“现在的房地产(chǎn)很难再出现像(xiàng)过去十年的系统(tǒng)性行(xíng)情(qíng)。”思睿集团合伙人、首席经济学家洪灏向《红周刊(kān)》表示(shì)，房(fáng)地产行业(yè)分化的愈加明显，让(ràng)机构和投(tóu)资者(zhě)的关注度从板块向(xiàng)单个标(biāo)的转(zhuǎn)移。上海利檀(tán)投资董事(shì)长(zhǎng)陈(chén)昊扬向《红(hóng)周刊(kān)》指出，从行业来看，无论是业(yè)绩(jì)，还是估值，房地产都已经双杀到(dào)了最底部(bù)，而且(qiě)是反复(fù)地(dì)杀到了底部，再往(wǎng)下的(de)空间(jiān)已经不大(dà)了。

　　三道红线等(děng)指标

　　成挖(wā)掘个股阿尔法重要参考(kǎo)

　　那么(me)如何寻找(zhǎo)房地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道(dào)中进行选择，需(xū)要非(fēi)常小心，避免(miǎn)选(xuǎn)了半(bàn)天，标的公司出现爆(bào)雷的(de)情(qíng)况。除(chú)此之(zhī)外，洪灏指出(chū)，需要满足以下三个(gè)基准：有大的国(guó)资背景的、杠杆率较(jiào)低的(de)、此前没有踩过红线的。

　　他还表示，如(rú)果关注一下今年房地产的开(kāi)发资金来源，可以发现，其实银行的信贷倾向是不(bù)太愿意给(gěi)房企贷款的，房(fáng)企的(de)主要(yào)资金来源(yuán)来自新盘的(de)销售。但今年新房的销售情况相较一般。再(zài)关注(zhù)一下，哪些(xiē)房企能从银(yín)行拿(ná)到钱，其实(shí)主要还是那(nà)些(xiē)有国企背景(jǐng)的房企，民营房(fáng)企相对比较困难(nán)，所以整个行业出现了一个很明显的分化，无(wú)论是在销售，还(hái)是融(róng)资等各个(gè)方面都非常明(míng)显。现在有国资(zī)背景的(de)房企在资本(běn)市场表现相对较好，但(dàn)没有国(guó)资背景的民营房企股价大多表现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬则向《红(hóng)周刊》表示，在(zài)房(fáng)地(dì)产行(xíng)业(yè)内，我们的逻辑是，“寻找(zhǎo)最后的赢家”。而(ér)具体(tǐ)到如何挖掘，我们会特别重视企(qǐ)业的成本优势，更具体一(yī)点(diǎn)，就是它的净借贷水平（净(jìng)负(fù)债(zhài)率）是不(bù)是行业内的最低水平(píng)；利润率是不是行业(yè)内最高的；融资成本是否是行业内最低的；建安成本是否也是业内最(zuì)低的；这(zhè)些都是我们看重的一家(jiā)房企的综合成本。

　　需要注意的是，能(néng)够同时满足上述条(tiáo)件的房(fáng)企并不(bù)多(duō)。即便是在国央企中，仍有部分房企出现了“三道红线”的“踩线”情(qíng)况，且有逐渐(jiàn)恶(è)化的趋势。以A股(gǔ)为例，《红周刊》根据Wind数据(jù)整理发(fā)现(xiàn)，截至2022年末，天房发(fā)展、陆家嘴、格(gé)力地产(chǎn)、西(xī)藏城投、中交地产、中国武夷等国央企“三道(dào)红(hóng)线”全踩。

　　除此之外，城(chéng)建发展(zhǎn)、京投(tóu)发展(zhǎn)、光明地产、云南城投、首开股份、珠江股(gǔ)份、城(chéng)投控股(gǔ)等国(guó)央企房企(qǐ)也踩了(le)“三道红线”中的两条。

　　2022年激(jī)进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆(fù)辙

　　不难看出(chū)，即便是有着较稳健特色的国央(yāng)企房企，其财务指标(biāo)称得(dé)上完全健康的仍是少数。而更加值(zhí)得注(zhù)意的是，在(zài)2022年(nián)，不少(shǎo)国企(qǐ)，甚至地方国企开始大举扩张。而这无疑又进(jìn)一步考验(yàn)着国(guó)央企的资金链(liàn)情(qíng)况。

　　对房企而言，扩张速度(dù)的张弛(chí)有度尤为重要，节(jié)奏把握(wò)准确，有助于房企储(chǔ)备(bèi)优质“弹药(yào)”；但过于乐观的预判未(wèi)来市场，以及过于激进的扩张拿地(dì)节奏也有可能让(ràng)房(fáng)企重蹈(dǎo)此前(qián)的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈(chén)昊(hào)扬以其配置的一家房企进(jìn)行举例，它从2018年开始(shǐ)到2021年，连续(xù)4年的净借(jiè)贷比例都(dōu)维持在33％左右(yòu)，完全没有增加杠杆(gān)比(bǐ)例。而到2022年，这(zhè)家房企(qǐ)明显(xiǎn)感觉(jué)到机会(huì)来(lái)了，其(qí)开(kāi)始(shǐ)在(zài)一线城市进行大举拿地(dì)，净负(fù)债(zhài)率(lǜ)也由(yóu)此(cǐ)前(qián)的(de)33％左右水(shuǐ)准提(tí)高(gāo)到(dào)45％左右，涨了接近三分之一(yī)。与此同时，该房企新(xīn)购入(rù)地块也(yě)实现了快速(sù)的(de)开盘利用率，预计(jì)今年会有更多的(de)楼盘(pán)入市。像这类企业就(jiù)符(fú)合“最(zuì)后(hòu)的(de)赢家(jiā)”的特(tè)点(diǎn)。一(yī)方面，在(zài)于它(tā)本身储备了(le)很多弹药，去(qù)年(nián)拿地超(chāo)1000亿(yì)元，且(qiě)其中一半在一线城(chéng)市，另外一半也(yě)主要集中在强(qiáng)二线和二线城市(shì)；另一方面(miàn)，它的扩(kuò)张是有节制(zhì)地扩(kuò)张。

　　陈昊扬同(tóng)样提(tí)醒道，与(yǔ)之相(xiāng)反，有些房企(qǐ)的扩张速度让(ràng)人感觉又回(huí)到了2016年、2017年，或(huò)者说看到了2016年～2020年期间扩张的民营(yíng)企业的影子。虽然说，见到机会时要出手，但出手(shǒu)的章法仍(réng)要小心(xīn)，如果负债(zhài)率扩张得(dé)太快，但未来的两(liǎng)年(n反函数常用公式大全，反函数运算公式ián)市场没有想象得那(nà)么好，可能会重蹈覆(fù)辙。

　　那么如何来(lái)衡量一家房(fáng)企的(de)扩张速度是否激进(jìn)？陈昊扬向《红周刊》表(biǎo)示，主要(yào)还是看房(fáng)企的净(jìng)负债率水(shuǐ)平，在我看来，这个比例如果超过60％，就是扩张得过于快(kuài)速了。

　　不难看出，这一标准要比“三道红(hóng)线”对房企(qǐ)的净负(fù)债率要求不得高于100％要更(gèng)加严(yán)格。陈昊(hào)扬(yáng)解释，当前房地产(chǎn)行业的复(fù)苏速(sù)度并(bìng)没有那么(me)快，所以要(yào)规避公司(sī)净负债率提高到(dào)一个比较(jiào)危险的(de)水平。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年拿地较积(jī)极的房(fáng)企(qǐ)梳理发(fā)现，中交地产、中国金茂、华(huá)发股份、越秀地产(chǎn)、绿城中国、保(bǎo)利发展等房企2022年净负(fù)债率都在60％之上。其中，中(zhōng)交地(dì)产净负债率持续居高(gāo)不下，在(zài)2020年至2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明(míng)对比的(de)是(shì)，华润置地(dì)、中国(guó)海外发展、万科A、滨江集团(tuán)、招商蛇口、龙湖集团(tuán)等房企在践行较积极的(de)拿地策略的同时，也较好地控制了公司(sī)的扩张速度(dù)与净负债率(lǜ)水平(píng)（见附表）。

　　滨江集团等个别民营房企

　　或(huò)具备(bèi)“最后(hòu)赢家”的黑马特(tè)质

　　陈昊扬(yáng)指出(chū)，实(shí)际(jì)上，他们是(shì)以同一(yī)筛选(xuǎn)标准(zhǔn)来看国央企与民营房企，但在各维度的实(shí)际表现上，国央企确实(shí)会更胜一筹。如国(guó)央企的(de)融资成本更低，融资渠道也更(gèng)顺畅，能够做到想融就融，这样(yàng)，国央(yāng)企(qǐ)自然而然就具有天然优势。

　　虽(suī)然(rán)对比民营房企，机(jī)构更加看(kàn)好国央企，但(dàn)这也并(bìng)不意味着，民营企业(yè)中就没有“黑马”的存在(zài)。

　　据《红周刊》梳(shū)理发现，仍有少数民营(yíng)房(fáng)企同(tóng)样受(shòu)到机构的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江集(jí)团的十大(dà)流通股东中新(xīn)进(jìn)了“中国工商银行股份有限公司－景顺(shùn)长城(chéng)中(zhōng)国回报灵活配置混合型证券投资基(jī)金(jīn)”“全国社保基金一(yī)一六组(zǔ)合”等。

　　除此(cǐ)之(zhī)外，自(zì)2021年开(kāi)始，百(bǎi)亿私募珠海阿巴马资产(chǎn)管理(lǐ)有(yǒu)限公司就长(zhǎng)期持有(yǒu)滨江(jiāng)集团。根(gēn)据一季(jì)报，该资产公司的(de)几只产(chǎn)品合计持有(yǒu)滨江集团9543万股(gǔ)，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和(hé)其自(zì)身的基本面表(biǎo)现存在一定关系。2020年以(yǐ)来的近三年(nián)时间，房地产(chǎn)市场(chǎng)整体在走“下坡路”，但作为(wèi)杭州本土(tǔ)房企的(de)滨江集团仍是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨(bīn)江集团在业(yè)绩(jì)表现(xiàn)、销售(shòu)规模(mó)、新增(zēng)土储(chǔ)、股价表现等多维度(dù)都(dōu)表(biǎo)现了较强(qiáng)的增长势头。

　　业(yè)绩方面，2020年(nián)～2022年期间，滨江集团扣非归母净(jìng)利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实(shí)现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发布的2023年一季报，今年一(yī)季度(dù)，滨江(jiāng)集团更是实(shí)现了(le)扣非归母(mǔ)净利(lì)润5.41亿元(yuán)，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜(tóng)时代”仍(réng)能保持(chí)自身(shēn)业绩的持续增长，和滨江(jiāng)集(jí)团扎根杭州(zhōu)的(de)战略布(bù)局关系密切(qiè)。根据2022年年报，滨(bīn)江集团有(yǒu)近七成营收来自(zì)杭州地区(qū)，而在(zài)2021年，杭州地区的营收比重(zhòng)只占到(dào)近六成。近三年持(chí)续稳(wěn)居杭州房(fáng)企(qǐ)销售排(pái)名第一(yī)。

　　与此(cǐ)同时，滨江集团在(zài)杭州(zhōu)的土储补充同样较为积极，根(gēn)据诸葛找房(fáng)、住在(zài)杭(háng)州(zhōu)网数据显示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依(yī)次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本土(tǔ)第一(yī)。

　　而滨(bīn)江集团在(zài)杭州的较(jiào)突(tū)出表(biǎo)现，也让滨(bīn)江(jiāng)集团的房企排名迅(xùn)速提升。到2023年，滨江集团的(de)房企排(pái)名已(yǐ)冲进前十，根(gēn)据(jù)中指数据，2023年(nián)前4月，滨(bīn)江集团实现销(xiāo)售额607.3亿(yì)元，位(wèi)列房企第九(jiǔ)位。

　　值得注意的是，2020年至今(jīn)，滨江集团(tuán)股(gǔ)价翻了超一倍以上，而近期，滨江集团更是迎来多家(jiā)机(jī)构(gòu)的集(jí)中调研。滨(bīn)江集团发布公告表示(shì)，公司于(yú)5月10日接受了信(xìn)达证券、金鹰基金、建信养老、新华养老等(děng)18家机构调研。

　　产(chǎn)业链布局重点移(yí)至存量赛道(dào)

　　机构在下游家纺、家居、物(wù)业(yè)觅α

　　实际(jì)上房(fáng)地产(chǎn)开发只是(shì)房(fáng)地产产业链上的中游环节，其上游主要(yào)为(wèi)钢铁、水泥、建材(cái)、玻纤等(děng)材料供应商，而(ér)下游应用行(xíng)业主(zhǔ)要包括中介服务、家用电器、物业(yè)管理、家居用品(pǐn)。综(zōng)合《红周刊》的采(cǎi)访，房(fáng)地产(chǎn)开发环节与上游材料端息息(xī)相关(guān)，新盘开(kāi)工不(bù)足导(dǎo)致(zhì)上游不(bù)被看好，机构寻觅个股阿尔法的思路(lù)渐渐移至下(xià)游。“中国房地产行业在进入(rù)存(cún)量房时代，所以(yǐ)对地(dì)产产业链，尤其是偏(piān)消费属(shǔ)性的家(jiā)装家居领域，我们相(xiāng)对看好，因为(wèi)居民保有的住房规模越来越大(dà)，随(suí)着时间的增加，内装更新的需求也(yě)会越来越多(duō)。美国(guó)过去的数据(jù)充分(fēn)说明了这(zhè)一(yī)点(diǎn)，在新房销(xiāo)售见顶(dǐng)之(zhī)后，家具消费的(de)增长却一直都很好(hǎo)。对于地产(chǎn)产业链，我们相对(duì)看(kàn)好和内装相关的行(xíng)业，例如消(xiāo)费(fèi)建材、家居装饰等。”万家基金人士表示。

　　而根据《红周刊》对下游细分中相关赛(sài)道龙头年内表现的统计，目(mù)前暂居前两(liǎng)位的都(dōu)是来自家纺赛道的公司，它(tā)们分别是富(fù)安娜和(hé)水星家(jiā)纺(fǎng)，特(tè)别(bié)是前者在月线连收(shōu)七根阳线的(de)基础上，年内迄今(jīn)涨幅(fú)已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜(nà)主(zhǔ)要从事纺(fǎng)织(zhī)家居、睡眠家居、生活类(lèi)产品的研发、设计、生(shēng)产及销售，旗(qí)下拥(yōng)有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐(lè)”和“酷奇(qí)智”自有品牌。第一(yī)季度(dù)报(bào)告显示，报(bào)告(gào)期(qī)内(nèi)，富安娜实(shí)现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实(shí)现归属于上市公司股东的(de)净利润约1.11亿元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大流通股(gǔ)股(gǔ)东(dōng)来(lái)看，能够发现该股(gǔ)早已成为(wèi)基金(jīn)重仓股的(de)天下，彼时包括公募的中欧价值(zhí)发(fā)现、中欧潜力价(jià)值、工银瑞(ruì)信灵动价值、宝盈新价值和私募的明河2016，都(dōu)在其(qí)中出(chū)现，占(zhàn)据了半壁江山(shān)。需要强调的(de)是(shì)，中(zhōng)欧(ōu)的两只基金都(dōu)是(shì)价(jià)值派基(jī)金经(jīng)理(lǐ)曹(cáo)名(míng)长在管的(de)产品，首(shǒu)季其同时重仓的房地产产业链股票(pià反函数常用公式大全，反函数运算公式o)还有金地集团和大亚(yà)圣象。

　　对比而言，前几年(nián)曾经风光一时的家居板块也因疫情、消(xiāo)费复苏(sū)进程缓慢等多因素一度沉寂，不过好在困境(jìng)反转(zhuǎn)露(lù)出(chū)曙光，家居板块中年内表现最好的是志邦(bāng)家居。同一时间段，该股(gǔ)年内上(shàng)涨已经超过(guò)23％，从(cóng)业绩(jì)来看，无论(lùn)是营收还是归母净利润，公司都(dōu)实现了同比双升(shēng)。

　　从公司的十(shí)大(dà)流通股股(gǔ)东来看，《红周刊》发现广发(fā)基金经理罗洋慧眼独具，一季(jì)报中他管理的广发(fā)策略优选和广发安宏回报均增(zēng)加(jiā)了(le)持(chí)股，而这两只(zhǐ)产品也成为志邦家居十大流(liú)通股股东中(zhōng)仅有的两只公募(mù)。有意(yì)思的是，他似乎对于(yú)定制家居类标的情有独(dú)钟，在另一家赛(sài)道公(gōng)司金牌(pái)橱(chú)柜中，他管(guǎn)理的全部三只(zhǐ)产品均登(dēng)榜十大流通股股东，其(qí)也成为他(tā)的独门重(zhòng)仓股。

　　除(chú)去家(jiā)居家(jiā)纺外，下(xià)游的物业股也越来越被机(jī)构(gòu)所(suǒ)青睐，不(bù)过这类标(biāo)的(de)大多在(zài)香港上市，如何选择(zé)成为(wèi)难题。对此，前述上海公募基金经理举例分(fēn)析：“物(wù)业服(fú)务不是一个高(gāo)毛利(lì)的行业，挣钱很辛苦(kǔ)，我选(xuǎn)公司还是(shì)希望挣(zhēng)的是市场(chǎng)化(huà)应该(gāi)挣的钱，以我(wǒ)曾经买(mǎi)的绿城服务(wù)为例，它(tā)在中高端楼(lóu)盘占比是比较高的(de)，每年到期(qī)的(de)合同里提价成功率在30％～40％。它能做(zuò)到滚动(dòng)的大部(bù)分(fēn)项目到期之(zhī)后，经过(guò)两三轮合同周期(qī)还能做到产(chǎn)品提价。”

　　“行(xíng)业里真正能做到产品(pǐn)提价(jià)的公司(sī)很少(shǎo)，因(yīn)为物业公司很容易一开始是挣钱的，后面(miàn)因为保(bǎo)安这(zhè)些固(gù)定人员成本的年(nián)度增长，不过(guò)服务没有(yǒu)特别好，客(kè)户(hù)没有那么满意，能做到(dào)提(tí)价难度(dù)是非常大的(de)。但是该公司能在业(yè)内做(zuò)到到期(qī)之后提(tí)价率比较高，这跟(gēn)它的定(dìng)位和比较好(hǎo)的服务是有关系(xì)的。”他进一步强调(diào)。

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