主要内(nèi)容

　　营(yíng)收“逆PPI式”改(gǎi)善但(dàn)工业(yè)利润(rùn)仍(réng)承压(yā)，主(zhǔ)因成本(běn)与费(fèi)用压(yā)力仍构成掣肘。3 月工业(yè)企(qǐ)业利润当月同比仅(jǐn)小幅(fú)回(huí)升3.7pct至-19.2％，仍处较深收(shōu)缩区间。虽(suī)然3月(yuè)在需求侧(cè)经济数据(jù)表现(xiàn)亮(liàng)眼后，工业企业(yè)实际营收(shōu)增速(sù)积极回升，抵消(xiāo)PPI回落(luò)的抑(yì)制，令(lìng)3月名义营收增速回升，但整体企业盈利压力仍大，主要(yào)源于两方(fāng)面，其一(yī)是国际高油(yóu)价(jià)导致的(de)输入性成本压力仍在约束利润(rùn)改善，3月(yuè)营业成(chéng)本(běn)对当月利润拖累幅度仅收窄2.1个百分(fēn)点至(zhì)-13.8个百分点，拖累程度仍然较(jiào)深。其二是今年降费政策(cè)未再明显(xiǎn)新(xīn)增(zēng)，加之(zhī)部分企业开始补缴社(shè)保(bǎo)费，企(qǐ)业费用同(tóng)比压力开始(shǐ)加大(dà)，3月费(fèi)用对当(dāng)月利润拖(tuō)累幅度大幅扩大6.1个百分(fēn)点(diǎn)至-9.5个(gè)百分点。与(yǔ)去年费用率改善拉(lā)动利(lì)润增(zēng)速6个百分点形成鲜明对比。

　　营收：消费短期较快恢复加之投资(zī)韧性支撑(chēng)营收增速回升，但高油价仍构成(chéng)约束。3月工业(yè)企业营(yíng)收增速回(huí)升2.1pct至0.8％。结(jié)构上看，下游消费相(xiāng)关(guān)行(xíng)业营收增速（名义(yì)+3.0pct至(zhì)0.5％，实(shí)际+3.8pct至(zhì)1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对于名义营收(shōu)增速的拖(tuō)累(lèi)，其中(zhōng)汽车、家具、计算机通信电子(zi)设(shè)备等均回(huí)升明显，显示递延需(xū)求释放以及汽车集中降价等对于短期消费(fèi)需求(qiú)的推动。其(qí)次，煤炭冶金产(chǎn)业链营收增(zēng)速延续改善，显示保交(jiāo)楼政策推动地产建安(ān)投资构成(chéng)支撑，但(dàn)石(shí)油化工产业(yè)链营收增速（名义(yì)-3.3pct至-5.2％）却明显回落，高油价对于石化产(chǎn)业(yè)链(liàn)相关行业需求持续(xù)构成抑(yì)制。

　　成本率：虽然煤价(jià)回落已在缓(huǎn)和中下游成本压力，但高油价继续构成输入性成本传导(dǎo)。3月工业企业(yè)成本率上升46.8bp至85.3％，成本(běn)压力(lì)仍(réng)然(rán)偏大，尤(yóu)其(qí)是高(gāo)油价(jià)下的国内石化产业链，成本率(lǜ)同比增(zēng)量扩大14bp至(zhì)261bp，绝(jué)对水平明显高于其他行(xíng)业。由于我(wǒ)国石(shí)化(huà)产业(yè)链主要为中下游，上游环节(jié)在海外(wài)主要(yào)原油寡(guǎ)头国家，因(yīn)而国际高(gāo)油(yóu)价带来的上游利润(rùn)改善(shàn)无法被(bèi)国内产业(yè)链吸收(shōu)，国内以中(zhōng)下游为(wèi)主的(de)石化(huà)产业链反而(ér)会在高(gāo)油价下受(shòu)到输入性成本压(yā)力(lì)，也(yě)即3月的情(qíng)况。相较而言，煤(méi)炭产业链上(shàng)中下游均(jūn)在国内，所以虽然3月煤炭冶金(jīn)产业成本(běn)率(lǜ)同比(bǐ)增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下(xià)行导致(zhì)煤(méi)炭产(chǎn)业链上(shàng)游成(chéng)本率被(bèi)动走高、利润承压，而中下游成本率实际上是(shì)改善的(de)，与(yǔ)此同时，更靠近下游的消费行(xíng)业成本率也明显改(gǎi)善。

　　利(lì)润：下游(yóu)消费行(xíng)业利润(rùn)仍显现韧性，但石化产业链利润(rùn)在高油价下仍承压(yā)。分行业看，与2023年2月相比，下游消费行业面临最大的成本(běn)压力改善和积极的营业收入回升，因而下游消费行业利润增速(sù)恢复(fù)继(jì)续好于其他行业，单(dān)月改善8.8pct至-14.9％，汽车、家具、电子设备等(děng)改善明(míng)显，煤炭冶金产业链(liàn)中(zhōng)下游利润增速也积极改善(shàn)，人死后尾七是什么意思，头三尾七是什么意思ong>相较而言，石化产业(yè)链(liàn)行业在营业收(shōu)入与(yǔ)成本压力均承压背景下(xià)，利(lì)润增(zēng)速仍处于(yú)-40.7％的较(jiào)深区间。

　　关注(zhù)二季度企业盈利三(sān)重风险，以及下(xià)半年潜在的内生(shēng)恢复空间。3月工(gōng)业企(qǐ)业(yè)利润(rùn)数据显示，虽然经济需求侧短期恢复(fù)较快(kuài)，但在成本与费用压(yā)力(lì)背景下，企业(yè)盈利仍然承(chéng)压，而展望(wàng)二季度(dù)，关注企(qǐ)业盈利的三重(zhòng)风险(xiǎn)，其一是经(jīng)济内生动能弱(ruò)化。伴(bàn)随递延需(xū)求主导的需求(qiú)脉冲性回升过程逐步结束(shù)，经济(jì)内生动能仍面临弱化风(fēng)险(xiǎn)。其二是高油价(jià)带来的成本压力。OPEC+5月(yuè)将开(kāi)启正式减(jiǎn)产操(cāo)作，加之(zhī)全球服务消费(fèi)逐(zhú)步恢复，国(guó)际油(yóu)价(jià)或再度走(zǒu)高，这也意味着成本(běn)压力仍较大。其(qí)三是(shì)费用率对(duì)于利润的拖累(lèi)，企业逐步补缴前期社保费缓缴(jiǎo)等，以及今年目(mù)前(qián)降费(fèi)政(zhèng)策(cè)更多为延(yán)续而非新增，费用率对于利润同比(bǐ)增速的的拖(tuō)累也(yě)将(jiāng)逐(zhú)步显现(xiàn)，二季度剔(tī)除(chú)基(jī)数扰动后的(de)企(qǐ)业盈(yíng)利(lì)真实(shí)修复过程(chéng)或相对缓慢。而展望下半年，经济内生(shēng)动(dòng)能(néng)的复苏可以期待，两大领先指标已经验(yàn)证(zhèng)，重点关注下(xià)半年(nián)经济内生动能逐(zhú)步(bù)复(fù)苏(sū)、国际油价涨幅逐步趋缓(huǎn)后工业企业利润(rùn)的修复空(kōng)间。

　　风险提示：外部(bù)地缘政治风险，疫情形势变化。

　　以下为正文

　　一人死后尾七是什么意思，头三尾七是什么意思(yī)、营收“逆PPI式”改(gǎi)善(shàn)但(dàn)工业利润(rùn)仍承压(yā)，主因成(chéng)本与费(fèi)用(yòng)压力仍是掣肘。人死后尾七是什么意思，头三尾七是什么意思g>

　　3月工业企业利润累计同比(bǐ)仅(jǐn)小幅回升1.5个百分点(diǎn)至-21.4％，当月(yuè)同比也仅小(xiǎo)幅(fú)回升3.7pct至-19.2％，仍处于较深收缩区间(jiān)。虽然(rán)3月在(zài)需求侧经济数据表现亮(liàng)眼后，工业(yè)企业实际营收增速已积极(jí)回升，抵消了PPI回落(luò)带来的抑制(zhì)，3月(yuè)名义营收增速回升2.1pct至0.8％，但整(zhěng)体企业盈利压力仍大，主要(yào)源于两个方面：

　　其一是国(guó)际高油价导致的输入性(xìng)成本压力仍在约(yuē)束利润改(gǎi)善，3月营业(yè)成本对当月利(lì)润拖累幅度仅收窄2.1个百分点至-13.8个(gè)百分(fēn)点，拖累程度仍然较深。

　　其(qí)二(èr)是今年降费政(zhèng)策未再明显新增，加之部分企业开始补缴社保费，企业费用(yòng)同比(bǐ)压力开始加大，3月费用对(duì)当月利润拖(tuō)累幅度大(dà)幅(fú)扩大6.1个(gè)百分(fēn)点(diǎn)至-9.5个百分点。2022年社保缴费缓缴等一系(xì)列新(xīn)增降费政策持续改善企业费用率，对2022年全年工业企业利(lì)润增速构(gòu)成较强支撑，全年拉动(dòng)工业企(qǐ)业利润同比增(zēng)速6个百(bǎi)分(fēn)点。但从今年开始(shǐ)前期(qī)社(shè)保费降费(fèi)的企业开(kāi)始补缴社保费，加之今年未(wèi)再新增更(gèng)大力度的降费(fèi)政(zhèng)策(cè)，从同比(bǐ)视角来看费用对于工(gōng)业企业利(lì)润的拖累开始显现。

　　二(èr)、营收(shōu)：消(xiāo)费短期较快(kuài)恢复加之(zhī)投资(zī)韧性支撑(chēng)营收增速回(huí)升，但高油(yóu)价仍构成(chéng)约束(shù)。

　　3月(yuè)工业企业营收增速回升2.1pct至0.8％。结构(gòu)上看，下(xià)游消费相关行业营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明(míng)显，抵(dǐ)消了PPI回落对于(yú)名(míng)义(yì)营收增(zēng)速的拖累(lèi)，其(qí)中汽车(chē)（+11.3pct至12.2％）、家具(jù)（+6.6pct至-9.1％）、计(jì)算机通信电(diàn)子设备（高基数下仍(réng)改善0.3pct至(zhì)-6.2％）等(děng)均(jūn)回升明显，显示递(dì)延需求释放以及汽(qì)车集中降价等对于短期消费需求的推动。其次，煤(méi)炭冶金产业链营(yíng)收(shōu)增(zēng)速(sù)（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改善，显示(shì)保交楼(lóu)政(zhèng)策推动(dòng)地产建安投资构成支(zhī)撑，但石油(yóu)化工(gōng)产业链营收增(zēng)速（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明显回落，高油价对于石化产业链相关行业需求持(chí)续构(gòu)成抑(yì)制。

　　三、成(chéng)本率：虽然煤价回落已在缓和中(zhōng)下游成本(běn)压力，但高油价继续构(gòu)成(chéng)输入(rù)性成本(běn)传导

　　3月工(gōng)业企业成本率(lǜ)上升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力(lì)仍然偏大，尤其是(shì)高油(yóu)价下的国内(nèi)石化产业链，成(chéng)本率(lǜ)同比增量扩大14bp至261bp，绝对水平明显高(gāo)于其他行业。由于(yú)我国石化产业链主要为中(zhōng)下游，上游(yóu)环节(jié)在海外主要原油寡头国家，因而(ér)国际高油价带来的(de)上游利润改善无(wú)法(fǎ)被(bèi)国(guó)内产业(yè)链吸(xī)收，国内以(yǐ)中(zhōng)下游为主的石化产业(yè)链反而会(huì)在高油价下受到输入性成本压力，也即3月的(de)情况(kuàng)。相较而言，煤炭产业链上中下游均(jūn)在国内，所以虽然3月(yuè)煤炭冶金产业成本率同(tóng)比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下(xià)行导致煤炭产(chǎn)业链上(shàng)游(yóu)成本率被(bèi)动(dòng)走(zǒu)高、利润(rùn)承压，而中下(xià)游成本(běn)率(lǜ)实(shí)际上是改(gǎi)善的（成本(běn)率同比增量下(xià)行8.2bp至33.5bp），与(yǔ)此同时，更靠近下游(yóu)的消费(fèi)行业成(chéng)本率也明显改善(shàn)（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游消费行业利(lì)润仍显现(xiàn)韧性，但石化(huà)产业(yè)链利润在高(gāo)油价下仍承压。

　　分行业看(kàn)，与2023年2月相比，下游消费(fèi)行业面临最(zuì)大的成本压力(lì)改善和积极(jí)的营业收入回(huí)升，因(yīn)而下游消(xiāo)费行业利润增速恢复继续好于其他行业，单月改善8.8pct至-14.9％，其中，汽(qì)车(chē)、计算机通信电子设备、家(jiā)具(jù)等行(xíng)业利润增速均改善20-50个百分(fēn)点。煤炭冶金产业链虽然整(zhěng)体利润(rùn)增速仅小幅改(gǎi)善1.4pct至-9.9％，但主因上游价(jià)格回落导致上游利润(rùn)下降的缘(yuán)故，而中下游(yóu)面临(lín)的是(shì)营收改(gǎi)善、成本压力缓和的格(gé)局，中下(xià)游利润增(zēng)速改(gǎi)善(shàn)明显(xiǎn)，金属(shǔ)制品、通(tōng)用设备、非金(jīn)属矿物制(zhì)品等行(xíng)业利(lì)润增速(sù)均改善10-20个百分点。相较而(ér)言，石化产业链行业在营业收(shōu)入与成本压(yā)力均承压背景下，利润增速仍处于-40.7％的较深区间。

　　五、关(guān)注二季度(dù)企业盈(yíng)利三重风险，以及下半年潜在的内生(shēng)恢复空间(jiān)。

　　3月工业企业利(lì)润数(shù)据显(xiǎn)示，虽然经(jīng)济(jì)需求侧短期(qī)恢复较快(kuài)，但(dàn)在成本与费用(yòng)压(yā)力(lì)背景下，企业盈利仍然承压(yā)，而展望(wàng)二季度(dù)，关注(zhù)企业盈利的三(sān)重(zhòng)风险，其(qí)一(yī)是经济内生动能弱化。伴(bàn)随递延需求主导的需求脉(mài)冲(chōng)性回升过程逐(zhú)步结束，经济(jì)内生动能仍(réng)面临弱(ruò)化(huà)风(fēng)险。其二是高油价带(dài)来(lái)的成本压力。OPEC+5月将(jiāng)开启正式减产(chǎn)操作(zuò)，加之全(quán)球服(fú)务消费逐步恢复，国(guó)际油价(jià)或(huò)再度走高，这(zhè)也意味(wèi)着(zhe)成本(běn)压力仍(réng)较大。其三(sān)是费(fèi)用率对于利润(rùn)的拖累，企业逐步补缴前期社保(bǎo)费缓缴等，以(yǐ)及今年目前降费政策更多为延续而非新增，费用率对于利润同比(bǐ)增(zēng)速的的拖累也将逐步(bù)显现，二(èr)季度剔除(chú)基数扰动(dòng)后的企业盈利真实修复过程或相对缓慢。

　　而(ér)展望下(xià)半年，经(jīng)济内生动能的复苏可以(yǐ)期待，两(liǎng)大领(lǐng)先(xiān)指标已(yǐ)经验证，其一(yī)是居民消费(fèi)倾向结束持续一年的下滑过程，消费(fèi)信心(xīn)逐步恢复，其二是保交楼政(zhèng)策已推动上半年(nián)地产(chǎn)建(jiàn)安投(tóu)资和竣工积极回(huí)补，有望拉动下半年汽(qì)车、家电、家具等后周期大宗消费，重(zhòng)点(diǎn)关注下半年经济内(nèi)生动(dòng)能(néng)逐步复苏、国际油(yóu)价涨幅逐(zhú)步趋缓后工业企(qǐ)业利润的修复空间。

　　内(nèi)容(róng)节(jié)选自申万宏源宏观研(yán)究报告：

　　《被(bèi)市场(chǎng)低估的成本与费用压力(lì)——工业企(qǐ)业效(xiào)益(yì)数据点评(píng)（23.03）》

　　证券(quàn)分析师：屠强(qiáng)王胜(shèng)

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 人死后尾七是什么意思，头三尾七是什么意思