三(sān)是国内部分(fēn)耐用消费品降(jiàng)价促(cù)销。今年(nián)以(yǐ)来，受到汽车优惠(huì)补贴(tiē)政策去年底(dǐ)到期影响，国(guó)六(liù)B的排放标(biāo)准在(zài)今(jīn)年7月份切换(huàn)，车(chē)企降价促销力度加大，带动(dòng)了价格(gé)的下行。我们看到，4月份燃油小汽车价格环(huán)比还在下降。

　　四(sì)是上年同期对比基数走高(gāo)。上年同期受到疫(yì)情冲击，猪(zhū)肉价格进入到(dào)上涨周期等因(yīn)素的影响，食品价格涨幅扩大。同时(shí)，由于(yú)国(guó)际(jì)地缘政治(zhì)冲突、全球疫情影(yǐng)响，去年国际油价高涨，带动了(le)CPI中能源价(jià)格上升(shēng)。在(zài)这些因(yīn)素共同影响(xiǎng)下(xià)，去年4月份CPI同比上(shàng)涨(zhǎng)2.1％，涨幅比(bǐ)3月(yuè)份扩大(dà)0.6个百分点。

　　付凌晖(huī)指出，在价(jià)格(gé)中食(shí)品和能源由于受到(dào)短期因素(sù)影响，往往波(bō)动会比较大，看价(jià)格总体的状况，更重要的还要看核心CPI。从(cóng)核心CPI的状况来看(kàn)，4月份同比(bǐ)上(shàng)涨0.7％，涨幅(fú)和上(shàng)月相同，总体保持基本稳定。从核心CPI目前的情况来看，目前0.7％的(de)涨幅和疫(yì)情前相比还是偏低(dī)的，很重要的原因是服务需求仍在恢复中，相(xiāng)关价格涨(zhǎng)幅跟过去(qù)相比偏低。

　　他表示，随(suí)着经济社会恢复常态化运行，服务需求(qiú)稳步扩大(dà)，旅游、交通、住宿、餐(cān)饮等价(jià)格涨(zhǎng)幅回升，带动服(fú)务价(jià)格(gé)涨(zhǎng)幅有所(suǒ)扩大(dà)。4月份，服(fú)务价格(gé)同(tóng)比(bǐ)上(shàng)涨1％，涨幅比(bǐ)上月扩大0.2个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)，连续两个月回升(shēng)。未来随(suí)着服务消费需求带动(dòng)增强(qiáng)，价格回升也(yě)会推动核(hé)心CPI涨(zhǎng)幅回归到合理的水平。

　　付凌晖指出，从PPI情况(kuàng)来看，今年以来受到(dào)国(guó)内外多重因素影响(xiǎng)，PPI同比降幅连续扩大，4月(yuè)份同比下降(jiàng)3.6％，主要影响(xiǎng)因素有以下几个：

　　一(yī)是国际(jì)输入性因素影响。我国部分大宗商品价格(gé)与国际(jì)市(shì)场(chǎng)联系比较紧(jǐn)密，今年以来受到世(shì)界经济恢(huī)复(fù)乏力影响，国际大(dà)宗商品价(jià)格走低、国内石油、有色价(jià)格出现下降，4月份(fèn)石油和天然气(qì)开采业价格(gé)下(xià)降16.3％，化学(xué)原料和化(huà)学制品业价格下(xià)降9.9％，有色(sè)金属冶(yě)炼和压延加(jiā)工业价(jià)格下(xià)降8.6％。

　　二(èr)是部分行业市场需(xū)求不足(zú)。经济恢复常态化(huà)运(yùn)行(xíng)以后(hòu)，部分行(xíng)业(yè)产能供给充裕，但(dàn)市场需(xū)求相对不足，价格有(yǒu)所下降。比如(rú)煤炭(tàn)产能继续释(shì)放(fàng)，进口(kǒu)持续增加，而电(diàn)煤需求(qiú)季节性减少，市场进入淡季，价格(gé)降幅有所扩大，4月(yuè)份(fèn)煤炭开采和洗选业价格下降9.3％。我(wǒ)国钢(gāng)材产(chǎn)能比较(jiào)充足，而(ér)市场需(xū)求还(hái)在恢复中，价格出现(xiàn)下降，4月份黑色金属冶炼和压延加(jiā)工业(yè)价格(gé)下降13.6％。

　　三是上年(nián)价格变动(dòng)翘(qiào)尾下拉影(yǐng)响(xiǎng)加(jiā)大。4月(yuè)份(fèn)上年价格翘尾影响是负(fù)2.6个百分(fēn)点，比3月份下(xià)拉影响扩大0.6个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　从下阶段情况来看，国(guó)际输入性影响还会持续，国内市场需求仍在恢复中，部分工业(yè)品价格短期下行情况还会延(yán)续。但是随着国内(nèi)经济恢复，市场(chǎng)需求(qiú)回(huí)暖，总(zǒng)的判断，下半年PPI有望逐步回升。

　　央行报告：当(dāng)前(qián)我国经济(jì)没有出现通缩

　　值得注意的是，昨天央行发布的一(yī)季(jì)度货币政策报告也提及通缩。报告提到(dào)，我国通胀水平处于温和区(qū)间。过(guò)去(qù)一(yī)年、五(wǔ)年和十年，CPI年均涨幅都在2％左右。

　　今年以来物价涨(zhǎng)幅阶段性回落(luò)，主要与(yǔ)供(gōng)需恢复时间差和基数(shù)效应(yīng)有(yǒu)关。我国经济运行开局(jú)良好，同时通胀保持(chí)温和，CPI涨幅逐月下行(xíng)，4月涨幅降至0.1％，PPI近几个月运行在负值区(qū)间(jiān)。

　　总的看，若经济保持正常增长态势，CPI阶段性回落的影响不(bù)宜夸大。

　　本轮物(wù)价回(huí)落客观上有以下(xià)因(yīn)素：

　　一(yī)是供给能力较强(qiáng)。在稳(wěn)经济一揽(lǎn)子政策有力支持下(xià)，国(guó)内生产(chǎn)持续加(jiā)快恢复，PMI生产分项保持在较高景气区间；农副产(chǎn)品生产稳定、物流渠(qú)道畅通，也保证了居民“菜(cài)篮子”“米袋子”供应(yīng)充足。

　　二是需求复苏偏(piān)慢。实体经济生产、分(fēn)配、流通、消费等环节本身有个(gè)过程(chéng)，加(jiā)之疫(yì)情的“伤痕效(xiào)应(yīng)”尚未(wèi)消退，居民超额(é)储蓄向消费的转化受收入(rù)分配分化、收入预期不(bù)稳(wěn)等制约(yuē)，特别(bié)是汽车、家(jiā)装等大宗消费需(xū)求偏弱。近(jìn)期居民出现(xiàn)提前还贷现象，也(yě)一定(dìng)程度影(yǐng)响当期消费。

　　三(sān)是基数效应明显(xiǎn)。去年(nián)国(guó)际油价(jià)一度逼近(jìn)140美元大关，今年以来已(yǐ)回落至80美元附近(jìn)，带动CPI交通工具燃料和(hé)居住水电燃料的同(tóng)比增速走低；疫情扰动使(shǐ)得去年(nián)3月(yuè)鲜菜(cài)价格反季(jì)节上涨，对今年也存在高基数影响。GDP等宏观经(jīng)济数(shù)据同(tóng)样存在明显(xiǎn)基数效应(yīng)，去年二季度(dù)受疫情冲击GDP同比降至(zhì)0.4％，低基数(shù)作用(yòng)下今年二季度GDP增速可能明(míng)显(xiǎn)回(huí)升。

　　未来几(jǐ)个(gè)月受高基数等(děng)影响，CPI将低位窄幅波动。今年5-7月CPI还将阶段性保持低位，主要受去年同期CPI涨幅基(jī)本在2.5％左右的高基数(shù)影响。但(dàn)要看到，随(suí)着基数降低，特别(bié)是政(zhèng)策效(xiào)应将进(jìn)一(yī)步显现，市(shì)场(chǎng)机制(zhì)发(fā)挥充分作用，经济内生动力也(yě)在(zài)增强，供需缺口有望趋于弥合，预计下半(bàn)年CPI中枢可能温和抬升(shēng)，年末(mò)可能回升至近年均(jūn)值水平(píng)附近。

　　报上火了可以吃猕猴桃吗芭芭农场，上火了猕猴桃能吃吗告表示，当前我国经济没(méi)有出现通缩。通(tōng)缩主要指价格持续负(fù)增(zēng)长(zhǎng)，货币(bì)供应(yīng)量也具有下降趋势，且通常伴随经(jīng)济衰退(tuì)。我国物价仍在温和上涨，特别是核心CPI同(tóng)比稳定(dìng)在0.7％左右，M2和社融增长相对较快，经济运行持续好转，不符合通缩的(de)特征。

　　中长期(qī)看，我国经济总供求基本(běn)平衡，货(huò)币条件合理适度，居民预期稳定，不存在长期通缩或通(tōng)胀的基础(chǔ)。

　　国(guó)金宏观：通缩讨论，可(kě)以休矣

　　一问：通缩(suō)大讨论？通(tōng)缩(suō)是个伪命题，担(dān)忧大可不必

　　物价是(shì)经济短周期波动的滞(zhì)后(hòu)指标，不能仅(jǐn)以物价回落(luò)来评判经济进入“通缩”。过往经验显(xiǎn)示，经济的周期(qī)性波动主(zhǔ)要由需求驱动，物价跟(gēn)随需求变化(huà)而变(biàn)化，使得物价变化滞(zhì)后经济1-2季度左右(yòu)；经济复苏(sū)初期，需求(qiú)才刚(gāng)刚开(kāi)始(shǐ)修复，对价格的提(tí)振(zhèn)尚不明显(xiǎn)，使得(dé)物价指标低位徘徊(huái)，例如，2015年初、2017年初CPI同比均(jūn)在(zài)1％以下(xià)。

　　领先(xiān)指(zhǐ)标持续修复，显示经济处于复苏(sū)初期。以企业(yè)中长期资(zī)金(jīn)来(lái)源刻画的有(yǒu)效社融增速，去年9月以来持续回升，由去年(nián)8月的8.7％回升2.8个百分点(diǎn)至今年4月的(de)11.5％；按照有效(xiào)社融变化领先经济(jì)2个(gè)季度左右的经验规律，本轮(lún)信(xìn)用扩张会带动经(jīng)济在2023年初见底(dǐ)回升，1季度经济指标已有(yǒu)所体现。

　　年(nián)初(chū)以(yǐ)来物(wù)价的回落，受基(jī)数、供(gōng)给和外需等(děng)影响较大；伴随拖累(lèi)减弱、需求修复，CPI、 PPI或在(zài)年中前后开(kāi)始抬(tái)升。除去年基数较高外，猪肉、鲜菜等食品价格(gé)回落，及油、气(qì)价格回落等(děng)，对CPI、PPI的拖累显(xiǎn)著，而(ér)线下活动相关(guān)服务、衣着等(děng)价(jià)格逐步抬升(shēng)。伴随拖累(lèi)减(jiǎn)弱、需求支撑(chēng)增强，CPI即将底(dǐ)部回升、PPI在(zài)年中前(qián)后开始抬升。

　　二问：资金(jīn)空(kōng)转(zhuǎn)加剧(jù)，政策托(tuō)底无用？周期启(qǐ)动，渐(jiàn)入佳境

　　经济复苏(sū)初期，资金存在一定空转较为常见。经验显示，资(zī)金(jīn)空转(zhuǎn)多发生在经(jīng)济回落、货币明显(xiǎn)宽(kuān)松阶段，部分资金滞留在金(jīn)融体系，使(shǐ)得M2-M1“剪刀差(chà)”扩大(dà)，去年(nián)底以来(lái)也(yě)有类(lèi)似(shì)特征；有所不同的是(shì)，当前(qián)资金多滞留在(zài)银行体系、而不是非银金融(róng)机构，与居民(mín)理财回表、购(gòu)房(fáng)偏弱带来的(de)居民与企业之间(jiān)信用(yòng)派生偏少等紧密相关。

　　稳(wěn)增(zēng)长思路不同，使得信用(yòng)派(pài)生(shēng)驱动和(hé)表征(zhēng)不同过往，企业(yè)有效信用(yòng)派生自去年9月以来持续改(gǎi)善，而房地产相关(guān)融资(zī)拖(tuō)累总(zǒng)体信用派生。传统周期(qī)下，信用扩张以房地产驱动为主，使得居民(mín)贷款增长明显快于企业；相较之下，本轮信(xìn)用修复(fù)主要靠(kào)企业融资扩张，有(yǒu)效社融从去年9月开(kāi)始持续回升(shēng)，而居民信贷一度拖累(lèi)社融(róng)回落(luò)。

　　本(běn)轮信(xìn)用(yòng)派生带来的经(jīng)济效应不同过往(wǎng)，有(yǒu)效信(xìn)用派生对(duì)企业行为(wèi)的支(zhī)持已开始显(xiǎn)现。去年3季度以来，资金加速流向制造业，而房地产相关(guān)融资显(xiǎn)著弱于以往，使(shǐ)得制造(zào)业投资表现显著(zhù)强(qiáng)于房地产；伴随融资的(de)持(chí)续改(gǎi)善，企业资本开支在1季(jì)度有所扩大。但房(fáng)地产“缺位”，压低(dī)了(le)信用派生和(hé)经济增长(zhǎng)的(de)弹性(xìng)。

　　三问(wèn)：中观(guān)数据已现(xiàn)“疲(pí)态”？疫(yì)情“后(上火了可以吃猕猴桃吗芭芭农场，上火了猕猴桃能吃吗hòu)遗症”或被过度(dù)渲染

　　高频指标(biāo)报复性反弹后走(zǒu)弱(ruò)，主要缘于场景(jǐng)恢复(fù)的“脉冲”；但疫后“疤痕效(xiào)应”的存(cún)在，使得大家(jiā)容易产生悲观情绪。疫(yì)情政(zhèng)策(cè)调整，放大了“春节效应(yīng)”带来的经济(jì)波(bō)动(dòng)，部分(fēn)高频(pín)指标报复性反弹后出现走(zǒu)弱的迹象(xiàng)。其中，偏消费端的活动多在2月底之后走弱，偏生(shēng)产端(duān)略晚一(yī)点，导致宏(hóng)观数据屡(lǚ)超预期的同(tóng)时，市场(chǎng)信心反其道而(ér)行之。

　　内(nèi)生(shēng)动能的修复已然开始(shǐ)，消费动能(néng)或被低估，前半程靠居民出行和企业消费，后(hòu)半程靠居(jū)民消(xiāo)费(fèi)能(néng)力的(de)恢复(fù)。出行(xíng)意愿的持(chí)续改善、企业经(jīng)营活动正(zhèng)常化(huà)等，皆指向(xiàng)场景(jǐng)恢复带(dài)来的(de)消费修复(fù)持续性和弹性不(bù)宜低估；批发(fā)零售、住(zhù)宿(sù)餐饮等服(fú)务业，及稳(wěn)增(zēng)长(zhǎng)相关(guān)行业招工需求(qiú)在(zài)逐步修复(fù)，有助于推动收入与消费的正循环。

　　地产链条的“积极”信(xìn)号也在(zài)累积(jī)。地产大(dà)周(zhōu)期向下(xià)已(yǐ)是共(gòng)识，地产(chǎn)链条(tiáo)修(xiū)复会弱(ruò)于传统周期；但小周期超调后的(de)修复(fù)出现一些“积极(jí)”信(xìn)号。1）高能级城(chéng)市地产供(gōng)给增多(duō)、质量改善，利(lì)于需求释放、形成供需“正向(xiàng)循环”；2）中西部(bù)地区棚改加(jiā)码（可比口径增长近60％）、中(zhōng)西部地区收(shōu)入(rù)修复等，有利于(yú)稳定(dìng)低(dī)能级(jí)城市需求。

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