金融界5月(yuè)27日消息 近日因为昆(kūn)明国资委(wěi)的一封声明，让城(chéng)投(tóu)债(zhài)成为关注(zhù)的焦点，当前(qián)地方(fāng)债(zhài)的(de)规模(mó)和地方(fāng)政(zhèng)府的偿(cháng)债能力(lì)已(yǐ)经越(yuè)来越被重视。如何如何处置地(dì)方(fāng)债务(wù)？

　　中(zhōng)泰证券首席经济学家(jiā)李迅雷(léi)发文称，地方债包(bāo)括地方一般债、专项债和包括城投债在(zài)内的各种隐(yǐn)形债(zhài)，其(qí)规模究竟有(yǒu)多大(dà)，尚(shàng)有争议(yì)，但增长迅(xùn)猛。包(bāo)括银行、保险、基金等在内的机(jī)构(gòu)投资者是地方(fāng)债的主要(yào)持有者(zhě)，他们(men)普遍(biàn)担(dān)心的还是城投债务、非标等地方政府隐形债风险。例如，近期贵州省政府发展研究中一山放过一山拦全诗原版，一山放过一山拦全诗是什么诗心提出，“化债工作推进异常艰(jiān)难，仅(jǐn)依靠自身能力(lì)已无法得到(dào)有效解决。”

　　在李迅(xùn)雷看来，在土地财政缩水的背景下，地方政府(fǔ)的财权与事权不匹(pǐ)配问题又凸显(xiǎn)出来。在我国政府杠(gāng)杆率(lǜ)水平并不算(suàn)高的前提下，我国地方政府的杠杆率水平确实够(gòu)高了。需要调(diào)整(zhěng)中央和地方之间债务余(yú)额的比例(lì)关系。“今后应加大(dà)中央政府的发债规模(mó)，为地(dì)方(fāng)经济减(jiǎn)负。”他明确指出(chū)。

　　李迅(xùn)雷认(rèn)为，在当(dāng)前中(zhōng)国经济转型的(de)关键阶段，维护地方政府的(de)信用，防范区域性金(jīn)融风险显(xiǎn)得(dé)尤(yóu)为重要，故在城投公(gōng)司还没有与政府(fǔ)部门(mén)完全(quán)“脱钩”之前(qián)，城投债的“信仰”仍需要保(bǎo)持。

　　李迅雷建议给予困难省(shěng)份一定的(de)“托底”支持，在政策上大力(lì)度支持地方政府(fǔ)“化债(zhài)”。如帮助地方政府(fǔ)（如城投(tóu)公(gōng)司的借(jiè)新还旧）降低债务成(chéng)本、拉长债务期限（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵义道桥实(shí)践银行贷(dài)款展期），通过政策(cè)性银行(xíng)或商(shāng)业银行(xíng)的低息资(zī)金来降低债务成(chéng)本，让债(zhài)务更(gèng)加容易(yì)滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策(cè)上(shàng)支持地方政府通过出让国有(yǒu)资产来偿债。他表(biǎo)示(shì)这类典型案例为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团两次公告无偿划转(zhuǎn)上(shàng)市(shì)公司(sī)共计1亿股股份（合计占贵州(zhōu)茅台(tái)总股(gǔ)本8％，按当时(shí)市价(jià)计量市值约为1600亿(yì)元）至贵(guì)州国资。

　　以下文(wén)字来(lái)源李(lǐ)迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如何(hé)处置地方债务的辨证思考》

　　截至2022年末全国城投有息债务54.1万亿元

　　城(chéng)投平台成为地方(fāng)债务主要体现形式

　　城(chéng)投债是指城投(tóu)企(qǐ)业公开发行(xíng)的公司债券和中期票据。按照新预算法、“43号文一山放过一山拦全诗原版，一山放过一山拦全诗是什么诗”出(chū)台(tái)明确城投债(zhài)与地方(fāng)政府信(xìn)用脱钩，城投(tóu)公(gōng)司定位由地方政府(fǔ)投融资机构转(zhuǎn)变为市场化运营主体(tǐ)，地方政府(fǔ)不再对城投债兜底(dǐ)。但实际上市场仍(réng)然(rán)把城投(tóu)债看(kàn)作由地方政府背书(shū)的高信用等(děng)级债券。

　　因此城投公司通常(cháng)都是地方政(zhèng)府(fǔ)下设的投(tóu)融(róng)资机构，很难完全独立成为与(yǔ)政府(fǔ)无关的纯市场化的企业(yè)。城投的债务主要包括向银行借(jiè)款和发行(xíng)债券(quàn)融资这两种方式，以(yǐ)前一种方式为主，但后一种债(zhài)权融资的(de)规模也(yě)不小，到2022年末，余额(é)估计(jì)在(zài)13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来(lái)，全国城投有息债(zhài)务快速扩张，每年增速(sù)均保持(chí)在10％以上，到2022年末，全国城投有息债务(wù)为54.1万亿元，相(xiāng)较2011年的(de)6.4万(wàn)亿元增(zēng)长了7倍以上(shàng)。

城(chéng)投平台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券(quàn)研(yán)究(jiū)所

　　因此，城投平台实际上已经成为地方债务(wù)的(de)主要体(tǐ)现形式(shì)，规模明显超(chāo)过地方(fāng)政府的一般债(zhài)和专(zhuān)项(xiàng)债(zhài)之(zhī)和。城投平台中，如今，城投(tóu)平台的债券余额大约为13.8万亿元，迄今并无违约案(àn)例(lì)，说明城(chéng)投债仍属(shǔ)于地(dì)方(fāng)政府背(bèi)书的高等级信用债。但(dàn)是，城投平(píng)台的非标违约情(qíng)况时有发(fā)生，银行贷款展(zhǎn)期、调(diào)整(zhěng)还(hái)贷方(fāng)式的也比较多。

　　地方政府应确保城(chéng)投债(zhài)按(àn)时兑付(fù)，不能轻易违约

　　当前市场对地方(fāng)政府(fǔ)债务(wù)增长和财政收入增速下降甚至负(fù)增长的(de)现象普遍担(dān)心，尤其对财力(lì)偏弱的东北、中(zhōng)西部省份(fèn)，城投债(zhài)的收益率普遍高于东部发达省(shěng)市。2022年(nián)13个省土地出让(ràng)金对(duì)政府(fǔ)债务(wù)利(lì)息覆盖(gài)程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地(dì)之后(hòu)，捉襟(jīn)见肘的情况更加(jiā)明显。

　　河南的永煤债(zhài)违约之后，对(duì)河南(nán)省乃至全国的信用(yòng)债市场都造成(chéng)负面冲(chōng)击，信用(yòng)分层(céng)现(xiàn)象加(jiā)剧，部分经(jīng)济偏弱区域被边缘化。例如青(qīng)海、云南和天津等近几年融资(zī)成本仍在上升(shēng)；黑龙江、贵(guì)州2017-2019年融资成(chéng)本大幅上升，虽然2020年以(yǐ)来融(róng)资成(chéng)本有(yǒu)所下降，但整(zhěng)体降幅相较全国(guó)更小(xiǎo)。辽宁、广西、吉(jí)林、重庆、陕西(xī)、宁(níng)夏和甘肃2020年以来城投债加权平(píng)均票面利(lì)率(lǜ)降(jiàng)幅也明显不如全国。

　　当前在经济复苏(sū)不(bù)及预期的背(bèi)景下(xià)，投资者的风险偏好(hǎo)明显下降(jiàng)。为此，地方(fāng)政府应该确(què)保城投(tóu)债的按时兑付(fù)。因为违约不(bù)仅不能解决债务问题，反(fǎn)而会恶化区域信(xìn)用环境，导致地(dì)方国企融资难、融资(zī)贵。从未(wèi)来区域经济发(fā)展的角度看(kàn)，政(zhèng)府部门(mén)仍需(xū)要持(chí)续举债(zhài)来实现(xiàn)经济平稳增长(zhǎng)，需要(yào)保持(chí)政府信用，不(bù)能轻易违约。

　　建议中央大力(lì)度(dù)支持地方政府“化债”

　　因此(cǐ)，当前(qián)迫切需要增强城(chéng)投债权人的(de)持有信心(xīn)，首先要确保城投债不违约，这就意(yì)味着城投公(gōng)司能够具备低成本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子(zi)谁家(jiā)抱”，意味着对(duì)地方债(zhài)不(bù)兜底，但建议给予困(kùn)难省份一(yī)定的“托底”支持，即在政策(cè)上大力度支(zhī)持地方政府“化(huà)债”，如帮助(zhù)地方政府（如(rú)城投公(gōng)司的借新(xīn)还(hái)旧）降(jiàng)低(dī)债务成本、拉长债务期限（非债券(quàn)类债(zhài)务展期，如遵义道桥(qiáo)实践银(yín)行(xíng)贷款展期），通过政策性银行或商业银行的(de)低息资金来降低债务成本，让债(zhài)务更(gèng)加容易滚(gǔn)续。

　　此外，对(duì)于(yú)地方(fāng)政府可否(fǒu)通(tōng)过出让国有(yǒu)资产来偿债方(fāng)面，也希(xī)望中央给予政策上(shàng)的支持。因为今年(nián)3月1日(rì)，国(guó)资委在对政协十三届全国委员会第五次会议第(dì)00503号提案的(de)答复中表示，将适(shì)时出(chū)台(tái)制(zhì)度(dù)规定及操作细则(zé)，探(tàn)索国有(yǒu)权益(yì)份额规范化退出的有效方式(shì)和途径，充分发挥有限合(hé)伙企业的优(yōu)势，助力国有企业创新发(fā)展。

　　通过出让国有企业股(gǔ)权获得收入偿(cháng)还债务，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集(jí)团两次公告(gào)无偿划转(zhuǎn)上(shàng)市公(gōng)司共(gòng)计1亿股股(gǔ)份（合(hé)计占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当时市价计(jì)量市(shì)值约(yuē)为1600亿(yì)元）至(zhì)贵州国资。

　　在当前中(zhōng)国经济转型的关键阶段，维护地方政府的信用，防范区域性金融风(fēng)险显得(dé)尤为重要，故(gù)在城(chéng)投公司还(hái)没有与政府部门(mén)完全(quán)“脱钩”之前，城投债的“信(xìn)仰”仍需要保持。

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