“现(xiàn)在的房地产很难再(zài)出现像(xiàng)过去十年的系统性(xìng)行(xíng)情(qíng)。”思睿集团合(hé)伙人、首席经济学家(jiā)洪灏向《红周(zhōu)刊》表示(shì)，房地产行业分(fēn)化(huà)的愈加明显，让机构和(hé)投资(zī)者的关注(zhù)度(dù)从(cóng)板块向单(dān)个标的转(zhuǎn)移。上(shàng)海利(lì)檀投资董事长陈昊(hào)扬(yáng)向《红周刊》指出，从(cóng)行业来看，无论是业绩(jì)，还(hái)是估值，房地产都已(yǐ)经双杀到(dào)了最底部，而且是反复地杀到了底部，再(zài)往下的空间已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股阿尔(ěr)法(fǎ)重要参考

　　那(nà)么如(rú)何寻找房(fáng)地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏(hào)提醒，在房地产赛道中进行选择(zé)，需要非常(cháng)小心，避免选了(le)半天(tiān)，标的公(gōng)司出现爆雷的情(qíng)况。除此(cǐ)之外，洪(hóng)灏指(zhǐ)出，需(xū)要(yào)满(mǎn)足(zú)以下三个基准：有(yǒu)大的国资背景的、杠杆率(lǜ)较(jiào)低的、此前没有(yǒu)踩(cǎi)过(guò)红线的(de)。

　　他还表示，如(rú)果关注一下今年房地产的开发资金来源，可以发现(xiàn)，其(qí)实(shí)银行(xíng)的信贷倾向是不太愿(yuàn)意(yì)给房企贷款的(de)，房企的(de)主要资金来源(yuán)来自新盘(pán)的销售。但今年(nián)新房的销售情况(kuàng)相较一般。再关注(zhù)一下，哪(nǎ)些房(fáng)企(qǐ)能从银行(xíng)拿到钱(qián)，其实主要还是(shì)那些有国(guó)企背(bèi)景的房企，民营房(fáng)企相对比较困难(nán)，所以整个行(xíng)业(yè)出现了一个很(hěn)明显的分化，无论(lùn)是(shì)在销(xiāo)售，还是融资等各个(gè)方面都(dōu)非常明显(xiǎn)。现(xiàn)在(zài)有(yǒu)国(guó)资背景的房企在资本市场表现相对较好，但没有国资背(bèi)景的民营房(fáng)企股价大多(duō)表现很一般。

　　陈昊扬(yáng)则(zé)向《红周刊(kān)》表示，在房(fáng)地产行业内，我们(men)的(de)逻(luó)辑是(shì)，“寻找(zhǎo)最后(hòu)的赢家”。而(ér)具体到如(rú)何挖掘，我(wǒ)们会特别重视企业的(de)成本优势，更具体一点，就是它的净借贷水平（净负债率）是不是行业内的最(zuì)低水平(píng)；利润率是不是行业内(nèi)最高的；融资成本是否是行业(yè)内(nèi)最低(dī)的；建安成本(běn)是(shì)否也(yě)是(shì)业内(nèi)最低(dī)的(de)；这些都是我(wǒ)们看重的一家(jiā)房企(qǐ)的综(zōng)合成本。

　　需(xū)要(yào)注(zhù)意的是，能够同(tóng)时满足(zú)上述条件(jiàn)的房企(qǐ)并不多。即便是在国央企中(zhōng)，仍有部分房企出现了“三道红(hóng)线”的“踩(cǎi)线”情况，且有逐渐(jiàn)恶化的趋(qū)势。以A股(gǔ)为例，《红周刊》根据Wind数(shù)据整理发现，截至(zhì)2022年末(mò)，天房发展、陆家嘴、格力地(dì)产、西(xī)藏(cáng)城(chéng)投、中交地产(chǎn)、中国武(wǔ)夷等国央企“三道红(hóng)线”全踩。

　　除此之(zhī)外(wài)，城建(jiàn)发展、京投(tóu)发(fā)展、光明地(dì)产(chǎn)、云南城投、首开股份(fèn)、珠江股份、城投(tóu)控股等国央(yāng)企房企也踩(cǎi)了“三道红线(xiàn)”中的两条。

　　2022年(nián)激进扩(kuò)张房企(qǐ)

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有(yǒu)着较稳(wěn)健(jiàn)特色的国(guó)央企房企，其(qí)财务指标称(chēng)得上完全健康的(de)仍是少数。而更加(jiā)值得注意(yì)的是(shì)，在2022年，不(bù)少国企，甚至地方(fāng)国企开始(shǐ)大(dà)举扩张。而这无疑又(yòu)进一(yī)步考验着国央(yāng)企的资金链(liàn)情况。

　　对房企(qǐ)而言，扩张速度的张(zhāng)弛有度尤为重要，节奏把握准确(què)，有(yǒu)助于房(fáng)企储备(bèi)优质“弹药(yào)”；但(dàn)过于(yú)乐(lè)观的预(yù)判未来市场，以及过(guò)于激进的扩张拿地节奏(zòu)也有可(kě)能让(ràng)房企重(zhòng)蹈此前的高(gāo)杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其(qí)配(pèi)置的一家房(fáng)企进行举例，它从(cóng)2018年开始(shǐ)到2021年，连续4年的净借贷比(bǐ)例(lì)都(dōu)维(wéi)持(chí)在33％左右，完(wán)全没有增加杠杆比例。而到2022年，这家房企明显感(gǎn)觉到机会来了，其开始在一(yī)线城市进行(xíng)大举拿地(dì)，净(jìng)负债率(lǜ)也(yě)由此前的33％左右水(shuǐ)准提高到(dào)45％左右，涨了接近三(sān)分之一。与(yǔ)此同时，该房(fáng)企新(xīn)购入地块也实(shí)现了(le)快速的开盘利用率，预计今年(nián)会有更(gèng)多的楼(lóu)盘入市。像这类企业就符(fú)合“最后的赢家”的特(tè)点(diǎn)。一方面，在于它本身储备了很多(duō)弹药，去年拿(ná)地超1000亿元，且其中一半在一(yī)线城市，另外(wài)一半(bàn)也(yě)主(zhǔ)要(yào)集中在强二线和(hé)二线城市(shì)；另(lìng)一方面，它(tā)的(de)扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之(zhī)相反，有(yǒu)些房企的扩张速度(dù)让人感觉又回到了(le)2016年、2017年，或(huò)者说(shuō)看到了2016年～2020年期间扩(kuò)张的民营企(qǐ)业的影子。虽然(rán)说，见到(dào)机(jī)会时要出手，但出手的章法仍要小心(xīn)，如果负债率(lǜ)扩张得太快，但未来的两年市场没有(yǒu)想(xiǎng)象得那么好，可(kě)能会重(zhòng)蹈覆辙。学跆拳道考级国家认可吗知乎，学跆拳道考级国家认可吗女生>

　　那么如何来衡量(liàng)一家(jiā)房企的扩张速(sù)度是否激进？陈昊扬(yáng)向《红(hóng)周刊》表示，主要还是(shì)看房企的净负债率水平，在我看来，这(zhè)个比例如果(guǒ)超过60％，就是扩张得(dé)过(guò)于快速(sù)了。

　　不(bù)难(nán)看出，这一标(biāo)准(zhǔn)要(yào)比“三道(dào)红线”对房企的净负债率要求不得高于(yú)100％要(yào)更加(jiā)严格。陈(chén)昊扬解释，当(dāng)前房地产行业的复苏速度并没有那么快，所以要规避公司净负债率提(tí)高到一个比较危险的水平。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿地较(jiào)积极(jí)的(de)房企梳理发现，中(zhōng)交(jiāo)地产、中(zhōng)国金茂、华发(fā)股份、越秀(xiù)地产、绿(lǜ)城(chéng)中(zhōng)国、保利发展等房企2022年净负债率都在60％之(zhī)上。其(qí)中，中交地产净负债率持(chí)续居高不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜(xiān)明对比的是(shì)，华润置地、中国海外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙(lóng)湖集团等房企在践行较(jiào)积极的拿地(dì)策(cè)略的同时，也较好地控制了公司(sī)的扩张速度与净负债率(lǜ)水平（见附表）。

　　滨江集团等个(gè)别民营房(fáng)企

　　或具(jù)备“最后赢家(jiā)”的黑马特质

　　陈昊(hào)扬指出，实际上，他们是(shì)以同一筛选(xuǎn)标准来看(kàn)国央企与民营(yíng)房企，但(dàn)在各维度的实(shí)际表(biǎo)现上，国央企确(què)实会更胜一筹。如国央企的(de)融资成本更低(dī)，融资渠道也更顺畅(chàng)，能(néng)够做到(dào)想融就(jiù)融，这样，国(guó)央(yāng)企自然而然就具(jù)有天然优势。

　　虽(suī)然对比(bǐ)民(mín)营房企(qǐ)，机构更(gèng)加看(kàn)好国(guó)央企(qǐ)，但这(zhè)也并不意味着，民营企业中(zhōng)就没有(yǒu)“黑马”的存在。

　　据(jù)《红周刊》梳理(lǐ)发(fā)现(xiàn)，仍有少数民营房企同样受到(dào)机构(gòu)的青睐。比如，根(gēn)据2023年一(yī)季报，滨(bī学跆拳道考级国家认可吗知乎，学跆拳道考级国家认可吗女生n)江集团的十大流通股(gǔ)东中新进了(le)“中国工商银行股份有限(xiàn)公司(sī)－景顺长(zhǎng)城中国回报灵活配置混合型证券投资基金”“全(quán)国(guó)社(shè)保基(jī)金(jīn)一一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私募珠海(hǎi)阿巴马资产管理有限公司就长期持有滨江集团。根据一季报，该(gāi)资产公司的几只产品合计持有滨江集团9543万股，约占(zhàn)流通(tōng)A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团(tuán)的受青睐(lài)，和其自身的基本面(miàn)表现存在一定(dìng)关系(xì)。2020年(nián)以来的近三年时(shí)间，房地产(chǎn)市场整体在走(zǒu)“下坡路”，但(dàn)作为杭(háng)州(zhōu)本土房(fáng)企的滨江集团(tuán)仍是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表(biǎo)现、销售(shòu)规模(mó)、新增(zēng)土储、股价表现等多(duō)维度都表现了较强的增长势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年期(qī)间，滨江集团扣非归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依次实现(xiàn)同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发布的(de)2023年一季报，今(jīn)年(nián)一季度，滨江集(jí)团更是实(shí)现(xiàn)了(le)扣(kòu)非归母净利润5.41亿元，同比(bǐ)增长(zhǎng)134.07％。

　　在房(fáng)地产(chǎn)“青(qīng)铜时(shí)代”仍(réng)能保持(chí)自身(shēn)业绩的持续增长，和滨江集团扎根杭州的战略布局关(guān)系密切。根据2022年(nián)年(nián)报(bào)，滨江集团有近七(qī)成营收来(lái)自杭州(zhōu)地区，而在2021年，杭州地(dì)区的营(yíng)收(shōu)比重只(zhǐ)占到(dào)近六成。近三年持续稳居杭州房企销(xiāo)售排名第一。

　　与此(cǐ)同时(shí)，滨(bīn)江集团在杭州的土储补充(chōng)同(tóng)样较为积极(jí)，根据诸葛找房、住(zhù)在杭(háng)州网数据显(xiǎn)示，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地(dì)金额依次(cì)为404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州(zhōu)的本土第一。

　　而滨江集团(tuán)在杭州(zhōu)的较突(tū)出(chū)表现(xiàn)，也(yě)让滨江集团(tuán)的(de)房企(qǐ)排名迅速(sù)提升。到2023年，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团的(de)房企(qǐ)排名已冲进前十，根据(jù)中指(zhǐ)数据，2023年前4月(yuè)，滨江集(jí)团实现销售额607.3亿元(yuán)，位列房企第(dì)九位。

　　值得注意的是(shì)，2020年至今，滨江集团(tuán)股价翻了超一倍以(yǐ)上，而(ér)近期，滨江集团更是迎来(lái)多(duō)家(jiā)机构的集中调(diào)研。滨江(jiāng)集团发(fā)布公告表示，公司于5月(yuè)10日接受了(le)信达证券、金鹰(yīng)基金(jīn)、建信养老、新华养老等(děng)18家机构调研。

　　产业链(liàn)布局重点移至存量赛道

　　机构在下游(yóu)家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发只是房(fáng)地(dì)产产(chǎn)业(yè)链(liàn)上(shàng)的中游环(huán)节，其(qí)上游主要为钢铁、水泥(ní)、建(jiàn)材(cái)、玻纤等材料(liào)供应商，而下(xià)游应用行业主要包括中(zhōng)介服务、家用(yòng)电器、物业管理、家(jiā)居用品。综合(hé)《红周刊》的采访(fǎng)，房(fáng)地产开(kāi)发环节与上游材料端息息相关，新盘开工(gōng)不(bù)足(zú)导致上游(yóu)不被看(kàn)好，机(jī)构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移至(zhì)下游。“中国(guó)房地产行业在进入存量(liàng)房时代，所以对(duì)地产(chǎn)产业链，尤其是(shì)偏(piān)消(xiāo)费(fèi)属(shǔ)性的家装(zhuāng)家居领域(yù)，我(wǒ)们相对看好，因为居民保有的住房(fáng)规模越来越(yuè)大，随着时间的增加，内(nèi)装更新(xīn)的需求也会越来越多。美国过去(qù)的数(shù)据充(chōng)分说(shuō)明了这一点，在(zài)新(xīn)房(fáng)销售见顶之后，家具消费(fèi)的增长却一直都很好。对于地产产业链，我们(men)相对看好和内装相关(guān)的行业，例如消(xiāo)费建材、家居装(zhuāng)饰等。”万(wàn)家基金(jīn)人士表示。

　　而根据《红(hóng)周刊》对下游细分中(zhōng)相关赛道龙(lóng)头年内表现的统计，目(mù)前(qián)暂居前(qián)两位的都是来(lái)自家纺赛道的公司，它们分别是富安(ān)娜和水(shuǐ)星家纺，特别是前者在月线连收七根阳线的(de)基础(chǔ)上，年内迄今(jīn)涨幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以前者(zhě)为例，富安(ān)娜主要从(cóng)事纺(fǎng)织家居、睡眠家居、生活类产品的研发、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨(xīn)而(ér)乐”和“酷(kù)奇智(zhì)”自(zì)有品牌。第一季(jì)度报告显(xiǎn)示(shì)，报(bào)告期内，富安娜实现营(yíng)业收入约6.2亿元，同比(bǐ)减少7.57％；不过实现(xiàn)归属于上市公司股东的净(jìng)利润约1.11亿元，同比(bǐ)增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上(shàng)市公(gōng)司一季报的十(shí)大流通股股东来看，能够发现该(gāi)股早(zǎo)已成为基(jī)金(jīn)重仓(cāng)股的(de)天(tiān)下，彼(bǐ)时包括(kuò)公募的中欧价值(zhí)发现、中欧潜力(lì)价值、工(gōng)银瑞(ruì)信(xìn)灵动价(jià)值(zhí)、宝盈新价值和私(sī)募的(de)明(míng)河2016，都在其(qí)中(zhōng)出现，占据了半壁江山(shān)。需要(yào)强调的(de)是，中欧的(de)两只基(jī)金都是价值派基金经理曹名(míng)长在管(guǎn)的产品，首季其同时重仓的房地产产业(yè)链股票还有金地集团和大亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光一(yī)时的家居板(bǎn)块也(yě)因疫情、消费复苏进程缓慢等多因(yīn)素一度沉寂，不过(guò)好(hǎo)在(zài)困境反(fǎn)转露出曙光，家(jiā)居板(bǎn)块中年内表现最(zuì)好的(de)是志邦家居。同一时间段，该股(gǔ)年内上涨已经超(chāo)过23％，从业绩来看，无论是(shì)营收还(hái)是(shì)归母(mǔ)净(jìng)利润，公司都实(shí)现了同(tóng)比双升。

　　从公司的十大流通股股东(dōng)来看(kàn)，《红(hóng)周刊》发现广发基金经理(lǐ)罗(luó)洋慧眼独具，一季报中(zhōng)他管理(lǐ)的(de)广发策略(lüè)优选和广发安(ān)宏回报均增加(jiā)了持股(gǔ)，而这两只产(chǎn)品也(yě)成为志邦家居十大(dà)流(liú)通股股东中仅有的两只公募。有意思的是(shì)，他似乎对于定制(zhì)家居(jū)类标的情有独(dú)钟(zhōng)，在(zài)另一家赛道公司金(jīn)牌橱柜中，他管理的全部(bù)三只产品均登榜十大(dà)流(liú)通股股东，其也成为他的独门(mén)重仓股。

　　除去家(jiā)居家纺(fǎng)外，下(xià)游的物业股也越来越被(bèi)机构所青睐(lài)，不(bù)过(guò)这类标的大多在香(xiāng)港上市(shì)，如(rú)何(hé)选择成为难题。对此，前述上海公(gōng)募基金经理(lǐ)举例分(fēn)析：“物(wù)业服务(wù)不是(shì)一个高(gāo)毛利的(de)行业，挣钱很辛苦，我选公(gōng)司还是希望挣(zhēng)的是(shì)市场(chǎng)化应该挣的钱，以我曾经买的(de)绿城(chéng)服务(wù)为例，它在中高端楼盘占比是比较高的，每(měi)年(nián)到期的合同里提价成功率在30％～40％。它能做到(dào)滚动的大(dà)部分(fēn)项目(mù)到期(qī)之后，经过两三轮合同周(zhōu)期还能做到产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真正能做到产品提价的公司(sī)很少(shǎo)，因(yīn)为物业公司很容(róng)易一开始是(shì)挣钱的，后面(miàn)因为保安这些固定人员成本的年(nián)度增(zēng)长，不过服务没有特别好，客户(hù)没(méi)有那么满意，能做到(dào)提价难度是(shì)非常大的(de)。但是该公司(sī)能(néng)在(zài)业(yè)内做到到期之后提(tí)价率(lǜ)比较高，这跟(gēn)它的定位(wèi)和比较好的服务(wù)是有关系的。”他进一步(bù)强调。

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