文：天风宏观(guān)宋(sòng)雪涛/联系人孙永乐

　　4月居民新(xīn)增存款(kuǎn)-1.2万亿(yì)，同比多减(jiǎn)4968亿元，这是居民(mín)存款在连续13个月同(tóng)比多增后，首次回落。

　　在过(guò)去一年(nián)多(duō)时间(jiān)里，居民部门(mén)积攒了一大(dà)笔超额储(chǔ)蓄。今年(nián)这笔超额储蓄能(néng)否顺(shùn)利释放(fàng)对判断(duàn)经济(jì)和资本市场走势至关重要。这里我们尝试回答两个问(wèn)题(tí)。一是(shì)4月居民存款同比多(duō)减是(shì)不(bù)是超额(é)储蓄释(shì)放的开始(shǐ)？二(èr)是(shì)这一趋(qū)势能否延续？

　　对(duì)上述(shù)问(wèn)题的回(huí)答取决于存款(kuǎn)会受到哪(nǎ)些因素的影响(xiǎng)。一(yī)般(bān)影响居民存款的主要有这么(me)几种(zhǒng)行为(wèi)：可支配收入、消费(fèi)支出(chū)、金融资产相关收(shōu)支和房(fáng)地产相关收支。

　　收入增长、消(xiāo)费减(jiǎn)少、金(jīn)融资产赎回、购房减少会(huì)推(tuī)动存款增加；反之，收入减(jiǎn)少、消费增加、认(rèn)购金融资产、购房(fáng)增加、提前还贷等则(zé)会带动存款回落。

　　2022年居民(mín)存款同比多(duō)增(zēng)7.9万亿(yì)是居(jū)民少消(xiāo)费、少投(tóu)资、少购房(fáng)的结(jié)果（详见(jiàn)《超额(é)储蓄(xù)能否转化成超额(é)消费(fèi)》，2022.12.31）。此时虽然居(jū)民(mín)收入增(zēng)速放缓并(bìng)提前还贷，但因为投资、购房等下滑(huá)幅度更大，所(suǒ)以(yǐ)存款同(tóng)比大幅多增。

　　2023年一(yī)季度居民存(cún)款同比(bǐ)多增2.1万亿(yì)则是收入修复和理(lǐ)财(cái)存款化的结果。

　　一季度居民人均可支配收入(rù)同比(bǐ)增长525元，理财存(cún)续规模相(xiāng)比于2022年(nián)末下滑2.6万(wàn)亿至24.2万亿。另外，受银行办(bàn)理速(sù)度放(fàng)缓等因素影(yǐng)响(xiǎng)，RMBS（个人住房抵押贷款(kuǎn)支持证券(quàn)）条件早偿率指数 2 相比于2022年有所(suǒ)回落，即居(jū)民提前还款(kuǎn)对存款的拖累(lèi)相比于去(qù)年末略有放缓。

　　但是(shì)，随着居(jū)民消费和(hé)购房行为修(xiū)复，其对(duì)存(cún)款的(de)支撑力度减弱，一季度(dù)人均消费(fèi)支出同比增加345元（低(dī)于(yú)收入涨幅）、购房支(zhī)出同(tóng)比(bǐ)多增(zēng)1575亿元。但因为支撑因素(sù)的规模(mó)更大，所(suǒ)以存款(kuǎn)继续回升(shēng)。

　　4月和一季度最(zuì)核心的(de)不同在于理(lǐ)财(cái)市场的变化(huà)。4月居民(mín)存(cún)款下滑(huá)可(kě)能的原(yuán)因(yīn)一是居民存款理财化；二是提前(qián)还贷规模(mó)增(zēng)加。因(yīn)为居民收(shōu)入和消费数据不足，暂时无法判断消费和(hé)收入在4月对存款的(de)影响。

　　存款回流理(lǐ)财是(shì)4月存款回落的(de)核心原因，4月理财存量规(guī)模(mó)环比(bǐ)增(zēng)加1.26万亿(yì)至(zhì)25.5万亿，结束了(le)自去(qù)年10月以来的下行(xíng)趋(qū)势，重回扩张(zhāng)区间。

　　居民增配(pèi)理(lǐ)财等资(zī)产是(shì)理财风险降低、收益回升和(hé)存款利率下滑共同作用的结(jié)果。受益于债(zhài)券市场走强，今(jīn)年理财市场表现(xiàn)逐(zhú)步好转，理财(cái)产品单位破净(jìng)率(lǜ)从2022年12月峰(fēng)值的29.2％持(chí)续(xù)下滑(huá)至2023年5月12日的4.7％，叠加这(zhè)一(yī)时期下滑的存款利率，存款对居民的(de)吸(xī)引力逐渐减弱，而理(lǐ)财(cái)对居民(mín)的吸引力(lì)则不断增强。

　　从5月理(lǐ)财规模(mó)上看，随(suí)着破净率进一步回落，居民还在继续(xù)增配(pèi)理财产品，存款理财化趋势有望延续。

　　提前还贷规模扩(kuò)大是(shì)存款下滑(huá)的又一(yī)个原因。4月(yuè)早偿(cháng)率月均值相比于2什么是狗啃式刘海，什么是狗啃式刘海发型月低点(diǎn)上行(xíng)4.3个百分点，相(xiāng)比(bǐ)于3月上(shàng)行1.9个(gè)百(bǎi)分(fēn)点。

　　居(jū)民加大提前还贷力度一(yī)是因为首(shǒu)套(tào)房利率(lǜ)还(hái)在下降，居(jū)民提(tí)前还贷以降低成本，4月沈阳、马鞍山等多地继续降低首(shǒu)套房利率，贝壳研究院数据显示百城首套主流房贷利率平均(jūn)为4.01％，环比3月继续回(huí)落1个(gè)BP。二是政策(cè)放(fàng)松后，1、2月(yuè)份(fèn)部分积压的(de)还贷业务在3、4月份办(bàn)理(lǐ)，这(zhè)会推动(dòng)提前还贷(dài)规模走高。

　　总的来说(shuō)，随(suí)着理(lǐ)财(cái)市场好转(zhuǎn)，此前因(yīn)居(jū)民少消费、少投资、少买(mǎi)房(fáng)等积(jī)攒下来的超(chāo)额(é)储蓄已经开始部(bù)分回流理财市场了(le)，且5月初这一趋势还在延续。

　　往后来看，理财市场和提前还贷在后续几个月里(lǐ)或继续成(chéng)为超额存款的主要流向。

　　五一(yī)旅游人均消费(fèi)水平(píng)未(wèi)见明显(xiǎn)改善或部(bù)分表明当下居民(mín)消费意愿依旧偏弱，考虑(lǜ)到超(chāo)额储蓄(xù)的(de)持有分化且(qiě)并非(fēi)主要来自(zì)消费，后续超额储蓄(xù)对消费的支(zhī)撑(chēng)力度依旧(jiù)偏(piān)弱。（详见《超(chāo)额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时(shí)，随着(zhe)前期积(jī)压的购房(fáng)需求逐渐释放，房地产销(xiāo)售目前已经有走弱迹象，地产短期或不会(huì)成(chéng)为超储的主要流向(xiàng)。但是因为按揭(jiē)利率存在明显利差，居民(mín)提(tí什么是狗啃式刘海，什么是狗啃式刘海发型)前还(hái)贷行为或将延续。从这个(gè)角度来看，主要因为(wèi)少买房(fáng)、少投资而积攒下(xià)来的储蓄(xù)，在理(lǐ)财市场(chǎng)环境好转和存款利(lì)率下滑的(de)背景下或将继(jì)续回流到(dào)理财市场。

　　1 存款同比增速使用(yòng)金融机构住户存款余额+4月新增来进行估算

　　2早偿率是指(zhǐ)在个人住房抵押贷款中债务(wù)人提前偿付的(de)金额在资产池未偿本金余额的占比

　　风险提示

　　地产销售变动超预期，超额(é)储蓄释放弱(ruò)于(yú)预期(qī)，理财(cái)市场波动加大(dà)

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