文丨(gǔn)明明(míng) 章立聪 余(yú)经纬

　　跨(kuà)季结(jié)束(shù)后资金利率自低位持(chí)续上行，即便税期结束，资金利率却仍未回落，反而进一步走高。我们认为(wèi)主要(yào)是源于(yú)：①货币政策力度边(biān)际转(zhuǎn)弱；②税(shuì)期走款叠加4月信贷投放(fàng)情况(kuàng)较(jiào)好，导致银行资金融出(chū)意愿与能力(lì)降低。③资金较为拥挤导(dǎo)致债市敏感度增加(jiā)。考虑(lǜ)假蒋欣现任老公是谁 蒋欣是科班出身吗(jiǎ)期和(hé)月末因素(sù)，预计(jì)短期(qī)内，资金利率下行(xíng)空间有限，波动幅度加大，建议(yì)投资者(zhě)关注资(zī)金面的边际变化，警惕流(liú)动性大幅收紧对债市情绪以及(jí)头(tóu)寸管理的影(yǐng)响。

　　▍近期资金利率持(chí)续上行。

　　跨季结束后资金(jīn)利率自低位持续上行，4月(yuè)18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而(ér)税(shuì)期结(jié)束后却(què)并未回落(luò)，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行幅度更大(dà)。从隔夜利率(lǜ)角度观察，银(yín)行与非银机构(gòu)间(jiān)流(liú)动性分层现象弱化；此(cǐ)外，隔(gé)夜(yè)利率(lǜ)与(yǔ)7天(tiān)利(lì)率的期限利(lì)差也明显压缩，DR001与DR007甚(shèn)至已经(jīng)倒(dào)挂。我(wǒ)们认(rèn)为税期结(jié)束，资金不松，主(zhǔ)要有以下几(jǐ)点原因：

　　▍其一，货币政策力度边际(jì)转弱。

　　稳健的货币政策坚持以我为主、稳字(zì)当头，保持货币信(xìn)贷合理增长，确保利率水平合适，在追求经济提振的同时，也(yě)注重防范市场过热带来的金融风险。在满足广义流动性供(gōng)需(xū)匹配的(de)前提下，货币工具力度可能会有(yǒu)所回摆。从央行的(de)具体(tǐ)操作上来(lái)看，MLF小幅增量续做(zuò)，逆回购(gòu)投放(fàng)低量操作(zuò)，结构性(xìng)工具(jù)“有(yǒu)进有退”，均预示后(hòu)续政策(cè)将更加“精准有(yǒu)力”，流动性投(tóu)放(fàng)趋于(yú)谨慎(shèn)。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷投放(fàng)情况较好(hǎo)，导致(zhì)银行资金融(róng)出意(yì)愿(yuàn)与能力(lì)降(jiàng)低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常(cháng)是缴(jiǎo)税大(dà)月，因此(cǐ)走款可(kě)能(néng)对(duì)银行间(jiān)流(liú)动性(xìng)带来了一定(dìng)的压力。此外(wài)，参考(kǎo)近期票据利率走势，预(yù)计信贷增速较一季度将会有所(suǒ)放缓，但(dàn)蒋欣现任老公是谁 蒋欣是科班出身吗4月预计仍将保持(chí)同比多增的态势。税期缴款叠加信贷投(tóu)放，银行系统整体资金流出，因此向同业融出的(de)意(yì)愿(yuàn)和能力有所降低(dī)。

　　▍其(qí)三，资(zī)金较为拥挤(jǐ)可能会导致债市脆(cuì)弱(ruò)性和敏感度增(zēng)加，且投资(zī)者对(duì)于(yú)未来一个月资金利(lì)率(lǜ)上(shàng)行的担忧增加。

　　从质押式(shì)回(huí)购成交量和我们测(cè)算的杠(gāng)杆率来看，虽然(rán)上周受(shòu)资金收紧(jǐn)影响，加杠杆情绪有所降温，但依然(rán)处于历史相对积(jī)极的水平(píng)，导致债(zhài)市敏感度(dù)增(zēng)加。此外投资者(zhě)对(duì)货币政策(cè)力(lì)度以及跨月(yuè)资金(jīn蒋欣现任老公是谁 蒋欣是科班出身吗)面(miàn)情况仍存(cún)担忧，使得市(shì)场上对于未来(lái)一个(gè)月内资金价格上行的预期(qī)更为强烈。

　　▍后市展望：五一假期临近，回购资金的期限被(bèi)动拉长，利率(lǜ)下行空间有限。

　　月末往往财政集(jí)中(zhōng)支出，向市场释放资金；但跨月前夕银(yín)行资金融(róng)出意愿一般较低(dī)，预计资金波动幅度较大(dà)。对于债市而言，短(duǎn)期(qī)交易(yì)主线或延续政(zhèng)策与(yǔ)基本面预期交易(yì)，预计(jì)利率以震荡(dàng)走势为主，建议投资者关注资金(jīn)面的边(biān)际变化，警(jǐng)惕流(liú)动(dòng)性大幅收紧对债市(shì)情(qíng)绪以及头寸管(guǎn)理(lǐ)的(de)影响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央行货(huò)币(bì)政(zhèng)策不及预期；经济复(fù)苏节奏不(bù)及预(yù)期；银行(xíng)间市场流动性(xìng)过快收紧。

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