平安首(shǒu)经团队：钟正生/张璐/常艺(yì)馨(xīn)

　　核心观(guān)点

　　新增社(shè)融表现乏力。继一季度(dù)“天(tiān)量”投放后(hòu)，2023年(nián)4月社融(róng)增长明显降温，比(bǐ)去年4月疫情冲击期间(jiān)创(chuàng)下(xià)的低点仅(jǐn)多增(zēng)2873亿元，“稳信用(yòng)”压力有所显现。社融(róng)骤降的主要拖(tuō)累在(zài)于人民币信(xìn)贷增(zēng)势放缓， 4月降至2008年以来历史同期(qī)的次低点(diǎn)（仅略(lüè)高(gāo)于2022年同期(qī)）。表外融资和直接融资基本延续了一季度的格局。1）委托贷(dài)款和信托(tuō)贷款小幅正增(zēng)长；未贴现(xiàn)银行(xíng)承兑汇票(piào)较去(qù)年同期降幅收窄；2）企业直接(jiē)融资较去年同(tóng)期有(yǒu)所下(xià)降，主因债(zhài)券到期规(guī)模较(jiào)大。乌苏里江在哪，乌苏里江在俄罗斯叫什么ng>3）政府债融资规模同比(bǐ)多增，但需警惕其“后劲”。2023年(nián)提前(qián)批的剩余发行(xíng)额度不及万亿，截(jié)至5月上(shàng)旬(xún)尚未下发剩余批次(cì)的地(dì)方债额度，期间空档可(kě)能拖累政府债融资表现。

　　新增人民币贷款偏弱，增量明(míng)显弱(ruò)于(yú)历史同期均值。各(gè)分项从(cóng)强到(dào)弱排序(xù)，企业中长期贷款>；企(qǐ)业(yè)短期贷款>；居民短(duǎn)期贷(dài)款>；居民(mín)中长(zhǎng)期贷(dài)款。新增人民币贷款的(de)最(zuì)大问题仍然在于居民(mín)中长期贷(dài)款，房地产销售不振使(shǐ)其增(zēng)量不足，居民预期偏(piān)弱、提前偿(cháng)还存(cún)量房(乌苏里江在哪，乌苏里江在俄罗斯叫什么fáng)贷又雪上(shàng)加霜。但基(jī)于(yú)4月(yuè)这个信贷投放传(chuán)统淡季(jì)的数据，尚不能(néng)得出企业信(xìn)贷需求不足(zú)的结论。一方面，企业中长(zhǎng)期(qī)贷款在一季度大(dà)幅(fú)高增后，4月又创历史同期新高，仍能(néng)有(yǒu)效发力(lì)；另一方(fāng)面(miàn)，表内票据维持(chí)低增长(zhǎng)（与去年1-5月表内票(piào)据高增(zēng)长形(xíng)成对比），也意味着目前企业贷(dài)款需(xū)求(qiú)或许尚可(kě)。此外，4月(yuè)初以来存款利率(lǜ)市(shì)场化改(gǎi)革较快(kuài)推(tuī)进(jìn)，这(zhè)有助于缓解银行面临的净息差压力，增(zēng)强其支持实体(tǐ)经济的可持续性，能够为企业贷款利率的进一步下(xià)调“蓄力”。

　　从货(huò)币供应量(liàng)和存款数据看：1）M1同(tóng)比(bǐ)小幅回(huí)升。每年前4个(gè)月翘尾因素对M1同比走势影响较大(dà)，或(huò)是(shì)驱动其变化的(de)主(zhǔ)因。在(zài)贷款扩(kuò)张的同(tóng)时，企业存款也有边际改(gǎi)善。2）M2同比增速有(yǒu)所(suǒ)回落。4月居(jū)民资(zī)产再配置，银(yín)行理财规(guī)模重(zhòng)回扩张，对M2形成拖累。考虑到去(qù)年4月M2同比(bǐ)增速(sù)较3月抬升(shēng)0.8个百(bǎi)分点，基数变(biàn)化也有较强(qiáng)影响。3）居(jū)民存款(kuǎn)同比少增(zēng)。考虑到4月多家(jiā)中(zhōng)小银行下(xià)调挂牌(pái)存款利率、银行理财市场(chǎng)火热、居(jū)民提前偿还房(fáng)贷规模较(jiào)高，其驱动因(yīn)素更多(duō)是家庭资产的再配置，流向消费(fèi)规(guī)模可(kě)能较为有(yǒu)限(xiàn)。4）4月财政(zhèng)存(cún)款同比(bǐ)大(dà)幅(fú)多增(zēng)，但结(jié)合基建相关(guān)高频开工率和重大(dà)项(xiàng)目开工金额数据看(kàn)，财政对(duì)实体经济支持力度可能有所减弱。从4月金(jīn)融数据看，房地(dì)产恢复仍然缓慢，此时若财政基建支(zhī)持(chí)力(lì)度不稳，可能导(dǎo)致中国经济(jì)环比增长(zhǎng)动能较快(kuài)衰减。

　　目前社融增速回升幅度(dù)较小，但与名义GDP增速对比(bǐ)看，货币政策对实体(tǐ)经济的支持还是(shì)比较有力的。即(jí)便按2023年(nián)中国名义GDP增(zēng)速7％-8％的情形（假设全年(nián)录得6％左右(yòu)的实际GDP增速，加上1到2个点的GDP平减指数），10％的社融增速也应(yīng)足够与之匹(pǐ)配。我们认(rèn)为(wèi)，后续需通过财政加(jiā)力、促(cù)进房地产修复、促(cù)进家庭超额储蓄动用等方(fāng)式扩大(dà)总需(xū)求，夯实经济回升势头。

　　一

　　新增(zēng)社融表现乏力(lì)

　　新增(zēng)社融(róng)表现乏(fá)力(lì)。2023年4月(yuè)新增(zēng)社会融资规模(mó)为1.22万亿(yì)元(yuán)，同比多增2873亿元；社(shè)融存量同比(bǐ)增速持平于上月的10％。考虑到(dào)去年同期疫(yì)情多(duō)点(diǎn)散发、社融一度触“冰”的低基数效应，以及(jí)今年一季度(dù)“开门(mén)红”期间社融月均同比多增8200多亿的亮眼表现，4月(yuè)社融(róng)表现乏(fá)力“稳信用”压力有所显现。从分(fēn)项看(kàn)：

　　一方(fāng)面，人民币(bì)信贷(dài)增势放缓(huǎn)，是(shì)4月社融骤降的主要(yào)拖累。2023年4月人民币贷款4431亿元，为2008年以来历史(shǐ)同期(qī)的次低点（仅较(jiào)2022年同期高815亿(yì)元）。不过，得(dé)益于出(chū)口边际(jì)回暖(nuǎn)、人民币(bì)汇率相对(duì)稳定，4月外(wài)币贷款(kuǎn)同比(bǐ)有所少减。

　　另(lìng)一方面，表外融资和直(zhí)接融资(zī)基本(běn)延续了一(yī)季度(dù)的格局。

• 　　一则(zé)，企业(yè)直接融(róng)资同比缩量(liàng)，继续小幅拖(tuō)累新增社融。2023年4月企业债融资、非(fēi)金融企业境内股(gǔ)票融资(zī)分别同比(bǐ)少增809亿(yì)元、173亿元。今年(nián)春节后(hòu)，企(qǐ)业贷款(kuǎn)发行规(guī)模持续高于去年同期，但(dàn)到(dào)期(qī)偿还也迎来高(gāo)峰，对净融资构成拖累。截至2023年一(yī)季度末，2022年10月推(tuī)出的500亿(yì)元(yuán)民营(yíng)企业债券融资(zī)支持工(gōng)具（第(dì)二期）尚(shàng)未开(kāi)始(shǐ)投放使用，相关政策支持还有(yǒu)待落地。

• 　　二则，政府债融资规模(mó)同(tóng)比多增，但需警惕其(qí)“后劲”。今年前4个月，财(cái)政继(jì)续(xù)前置发力，政府债融(róng)资规(guī)模(mó)较去年同期乌苏里江在哪，乌苏里江在俄罗斯叫什么(qī)累计多增3114亿元。以(yǐ)财政预算数据看，2023年政府债融(róng)资的总体规模与去年相当。但不同之处在于，2022年在(zài)3月底就已经(jīng)下达剩余批(pī)次的新增地(dì)方债(zhài)额(é)度(dù)，而2023年截至(zhì)5月上旬仍未下发(fā)剩余批次(cì)的(de)地方债额度，且提前批的剩(shèng)余(yú)发行额度(dù)不及万亿。如果近期(qī)下达地方债(zhài)额(é)度，按照往年节奏，经(jīng)过地方政府项目额度分配、预算(suàn)调整程序，剩余批次地方债可能至6月中下(xià)旬(xún)才能发出，期间的“空档”可能会(huì)拖累政府债融资表现。

• 　　三(sān)则，表外融资同比多增(zēng)，持续对社融构(gòu)成小幅支撑。其(qí)中，委托贷(dài)款和信(xìn)托贷款(kuǎn)单(dān)月小幅新增，相(xiāng)比去年(nián)同期(qī)分别多增85亿元、少减734亿元。在表内(nèi)票据贴(tiē)现减少的情(qíng)况下(xià)，未(wèi)贴现银行承兑汇票较去(qù)年同(tóng)期降(jiàng)幅收窄，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷(dài)款(kuǎn)拖累在居民端(duān)

　　2023年4月(yuè)新增人(rén)民币(bì)贷款为7188亿元(yuán)，比去年同期低点仅略有(yǒu)多增(zēng)，相(xiāng)比18年-21年同期均值少(shǎo)增6237亿元(yuán)。各(gè)分(fēn)项从(cóng)强(qiáng)到弱(ruò)排序，“企业中长期贷(dài)款(kuǎn) >； 企业短(duǎn)期(qī)贷款 >； 居民短期贷款 >； 居民中长(zhǎng)期贷款”。具体地，

• 　　居民中长期贷款单(dān)月净偿(cháng)还规模(mó)达历史新高，相比18年(nián)-21年(nián)同(tóng)期均(jūn)值多减5410亿元；

• 　　居民短(duǎn)期贷款(kuǎn)同比少(shǎo)减，但较18年-21年同期(qī)均值多减2625亿元；

• 　　企业(yè)短(duǎn)期贷款(kuǎn)同比(bǐ)多增，但略低于18年-21年(nián)同期均(jūn)值；

• 　　企业中长期贷款(kuǎn)延续(xù)前期亮(liàng)眼表现(xiàn)，同(tóng)比大幅(fú)多增4071亿元(yuán)，且创(chuàng)历史同期新高。

　　总体看，新(xīn)增人民币贷款的(de)最大问(wèn)题仍然在(zài)于居民中长期贷款(kuǎn)，房地产销售低(dī)迷(mí)使(shǐ)其增量不足，居(jū)民预期(qī)偏弱、提前偿还存量(liàng)房贷(dài)又雪上加霜。基于4月这个信贷投(tóu)放传统(tǒng)淡季的(de)数据，尚不能得(dé)出企业信(xìn)贷需求不足的结论。

• 　　一方面，企(qǐ)业(yè)中长(zhǎng)期贷款在一季度(dù)大幅高增(zēng)后，4月又创历(lì)史同期新高(gāo)，仍然(rán)能够有(yǒu)效发(fā)力。

• 　　另一方面，表内票(piào)据维持低增(zēng)长（与(yǔ)去年1-5月表内(nèi)票据(jù)高增长形成对比），也意味着目前企(qǐ)业贷款需求(qiú)或许尚可。

• 　　此(cǐ)外，4月初以来存款利率(lǜ)市场化改革较快推(tuī)进，这有助于缓解银(yín)行面临的净息差压力，增强(qiáng)其支持(chí)实体经济(jì)的可持续性，能(néng)够为企业贷款利率的 进一(yī)步下调“蓄力”。

　　三

　　居民资产再(zài)配置

　　M1同比小幅回升。一方面(miàn)，从历史规律看，每年前4个(gè)月翘尾因素对M1同比走(zǒu)势的影响(xiǎng)较(jiào)大(dà)，这可能是驱(qū)动其变化的主要原因。另一(yī)方面，在(zài)企业贷款扩(kuò)张的同时，企业(yè)存款(kuǎn)也有边际改善，4月新增规(guī)模(mó)约1408亿元，而21年、22年4月企业存款均在减(jiǎn)少。

　　M2同比增速有(yǒu)所回落。一方面，4月信贷(dài)扩(kuò)张(zhāng)乏(fá)力(lì)，对M2的(de)支撑不(bù)强(qiáng)。另一方面(miàn)，居民资(zī)产再配(pèi)置(zhì)，银行理财规(guī)模重回扩张，对(duì)M2也(yě)形成拖(tuō)累。此外，考虑(lǜ)到去年4月M2同比增速较(jiào)3月抬(tái)升0.8个百分点，基数的变化也(yě)有较强影(yǐng)响。

　　4月居民存(cún)款出现了(le)2022年3月以(yǐ)来的首次同比(bǐ)少增，其驱动因素更多是(shì)家庭资产的再配(pèi)置，流向消费的规模(mó)可能较为(wèi)有限。4月以来多家中(zhōng)小银(yín)行下调(diào)挂牌存款(kuǎn)利率（据融(róng)360监测数据，4月(yuè)份农商(shāng)行1年、2年、3年(nián)、5年期(qī)存款平均利率分(fēn)别(bié)环比(bǐ)下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市场需求火热，居民提前偿(cháng)还房贷规(guī)模(mó)较高（4月居(jū)民中长(zhǎng)期(qī)贷款(kuǎn)净偿还规模达历史新高）。

　　值得警惕的是，4月财(cái)政存款同比大幅(fú)多增4618亿元(yuán)，去(qù)年同期(qī)留抵退税推(tuī)进(jìn)存在一(yī)定(dìng)影响。但结合其他指标看，财政对实体经(jīng)济的支持(chí)力度可能有所(suǒ)减(jiǎn)弱，基建投(tóu)资相关的高频(pín)指标出现了(le)下(xià)行(xíng)的苗头（4月下旬(xún)以来(lái)，全(quán)国高炉开(kāi)工(gōng)率、电炉开工率、独立焦化(huà)厂焦炉生产率、水泥(ní)磨机运转率、石油沥青开工(gōng)率等(děng)指(zhǐ)标环比(bǐ)走弱），重大项目开工金额同环比较快下滑（据(jù)Mysteel不(bù)完(wán)全统(tǒng)计(jì)，2023年4月全国各地重大项目开工总投(tóu)资额约28078.26亿元，环(huán)比下降(jiàng)34.0％，不及去年同期的半(bàn)数）。从4月金融数(shù)据(jù)看(kàn)，房地(dì)产(chǎn)恢复仍(réng)然(rán)缓慢，此时如果财政基建(jiàn)支(zhī)持力度不稳，可能(néng)导致中国经济(jì)的(de)环比(bǐ)增长动能较(jiào)快(kuài)衰减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 乌苏里江在哪，乌苏里江在俄罗斯叫什么