“现在的房地产很难(nán)再出现像过去十年的系统性(xìng)行情。”思睿集团合伙人、首席经济学家洪灏向《红(hóng)周刊》表示，房(fáng)地(dì)产行业分化的愈加明显，让机构和投资者的关注度从板块向单个标的转移。上海利檀投资董事长陈昊扬向《红周刊》指出，从(cóng)行业来看(kàn)，无论是业绩(jì)，还是估值，房(fáng)地产都已经双杀到了(le)最底部，而且是反复(fù)地杀(shā)到了底部(bù)，再往下的空(kōng)间已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成(chéng)挖(wā)掘个(gè)股阿(ā)尔法重(zhòng)要参考

　　那么如何寻找房(fáng)地产(chǎn)个股的(de)阿(ā)尔(ěr)法呢？

　　洪(hóng)灏提(tí)醒，在房地产(chǎn)赛道中进行(xíng)选择，需要(yào)非常小心，避免选了半天，标的公(gōng)司出(chū)现爆雷的情况。除此之外，洪灏指出，需要满足以下(xià)三(sān)个基(jī)准：有大(dà)的(de)国(guó)资背景(jǐng)的、杠杆率(lǜ)较低的、此前没有踩(cǎi)过红(hóng)线的。

　　他(tā)还表示(shì)，如果关注一下(xià)今年房地(dì)产(chǎn)的开发资金来源，可以(yǐ)发现，其实银行的信(xìn)贷倾(qīng)向是不太愿意给房企贷款的，房企的(de)主要资金来源来自(zì)新盘的(de)销售。但今年新房的销(xiāo)售情况(kuàng)相较一般(bān)。再关注一下，哪些房企能从银行拿到钱，其实主要还(hái)是那些有国(guó)企背景的房(fáng)企，民营房企相对(duì)比较困难，所以整个行业(yè)出(chū)现(xiàn)了一个很(hěn)明显的分化，无论是在销售，还是(shì)融资等各个方面都非常明显(xiǎn)。现在有国资背(bèi)景(jǐng)的房(fáng)企(qǐ)在资(zī)本市场(chǎng)表现相对较好，但没有国资背景的民(mín)营房企股价大多(duō)表现(xiàn)很一(yī)般。

　　陈昊扬则向(xiàng)《红周刊》表示(shì)，在房地产行业内(nèi)，我们的逻(luó)辑是，“寻(xún)找最后的赢家(jiā)”。而具体到如(rú)何挖掘(jué)，我们(men)会特别重视企业(yè)的成本优势，更具体一点，就是它的净借(jiè)贷水(shuǐ)平（净负债率）是不是行(xíng)业内的最(zuì)低水平；利润率(lǜ)是不是行业内最高的；融资(zī)成(chéng)本是否是行业内最低的；建安(ān)成本是否也是业内最(zuì)低的(de)；这些都是(shì)我们看重的一家房(fáng)企的综合(hé)成本。

　　需要(yào)注意的是，能够同时(shí)满足上述条件的房企并不多。即(jí)便是在国央(yāng)企中，仍有部分房企出现了“三道红线”的“踩(cǎi)线(xiàn)”情况，且有逐渐恶化的趋势。以A股为例(lì)，《红(hóng)周(zhōu)刊》根据Wind数据整理发现，截至(zhì)2022年(nián)末，天房发(fā)展、陆家嘴(zuǐ)、格力地产(chǎn)、西藏城投、中交地产、中国(guó)武夷等(děng)国央企“三道(dào)红(hóng)线”全踩。

　　除此之外，城建发展、京(jīng)投发(fā)展(zhǎn)、光明(míng)地产(chǎn)、云南(nán)城投、首(shǒu)开股份(fèn)、珠(zhū)江(jiāng)股(gǔ)份、城投控股(gǔ)等(děng)国央企房企(qǐ)也踩了(le)“三道红(hóng)线”中的(de)两条。

　　2022年激进(jìn)扩(kuò)张房企对方说莫辜负是什么意思，已赞莫辜负是什么意思ong>

　　需警(jǐng)惕其重蹈覆辙(zhé)

　　不(bù)难看出，即便是有着较(jiào)稳健特色的国央(yāng)企(qǐ)房(fáng)企，其财务指标(biāo)称得上完全(quán)健康(kāng)的(de)仍是(shì)少数。而更加值得注意的是(shì)，在2022年，不少(shǎo)国企，甚至地(dì)方国企开始大举扩张。而这(zhè)无疑又(yòu)进一步考验着(zhe)国央(yāng)企的资金(jīn)链(liàn)情况。

　　对房企而(ér)言(yán)，扩张速度的(de)张弛(chí)有度尤为重(zhòng)要，节奏把(bǎ)握准(zhǔn)确(què)，有助(zhù)于房企储备优(yōu)质“弹药”；但过于乐观(guān)的预判(pàn)未来市场，以及过于激进的(de)扩张拿地节(jié)奏也有可能让房企重蹈(dǎo)此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬(yáng)以其(qí)配(pèi)置的一(yī)家房企进行举例，它从2018年开始到2021年(nián)，连续4年的净借贷比例都(dōu)维持(chí)在33％左右，完全没有(yǒu)增加(jiā)杠杆(gān)比例。而到2022年，这(zhè)家房企(qǐ)明显感觉(jué)到(dào)机会来了，其开始在(zài)一线城市进行大举(jǔ)拿(ná)地，净负债率也由此前的33％左(zuǒ)右水准提高到45％左右，涨(zhǎng)了接(jiē)近三分之一。与(yǔ)此同时，该房企(qǐ)新购入地块也实现了快速的(de)开盘利用率，预计今(jīn)年(nián)会有更多的楼盘(pán)入(rù)市。像这(zhè)类企(qǐ)业就符合“最(zuì)后的赢家”的特点。一(yī)方面，在于它本身(shēn)储备(bèi)了很(hěn)多(duō)弹药(yào)，去年拿地超1000亿(yì)元，且其中一半在(zài)一(yī)线(xiàn)城(chéng)市，另(lìng)外一半(bàn)也主要集中在(zài)强二(èr)线和二(èr)线城市(shì)；另一方面，它的扩(kuò)张是有节制地扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样提(tí)醒道，与之相(xiāng)反，有些房企的(de)扩张速度让人感(gǎn)觉又回到(dào)了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年(nián)期间扩张的民(mín)营企(qǐ)业的影子。虽然(rán)说，见(jiàn)到机会时要出手，但出手的章法仍要小心，如果负债率扩张得(dé)太(tài)快，但未来的两年市(shì)场没有想象(xiàng)得那么好(hǎo)，可(kě)能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量(liàng)一(yī)家(jiā)房企的扩(kuò)张速度(dù)是否(fǒu)激进？陈昊扬向《红周(zhōu)刊》表示，主要还是看房(fáng)企的净负(fù)债率水平，在我看(kàn)来(lái)，这个比(bǐ)例如果超过60％，就是扩(kuò)张得过(guò)于快速了。

　　不(bù)难看出，这一标准要比“三道红线(xiàn)”对房企(qǐ)的净(jìng)负债率要求不得高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当(dāng)前房地产行(xíng)业的复苏速度并没有那(nà)么(me)快，所以(yǐ)要规避(bì)公(gōng)司(sī)净负债率提高到一个比较(jiào)危险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在(zài)2022年拿(ná)地(dì)较积极的房(fáng)企梳理(lǐ)发现，中(zhōng)交(jiāo)地(dì)产、中国金(jīn)茂(mào)、华(huá)发股份、越秀地产、绿城中国、保利发展(zhǎn)等(děng)房企2022年净(jìng)负债率都在60％之上。其中，中交地产净(jìng)负(fù)债率持续居(jū)高不下，在2020年至2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是，华润置(zhì)地、中国海外发展、万(wàn)科A、滨江(jiāng)集团(tuán)、招商蛇口、龙湖集团等房企在践(jiàn)行较积极的拿地(dì)策略的同时，也较好地(dì)控制(zhì)了公司的扩(kuò)张速度与净负债率水(shuǐ)平（见附表）。

　　滨江集团等个(gè)别民营房企(qǐ)

　　或具备(bèi)“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实(shí)际上，他们是以同一筛选标准来看国央企与民营(yíng)房企，但在各维(wéi)度的实际表现上，国央企确实会更胜一筹(chóu)。如国央企的融资成本更低，融资渠道(dào)也更顺畅，能够做到想融(róng)就融，这(zhè)样，国央企自(zì)然而然就具有天然优(yōu)势。

　　虽然对比(bǐ)民营房企，机构更加看(kàn)好国(guó)央企，但这也并(bìng)不(bù)意味着，民(mín)营企业(yè)中就没(méi)有(yǒu)“黑(hēi)马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发(fā)现，仍有(yǒu)少数民营房企同样受到机构的青(qīng)睐。比如，根(gēn)据2023年一季(jì)报(bào)，滨江集团的十(shí)大(dà)流通股东中新(xīn)进了“中(zhōng)国工商银行股(gǔ)份有(yǒu)限公司－景(jǐng)顺长(zhǎng)城中(zhōng)国回报灵活(huó)配置混合型证券(quàn)投资基金”“全(quán)国社保基金一一(yī)六组合”等。

　　除此(cǐ)之外(wài)，自(zì)2021年(nián)开始(shǐ)，百亿私募珠海(hǎi)阿巴(bā)马资(zī)产管理有限(xiàn)公司就长期持有滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)。根据一季报(bào)，该资产公司(sī)的几只(zhǐ)产品合(hé)计(jì)持有滨江集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的(de)受(shòu)青睐，和其自(zì)身的基(jī)本面(miàn)表(biǎo)现存在(zài)一定关(guān)系。2020年以来的近三(sān)年(nián)时间，房地产市场(chǎng)整体在走“下坡(pō)路”，但作为(wèi)杭州本土房企的(de)滨江集团仍是表(biǎo)现出较强的(de)韧劲，2020年以来，滨江集团(tuán)在业绩表(biǎo)现、销售规模、新增(zēng)土(tǔ)储(chǔ)、股价(jià)表现等多维度都表(biǎo)现了较(jiào)强的增长势头。

　　业(yè)绩方面(miàn)，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归(guī)母(mǔ)净(jìng)利润依次(cì)为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次实现同比增(zēng)长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期(qī)发布的(de)2023年一季报，今年一季度，滨江集团更(gèng)是实现(xiàn)了扣(kòu)非归母净利(lì)润5.41亿元(yuán)，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青(qīng)铜(tóng)时代”仍能保持自身(shēn)业绩的(de)持续增长(zhǎng)，和滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)扎根杭州的战略布局关(guān)系密切。根(gēn)据2022年年报，滨(bīn)江集团有近七成营收来(lái)自(zì)杭州地(dì)区，而在2021年，杭(háng)州地(dì)区的(de)营收比重只占(zhàn)到(dào)近(jìn)六成。近三年持续稳居杭州房企(qǐ)销售(shòu)排名第一。

　　与此(cǐ)同时(shí)，滨江(jiāng)集(jí)团在杭州的(de)土储补充同样较为积极，根(gēn)据诸葛(gé)找房、住在杭州(zhōu)网数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在(zài)杭拿地金(jīn)额依次(cì)为(wèi)404.6亿元(yuán)、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨江集团在杭州的(de)较(jiào)突出表现，也让滨(bīn)江集团的(de)房企排(pái)名迅速提升(shēng)。到2023年，滨江(jiāng)集团的(de)房企排名已冲进前(qián)十，根据(jù)中指(zhǐ)数(shù)据，2023年(nián)前(qián)4月，滨江集团实(shí)现(xiàn)销(xiāo)售额607.3亿(yì)元，位列(liè)房企第九位。

　　值(zhí)得注意的是，2020年至今(jīn)，滨江集团(tuán)股价翻(fān)了超一倍以上(shàng)，而近期(qī)，滨江集团更是迎(yíng)来多家机构(gòu)的(de)集中(zhōng)调研。滨江集团发布公告表示，公司于5月(yuè)10日(rì)接(jiē)受了信(xìn)达证券、金(jīn)鹰基金、建信(xìn)养(yǎng)老、新(xīn)华养(yǎng)老等18家(jiā)机(jī)构调研。

　　产业链布局重点移至存量(liàng)赛道

　　机构在下(xià)游家(jiā)纺(fǎng)、家(jiā)居、物(wù)业(yè)觅α

　　实际上房地产开(kāi)发只是房地产产业链(liàn)上的中游(yóu)环(huán)节，其(qí)上游主要(yào)为钢铁、水泥(ní)、建材、玻纤等材料供(gōng)应商，而下游应用行业(yè)主要包(bāo)括中(zhōng)介服务、家用(yòng)电(diàn)器、物业管理、家居用品。综合《红周(zhōu)刊》的(de)采访(fǎng)，房地产开发(fā)环节与上游(yóu)材(cái)料端息息相关，新盘开工不(bù)足导致上游不(bù)被看好，机构寻觅个股阿尔(ěr)法的思路(lù对方说莫辜负是什么意思，已赞莫辜负是什么意思)渐渐(jiàn)移至下游(yóu)。“中国房(fáng)地产行业(yè)在(zài)进入存量(liàng)房时代，所(suǒ)以对地(dì)产产业链(liàn)，尤其(qí)是(shì)偏(piān)消费(fèi)属(shǔ)性(xìng)的家(jiā)装家居(jū)领域，我们相对看好，因(yīn)为居民(mín)保有的住房规模越(yuè)来越大，随着时(shí)间的(de)增(zēng)加，内装更新的需求也会越(yuè)来越多。美国过去(qù)的数据(jù)充分(fēn)说(shuō)明了(le)这(zhè)一点，在新房销(xiāo)售见顶(dǐng)之(zhī)后，家(jiā)具消费(fèi)的增长却(què)一直(zhí)都很好。对于地产(chǎn)产业链，我们(men)相对看好和内装相(xiāng)关(guān)的行业，例如消费建材、家居装饰等。”万家基金人士表示(shì)。

　　而根据《红周刊》对(duì)下游细分中相关(guān)赛道龙头年(nián)内表现的统计(jì)，目前(qián)暂(zàn)居前两位(wèi)的都是来自家(jiā)纺赛道的公司，它们分(fēn)别是富(fù)安娜(nà)和水星家纺，特别是前(qián)者在月线(xiàn)连收七根(gēn)阳线的基(jī)础上，年内迄今涨幅已经逼近(jìn)30％。

　　以前者(zhě)为例，富安娜主要从事纺织家居、睡眠家居、生(shēng)活(huó)类产(chǎn)品的(de)研发、设计、生(shēng)产及销(xiāo)售，旗下拥有原(yuán)创“富(fù)安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而乐(lè)”和“酷(kù)奇智”自有品牌。第一季度(dù)报告显示(shì)，报告期(qī)内，富安娜实(shí)现营业(yè)收入约6.2亿元(yuán)，同比减少(shǎo)7.57％；不过实现(xiàn)归(guī)属于上市公司股东的净(jìng)利润(rùn)约(yuē)1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季(jì)报的十大流通股股东来看，能够发现该股早已(yǐ)成为(wèi)基金重(zhòng)仓(cāng)股的(de)天下，彼时(shí)包括公募的中欧价值发现、中(zhōng)欧潜力价(jià)值、工银瑞信灵动价值(zhí)、宝盈新价值和私募的明河2016，都在其中出(chū)现(xiàn)，占据了半壁江山。需要强调(diào)的是，中欧的两只基金都是价(jià)值(zhí)派基金经理(lǐ)曹名长在管的产品(pǐn)，首季其同时重仓的房地产(chǎn)产业(yè)链股票还(hái)有金(jīn)地集团和大亚(yà)圣象。

　　对(duì)比而言，前几年曾经风光一时的家居板块也(yě)因疫(yì)情、消(xiāo)费复苏(sū)进程缓慢等多因(yīn)素一度沉(chén)寂，不(bù)过好(hǎo)在困境(jìng)反(fǎn)转露(lù)出曙光(guāng)，家居板块中年(nián)内表现最好的是志邦家居(jū)。同(tóng)一时(shí)间段，该(gāi)股年内上涨(zhǎng)已经超(chāo)过23％，从业绩来看，无论是(shì)营收(shōu)还是归母净利润，公(gōng)司都实现了同比双升。

　　从公司的十(shí)大流(liú)通股股东(dōng)来看，《红周刊》发现广发基金经理罗洋慧眼独具，一季(jì)报中他管理的广发策略优选和广发安宏回报均增加(jiā)了持股，而这两只产品也成为志邦家居十大(dà)流通股股(gǔ)东中仅有的(de)两只公募。有意思的是，他似乎(hū)对于定制家(jiā)居类标的情有独钟(zhōng)，在另一家赛道公司(sī)金牌橱柜中，他管理(lǐ)的全部三只产品(pǐn)均登榜十(shí)大流通股股(gǔ)东(dōng)，其(qí)也成为他的独(dú)门重仓股。

　　除去家居(jū)家纺外，下游的物业股也越来越被(bèi)机构所青(qīng)睐，不过这类标的(de)大多在香港上市，如何选择(zé)成(chéng)为难题。对(duì)此，前述(shù)上海公(gōng)募(mù)基金经理(lǐ)举例(lì)分析：“物业服务不是一(yī)个高毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是希望挣的是市场(chǎng)化应该挣的钱(qián)，以我(wǒ)曾(céng)经买的(de)绿城服务为例，它(tā)在中高端(duān)楼盘(pán)占比(bǐ)是(shì)比较高的，每(měi)年(nián)到期的合同(tóng)里提价成功率在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动的大(dà)部分(fēn)项目到期之后，经过两三轮合同周期还能做到产品(pǐn)提价(jià)。”

　　“行(xíng)业里(lǐ)真正能做(zuò)到产品提价的公司很少(shǎo)，因(yīn)为(wèi)物业(yè)公司很容易一开始是挣钱的，后(hòu)面(miàn)因为保安这些固(gù)定人员成本的年度(dù)增长，不过服务(wù)没有特别好，客户没(méi)有那么(me)满意，能(néng)做到提价难度是(shì)非常(cháng)大的。但是该(gāi)公司能在业(yè)内做到(dào)到期之后(hòu)提(tí)价率比较高(gāo)，这(zhè)跟它(tā)的定位和比较好的(de)服务是有关系的。”他(tā)进一步强调。