5月13日，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央(yāng)企红利ETF发布公告称(chēng)，其累计有(yǒu)效认购申(shēn)请(qǐng)份额总额(é)超过20亿份发行(xíng)上限，将启动比例配售(shòu)。这则(zé)小公告(gào)体现出市(shì)场对这一“中特估(gū)”主题的追捧(pěng)力(lì)度。

　　实际上，近期围绕着“中特(tè)估”的行情，市场关注度非常高，5月15日(rì)首批(pī)3只(zhǐ)央(yāng)企回报(bào)ETF发行，更成为(wèi)这一波“中特估(gū)”行情(qíng)的催化剂。实际上，早在去年底及今年一季度，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中(zhōng)特估(gū)概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪面(miàn)、估(gū)值方(fāng)式(shì)等问(wèn)题成(chéng)为市场关注焦点，中国基金报采(cǎi)访多位投研(yán)人士，解析“中特估”这些焦点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报发行

　　行(xíng)情(qíng)催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配(pèi)售”情(qíng)况(kuàng)，今年场内多只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后(hòu)续有多只国央企主题基金发行，市场(chǎng)对(duì)此充满期待，如5月(yuè)15日就有3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟踪(zōng)央(yāng)企科技(jì)引领、央(yāng)企(qǐ)现代能源等(děng)ETF也将获批发行，更有扎堆上报(bào)的央国企基金在(zài)排(pái)队入市。

　　这些或成为这一波“中特(tè)估”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红(hóng)利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙表示，央企ETF发行在情(qíng)绪上是构成催化因素的，近(jìn)期银行股大涨的一(yī)个(gè)催化因素就(jiù)是(shì)积极推介(jiè)相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的(de)发行(xíng)，和诸(zhū)多主题基(jī)金的申报发行，我认为确实会成为引爆行(xíng)情(qíng)的催化剂，基(jī)本面、资(zī)金面、政策面都在向好，下(xià)半年(nián)，中特(tè)估(gū)有可能(néng)独领风(fēng)骚。”万家基金章恒更是(shì)表示(shì)。

　　同样，博时基金指数(shù)与量化投资部(bù)基(jī)金经理杨振(zhèn)建就表示(shì)，近(jìn)期(qī)密集申(shēn)报的国央(yāng)企主(zhǔ)题基金(jīn)主(zhǔ)要(yào)涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源(yuán)”几(jǐ)大主(zhǔ)题，这(zhè)样的布局可以更(gèng)好支持央国(guó)企的(de)估值重(zhòng)塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行(xíng)将成(chéng)为行情(qíng)进(jìn)一(yī)步上涨的(de)催化(huà)剂。去年以(yǐ)来(lái)公募基金发行整体平淡，近期(qī)多只国央企主题(tí)基金(jīn)申报和发行，行情(qíng)火热下将(jiāng)为(wèi)市场带来增(zēng)量资(zī)金(jīn)，有(yǒu)望(wàng)推动(dòng)进一步(bù)上涨。”杨振(zhèn)建进一(yī)步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金(jīn)ETF业务总监王(wáng)帅认为，公(gōng)募(mù)基(jī)金积极布(bù)局央(yāng)国企主(zhǔ)题基金，一方面是(shì)因为新一轮深化国(guó)企改革(gé)的大(dà)幕将拉开(kāi)，叠加“中(zhōng)特(tè)估”概念，央(yāng)国(guó)企上市(shì)公(gōng)司的投资价值凸显，该主题的(de)基金将为(wèi)投资者提供更丰富的工具以参(cān)与(yǔ)到央国(guó)企(qǐ)投(tóu)资。另一(yī)方(fāng)面(miàn)是落实公募基金(jīn)行业高质(zhì)量发展的要(yào)求，引(yǐn)导更多资金参(cān)与(yǔ)央国企改革，更好发挥公(gōng)募(mù)基金服(fú)务(wù)资本市场改(gǎi)革、服务(wù)实体经(jīng)济(jì)和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表(biǎo)示(shì)，未(wèi)来(lái)央企(qǐ)ETF的发行将(jiāng)为央企相关标的和板块带来增(zēng)量资金(jīn)，提(tí)升交易(yì)活跃度，有望成为(wèi)中(zhōng)特估行情的催化剂(jì)。

　　存量市(shì)场中变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场结构性行(xíng)情明显(xiǎn)，中特估和人工智能(néng)成为两大明显的主线，而新能源等前期热门(mén)赛道股冷却，在此(cǐ)背(bèi)景(jǐng)下，一些基金经(jīng)理(lǐ)开始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　万家基(jī)金(jīn)基(jī)金经理章(zhāng)恒直言，自己目前重点(diǎn)关注三大行(xíng)业，火电(diàn)、券(quàn)商(shāng)、军(jūn)工，这三大行业主要是(shì)央企或地方国资所在(zài)的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基(jī)于行业本(běn)身基本面在(zài)今(jīn)年(nián)会(huì)有重大的向(xiàng)上变化的机会，比如火电(diàn)，会受益于煤(méi)炭价格的(de)下跌，扭亏为盈(yíng)；券简朴和俭朴的区别是什么，简朴和俭朴的区别在哪商，会受益于(yú)今年市场成交量的放(fàng)大(dà)，盈利大幅增长等。同(tóng)时，随着(zhe)国有企业(yè)改(gǎi)革的(de)推进，大概率(lǜ)这些企业(yè)会进入一个提质增效(xiào)、释放业绩的过程。”章(zhāng)恒表示(shì)，中特估是过去(qù)5年10年改(gǎi)革的成果，是非常(cháng)基(jī)本面的(de)，和(hé)他(tā)过去1至2年(nián)研究投资(zī)思路(lù)也非常吻合，为在下半年抓住这波中(zhōng)特估的投资机(jī)会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中(zhōng)特估的投资机会(huì)，判断中(zhōng)特估(gū)的机会未来三(sān)年分两个(gè)阶段。”融通红利机会基金经理何龙表示，第一阶段也就(jiù)是今年以(yǐ)数(shù)字经济(jì)和(hé)“一(yī)带一路(lù)”的主题普涨(zhǎng)性机(jī)会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益(yì)率极高的品种，将会迎(yíng)来普涨性(xìng)的机会。第二阶段(duàn)是未(wèi)来两年，在主题性(xìng)机会(huì)消散以(yǐ)后，基于(yú)顶层设计对(duì)国央经(jīng)营管理(lǐ)价值导(dǎo)向变(biàn)化(huà)，我们判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在(zài)未来两(liǎng)年体现在每一个央国企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前在挖掘(jué)公司经营层面可能发生显著正向变化的个股(gǔ)提简朴和俭朴的区别是什么，简朴和俭朴的区别在哪(tí)前进行布局，比如(rú)医药和消费等(děng)行(xíng)业。

　　其(qí)实一季报已经显露出不(bù)少基金(jīn)在(zài)行动(dòng)。国金证券研(yán)究(jiū)所数据(jù)显(xiǎn)示(shì)，偏股(gǔ)主动型(xíng)基(jī)金(jīn)2022年年报前十(shí)大重(zhòng)仓股股(gǔ)票(piào)池中，“中特估(gū)”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市值比例(lì)仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特(tè)估”概念占偏(piān)股(gǔ)主动型基金持有股(gǔ)票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念(niàn)股(gǔ)在偏(piān)股主(zhǔ)动(dòng)型基金的持仓(cāng)中，占比明显提高。上述数(shù)据显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报(bào)十(shí)大重(zhòng)仓(cāng)股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌(diē)影响，估计了各基金主(zhǔ)动加仓(cāng)“中特(tè)估”概念股的市值占2022年末股票(piào)总(zǒng)市(shì)值比例，一(yī)季度超过30％的(de)偏股主动型基金主动加(jiā)仓了“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)，198只基金(jīn)在2022年末不持有“中(zhōng)特估”概念股，但在一(yī)季度买入。

　　不(bù)仅如此，中信证券数(shù)据统计也显示(shì)，一季度主动(dòng)偏股型公募基金对港股(gǔ)央(yāng)国(guó)企的持股市值(zhí)比(bǐ)重达到2019年以(yǐ)来的新高(gāo)，港股央国企持(chí)股总(zǒng)市值占(zhàn)港股持股总市值的比重由2022年四(sì)季(jì)度(dù)的25.1％提(tí)升至2023年一(yī)季度的32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加(jiā)大(dà)力(lì)量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中国(guó)特色估值(zhí)体(tǐ)系，正深刻影(yǐng)响基金公司的投研，落实(shí)到日常的投(tóu)研流程和实(shí)践之中(zhōng)，不(bù)少基金公(gōng)司在加大投(tóu)研力量，更有(yǒu)专门构(gòu)建国央企股票库(kù)。

　　融通红利机会(huì)基金经理(lǐ)何龙就介绍(shào)，一方面，从顶层(céng)设计(jì)改变研究员过(guò)去对国央企的固(gù)定思维，需要实地考察国央(yāng)企，并且(qiě)需要利(lì)用(yòng)当前国央企愿意交流的(de)契(qì)机，多花精力去进行跟踪发现变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金(jīn)在行动(dòng)上，要(yào)求研究员将自己所覆(fù)盖行业的所有国央企构(gòu)建(jiàn)专门(mén)的股票库，并进行(xíng)长期(qī)跟踪(zōng)，包括考察其实地调研(yán)的的成果，了解国央企经营思路和财务导向的变化，结(jié)合行业趋势和特征，寻(xún)找价值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同样的(de)，银华(huá)基金ETF业务总监王帅(shuài)也谈(tán)到“认识”上的重(zhòng)视。他表示(shì)，通过(guò)深入学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要认识市场(chǎng)体制机制、行业产业结构、主(zhǔ)体持续发展能力等方(fāng)面所体(tǐ)现的鲜明中国元素和发展阶段特征，“中特估”应该是在此基础上构建(jiàn)的具有时代特征和(hé)中(zhōng)国特色、符合国(guó)家(jiā)战略导(dǎo)向的估值体(tǐ)系，而不是(shì)简单套(tào)用国(guó)外的(de)传统估(gū)值模(mó)型(xíng)。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提法，但是(shì)这个概念所涉及到的行业和公司，一直(zhí)在发生的变(biàn)化。”万家基(jī)金经理章恒表(biǎo)示，万家基金(jīn)一直(zhí)非常(cháng)关注传统产业的变化，诸(zhū)如(rú)煤炭、金融(róng)、建筑等多个领域，因此(cǐ)也是一定能够抓(zhuā)住(zhù)中特估这波(bō)行情的机会的。同时，随(suí)着时(shí)局的变(biàn)化，也(yě)在增加(jiā)相关行业的研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合信基金首席经济学家魏凤春表示，积极践行(xíng)中国(guó)特色的估值体系是资本(běn)市场使命(mìng)，投资者需要学习领会并针对原有的估(gū)值体系(xì)进行改造，以适应现(xiàn)实的需要。明(míng)确(què)该体(tǐ)系的框架是第一位(wèi)的工作，合(hé)理设(shè)置指标也非常重要，投资者的认可和(hé)实施是最终该体系能否具(jù)备长期价值(zhí)的基(jī)础。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大的(de)认知误区(qū)，市场(chǎng)化(huà)认可(kě)是基本的常识，不可误判。

　　体现社(shè)会(huì)价(jià)值与国(guó)家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的支柱(zhù)，国企央企发展要符合(hé)国家战略(lüè)发展发向(xiàng)，更需要承担社会公共责任等。而(ér)这(zhè)些都应该考虑进估值体系之中，也(yě)引发(fā)市(shì)场关(guān)注(zhù)。

　　多数受访的基金经理认为，对(duì)于国央企的估(gū)值方式要充分体(tǐ)现(xiàn)企业的(de)社会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略价值，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社(shè)会(huì)价值评(píng)价体系(xì)。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担社会价值(zhí)、符(fú)合国(guó)家战略发(fā)展的价值？首要(yào)任(rèn)务就(jiù)构建(jiàn)中(zhōng)国特(tè)色的价(jià)值评(píng)价体系(xì)，改变从以私人股东(dōng)权益出发，现(xiàn)金流(liú)折现(xiàn)为主要方(fāng)法的单一(yī)价值估值体系，转向(xiàng)社(shè)会(huì)整体价值观念、纳入中国特色的ESG评(píng)价体系，充分体(tǐ)现企(qǐ)业(yè)的社会价值与国(guó)家战略价值(zhí)。”博(bó)时基金指(zhǐ)数与量化投资部基金(jīn)经理(lǐ)杨振建(jiàn)表示(shì)。

　　杨(yáng)振建也(yě)直言，近年来(lái)国资(zī)委(wěi)指导(dǎo)国(guó)内团队对于中国特色ESG披露与评(píng)价体系不断探(tàn)索，结合(hé)国(guó)际通用规则，目前(qián)已(yǐ)经形成了(le)初步的企业社(shè)会价(jià)值评价(jià)体系(xì)，其中包括《企业(yè)ESG披露指南》、《中央企业上市公司环(huán)境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监(jiān)、基金经理(lǐ)王帅也(yě)认为，“中特估”应该是注重企业价值的可持续估值，要重视股(gǔ)东(dōng)、员工和社(shè)会责任等要素(sù)对企(qǐ)业(yè)稳健成(chéng)长的(de)重大意(yì)义，重视稳定的现金流、持续(xù)增长的盈利、科技创新对提升企(qǐ)业内在价值的积(jī)极作用，这(zhè)样有利于提高估值定(dìng)价模型的科(kē)学(xué)性和(hé)有效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都(dōu)有成熟(shú)的量化指标可以使用，包括净资(zī)产(chǎn)收益(yì)率、营业现金比率、资产负债率、研发经(jīng)费投入强(qiáng)度等等。”王帅也表(biǎo)示(shì)。

　　嘉实金融精(jīng)选基(jī)金经理李欣更(gèng)细致分析在(zài)估值思维、估值(zhí)结论、估值(zhí)判断上(shàng)有(yǒu)变(biàn)化，尤其(qí)是估值的方法和指(zhǐ)标上(shàng)，他认为其(qí)包括产业(yè)链上下游的衡量、全要素成本等，以及在(zài)纵向和(hé)横向上的研究，强调(diào)政策优惠、产业发展、市(shì)场竞争力和可持(chí)续发展等(děng)各(gè)种因素与企(qǐ)业价(jià)值(zhí)的关系(xì)。这些(xiē)因素(sù)在对估值结(jié)论和判断的影响上，也使得中国特色的(de)估值体系(xì)与(yǔ)传统的估值(zhí)体系有所不(bù)同。

　　“所以(yǐ)估值思(sī)维的变化，还有估值结论(lùn)和(hé)估值判(pàn)断的变化，都是(shì)为了更好地适(shì)应中国的市场和经济特点，提供更精准、更合理的企业估值(zhí)信(xìn)息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金(jīn)合信基金首席经济学家魏凤春(chūn)直言，这需要在实践中(zhōng)进行探索，目前(qián)尚没有公认的指标可以使用。

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