金融界5月(yuè)27日消息 近(jìn)日因为昆明国资(zī)委的一封声(shēng)明，让城投(tóu)债(zhài)成为(wèi)关注(zhù)的(de)焦点，当前(qián)地方(fāng)债的(de)规模(mó)和(hé)地方政(zhèng)府的偿债能力已经越来(lái)越被重视。如何如(rú)何处置地方债务？

　　中泰证券(quàn)首(shǒu)席经济学(xué)家(jiā)李迅(xùn)雷发文称，地方(fāng)债包括地方(fāng)一般债、专项债(zhài)和包括城投债在内的各种(zhǒng)隐形债，其规(guī)模究竟有(yǒu)多大，尚(shàng)有争议，但增长迅猛(měng)。包括银行、保险、基金等(děng)在内的机构(gòu)投资(zī)者是地方(fāng)债的(de)主(zhǔ)要持有者(zhě)，他们普遍担(dān)心的还是城投债务、非标等地方(fāng)政府隐形债风险。例如，近期(qī)贵(guì)州(zhōu)省政府发展(zhǎn)研究中心提出，“化债工作推进异常艰难，仅(jǐn)依靠自身(shēn)能力(lì)已无法得到有效解(jiě)决。”

　　在李迅(xùn)雷看来，在土地财政缩水的(de)背景下，地(dì)方政(zhèng)府的(de)财权与事权不匹(pǐ)配问题又凸显(xiǎn)出(chū)来。在我(wǒ)国政府杠(gāng)杆率水(shuǐ)平(píng)并不算高的前提下，我国地方政府的杠杆率水平(píng)确实够(gòu)高了。需要调整(zhěng)中央(yāng)和地方之间债(zhài)务(wù)余额的比例关系。“今后(hòu)应加大中(zhōng)央政府的发债规模，为(wèi)地方经(jīng)济(jì)减负。”他明确指(zhǐ)出(chū)。

　　李迅雷(léi)认为，在当前中国经济转型(xíng)的(de)关(guān)键阶段，维护地方(fāng)政府的信用，防范区域性金融风险显得尤(yóu)为重(zhòng)要，故(gù)在城投公司(sī)还没有与政府部门(mén)完全(quán)“脱钩”之前(qián)，城投(tóu)债的“信仰”仍需(xū)要(yào)保持。

　　李迅雷建(jiàn)议给予(yǔ)困难省(shěng)份(fèn)一(yī)定的“托底”支持，在(zài)政策上大力(lì)度支持(chí)地方政(zhèng)府“化债(zhài)”。如帮助地方政府（如城投公司的借(jiè)新还旧）降(jiàng)低债务成本、拉长(zhǎng)债务期(qī)限（非债券类债务展期，如遵义道桥实(shí)践(jiàn)银行贷(dài)款展期），通过政策性银(yín)行或商业银行的低息资金(jīn)来(lái)降低债务成本，让债务更加(jiā)容(róng)易(yì)滚(gǔn)续。

　　李迅雷还建议(yì)，中央政(zhèng)策上支持地方(fāng)政府通过(guò)出(chū)让国(guó)有资(zī)产来偿债(zhài)。他(tā)表示这类典型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团两次(cì)公告无偿划转(zhuǎn)上(shàng)市公(gōng)司(sī)共计1亿股股份（合(hé)计占贵州茅台总股本8％，按(àn)当时市价计(jì)量市值约为1600亿(yì)元(yuán)）至贵州国资(zī)。

　　以下文字(zì)来(lái)源李迅(xùn)雷金(jīn)融与投(tóu)资(zī)（ID:lixunlei0722），原标题《如何(hé)处置(zhì)地方债务的(de)辨证(zhèng)思(sī)考》

　　截至(zhì)2022年末全国(guó)城投有(yǒu)息债务(wù)54.1万亿元

　　城投平台成为(wèi)地方债务主要体现形式

　　城投债是(shì)指城投企业公开发行的公司(sī)债券和(hé)中期票(piào)据。按照新(xīn)预算法(fǎ)、“43号文”出台明确城投债与地方政府(fǔ)信用(yòng)脱钩，城投(tóu)公司定位由地方(fāng)政府(fǔ)投融(róng)资机(jī)构(gòu)转变为市场化运营主体，地(dì)方(fāng)政府不再对城(chéng)投债(zhài)兜底(dǐ)。但实际(jì)上市场(chǎng)仍然把城投(tóu)债看作由地方政(zhèng)府背书的(de)高信用等级债券。

　　因此城投(tóu)公司通常都是地方政府下设(shè)的(de)投融资机构，很(hěn)难(nán)完(wán)全独立成为与政府(fǔ)无关的纯市场化(huà)的企业。城投的债(zhài)务(wù)主要包括向(xiàng)银行借款(kuǎn)和发(fā)行债券融资这两种(zhǒng)方式，以前一(yī)种方式(shì)为主，但后(hòu)一(yī)种债权融资的规模也不小(xiǎo)，到2022年(nián)末，余(yú)额估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以(yǐ)来，全国城(chéng)投有息(xī)债务快速扩张，每(měi)年增速均保持在10％以(yǐ)上(shàng)，到2022年末(mò)，全(quán)国(guó)城投有息债务为54.1万(wàn)亿(yì)元(yuán)，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍以上。

城投平台发债余额的增长(zhǎng)

图(tú)片来源(yuán)：Wind， 中泰证券研(yán)究所

　　因此，城投平台实际上已经成为地方债(zhài)务(wù)的主要体现(xiàn)形(xíng)式，规模明(míng)显超(chāo)过地方政府的一般债和专项债之(zhī)和(hé)。城投平台(tái)中，如今(jīn)，城投(tóu)平台的债券余额(é)大(dà)约为13.8万亿元，迄今并无违约案(àn)例，说明(míng)城投(tóu)债仍属于(yú)地方政(zhèng)府背(bèi)书的高等级信用(yòng)债(zhài)。但是，城投平(píng)台的非标违约情况时有发生，银行(xíng)贷款展期、调(diào)整还(hái)贷方式的也(yě)比(bǐ)较多。

　　地方政府(fǔ)应确(què)保(bǎo)城(chéng)投(tóu)债(zhài)按时(shí)兑付，不(bù)能轻易违约(yuē)

　　当前市场对地方政府债务增长和财政(zhèng)收入增速下降甚(shèn)至负增长(zhǎng)的现(xiàn)象普(pǔ)遍担心(xīn)，尤(yóu)其对财力偏弱(ruò)的(de)东北(běi)、中西部省(shěng)份，城(chéng)投债的(de)收(shōu)益率(lǜ)普遍高于东部(bù)发达省市。2022年(nián)13个省土地出让金对政府债务利(lì)息(xī)覆盖(gài)程度(dù)不足100％（2021年只有(yǒu)5个），扣(kòu)除城投拿地之后，捉襟见肘的情况更加(jiā)明显。

　　河南的永煤债(zhài)违约之后，对河南(nán)省(shěng)乃至全(quán)国的信(xìn)用债市场都造成负面冲击，信用分层现(xiàn)象加剧，部分经济偏弱区域被边缘化(huà)。例如青海、云南(nán)和天津(jīn)等近几年(nián)融资(zī)成本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融(róng)资成本大幅上升，虽然2020年以(yǐ)来融资(zī)成本有所(suǒ)下降，但整体降(jiàng)幅相较全国更小。辽宁(níng)、广西(xī)、吉林、重庆、陕西、宁羽生结弦说为什么努力得不到回报，羽生结弦近视多少度夏和甘肃2020年以来(lái)城投债加权平(píng)均票面利率降幅(fú)也明(míng)显不如全国。

　　当(dāng)前(qián)在经济复苏不及预期的(de)背景下(xià)，投资者的(de)风险偏好明显下降。为(wèi)此(cǐ)，地方政(zhèng)府应该确保城(chéng)投债的按时兑付。因为(wèi)违约(yuē)不仅不能解决债务问(wèn)题，反而会恶化区域信用环境，导(dǎo)致地方国企融资难、融资(zī)贵。从(cóng)未来(lái)区域经(jīng)济(jì)发(fā)展的角度看，政府部门仍需要(yào)持续举(jǔ)债来实现经济平稳增长，需要(yào)保持政府信(xìn)用，不能轻易违(wéi)约。

　　建议中央大力度支持地方政府(fǔ)“化(huà)债”

　　因此，当前迫切(qiè)需要增强城投债权人(rén)的持有(yǒu)信心，首先要确(què)保城投债不违约，这就意味(wèi)着城(chéng)投公(gōng)司(sī)能够(gòu)具备(bèi)低成(chéng)本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家(jiā)的孩子(zi)谁家抱”，意(yì)味着对地(dì)方债不兜(dōu)底，但建(jiàn)议给予困难省份一(yī)定(dìng)的“托底”支持，即在政策(cè)上大力(lì)度支持地方(fāng)政府“化(huà)债”，如帮助地方政(zhèng)府（如城(chéng)投公司(sī)的(de)借新还旧）降低债务(wù)成本、拉长债务期限（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵(zūn)义(yì)道桥实践银行贷(dài)款展期(qī)），通过政策(cè)性银行或(huò)商业银行的低(dī)息资金来降低债务成本，让债务更加容(róng)易滚续。

　　此(cǐ)外(wài)，对于地方政府可否通过出让国有资(zī)产来偿债方面(miàn)，也(yě)希(xī)望(wàng)中(zhōng)央给予政策上的支持。因为今(jīn)年3月1日，国资委(wěi)在(zài)对政协十三届全国委员会(huì)第五次会议第(dì)00503号(hào)提案(àn)的答复中表示，将适时(shí)出台制度规(guī)定及(jí)操作(zuò)细则(zé)，探索国(guó)有权(quán)益份额(é)规范化退出的有效方式和(hé)途径，充分发(fā)挥(huī)有限合(hé)伙企业的优势，助(zhù)力国有企业创新发展。

　　通过出让国有(yǒu)企业股权获得收入偿还债务，典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团(tuán)两(liǎng)次公告无偿(cháng)划(huà)转上市公司共计(jì)1亿股股份（合计占贵州茅台总(zǒng)股本8％，按(àn)当时市价计量(liàng)市值约为1600亿元(yuán)）至贵州国(guó)资。

　　在当前(qián)中(zhōng)国经(jīng)济(jì)转(zhuǎn)型的关(guān)键阶段(duàn)，维(wéi)护(hù)地(dì)方政府的信(xìn)用，防范区域(yù)性(xìng)金(jīn)融风险显得尤(yóu)为重(zhòng)要，故在城投公司还没有(yǒu)与政府部(bù)门完全“脱钩”之前(qián)，城投债的(de)“信(xìn)仰”仍需要保持。

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