　土(tǔ)地成交面积跌(diē)幅收窄。2023年4月以来，百城(chéng)土地供(gōng)应面积同比增(zēng)速为5.80％，上月(yuè)为-12.02％；土地成交面积(jī)同比增速(sù)为-0.12％，上月为-13.41％；土地(dì)成(chéng)交(jiāo)溢(yì)价率为5.50％，较(jiào)上月上涨(zhǎng)1.99个百分点(diǎn)。

　　猪肉、蔬(shū)菜价格下跌，水果价格上(shàng)涨。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，猪(zhū)肉价格(gé)环比下跌5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌(diē)幅相对上月扩大2.6个百分点(diǎn)。蔬(shū)菜(cài)价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩(suō)窄0.55个百分点。水果(guǒ)价(jià)格环比上涨(zhǎng)0.14％至7.89元/公斤(jīn)，增幅缩小4.54个百分(fēn)点。

　　乘(chéng)用车日均零售销量(liàng)增(zēng)幅(fú)扩大。4月以来，乘用车日(rì)均零售销量同(tóng)比增(zēng)加(jiā)17.39％，增幅(fú)扩(kuò)大16.26个百分点(diǎn)。批发销(xiāo)量同比(bǐ)增加15.64％，增(zēng)幅(fú)扩大8.26个(gè)百(bǎi)分点。

　　3.4流(liú)动性：货(huò)币市场利(lì)率趋势分(fēn)化，国债利(lì)率普遍下行

　　货币市场利率趋势分(fēn)化(huà)，国债利(lì)率普遍下行。2023年4月(yuè)以来，R001较上月末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较上(shàng)月末下行120bp至2.51％；DR001较上月(yuè)末上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末下行(xíng)12bp至(zhì)2.27％。一年期国债(zhài)利率较(jiào)上月(yuè)末下(xià)行8bp至2.19％。十年期(qī)国(guó)债利率较上(shàng)月(yuè)末下行2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企业债利率较上(shàng)月末(mò)下行3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企业债(zhài)利率较(jiào)上月末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国(guó)内政(zhèng)策：发改委强(qiáng)调(diào)提振消费持续(xù)回升的(de)动力；国资(zī)委强调着(zhe)力发展战略性(xìng)新兴产业

　　4月19日(rì)，国(guó)家发(fā)展改革委举(jǔ)行4月份新闻(wén)发(fā)布会，强调要提振消费持续回升的动(dòng)力。接(jiē)下来将重(zhòng)点做(zuò)好四(sì)方面工作：一(yī)是，研(yán)究起草关于恢复和扩大消(xiāo)费的(de)政策文件，围绕大宗(zōng)消费、服(fú)务消(xiāo)费、农村消费等重点领域；二(èr)是，下(xià)大力气稳定(dìng)汽车消费，大力(lì)推动新能源汽(qì)车(chē)下乡；三是，会同有关(guān)方面优化就(jiù)业、收(shōu)入分配和消费(fèi)全链(liàn)条良性循环促进机(jī)制；四(sì)是，研(yán)究制定关于营造放心消费(fèi)环境(jìng)的政策文(wén)件。

　　4月(yuè)19日，国资委党(dǎng)委召开扩大会议，强调推动国(guó)资(zī)央企(qǐ)着力发展实体经济特别是(shì)战略性新兴(xīng)产业。会议认为(wèi)，要更好推(tuī)动(dòng)国资央(yāng)企在中国式现(xiàn)代化新(xīn)征(zhēng)程中走(zǒu)在前列，着力(lì)提升科(kē)技自立自强水平，提升自主创(chuàng)新能力；着(zhe)力发展实体经济特(tè)别(bié)是(shì)战略(lüè)性新兴产业(yè)，加快(kuài)推进现代(dài)化产业体系建设；抓好(hǎo)新一轮国企改革(gé)深(shēn)化(huà)提升行动组织实施，高水平(píng)参与共建“一(yī)带一路”。

　　4月20日，工信部举办发布(bù)会(huì)介绍一季度工(gōng)业和(hé)信息化发(fā)展状况，表(biǎo)示下一步将制(zhì)定实施重点行业稳增长的工(gōng)作方(fāng)案。一是营(yíng)造良好(hǎo)产(chǎn)业发展环(huán)境，落实落细稳增长政策举(jǔ)措，抓(zhuā)实抓细部省协作、部(bù)门协同；二(èr)是推动(dòng)出口(kǒu)保稳提(tí)质，加大对制造业外贸企业的支持力度，配合(hé)有关部门落(luò)实好稳外贸政策举措(cuò)；三是促(cù)进内需加快恢复，以高质量供给促进(jìn)消费(fèi)；四是持续(xù)增强发展动能(néng)，加快战略性新兴产业的创新发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国内经济(jì)恢复(fù)力度不(bù)及预期；海外需(xū)求超预期(qī)回落。

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