来源：高瑞东宏观笔记

　　核心(xīn)观(guān)点

　　本周聚(jù)焦：

　　一季(jì)度，国内经济回暖主(zhǔ)要缘(yuán)于疫后(hòu)复苏红利驱动(dòng)，表现为生产恢复推动出(chū)口形势(shì)好转，出行需求(qiú)释放催化(huà)下游消费(fèi)回(huí)暖。从行业表(biǎo)现看，制造业从去年四季度的“量价齐跌”转向“量升价(jià)跌”，企业或从主(zhǔ)动(dòng)去库(kù)转(zhuǎn)向被动去库(kù)。从景(jǐng)气度(dù)边际表现(xiàn)看，下游消费制(zhì)造(zào)>；中(zhōng)游装(zhuāng)备制(zhì)造>；上游原材(cái)料加工(gōng)；服务业中，交通运输、住宿(sù)餐(cān)饮、房地产(chǎn)等线下活动回暖，但距离疫情前仍(réng)有一(yī)定差距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲式修复放缓、海外总需求回落预期逐(zhú)步兑现(xiàn)，消费回暖(nuǎn)和(hé)产业(yè)升级(jí)将成(chéng)为推动(dòng)下(xià)一阶段国内(nèi)经济复苏(sū)的主线。

　　制造业(yè)、服务业是驱动一季(jì)度(dù)经(jīng)济(jì)复苏(sū)的(de)主因

　　从(cóng)一(yī)季(jì)度GDP表现看，制造业，交通运(yùn)输、房地产等(děng)行业景气度明(míng)显提升，而建筑业景气度(dù)回落，与年初出口数据好转、服务消费快速恢复、房(fáng)地产销售(shòu)回(huí)暖而投资(zī)疲弱的特点(diǎn)相(xiāng)一致。

　　从制造业内(nèi)部来看，今年3月(yuè)，制(zhì)造业各行业景气度普遍回暖，多数从去(qù)年(nián)12月(yuè)的(de)“量价(jià)齐跌(diē)”转入“量升价跌”，指向(xiàng)经(jīng)济复苏初(chū)期，供(gōng)给端修复好于(yú)需(xū)求(qiú)端，行(xíng)业(yè)整体去库进程尚未结束。从行业景气度边际(jì)改(gǎi)善情况来看，下游(yóu)消费制(zhì)造>；；；中游装备制(zhì)造>；；；上游原材料(liào)加工，煤炭行业景气度表(biǎo)现为(wèi)高位放缓。

　　下(xià)游消费制造行业(yè)中，与出行、地产后周期相关(guān)的酒(jiǔ)饮料茶(chá)、纺织服装、文教娱(yú)、烟(yān)草、家具制造行业景气(qì)度较高，部分行业(yè)表(biǎo)现为(wèi)“量价(jià)齐升”。

　　中游装备制造业行业景(jǐng)气度居中，表现为“量(liàng)升(shēng)价跌(diē)”。从“量”维度看，电(diàn)气机械、专(zhuān)用设备、运(yùn)输设(shè)备>；；；汽车(chē)制(zhì)造(zào)、金属制(zhì)品>；；；通用设备(bèi)、电子设(shè)备。

　　上游原材料(liào)加工行业景气(qì)度改善幅度最弱，由于行业库存(cún)水平偏高，多(duō)数行业(yè)仍然(rán)受到价格(gé)下跌的困扰，表现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维度(dù)看(kàn)，有色金属(shǔ)>；；；黑(hēi)色(sè)金属、非(fēi)金属矿物>；；；石油石(shí)化(huà)行业。

　　消费回暖和产(chǎn)业升级或是推动下一(yī)阶段经济复(fù)苏(sū)的主线

　　一季度(dù)，国(guó)内(nèi)经济复苏主要(yào)受益于疫后复苏红利驱动(dòng)。需求(qiú)方面(miàn)，出行类消费(fèi)快(kuài)速复苏，前期积压的购房(fáng)、服(fú)务消费需求得以释(shì)放；供给方面(miàn)，国(guó)内(nèi)复(fù)工复(fù)产加快推(tuī)进，生(shēng)产(chǎn)端(duān)快速恢(huī)复，是(shì)推(tuī)动年初出口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向(xiàng)疫后复苏(sū)红利驱(qū)动(dòng)边际(jì)转弱，随着未(wèi)来海外总(zǒng)需求回(huí)落(luò)的预期逐步兑(duì)现，后(hòu)续驱动国(guó)内(nèi)经(jīng)济增长的线索，大概率来自(zì)于消(xiāo)费回暖和产业升级两条主线(xiàn)。

　　一(yī)是，一(yī)季度居民收入向上修复，消费倾(qīng)向明(míng)显(xiǎn)回(huí)升，已经高于2020-2022年疫情期间水(shuǐ)平，同(tóng)时信贷(dài)数据指向居民“去杠杆(gān)”势头缓和，未(wèi)来消(xiāo)费回暖的确定性进一(yī)步增强。预计交通、住宿、餐(cān)饮、娱乐等服(fú)务消费有望(wàng)持续修复(fù)，家电(diàn)、家具、纺服等(děng)与出行及地产后周期相(xiāng)关的可(kě)选消费(fèi)也有(yǒu)望进(jìn)一步回暖。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱动下(xià)，汽车(chē)和“新三样”产品出口优势增强，有望(wàng)维持(chí)出口韧(rèn)性；随着下游(yóu)消费稳步修复、二季度PPI同比(bǐ)触底(dǐ)回升，制造业企业盈(yíng)利有望向上(shàng)修复，企业将从(cóng)主动去库(kù)逐步(bù)转向被动(dòng)去库、主动补库，设备投资需求有望改善(shàn)，推动(dòng)中游装(zhuāng)备制造景气度维持(chí)高(gāo)位。

　　风险(xiǎn)提示：国内(nèi)经济恢复力度不及预期(qī)；海外需(xū)求(qiú)超预期回落。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨幅明显(xiǎn)回落

　　一、本周聚焦：疫后经济复苏有哪(nǎ)些结(jié)构(gòu)性特(tè)征？

　　1.1 制造业(yè)、服务业是驱(qū)动一季度经(jīng)济复苏的主(zhǔ)因

　　一季(jì)度我国GDP总(zǒng)量实(shí)现(xiàn)超预期增(zēng)长，指向疫后(hòu)复苏背景下，国内经(jīng)济企稳回升(shēng)。但不同于海(hǎi)外国(guó)家疫后复苏的规律，本轮国内(nèi)疫后(hòu)复苏发生(shēng)在外(wài)需回(huí)落、国内经济转向高质量发展、居(jū)民前期“去杠(gāng)杆”的过程中，因此驱(qū)动(dòng)疫后经济(jì)复苏的力(lì)量并不均衡，行业分(fēn)化(huà)特(tè)征明显(xiǎn)。因此，我们重(zhòng)点从行业层面(miàn)，观测(cè)当前各行业景(jǐng)气度水平。

　　从GDP不(bù)变价(jià)观测(cè)各行业表(biǎo)现来看，今年一(yī)季度(dù)制造业、交(jiāo)通运输业、房地产业景(jǐng)气(qì)度明显提升，而建筑业(yè)景气度回落，与年初出口数据(jù)好转、服(fú)务消费快速恢复、房地(dì)产销(xiāo)售回暖而投资(zī)疲弱(ruò)的情况相一致(zhì)。

　　我们以2019年为基期(qī)计(jì)算各(gè)年份的复合增速，观察(chá)各行(xíng)业(yè)增加值变(biàn)化。

　　今年一(yī)季(jì)度第一产业增加值增速为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍(réng)高于(yú)2019年、2020年全年(nián)增(zēng)速，与近年来加快建设农(nóng)业强国，推进农业农村现代化的目标有关。

　　今年一季度第二产业增(zēng)加(jiā)值增速升至5.4％，高于去年(nián)四季度的4.4％。其中，制造业迎(yíng)来(lái)较(jiào)快复苏，增加值增速提升至(zhì)5.9％，高于去年四季(jì)度的(de)4.7％，但低于2021年全年增速(sù)，与(yǔ)去年下(xià)半年之后外需转弱、居民(mín)商品消费恢(huī)复偏慢有关。而建筑(zhù)业景气度明显(xiǎn)回落，增加值增速回落(luò)至(zhì)1.9％，低于(yú)去(qù)年四季度的(de)3.1％，主(zhǔ)要受(shòu)房地产新开(kāi)工拖累。

　　今年一季度(dù)第三产业增加值增速小幅升至4.7％，略高于去年四季(jì)度的(de)4.6％，但相(xiāng)较疫情前(qián)仍存在产出(chū)缺口。其(qí)中，受益(yì)于居民(mín)出行活动恢复，交(jiāo)通(tōng)运输、仓储和邮政业增(zēng)加值(zhí)增速明显提升(shēng)，自去年(nián)四季(jì)度的3.4％升至5.9％，但(dàn)低于(yú)2019年、2021年全年增速；住宿和餐饮业增加值增速(sù)小幅回升，尽管高于(yú)疫情(qíng)三(sān)年来(lái)的平均(jūn)增速，但绝对(duì)水(shuǐ)平不及2019年，指向(xiàng)供给水平恢复(fù)较慢。而受益(yì)于新(xīn)房和二手房销售回暖，今(jīn)年一季(jì)度房地产(chǎn)业增加(jiā)值增速(sù)回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中(zhōng)下(xià)游改善幅度好于上游

　　对于行业景气度的观(guān)测，我们采用(yòng)量(liàng)（各行业工(gōng)业增加值增速）与价格（各(gè)行业工业品价格增速）分别(bié)作为供(gōng)需的(de)衡量指标。主(zhǔ)要选取28个主要行业自2019年(nián)以来(lái)的月度数(shù)据，首先将各行业增加值增速调(diào)整为以2019年为基期(qī)的复(fù)合(hé)增速(sù)，其次计算(suàn)2019年(nián)-2023年3月，每月的(de)增(zēng)加值增(zēng)速和PPI增速的分位(wèi)数水平，通过对比(bǐ)2022年12月和2023年3月的分(fēn)位数水平(píng)，捕捉其(qí)边际变化。

　　今年3月，制造(zào)业各行(xíng)业景气度出现普遍回(huí)暖，多数(shù)从去年12月(yuè)的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给(gěi)端(duān)修复好于(yú)需求端(duān)，行业整体去(qù)库进程尚未结(jié)束。从(cóng)行(xíng)业景气度边(biān)际改善(shàn)情况来(lái)看，下游消费制造(zào)>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤(méi)炭行业景气(qì)度呈现高(gāo)位放缓情况。

　　下游消费制造行业中，与(yǔ)出行、地产(chǎn)后周期相关的行业景气(qì)度最高，部分行业步入“量价齐(qí)升”阶(jiē)段。今年(nián)3月，与居民外出消费相关的，酒(jiǔ)饮料茶(chá)、纺(fǎng)织服装、文教娱乐的量价分位数水(shuǐ)平均处在高景气度区间，烟草、家具(jù)制造行业也呈现(xiàn)“量(liàng)价齐升(shēng)”的(de)特征；食品制造景气度有(yǒu)所回(huí)落，农(nóng)副(fù)加工行业表现为“量价齐(qí)跌(diē)”，食品制(zhì)造(zào)行(xíng)业表(biǎo)现为“量(liàng)升价跌”，二者(zhě)价格下跌主要与高(gāo)库存水平有关(guān)，今年(nián)2月(yuè)，库(kù)存同比(bǐ)均处(chù)在2016年以来90％以上分位数水平(píng)；而随着防疫(yì)需(xū)求(qiú)的降温，医药制造业景气度有所回(huí)落，表现为“量跌价平”。

　　中游装(zhuāng)备制造业(yè)行业景(jǐng)气度居中(zhōng)，均(jūn)表现为“量升价跌”。一(yī)方面与原材料成(chéng)本下跌(diē)有(yǒu)关，另一方面，也(yě)与年(nián)初外需(xū)表现(xiàn)好于内需，部分(fēn)行业(yè)仍(réng)在去库进程有关(guān)。其中，电气机械、专用(yòng)设备、运输设(shè)备工业增加值(zhí)增(zēng)速改善幅度最大，受益(yì)于国内(nèi)产(chǎn)业升级、出口优势带来的韧性驱(qū)动(dòng)；其次是汽车制造、金属制品，改善(shàn)幅度(dù)最弱的是通用设备(bèi)、电子设备(bèi)，与房地产新开工强度较弱、消(xiāo)费电子行业(yè)周期性(xìng)走弱有关(guān)。

　　上游原材料(liào)加工行(xíng)业(yè)景气度(dù)改善幅度偏弱(ruò)，由(yóu)于(yú)行(xíng)业库存水平偏(piān)高，多数(shù)行业仍受制(zhì)于价格下跌的困扰，表现为“量升价跌”。其中(zhōng)，有色金(jīn)属行业(yè)生产端(duān)改善幅度最(zuì)大，3月增加值增速位于2019年以来(lái)70％分位数水(shuǐ)平，但受(shòu)全球(qiú)大宗商(shāng)品(pǐn)下行周(zhōu)期影响(xiǎng)，价格依(yī)旧承压；随(suí)着(zhe)年初建筑业施工回暖，相关的黑色金(jīn)属、非金属制(zhì)品景气度(dù)提升，但由于库(kù)存水平偏高(gāo)，价格仍处在下跌区间，拖(tuō)累整体盈利水(shuǐ)平；石化链条行业生产水平普遍回暖，但分位数水(shuǐ)平仍处在(zài)50％以下(xià)的景气度偏低区间，今年由于能源(yuán)危机缓(huǎn)解，产品(pǐn)价格相较去年同期也出(chū)现普(pǔ)遍下(xià)跌(diē)。

　　煤炭开(kāi)采景气度仍处在高位(wèi)，但出(chū)现边际放缓，生(shēng)产(chǎn)及价格水平同步回落。这与去年以来行业(yè)产能持(chí)续(xù)扩张有关，今(jīn)年(nián)2月，煤(méi)炭开采产成品库存同比处在2016年以来(lái)94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级(jí)或(huò)是(shì)推动下一阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内经济(jì)复苏主要受益于疫后复苏红利。一方面，消费(fèi)场景恢复后，出行类(lèi)消(xiāo)费快速复苏，前期积压的购房、服务性需求得以(yǐ)释放(fàng)；另一方面，国(guó)内复工复产加(jiā)快(kuài)推(tuī)进，保证供给端(duān)的快速恢(huī)复(fù)，是推动(dòng)年初出口数据好转的重要(yào)原因。

　　进入3月，经济复苏节(jié)奏有所(suǒ)放缓，指向疫后(hòu)红利释放(fàng)效果转弱，随(suí)着未来(lái)海(hǎi)外总(zǒng)需求回落的预期(qī)逐(zhú)步兑现，后(hòu)续驱(qū)动国内经济增长的(de)线索，大概(gài)率来自于消(xiāo)费回暖和产业升级两条主(zhǔ)线(xiàn)。

　　一(yī)是，随着居民收入提升和消(xiāo)费意愿改善(shàn)，未(wèi)来消(xiāo)费(fèi)回暖的确定(dìng)性进(jìn)一步(bù)增(zēng)强(qiáng)，交通、住宿(sù)、餐饮、娱乐等服(fú)务消费，以及家电、家(jiā)具、纺服等(děng)可选(xuǎn)消费景气度(dù)均有(yǒu)望提升。

　　从(cóng)一季度(dù)居民收入和消费数据看，居民收入增速提(tí)升(shēng)，消费倾向开始回升，已经高于(yú)2020-2022年，但(dàn)尚未修复至疫(yì)情前水平。以2019年为基(jī)期的复合(hé)增速(sù)看(kàn)，今(jīn)年(nián)一(yī)季度，全国居民人均(jūn)可支配(pèi)收(shōu)入增速提升至6.4％，高于(yú)去年四季度的5.6％，居(jū)民人均消费(fèi)支出(chū)增(zēng)速(sù)提(tí)升(shēng)至5.0％，高于去年四(sì)季度的(de)3.0％。一(yī)季度居民平均(jūn)消费倾向为(wèi)62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同(tóng)期均(jūn)值60.9％，但(dàn)距(jù)离(lí)2019年同期的65.2％仍(réng)有一(yī)定(dìng)差距。未来随着服务业恢(huī)复持(chí)续向好，有望带动相关就业岗位加快(kuài)恢复，进一步提振居民消(xiāo)费意愿(yuàn)。

　　从居民存贷款数据看，居(jū)民储(chǔ)蓄意愿有所减弱，消费(fèi)和投资信心正在(zài)筑底。今年以来(lái)，居(jū)民储蓄(xù)意愿有所减弱，“去(qù)杠杆”势头缓和。从(cóng)存款数据看，3月居民(mín)新增存款同比增量降至2051亿(yì)元(yuán)，低(dī)于1-2月9375亿元的同比增量均值，也低(dī)于2022年6617亿(yì)元的月均同比增量。从贷款数据看，3月(yuè)居民部门(mén)新(xīn)增(zēng)净(jìng)融资(zī)同比多(duō)增4859亿(yì)元(yuán)，其中，短(duǎn)期信贷同比多增2246亿元，中(zhōng)长期(qī)信贷同比多增2613亿元。居(jū)民(mín)部门(mén)新(xīn)增(zēng)净融(róng)资连续2个(gè)月维持同比扩张，指(zhǐ)向居(jū)民预期(qī)可能(néng)正(zhèng)在筑底，“去杠杆”势头开(kāi)始放缓(huǎn)。今年第一(yī)季(jì)度城(chéng)镇储户问卷(juǎn)调(diào)查结果(guǒ)显示，倾向于“更多储蓄”的居民占(zhàn)58.0％，比上(shàng)季度减少3.8个百分点；倾向(xiàng)于“更多消费”和“更多投资”的居民(mín)分别占23.2％和18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民(mín)储(chǔ)蓄(xù)意(yì)愿降低(dī)、消费和投(tóu)资意愿(yuàn)提(tí)升。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车和“新三样”产品出口优势增强，以及相关行业(yè)设备投资更新，有望推动中游装备制造景气(qì)度维持高位。

　　一方(fāng)面(miàn)，今年一季度国内(nèi)出口数据回暖，除与欧美(měi)供需缺口短期走阔、国内复工复产加快(kuài)推进外，也受益于RCEP政策(cè)红利持续释放，以及(jí)汽车(chē)和“新三样”产品出口优(yōu)势增强。今年在海外总需求回落(luò)背景下(xià)，我国与RCEP国(guó)家贸(mào)易往(wǎng)来加强、以及新能(néng)源产品(pǐn)优(yōu)势强化，有望维持装备制(zhì)造(zào)领域(yù)出口韧性。

　　另一(yī)方面，企业盈利下(xià)滑和库存(cún)高位，对制造(zào)业投资扩产造成(chéng)一定压力(lì)。但随着下游消费稳步修(xiū)复、二季度PPI同(tóng)比触底回升，制造(zào)业企业盈利有望向上(shàng)修复。目前(qián)看，电气机械(xiè)等装(zhuāng)备(bèi)制(zhì)造业去库进程已进入下半场，今年1-2月专用设备、通(tōng)用设(shè)备产成品(pǐn)库存增速呈现触底反弹。随着需求(qiú)回暖、盈(yíng)利修复，企业(yè)将从主动去库逐步转向被动(dòng)去库、主动补库，设(shè)备投资需(xū)求将随之(zhī)提升。

　　二(èr)、海外观察

　　2.1金融与(yǔ)流(liú)动性数据：各国国债收益率多数上行

　　美国10年(nián)期国债收(shōu)益率上行。本周(zhōu)（截至(zhì)4月21日）美国(guó)10年(nián)期国债收益率3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀预期较上(shàng)周(zhōu)下行2BP，实际收益率1.29％，较(jiào)上周末上升7BP。法国10年(nián)期国债收益(yì)率较上周末上行(xíng)5BP至(zhì)2.99％，德(dé)国10年期国(guó)债(zhài)收益率较(jiào)上周末上(shàng)行7BP至2.44％，日本(běn)10年期国债收(shōu)益率较上周(zhōu)末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年(nián)期国债收益(yì)率较上周(zhōu)末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美(měi)国10y-2y国债收益(yì)率利差(chà)收窄。本周美国10年期(qī)和(hé)2年期国债期(qī)限利(lì)差为-0.60％，较上(shàng)周下行4BP。美国AAA级企业(yè)期权(quán)调整利差(chà)较(jiào)上周末持(chí)平为(wèi)0.55％，美国高(gāo)收益债期权调整利差较(jiào)上周末上行11BP至4.54％（截(jié)至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市(shì)场：全(quán)球股(gǔ)市涨(zhǎng)跌分化，大宗商品价格(gé)普(pǔ)跌

　　全(quán)球股市涨(zhǎng)跌分化。本周(zhōu)（4月17日至(zhì)4月21日），欧洲股市普涨，法国CAC40、英国富时(shí)100、德国(guó)DAX分(fēn)别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时(shí)MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯工(gōng)业(yè)指数、纳斯达克指(zhǐ)数(shù)分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化(huà)，俄(é)罗斯(sī)RTS、新西兰(lán)标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普(pǔ)200、韩国综合指数、上(shàng)证指数(shù)、恒生指(zhǐ)数分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价(jià)格(gé)普跌(diē)。其中，LME铝(lǚ)上(shàng)涨(zhǎng)0.71％，其余大宗商品(pǐn)价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布(bù)油、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观(guān)察：美欧加息步伐或将继续

　　4月19日，美(měi)联储褐(hè)皮书公(gōng)布，显示(shì)近几周美国经济增长陷(xiàn)入停滞，通胀和招聘(pìn)活动放缓，信(xìn)贷渠道(dào)变窄。褐皮书称，最近几周美国(guó)总体经济活动(dòng)几乎(hū)没有变化，几(jǐ)个辖区指出在不确(què)定性增(zēng)加和对流动(dòng)性的(de)担忧加剧之际，银行(xíng)收紧(jǐn)了贷(dài)款标(biāo)准(zhǔn)。近(jìn)期美国总体(tǐ)物价水平温和上升，但价格上(shàng)涨(zhǎng)速(sù)度(dù)或有所放缓。

　　美联储官员表示为应对高(gāo)通(tōng)胀，加息步(bù)伐(fá)或将(jiāng)继续。4月(yuè)21日，美联(lián)储哈(hā)克称，需要进一步收(shōu)紧(jǐn)政(zhèng)策来应(yīng)对高通(tōng)胀，加息(xī)结(jié)束后美联储将需要在一段时间内维(wéi)持利率(lǜ)稳定。同日美联储梅斯特表示，预计今年货币政策(cè)将需要进一步进入限(xiàn)制(zhì)性区(qū)域，终(zhōng)端(duān)利率或将高于(yú)5％，具体取决于(yú)经济和金融形势(shì)的(de)发展。

　　欧(ōu)洲央(yāng)行(xíng)货币政策会议纪要公(gōng)布，绝大(dà)多数委员同意(yì)将利率上调50个基点(diǎn)。4月20日公布的欧洲央行会议纪要显示，货币(bì)政策在降低通胀(zhàng)方面(miàn)仍(réng)有一(yī)段(duàn)路要走，一些委员认(rèn)为整(zhěng)体而言(yán)通胀风险倾向于上行。金融(róng)市场紧(jǐn)张局势被视为经济和通胀前景重大不确定性的(de)来源。然(rán)而除非形(xíng)势(shì)显著恶化(huà)，否则(zé)金融(róng)市场的紧张(zhāng)局势(shì)不太(tài)可能(néng)从根(gēn)本(běn)上改变欧洲央行管理委员会对通胀前景的评估。

　　2.4 海外政策(cè)：欧洲“芯片(piàn)法案(àn)”落(luò)地(dì)；美财长耶伦强调美国“国(guó)家安全”

　　4月18日(rì)，欧洲(zhōu)理事(shì)会(huì)和欧洲议会通过了一项临时政治协议，就涉及430亿欧元补贴的(de)《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达成一(yī)致(zhì)。法案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金提振半导体行业，以(yǐ)将欧盟占全球半导(dǎo)体制造市场的(de)份额从10％提(tí)升至(zhì)至少(shǎo)20％；大幅提(tí)升芯(xīn)片(piàn)制造工艺，建(jiàn)立(lì)欧盟的半(bàn)导体供应链(liàn)，并与美国和亚(yà)洲同行(xíng)竞争。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡锡表示，正在推出一(yī)份(fèn)债务上(shàng)限相关立法(fǎ)措施。白(bái)宫需要开始就债务上限(xiàn)进行谈判；众议(yì)院共(gòng)和党希望提高债务上限并削(xuē)减支出(chū)；正在推(tuī)出一份债务(wù)上限相关(guān)立(lì)法(fǎ)措施(shī)；债务法案将设法(fǎ)收回(huí)未(wèi)使用的防疫资(zī)金用于日常开(kāi)支；法(fǎ)案将减(jiǎn)少对(duì)国税局(jú)的拨款，并结(jié)束绿色产业(yè)补贴措施。

　　4月20日(rì)，美(měi)国(guó)财政部长耶(yé)伦就中美(měi)关系(xì)发表讲话，表明(míng)美国无(wú)意与中国(guó)脱钩，但未来(lái)仍将强(qiáng)调“国家安(ān)全”。耶伦宣称，任何与中国脱钩的努力(lì)都(dōu)将是(shì)“灾(zāi)难性(xìng)的”，美国寻求与中(zhōng)国建(jiàn)立“建设性和(hé)公(gōng)平的经济关系”。但“当(dāng)美(měi)国利益受到威胁时”，美国(guó)将(jiāng)坚定地捍(hàn)卫国家安全，即(jí)使以(yǐ)牺牲(shēng)中美关系为代价。在国际关系(xì)中，耶伦表(biǎo)示美中两国有(yǒu)必(bì)要“坦诚讨论棘手问题”，比如帮助(zhù)面临债务问题的新兴市场和发展中国家等。

　　三、国(guó)内观(guān)察

　　3.1上游：原(yuán)油、铜价环比上(shàng)涨

　　原油价(jià)格(gé)环比上(shàng)涨(zhǎng)，环(huán)比由负转(zhuǎn)正。2023年(nián)4月以来，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的-4.54％转正为(wèi)本(běn)月的10.06％，最新月度(dù)均(jūn)价为80.75美(měi)元/桶(tǒng)。布(bù)伦特(tè)原油价(jià)格环比上涨7.14％，环比(bǐ)由负转正，由上(shàng)月的-5.18％转(zhuǎn)正为本月的7.14％，最新月度均价为(wèi)84.87美(měi)元(yuán)/桶(tǒng)。

　　铜价、铝价环(huán)比上涨(zhǎng)，铜(tóng)、铝(lǚ)库存同比下降。2023年(nián)4月以来，铜价(jià)环比(bǐ)上(shàng)涨0.86％，环比由负转正(zhèng)，由上(shàng)月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同比(bǐ)下降(jiàng)51.71％，降(jiàng)幅相对上月扩大44.13个百分点。铝(lǚ)价(jià)环比上(shàng)涨2.25％，环比由负转正，由(yóu)上月(yuè)的-5.26％转正为本月的(de)2.25％，库存同比下降10.57％，降(jiàng)幅缩窄15.36个百分(fēn)点。

　　3.2中游：水(shuǐ)泥(ní)价格指(zhǐ)数(shù)环比上升(shēng)，螺(luó)纹钢价格环(huán)比下跌，库存同比下降

　　水泥价(jià)格指(zhǐ)数环比上(shàng)升。4月(yuè)以来(lái)，全(quán)国水泥价(jià)格指数环(huán)比上涨2.27％，增(zēng)幅(fú)缩(suō)小0.92个百分(fēn)点。华北、东北(běi)、华东、中南、西北以及西(xī)南(nán)各(gè)区价格(gé)指(zhǐ)数环(huán)比分(fēn)别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢价格(gé)环比(bǐ)下跌，库(kù)存同比(bǐ)下降，钢坯库存同比(bǐ)上涨。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，螺纹(wén)钢价格环比由(yóu)正转负，环比由上(shàng)月的(de)0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降(jiàng)15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个(gè)百分点。钢坯库(kù)存同比上涨(zhǎng)64.88％，增(zēng)幅缩小(xiǎo)157.85个百分点。

　　3.3下游：商品(pǐn)房成(chéng)交面积(jī)增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜价下跌(diē)，水果价(jià)格上涨

　　商(shāng)品(pǐn)房成交(jiāo)面积增幅(fú)缩(suō)窄。2023年4月以来(lái)，商品(pǐn)房成交面积(jī)上(shàng)涨64.71％，增幅缩(suō)窄12.17个百(bǎi)分点。其中(zhōng)，一线、二(èr)线(xiàn)、三线城市(shì)商品房成交(jiāo)面积同比(bǐ)分别(bié)为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变动(dòng)幅(fú)度分(fēn)别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地(dì)成交面积跌幅(fú)收窄(zhǎi)。2023年4月以来，百城土地供应面积同比增速为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土(tǔ)地成交面积(jī)同比增(zēng)速为-0.12％，上月为-13.41％；土地(dì)成交溢价率为5.50％，较上(shàng)月上涨1.99个百(bǎi)分点。

　　猪肉、蔬菜价格(gé)下跌，水果价格上涨(zhǎng)。2023年(nián)4月以来，猪肉价格环(huán)比下跌(diē)5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅(fú)缩窄0.55个百分点。水果价格环比上涨0.14％至7.89元(yuán)/公斤，增幅缩(suō)小4.54个百分点。

　　乘用车日均零售销量增幅扩大。4月(yuè)以来，乘(chéng)用(yòng)车日(rì)均零售销量同比增加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个(gè)百分(fēn)点。批发(fā)销量同比增加15.64％，增幅(fú)扩大8.26个百分(fēn)点(diǎn)。

　　3.4流(liú)动性：<ch2是什么基团，chch3ch3是什么基团/strong>货(huò)币市场利率趋势分化，国债利(lì)率(lǜ)普(pǔ)遍下行

　　货币市场利率趋势分化，国债利率(lǜ)普遍下(xià)行(xíng)。2023年4月以来，R001较上月末下(xià)行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月(yuè)末下(xià)行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行(xíng)12bp至2.27％。一年期国(guó)债利率较(jiào)上月末下行8bp至(zhì)2.19％。十年期(qī)国债(zhài)利率(lǜ)较上月末(mò)下行2bp至(zhì)2.83％。一(yī)年期AAA+企业债(zhài)利率较上月(yuè)末下行(xíng)3bp至2.7％。十年(nián)期AAA+企(qǐ)业债(zhài)利率较上月末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提振(zhèn)消费持续(xù)回升的动力；国资(zī)委(wěi)强调着力(lì)发(fā)展战略性(xìng)新兴产业(yè)

　　4月19日(rì)，国家发展改革委举(jǔ)行4月份新(xīn)闻发布会，强调要提振消费持续回升的(de)动力(lì)。接下来(lái)将重点做好四方面工作：一(yī)是，研(yán)究(jiū)起草(cǎo)关于(yú)恢(huī)复和扩大消费的政(zhèng)策(cè)文(wén)件，围绕大宗消费、服务(wù)消费、农村消费等重点领域；二是，下大力气稳定汽车消费，大力推动新(xīn)能源汽车下乡；三是，会同(tóng)有关方(fāng)面优化就业、收入分配和消费(fèi)全链(liàn)条良性循环促(cù)进(jìn)机制；四(sì)是，研(yán)究(jiū)制定关于营造放心(xīn)消(xiāo)费环(huán)境(jìng)的(de)政策文(wén)件(jiàn)。

　　4月19日，国资(zī)委党(dǎng)委召(zhào)开扩(kuò)大会议，强(qiáng)调推(tuī)动国(guó)资央企着力发展(zhǎn)实(shí)体经济特别是战略性(xìng)新(xīn)兴(xīng)产(chǎn)业(yè)。会(huì)议认为，要更好推动国资央企(qǐ)在中国式现代(dài)化(huà)新征程中走在(zài)前列，着力提升科技自(zì)立自强(qiáng)水平(píng)，提升自(zì)主创新能(néng)力；着力发(fā)展实体经济特别(bié)是战略性新兴产业，加(jiā)快推进现代化产业体系(xì)建设；抓(zhuā)好(hǎo)新一轮(lún)国(guó)企改革(gé)深化提升(shēng)行(xíng)动组织实施，高水平参与共建“一(yī)带一路”。

　　4月20日，工信(xìn)部举办发布会(huì)介绍一季度工(gōng)业和信息(xī)化(huà)发展(zhǎn)状(zhuàng)况，表示下一步将(jiāng)制定实施重点行业稳增长的工(gōng)作方案。一是(shì)营造良好产(chǎn)业发(fā)展环境，落(luò)实落细(xì)稳(wěn)增长政策举措，抓(zhuā)实抓细(xì)部省协作、部门协同；二是推动(dòng)出口保稳提质(zhì)，加大对(duì)制造业外(wài)贸企业的(de)支持力度(dù)，配合有关部门落(luò)实好稳外贸政(zhèng)策举(jǔ)措；三是促进内需加快恢复，以高质量供给促进(jìn)消费；四是持续(xù)增强(qiáng)发(fā)展动能(néng)，加快战略性新兴产业的(de)创新发展(zhǎn)。

　　四、财(cái)经日(rì)历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力度不及(jí)预期(qī)；海外需求超预期回(huí)落。