5月13日，年内首只央(yāng)企(qǐ)主题(tí)ETF——华泰(tài)柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发布公告称，其累(lèi)计有(yǒu)效(xiào)认购申请份(fèn)额(é)总额超过20亿份(fèn)发(fā)行上限，将启动比例配(pèi)售。这(zhè)则小公(gōng)告体现出市场对(duì)这一“中特估”主题(tí)的追捧力(lì)度(dù)。

　　实际(jì)上，近期围绕着“中特估”的行(xíng)情，市(shì)场关注(zhù)度非常(cháng)高，5月15日(rì)首批3只央企回报ETF发(fā)行(xíng)，更(gèng)成为这(zhè)一波(bō)“中特估”行情的(de)催化剂。实际上，早在(zài)去(qù)年底(dǐ)及今年一(yī)季度，一些基金(jīn)经理开始调仓换股(gǔ)“中特(tè)估概念(niàn)”。

　　目前“中特(tè)估(gū)”资金面(miàn)、情绪面、估(gū)值方式等问题成为(wèi)市场(chǎng)关(guān)注焦点，中国(guó)基金报采访(fǎng)多位投(tóu)研人士，解(jiě)析“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发行

　　行(xíng)情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题积(jī)极追捧。不(bù)仅华泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红(hóng)利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今(jīn)年场内多(duō)只“中字(zì)头”ETF也持(chí)续“吸金(jīn)”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多只国(guó)央企主题基金发行，市场对此充满(mǎn)期待，如(rú)5月15日就(jiù)有3只央企回报ETF，后续跟(gēn)踪(zōng)央(yāng)企科技(jì)引领、央企现(xiàn)代(dài)能源等ETF也将获批发行，更(gèng)有扎堆上报的央(yāng)国企基金在排队入市。

　　这些或成为这(zhè)一波“中特估”行情的催化(huà)剂(jì)。

　　融通(tōng)红利机(jī)会基金经理(lǐ)何龙表示(shì)，央(yāng)企ETF发行在(zài)情(qíng)绪上是构成(chéng)催(cuī)化(huà)因素的，近期银行股大涨的一个催化(huà)因素就是(shì)积极推(tuī)介相(xiāng)关(guān)央企(qǐ)ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和诸多主(zhǔ)题基金的(de)申(shēn)报发行，我认为确实会成为(wèi)引(yǐn)爆行(xíng)情的催化剂(jì)，基本(běn)面、资金面、政策面都在向好(hǎo)，下半年，中(zhōng)特估有可能独领风骚。”万家(jiā)基金章恒(héng)更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部(bù)基金经理(lǐ)杨振建(jiàn)就表示，近期密集申报的(de)国央企主(zhǔ)题基金(jīn)主要涉及“股东回报”、“科技引领(lǐng)”、“现代能(néng)源”几大主(zhǔ)题，这样的布局可以更好支持央国企的(de)估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的(de)发行将成(chéng)为(wèi)行情进一步上涨的催化剂。去年以来公募基(jī)金发行整体平淡，近期多只国央企主题基金申报和(hé)发行，行(xíng)情火热(rè)下将(jiāng)为(wèi)市场(chǎng)带来增量资金，有望推动进一(yī)步上涨(zhǎng)。”杨振建(jiàn)进一(yī)步表示(shì)。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募基(jī)金积极布局央国企主题(tí)基金(jīn)，一方面是因为新一轮深化国(guó)企(qǐ)改(gǎi)革(gé)的大幕将(jiāng)拉开，叠(dié)加“中特估”概(gài)念，央(yāng)国企上市公司的投资价值凸显，该(gāi)主(zhǔ)题的基(jī)金将为投资(zī)者提(tí)供(gōng)更丰(fēng)富的(de)工具(jù)以参与到央国企投资。另(lìng)一方(fāng)面是落实公募基金行业高质量发展的要求(qiú)，引导更(gèng)多资(zī)金参与央国企改革，更好(hǎo)发挥公募基金服务资本市场改革、服务(wù)实体经济和(hé)国家战(zhàn)略(lüè)的作(zuò)用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的发行将为央企相关标的和板块带来(lái)增(zēng)量资金，提升交(jiāo)易(yì)活跃度，有望成为中(zhōng)特估行情的催(cuī)化剂。

　　存量市场(chǎng)中(zhōng)变(biàn)赛道

　　积极调(diào)仓(cāng)换(huàn)股？

　　2023年(nián)以(yǐ)来，市(shì)场结构(gòu)性(xìng)行情明(míng)显，中(zhōng)特估和人工(gōng)智能(néng)成为两大明显的主(zhǔ)线，而新能源(yuán)等前(qián)期热门赛道股冷却，在此背景下，一些基金经理开始(shǐ)调仓换(huàn)股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基金基金经(jīng)理章恒直言，自己目前(qián)重点(diǎn)关注(zhù)三大行业，火(huǒ)电、券商、军工，这三大行业主要(yào)是央企(qǐ)或地方国资(zī)所(suǒ)在(zài)的行业，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先是基于行业本身基本(běn)面在今年会有重(zhòng)大的向(xiàng)上变化的机会，比如(rú)火电(diàn)，会受(shòu)益于煤炭(tàn)价格(gé)的下跌(diē)，扭(niǔ)亏(kuī)为盈(yíng)；券商，会受益于(yú)今年市场成(chéng)交(jiāo)量(liàng)的(de)放大，盈利(lì)大幅增(zēng)长等。同时，随着国有(yǒu)企业改(gǎi)革的推进，大概率这些(xiē)企业(yè)会进(jìn)入(rù)一个提(tí)质增效、释放业绩(jì)的过(guò)程。”章恒表示，中(zhōng)特估(gū)是过去5年10年(nián)改(gǎi)革的成果(guǒ)，是非(fēi)常(cháng)基(jī)本面的(de)，和他过(guò)去1至(zhì)2年研究(jiū)投(tóu)资思(sī)路也非常吻合，为在下(xià)半年抓(zhuā)住这波(bō)中特(tè)估的(de)投资机会做好了准备。

　　“去(qù)年年底已(yǐ)开始重视中特(tè)估的投资机会(huì)，判断(duàn)中特估的机会未来三年分两个阶段(duàn)。”融通红利机会基金经理(lǐ)何龙表(biǎo)示，第一阶段也就(jiù)是(shì)今年以数字经济和“一带一(yī)路”的主题(tí)普涨性机会(huì)为主，包(bāo)括低于1倍PB、分红收(shōu)益率(lǜ)极高的(de)品种(zhǒng)，将会迎来普涨(zhǎng)性的(de)机(jī)会。第二(èr)阶段是未来两年，在主题性机会消散以后(hòu)，基(jī)于顶层设计(jì)对国央经营(yíng)管理价(jià)值导向变化，我们判断经营成果(guǒ)随之(zhī)改变是一(yī)个慢变量，会在未来两(liǎng)年体现(xiàn)在每一(yī)个(gè)央国企(qǐ)的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司经营层面(miàn)可能发生显著正向变化的个股提前(qián)进行布(bù)局，比(bǐ)如医药和消费等(děng)行业(yè)。

　　其实(shí)一季报已经显露出不少基(jī)金在行动。国金证券研(yán)究所数据显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年(nián)年报前(qián)十大重仓股股票池中，“中特估(gū)”概念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型基金持(chí)有股票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有(yǒu)股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)在偏(piān)股(gǔ)主(zhǔ)动型基金的持仓(cāng)中(zhōng)，占比(bǐ)明显提高。上述数据显示，根(gēn)据(jù)偏(piān)股主动型基金2022年报及2023年(nián)一季报十大重仓股的(de)数据，剔(tī)除个股涨跌影响，估计(jì)了(le)各(gè)基(jī)金主动加仓“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)股(gǔ)的市值占(zhàn)2022年末股票总市(shì)值比例(lì)，一季度超(chāo)过30％的偏(piān)股(gǔ)主动型基金主动加仓了“中(zhōng)特(tè)估”概念股，198只基(jī)金在2022年(nián)末不持有“中特(tè)估”概念股，但在一(yī)季度买入。

　　不仅(jǐn)如(rú)此，中(zhōng)信证(zhèng)券数据统计(jì)也(yě)显示，一季度主(zhǔ)动偏股型公募基金对港股央国企(qǐ)的持股市值比重(zhòng)达到2019年以来的新(xīn)高，港股央国企持股总市值占港股(gǔ)持股(gǔ)总市值的(de)比(bǐ)重由2022年四季度的25.1％提升至2023年(nián)一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专门的股票库(kù)

　　可以说中国特色(sè)估(gū)值体系，正深(shēn)刻影(yǐng)响基金公司的投研，落实到(dào)日常的投研流(liú)程和(hé)实践之(zhī)中，不少基(jī)金公司在加大投研力量(liàng)，更有专门(mén)构(gòu)建国央企(qǐ)股票库。

　　融通(tōng)红利机会基(jī)金(jīn)经(jīng)理何(hé)龙就介(jiè)绍，一方面，从顶层设计春夏秋冬春为首下联是什么，春夏秋冬春为首下联怎么对改变研究员过去对国(guó)央(yāng)企的固定(dìng)思维，需要实地考(kǎo)察国(guó)央(yāng)企(qǐ)，并且需要利用当前(qián)国央企(qǐ)愿(yuàn)意交流的(de)契机(jī)，多花(huā)精力去进行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一方面，融(róng)通基(jī)金在行动上，要求研究员(yuán)将自己所覆盖行业(yè)的所有国(guó)央企构(gòu)建(jiàn)专门的股票库(kù)，并(bìng)进行长(zhǎng)期跟踪(zōng)春夏秋冬春为首下联是什么，春夏秋冬春为首下联怎么对，包括考察其实(shí)地调研的的成果，了解(jiě)国央(yāng)企经营思路和财务导向(xiàng)的变(biàn)化，结合行业趋(qū)势和特(tè)征，寻找价(jià)值洼地(dì)，发现预(yù)期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业(yè)务总监王帅(shuài)也(yě)谈到“认识”上的重视。他表示，通(tōng)过深入(rù)学习，对“中特估”有了更(gèng)深刻的认识：首(shǒu)先要认识市场体制机制、行业(yè)产(chǎn)业结构、主体(tǐ)持续(xù)发展能力等方面所(suǒ)体(tǐ)现的鲜明中国(guó)元素和发展阶段(duàn)特征，“中特估”应该是在(zài)此基(jī)础上构建(jiàn)的具有时代特征和中国(guó)特色(sè)、符(fú)合国家战(zhàn)略(lüè)导向的(de)估值(zhí)体系，而不是(shì)简单套用国外(wài)的传统估值(zhí)模型(xíng)。

　　“中特估是一种新的提法，但是(shì)这个(gè)概念所涉及到的行业和公司(sī)，一(yī)直(zhí)在发生的变(biàn)化(huà)。”万(wàn)家基金经(jīng)理章恒表示，万家(jiā)基(jī)金(jīn)一直非常关注传统产业(yè)的变化(huà)，诸如煤炭(tàn)、金融(róng)、建筑等多(duō)个领(lǐng)域，因此也是一定能够抓住(zhù)中特估这波行情的机(jī)会(huì)的。同时，随着时局的变化，也在增加(jiā)相关(guān)行业的研究(jiū)力(lì)量。

　　此外，创金合(hé)信基(jī)金首席经济(jì)学家魏凤(fèng)春(chūn)表示(shì)，积极践行中国特色的估值体系是资本市(shì)场使命，投(tóu)资(zī)者需要学习领(lǐng)会并针对原有的估值(zhí)体系(xì)进行改造(zào)，以适应现实(shí)的需要。明确该体系(xì)的框架(jià)是第(dì)一位的工作，合理设置指标(biāo)也非常重(zhòng)要(yào)，投资(zī)者(zhě)的认(rèn)可和(hé)实施是最终该体系能否具备(bèi)长期价值的基础(chǔ)。不过，他也提醒，人(rén)为的拔估值是很大的认知误区，市场化(huà)认可是(shì)基本的常识，不可误判。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新(xīn)估值方式(shì)？

　　央国(guó)企是国(guó)民(mín)经济的支柱，国企央企发展要符合国(guó)家(jiā)战略发展发向，更需要承担社会公共责任等。而这些都应(yīng)该考虑进估值体系(xì)之中，也(yě)引发市(shì)场(chǎng)关(guān)注。

　　多数受(shòu)访(fǎng)的基金(jīn)经理认为(wèi)，对(duì)于国央企的(de)估值方式要充分体现企业的社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值，目(mù)前(qián)已经形成了初步的企业社会价值评价体系(xì)。

　　“如何定价国有企业承担社会(huì)价值、符合国家战(zhàn)略(lüè)发展的价(jià)值？首要(yào)任务就构建中国特色的价(jià)值评价体系，改变从以私人股东权益(yì)出发，现金流折现为(wèi)主(zhǔ)要方法的单(dān)一价(jià)值估值体系，转向社会整体价值(zhí)观(guān)念、纳(nà)入中国特色的(de)ESG评价(jià)体系，充分体现企业的(de)社会价值与国家战略价值。”博时基金指数与量化投资部基金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年(nián)来国(guó)资(zī)委指导国内团队对于中国特色(sè)ESG披露与(yǔ)评价体系不断(duàn)探索，结(jié)合国际通用规则，目前(qián)已经(jīng)形(xíng)成了初步的(de)企业(yè)社会价值(zhí)评价体(tǐ)系，其中包(bāo)括(kuò)《企业ESG披露(lù)指(zhǐ)南》、《中央企业(yè)上市公司环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务(wù)总监、基金经理王(wáng)帅也认(rèn)为(wèi)，“中特估(gū)”应该是(shì)注重企(qǐ)业价值的(de)可(kě)持续估值，要重视股东、员工(gōng)和(hé)社会责任(rèn)等要素(sù)对企业稳(wěn)健成长的重大意义(yì)，重视稳(wěn)定的现(xiàn)金流(liú)、持续增长的(de)盈利(lì)、科技(jì)创新对提升企业内(nèi)在价值的积极作用，这样有利(lì)于提高估值定价模型的科学性(xìng)和(hé)有(yǒu)效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建等实务工作中，都有成熟的(de)量化指标可以使用，包括净资产收益率、营业现金比率、资产(chǎn)负债率(lǜ)、研发经费投入强度等等。”王(wáng)帅(shuài)也表示。

　　嘉实(shí)金融(róng)精选基金经理李欣更细(xì)致(zhì)分析在估值(zhí)思维、估值结论、估值(zhí)判断上有变化，尤其是估值的方法和指标(biāo)上，他认为其包括产业链上下游的衡量(liàng)、全要素(sù)成本等，以(yǐ)及在(zài)纵向和横(héng)向(xiàng)上的研究，强调政策优惠、产业发展、市场竞争力和可(kě)持(chí)续发(fā)展等(děng)各(gè)种因素与(yǔ)企业价值的关系。这些(xiē)因素在对估值结论和判断的影响上(shàng)，也使(shǐ)得中(zhōng)国(guó)特(tè)色(sè)的(de)估值体(tǐ)系与传统(tǒng)的估值体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有(yǒu)估值结论和估值判断的变化，都是为了更好地适应中国(guó)的市(shì)场和经济(jì)特点，提供更精准、更合理的企业估值(zhí)信息。”李欣(xīn)表示(shì)。

　　不过，创金合信基金首席经济学家魏凤春直言，这需要在实践中进行探索，目前尚没有公认的指标可以使用。

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