云n是哪里的车牌号　　《基(jī)金经理(lǐ)投资笔记(jì)》宏观策略系列(liè)

　云n是哪里的车牌号　把(bǎ)脉经济周期拐点 实现财富管理升级

　　作者：魏(wèi) 凤 春(chūn)（博(bó)士），创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经济学家

　　　　  罗 水 星（博(bó)士），创(chuàng)金合信基金基金经理

　　我们上期对市场(chǎng)的整体观(guān)点是大概率市场处于“战略(lüè)僵持阶段(duàn)的乱战”，5月交易机会(huì)可能更均衡(héng)、但(dàn)也(yě)更(gèng)脆弱(ruò)，当前可(kě)能是(shì)一个(gè)布(bù)局的好阶段，而未必会是(shì)收获的阶段，投资者(zhě)需要(yào)多一点耐心。市场可能继续对一季报(bào)定(dìng)价，短期市场(chǎng)的核心矛盾在于缺乏特别明显的亮点。同时我们也(yě)提醒(xǐng)大家(jiā)，虽然(rán)我们看好TMT和中(zhōng)特(tè)估全年的(de)投(tóu)资机会，但是短期(qī)游(yóu)戏传媒和中特估与其他(tā)板块分化较为极致，也是不争(zhēng)的事实，提醒大家这两个板块(kuài)短期可能的风险。

　　一(yī)、市场的表(biǎo)现：继续定价国内经济疲弱修复

　　过去的(de)一周，市场的演绎跟我(wǒ)们的(de)观点大致符合：周一(yī)中特(tè)估上涨之(zhī)后(hòu)连续(xù)回调，一季报业绩尚可(kě)、同时前期又(yòu)没有定价充分的(de)火电、纺织服装、新能源和家电等有(yǒu)一定(dìng)的超额(é)收益(yì)，但是反(fǎn)弹也相对(d云n是哪里的车牌号uì)脆弱。国内外公布(bù)的部分经济金融数据传递的信息(xī)都(dōu)没(méi)有明(míng)确的方向性，股市和(hé)债市依然(rán)定价国内经济疲弱的复苏力度，没有在我们上一次对市场的判断上提供明显的增量(liàng)信息(xī)。

　　上周申万31个(gè)行业中有(yǒu)7个行业出现(xiàn)上涨(zhǎng)，24个行业出现下跌。分行业看，公用事业(yè)、煤炭、汽车等(děng)行业表现较好，周(zhōu)涨(zhǎng)跌幅分别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑装饰、传(chuán)媒、有色金属等(děng)行(xíng)业表现较差，周涨跌幅分(fēn)别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估值(zhí)来看，社(shè)会服务、商(shāng)贸零售、美容护理等行业处(chù)于历(lì)史高位估值区间，市盈率分位数(shù)分别为81.82%、81.28%、79.33%；有色金属(shǔ)、电力设备(bèi)、煤炭等行业处于历史低位(wèi)估值区间，市盈率分位数分别(bié)为(wèi)0.53%、0.86%、2.63%。估值环比上周变化来看，环保(bǎo)、公用事业(yè)、汽车等行(xíng)业(yè)位于前列，市盈率(lǜ)分位数(shù)分别提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑装饰(shì)，食品饮料，传媒等行业(yè)稍显落(luò)后，市盈率分位数分别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易(yì)情(qíng)绪来看，纵向(xiàng)（时序上）拥挤度观察，银行(xíng)、交(jiāo)通运输、非(fēi)银金融(róng)等行业换手率(lǜ)位于(yú)一(yī)年内高(gāo)点，换手率分位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧(mù)渔、美容(róng)护理、食品饮料等行业换手率(lǜ)位于一年内低点，换手率分位数分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横(héng)向（行业间）拥挤度观察，银行(xíng)、非(fēi)银金融、传媒等(děng)行业(yè)成交(jiāo)额(é)占比位于一年(nián)内高(gāo)点，成交(jiāo)额占比分(fēn)位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔(yú)、基(jī)础化工、综合等(děng)行(xíng)业成交额占比位于一年(nián)内(nèi)低点，成交额占比(bǐ)分(fēn)位数(shù)均(jūn)为1.9%。

　　二、脆弱、均衡市场的进一步(bù)验(yàn)证：宏观依(yī)据

　　对市(shì)场(chǎng)的定(dìng)性是(shì)下一(yī)步决(jué)策的依据(jù)，从宏(hóng)观证(zhèng)据来看(kàn)，市场是脆弱而均(jūn)衡(héng)的(de)：

　　第一，出口不弱，趋势变弱(ruò)，进口验证乏力的(de)外需。

　　中国4月出(chū)口同比上升(shēng)8.5%，3月为(wèi)同比上升14.8%；4月(yuè)进口同比下(xià)跌7.9%，3月为同(tóng)比下跌1.4%；4月贸(mào)易顺差902.1亿(yì)美元(yuán)，3月为881.9亿美元。出口预测可能是打脸市场预期次数最多的指标之(zhī)一(yī)，正如每年大家对出(chū)口(kǒu)进行展望一样(yàng)，今年年初的出口确(què)实又(yòu)再次超(chāo)出(chū)大家的(de)预期。今(jīn)年出(chū)口(kǒu)的变化，需(xū)要我们审视、理解出(chū)口的(de)中期逻辑变(biàn)化：中国的国家战略在(zài)清晰(xī)地知道欧美日韩(hán)的战略意(yì)图(tú)之后，在过去几年做了很(hěn)多的(de)应对和部署，东(dōng)盟、一(yī)带一路、上合和(hé)广大发(fā)展中国家逐(zhú)渐被(bèi)更充分地融入到(dào)中国经济圈，成为外(wài)需和中国(guó)全球战略的重要一环(huán)，也需要成为我们(men)日后分析中的重点之一。

　　分析完中期的逻辑变化，再(zài)回(huí)到短期(qī)的(de)现实。4月的(de)出口肯定是(shì)不弱(ruò)的，不过趋势在走弱，考虑到全球(qiú)经(jīng)济和金融系统在过去一段时间的(de)风险暴露逐渐增加，再结合越南、韩(hán)国(guó)这些重要出口国家近期的(de)数据(jù)走势(shì)，出(chū)口趋势是(shì)在走弱的，如(rú)果全球经济动(dòng)能走弱，一带一路和东盟可(kě)能(néng)也无(wú)法单独把中国出口稳住。与此同时(shí)，进口继续走弱，在经历了年初(chū)复苏(sū)短暂的斜率走陡之后，经济的复(fù)苏斜率明显趋于平缓，国内外新的(de)政策(cè)变化又还(hái)没有看(kàn)到，当(dāng)前(qián)市场大逻辑是相对缺(quē)乏的，这是我们觉得市场脆(cuì)弱而(ér)均衡(héng)的(de)重要原因(yīn)。

　　第二，社(shè)融信贷一(yī)季度加速放量后逐渐回归正常，居民加杠杆意愿弱。

　　4月新增人(rén)民币贷款0.72万亿，去年同期0.65万亿(yì)；新增社(shè)融1.22万(wàn)亿(yì)，去年同期0.93万亿(yì)；社(shè)融增速10%，前(qián)值10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同比5.3%，前值(zhí)5.1%。历史纵向来看，因为2022年4月本身就是社融(róng)信(xìn)贷比较弱(ruò)的一(yī)个月，所以(yǐ)今年(nián)4月的(de)社融信贷看上去比(bǐ)去年多，但(dàn)实际上是比(bǐ)较弱(ruò)的，比疫情前(qián)的2019、2018年(nián)4月社融都要弱。就今年的节奏来看，一季度社融(róng)信贷提前发力(lì)，所以投放巨大，4月份慢慢回归正常乃至略偏弱的(de)状态。

　　居民的中(zhōng)长贷在经历了(le)积压需求暂时释放之后，再度回(huí)归比较弱(ruò)的态势，居民中(zhōng)长贷同比比(bǐ)去(qù)年萎缩1156亿，这(zhè)意(yì)味着(zhe)居(jū)民可能非但没有明(míng)显增加房贷的意愿，反而在加大还贷的量(liàng)，这(zhè)与前段时间(jiān)新闻(wén)报道(dào)的居民提前还房贷现象增加(jiā)的情况一致。另外，根(gēn)据不完全统计(jì)的4月部分银行的理财规模变化，银行(xíng)理财出现了明(míng)显的回(huí)流(liú)，但在权益市场上资(zī)金回流(liú)并不明显，因此极有可能流到了低风险低波动(dòng)的相关产(chǎn)品(pǐn)上。这(zhè)说明无论(lùn)是对实物投资还是金融投(tóu)资，居民部门的风险(xiǎn)偏好(hǎo)仍有待修(xiū)复。因此(cǐ)，随着居民部门购房(fáng)欲望下降之后，整个金融部门其(qí)实并不(bù)缺钱(qián)，但大家都在等待权益市场(chǎng)系(xì)统性风险偏好(hǎo)抬升的一个明确(què)的政策或者(zhě)基(jī)本面信号。

　　第三，CPI、PPI：弱(ruò)复苏下低通(tōng)胀，反(fǎn)映的是内生动力偏弱的预期

　　中(zhōng)国(guó)4月CPI同比上(shàng)涨(zhǎng)0.1%，预(yù)期上涨0.4%，前值(zhí)上涨0.7%；PPI同(tóng)比下(xià)降3.6%，预期下降3.3%，前值下降2.5%，通胀维持低(dī)位，这反映的(de)是国内修(xiū)复(fù)动力偏弱，而供应总体充足，进而(ér)价(jià)格维持低迷。我(wǒ)们也判断在弱修复(fù)之(zhī)下，低通胀的(de)特质有望延续。

　　结(jié)构上看，食品价格继续回落。4月CPI食(shí)品价格同比上涨0.4%，前(qián)值上涨2.4%，环比下(xià)降1%，前值下降1.4%，由于天(tiān)气(qì)转(zhuǎn)暖，鲜(xiān)菜上市量增加，鲜菜价格同环比大幅下(xià)降，环比下降6.1%，同(tóng)比下降13.5%，存栏量(liàng)也相对充裕，猪肉价格环比继续(xù)下跌3.8%，降(jiàng)幅有所收(shōu)窄。核心CPI同比上涨0.7%，涨幅与上月(yuè)持平，环比上(shàng)涨(zhǎng)0.1%。从(cóng)大(dà)类分项来看，食品烟酒(jiǔ)、生活用品及服务、交通和(hé)通信同比(bǐ)涨幅回落；衣着、居(jū)住、教育文(wén)化和(hé)娱乐涨幅较(jiào)上月(yuè)有(yǒu)所扩大(dà)；医(yī)疗(liáo)保健(jiàn)持平，这反映的是普通(tōng)消费品的需求修复较弱，而高端(duān)、偏服务项的(de)消费需求率(lǜ)先修复。

　　PPI同比继续大幅回落，主要受上年同期(qī)基数(shù)较高(gāo)影响，同时全球库存周期(qī)去(qù)化，制造业偏(piān)弱。生产资料价格同比(bǐ)下降4.7%，环比(bǐ)下降(jiàng)0.6%，继续回落；生活资料同比上涨0.4%，环比下降(jiàng)0.3%，均较(jiào)弱。分行(xíng)业来看(kàn)，上游和中(zhōng)游煤炭开采、石(shí)油和天然气(qì)开(kāi)采(cǎi)、黑色金(jīn)属采(cǎi)矿、石油、煤炭及其他燃料加工、黑色金属冶炼和压延加(jiā)工业均(jūn)有较大(dà)拖累，电力、热力的(de)生(shēng)产和供应业、纺(fǎng)织服(fú)装服饰(shì)业，非金属矿采选业同比上涨。

　　通胀(zhàng)连(lián)续两个月(yuè)处在低(dī)位，我们认为这反(fǎn)映的是(shì)内(nèi)生修复动力较弱。季节(jié)性因素以及产(chǎn)业周期(qī)带来的食品(pǐn)价格下跌和生产资料价格下跌，带动CPI同比放(fàng)缓、PPI大幅回落。随着(zhe)下(xià)半年基(jī)数下降(jiàng)，经济逐步修复，通胀有(yǒu)望(wàng)回升，但我们认为通(tōng)胀(zhàng)短期内也较难回到(dào)1%水平之上，投(tóu)资(zī)均不(bù)需要过(guò)度(dù)考虑“通缩”和(hé)“通胀”问(wèn)题。短期来看，物价回落有助于企(qǐ)业(yè)刚性(xìng)成本下降，修复盈利能力(lì)，关注通胀的修复更多反映的是需(xū)求修复的幅(fú)度。

　　三、下一(yī)步的策略：反(fǎn)弹概(gài)率大，要保持(chí)交易(yì)的(de)灵活性

　　从(cóng)上述基本面(miàn)的分析出发，我们仍然维持“市(shì)场乱战，均(jūn)衡且脆弱(ruò)的(de)交易(yì)机会”的判断。从(cóng)技术面(miàn)看，当前权(quán)益市场的买入理由是大盘(pán)指数再度(dù)接近(jìn)前期低位，这(zhè)为我们提供了布局机会，交易(yì)的反弹概率(lǜ)在加大。从策(cè)略角度看，投资者需要高度重视交易(yì)的灵活性。策略(lüè)的整体包括趋(qū)势(shì)、结构与节(jié)奏，反弹带来(lái)的(de)是节奏的(de)变化，不是趋势和结构的变化。

　　哪(nǎ)些板块反(fǎn)弹(dàn)机会较大呢(ne)？创金合信基(jī)金(jīn)宏观(guān)策略配置团队(duì)观察各家分析师对申万(wàn)各行业2023年归母净利润的预测(cè)，可(kě)以作为参考。如果让反弹更扎实一些，预期业(yè)绩变化(huà)是一个相对可(kě)靠(kào)的数据。

　　环比上周来看，市场对公用(yòng)事(shì)业、石(shí)油石化、房地产等行业基本面较为乐观，预计(jì)2023年净(jìng)利润分(fēn)别变(biàn)化2.01%、0.59%、0.34%；市场对汽车、农林牧渔、钢铁等(děng)行业基本面预期有所调(diào)整，预(yù)计2023年(nián)净利润分别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者(zhě)】

　　魏(wèi)凤(fèng)春博(bó)士，创金合(hé)信基金(jīn)首席经济学(xué)家，投(tóu)委会委员(yuán)兼秘(mì)书长，宏(hóng)观策略配(pèi)置部(bù)总监，兼任MOMFOF投研总(zǒng)部总监，南(nán)开(kāi)大学经济学博(bó)士，清华大(dà)学管理科(kē)学与工(gōng)程博士后。学(xué)术研究与教学以及宏观经济(jì)走势、金(jīn)融产品分(fēn)析等实务领域经验丰富、成果卓(zhuó)著(zhù)。从业23年以来，一直(zhí)致力于(yú)在周期波(bō)动的(de)框架内运(yùn)用财(cái)政的视角解构(gòu)宏观经济的运行，将中国经济看(kàn)作一份资产，通过资(zī)本(běn)资产定(dìng)价的(de)方式来确定其价值(zhí)与风险。

　　罗(luó)水星博士，创金合(hé)信基金经(jīng)理、首席宏观分析师(shī)，2022年2月加入(rù)创金合(hé)信(xìn)基金。此前履职博时基金，负责宏(hóng)观策略、宏观政策(cè)、大(dà)类资产配置与择时研究(jiū)。武汉大学学(xué)士，上海(hǎi)财经(jīng)大学经济(jì)学硕士、博士(shì)，中国(guó)社科院(yuàn)经(jīng)济学博士后，学(xué)术论文多发表(biǎo)于国际SSCI英文(wén)核心经济学期刊(kān)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 云n是哪里的车牌号