海明威为什么要结束自己的生命，海明威为何结束生命-橘子百科-橘子都知道

海明威为什么要结束自己的生命，海明威为何结束生命下半年美国通胀反弹风险值得关注——兼评美国4月通胀数据

　　平(píng)安首经团队：钟正(zhèng)生/范城恺

　　核(hé)心观点(diǎn)

　　4月(yuè)美国通胀如期回落。2023年(nián)4月美国(guó)CPI和核(hé)心CPI同比增(zēng)速如(rú)期回落。其中，住房(fáng)租金、二手(shǒu)车、汽油等分项环比(bǐ)上涨较(jiào)快，食品、医疗保(bǎo)健等(děng)价格平(píng)稳。从(cóng)CPI同比拉动看，4月住房租金(jīn)拉动(dòng)较(jiào)3月(yuè)小幅回落0.1个(gè)百分点至2.8％，能源分项连续第(dì)二个月拖累0.4个百分点，二手车和卡车分项(xiàng)的拖(tuō)累(lèi)则缩窄(zhǎi)0.1个(gè)百分点(diǎn)至0.2％。4月通(tōng)胀(zhàng)数据(jù)公布后，市场对政策利率(lǜ)预(yù)期小(xiǎo)幅下修，CME利(lì)率期货(huò)市(shì)场预计6月不加息概率(lǜ)升至90％以上，且(qiě)进一(yī)步押注(zhù)下(xià)半年降(jiàng)息3次（75BP）。

　　1-4月美国通胀(zhàng)回落放缓。2023年1-4月，美国通胀(zhàng)回落速度比(bǐ)2022下半年更慢。2023年1-4月CPI平均环比增速为0.35％，高于2022下半年平均环比(bǐ)增速的0.23％。原(yuán)因在于(yú)，能源价格回落对(duì)CPI的拖累显(xiǎn)著下降，以(yǐ)及二(èr)手车价格止跌(diē)回升。这说(shuō)明，供给改善带来的利好正在耗(hào)尽，而需求驱动的(de)通胀(zhàng)仍然顽固。我们理解，美国(guó)核心通胀(zhàng)的韧性与居民(mín)消费的韧(rèn)性相匹配。一(yī)季度美国机动(dòng)车(chē)和零部件等消(xiāo)费明显增(zēng)长，与美(měi)国(guó)CPI二手车和卡车价格(gé)分项的反弹相匹配。

　　下半年美国通胀(zhàng)反弹(dàn)风险值得关注(zhù)。今年二季度，由(yóu)于基数原因美国(guó)CPI同比增速呈快速回落(luò)走势，市(shì)场很容易(yì)对美国通胀回(huí)落持乐(lè)观看法，并忽视通胀环比走势的(de)韧性。但(dàn)三季(jì)度以后，基数(shù)效应利好不再，在基准情形下，美国标题通胀率很可能企稳(wěn)。我们进(jìn)一(yī)步提示(shì)下半(bàn)年美国通胀超预期上行的可能性：第一，汽(qì)车价(jià)格(gé)可能超预期上行。一(yī)季(jì)度美(měi)国汽车(chē)消费回升(shēng)，可能夯实汽车制造商(shāng)的(de)财务状况，并限制其继续降价的空间。此外，美国汽车制造商存货量同比增(zēng)速快速(sù)下降。第二，房租回落(luò)可能再(zài)度滞(zhì)后。目前市场预(yù)期下半(bàn)年(nián)美国住房租金回落。然而，历史上美国(guó)房价与租金(jīn)的(de)相关性并(bìng)不(bù)稳定。考虑(lǜ)到当前美国房屋空置率(lǜ)更(gèng)处于历史最低水平，住房供给(gěi)的紧张也(yě)可能阻碍住房租金(jīn)回落(luò)的斜率(lǜ)。第(dì)三，能源价(jià)格可能受供(gōng)给(gěi)扰动而超预期反弹。全(quán)球能源(yuán)需(xū)求维持(chí)强(qiáng)劲；欧佩(pèi)克+频繁出手(shǒu)呵护油(yóu)价，未来也不排除(chú)采取(qǔ)新的行(xíng)动；欧(ōu)洲能源风险或在下一轮冬季(jì)回升。

　　如果下半年(nián)美国(guó)通(tōng)胀较(jiào)为(wèi)顽(wán)固，美(měi)联储或将较(jiào)难降息。如果当前浓厚的降息预期被逐渐修正削弱，市场可能需要(yào)重(zhòng)估美联(lián)储长时间保(bǎo)持(chí)高利率对经济的负面影响，继而可能进一步计入中期经济衰退风险。相(xiāng)应地，美股调整压力仍未消散，因盈利预期仍有下修空间；在通胀和(hé)货币紧(jǐn)缩预(yù)期上修(xiū)时期，美债利(lì)率(lǜ)和美(měi)元指数可能(néng)阶段(duàn)企稳，黄金价格可能阶段回(huí)调(diào)。

　　风(fēng)险提(tí)示：美(měi)国(guó)金(jīn)融风险超预期(qī)上升，美国经济超预期(qī)下(xià)行，美联(lián)储降息超(chāo)预期提前等(děng)。

　　2023年4月美国(guó)CPI和核心CPI同比(bǐ)增速如期回落，市(shì)场进(jìn)一步押注美(měi)联储6月不加息、下半年降(jiàng)息。但(dàn)值得注意(yì)的是，2023年(nián)以来，美国通胀回(huí)落速度比2022下(xià)半年更(gèng)慢，供给改善带来(lái)的(de)利好正(zhèng)在耗尽，而需求(qiú)驱动的通(tōng)胀(zhàng)仍然顽固。我们认为，美国通胀风险或在下半年，当(dāng)基(jī)数效(xiào)应利好不再，美国(guó)标(biāo)题通胀率可能企稳，且不排(pái)除超预期反弹。具体(tǐ)地，下半年汽车价格回(huí)升、住房租金回落滞后、以及(jí)能源(yuán)价(jià)格反(fǎn)弹的风险均值得关注。若下半(bàn)年美国通胀(zhàng)较(jiào)为(wèi)顽固，美(měi)联储将(jiāng)较难降息，美国中期经(jīng)济衰退风险(xiǎn)将进一(yī)步上升。

　　4月美国(guó)通胀(zhàng)如期(qī)回(huí)落

　　2023年4月美国CPI同比(bǐ)低于前值(zhí)和预期，核心CPI同比(bǐ)持平于预(yù)期(qī)、低(dī)于前值(zhí)。海明威为什么要结束自己的生命，海明威为何结束生命ong>美国劳工(gōng)部（BLS）5月10日公布数据显(xiǎn)示(shì)，美国4月(yuè)CPI同比(bǐ)4.9％，略低于预期(qī)和前值5％，已连(lián)续(xù)10个月下滑(huá)；4月CPI环比0.4％，持平于(yú)预期、高于前(qián)值0.1％。4月(yuè)核心CPI同比5.5％，持平预期，略低于前值5.6％，下(xià)行斜率较缓显示通胀粘性；4月核心CPI环比0.4％，持(chí)平于预期和前值(zhí)。

　　结(jié)构上，住(zhù)房租金、二手(shǒu)车、汽油等分(fēn)项环(huán)比上涨较(jiào)快，食品、医疗保健等价(jià)格平稳。首先，CPI食品分项连续2个月环比零增长，家庭(tíng)食品(pǐn)价格下(xià)跌(diē)与外出(chū)食品价(jià)格上涨(zhǎng)相互(hù)抵消。其次，CPI能源分项环比上涨0.6％，显著高于前值-3.5％。其中(zhōng)，能源(yuán)服务环比-1.7％，高(gāo)于前值-2.3％；能(néng)源商品环(huán)比2.7％，高于(yú)前值-4.6％，能源商品中，汽油受OPEC减产和旅(lǚ)游(yóu)旺季的影(yǐng)响(xiǎng)，环比3％，高于前值-4.6％。此(cǐ)外(wài)，核(hé)心(xīn)商品价格环比0.6％，高于前(qián)值(zhí)0.2％，是自2022年中(zhōng)期以来最大涨幅，其中二手车和(hé)卡车环比4.4％，高于前值-0.9％；核(hé)心服(fú)务(wù)环比0.4％，持(chí)平前值(zhí)，其中住(zhù)房租(zū)金(jīn)环比0.5％，低于前值0.6％。

　　从(cóng)CPI同比(bǐ)拉动看，4月住房(fáng)租金(jīn)拉动较3月小幅回落0.1个百分点至2.8％，食品(pǐn)拉动(dòng)回落0.2个百分点至(zhì)1.0％，交(jiāo)通运输(shū)服务拉动回落0.2个百(bǎi)分点至0.6％，能源分项连(lián)续第二个月拖累0.4个百分点，二手(shǒu)车和(hé)卡车(chē)分项的拖累则缩窄0.1个百分点至0.2％；除上述分项的“其他”项目拉动0.9％。

　　4月通胀(zhàng)数据公(gōng)布后，市场对政策利率预期小幅下(xià)修，美股纳指和标普500收涨(zhǎng)，美债利(lì)率和美(měi)元指数小幅下跌。5月10日(rì)，CME FedWatch显示6月美联储停止加息的概率，由前一天的78.8％上涨至91.5％；12月议息会(huì)议的加权平(píng)均(jūn)利(lì)率预期为由前一天(tiān)的4.36％降低至4.26％，即市场进(jìn)一步押注下半年降息3次（75BP）左右(yòu)。当日，美股道琼斯指数微跌0.09％，标普500指数和纳斯达克指数分别上(shàng)涨0.45％和1.04％；美债收益率全(quán)线(xiàn)下跌，10年美(měi)债(zhài)收益率下跌(diē)10BP至(zhì)3.43％，2年美债收(shōu)益率下跌11BP至(zhì)3.90％；美元(yuán)指数下(xià)跌0.21％至101.4；伦敦黄金(jīn)现货下跌(diē)0.23％至2029美元/盎司。

　　1-4月美国(guó)通(tōng)胀回落放缓

　　2023年1-4月(yuè)，美国通(tōng)胀回落速(sù)度(dù)比2022下(xià)半年更(gèng)慢，供给改善带来的利好(hǎo)正在耗尽，而需求驱动的通(tōng)胀(zhàng)仍然顽固。我们(men)测(cè)算，2023年1-4月(yuè)美国CPI平(píng)均环比增速为0.35％，高于2022下(xià)半(bàn)年平均(jūn)环比增速的(de)0.23％；核心(xīn)CPI平均环比(bǐ)保(bǎo)持(chí)在0.42-0.43％的高位。CPI环比走(zǒu)势上(shàng)扬的(de)原因在于(yú)，核心通(tōng)胀仍(réng)然(rán)维持高(gāo)位，而能(néng)源价(jià)格回落对CPI的(de)拖累显著下降：2022下半(bàn)年国际能源价格(gé)高位(wèi)回落，美国CPI能源分项平(píng)均环比下降2.2％，但2023年以来能源价格(gé)基本企稳(wěn)，能源分项平均环比仅下降(jiàng)0.4％。核心通胀方面，最重要的住房(fáng)租金(jīn)环比(bǐ)增速(sù)维持高位，而二手车(chē)价格(gé)止跌回升，并(bìng)抵消了(le)医疗(liáo)保健(jiàn)价格回落(luò)的海明威为什么要结束自己的生命，海明威为何结束生命利好。我们在(zài)此前(qián)报(bào)告中已(yǐ)提示，在美国通(tōng)胀结构(gòu)中(zhōng)，供给(gěi)因素改善(shàn)效果边际(jì)减弱，而需求因(yīn)素没有明显降(jiàng)温，使(shǐ)得通胀回落的幅度存疑（参考报告《美(měi)国通胀压力反复》等(děng)）。

　　需要指出的是，美(měi)国核心通胀的韧性与居民消费的(de)韧性(xìng)相匹配。2023年一季度，美国个人消费支出环比大幅增长3.7％（折年率），对一季度(dù)美(měi)国GDP环比折(zhé)年(nián)率(lǜ)的贡献高达2.5个百分点。结构上，服务消费维持(chí)强(qiáng)劲，而(ér)耐用(yòng)品消费明(míng)显回升，尤(yóu)其机(jī)动(dòng)车和零部件(jiàn)等(děng)消费明显增(zēng)长(zhǎng)，与美国CPI二手(shǒu)车和卡(kǎ)车分项的反弹相匹配。美国(guó)居(jū)民消(xiāo)费(fèi)的韧性，不仅得益于尚未(wèi)耗尽(jǐn)的超额(é)储蓄(xù)、薪(xīn)资增(zēng)长和家庭(tíng)资产负债表健康(kāng)等，也可能来自(zì)居民收入和财(cái)富(fù)分配的(de)改善、财产性利息收入(rù)的上升、实(shí)际收入上升和消费预(yù)期改善等多方因素加(jiā)持(chí)（参考报告《对(duì)美国消费韧性的三点(diǎn)思考——兼评美国(guó)一(yī)季(jì)度GDP数据》）。

　　下半年美(měi)国通胀反(fǎn)弹风险值得关注

　　今年下半年，美国通胀(zhàng)超预期(qī)上行(xíng)的(de)风险值得(dé)关(guān)注。综合(hé)考虑美(měi)国经济下(xià)行与通胀黏性，我(wǒ)们(men)的基准假(jiǎ)设(shè)是，2023年内(nèi)美(měi)国CPI环比(bǐ)增(zēng)速平均或在0.3％左右，介于2023年1-4月(yuè)均值（0.35％）和2022年下半(bàn)年（0.23％）之(zhī)间，但仍高于2015-2019年平均(jūn)水平（0.15％）；偏弱假设为0.2％，即考虑美国需(xū)求走弱的影响更大；偏(piān)强假设为0.4％，即考虑(lǜ)美国通胀黏性(xìng)更强或发生新(xīn)的(de)供给冲击等(děng)。假(jiǎ)设年内美国CPI季调环比0.2/0.3/0.4％，则2023年6月美国CPI季调同(tóng)比或分(fēn)别(bié)达到3.2/3.4/3.6％，12月或分别(bié)达(dá)到2.9/3.8/4.6％。这意味着(zhe)，在(zài)二季度，由(yóu)于基数(shù)原因，美国CPI同(tóng)比增速(sù)呈快速回(huí)落走势(shì)，即便(biàn)5月和(hé)6月CPI环比保持在(zài)0.4％高位，CPI同比(bǐ)增速也可(kě)能回落至(zhì)3.5％左右。在此期间，市场很容易对通胀回落持(chí)乐观(guān)看(kàn)法(fǎ)，并(bìng)忽视美国通胀环比走势的韧(rèn)性。但(dàn)三季度以后，基数效应利好不再，在基准(zhǔn)情形下(xià)，美国标题通(tōng)胀(zhàng)率很可能企稳(wěn)。

　　在此基础上，我们进(jìn)一步提示下半年(nián)美国(guó)通胀超预期上行的可能(néng)性。

　　第一，汽车价格可(kě)能超预期上(shàng)行。受(shòu)2021年初财政刺激利好，美国汽(qì)车等耐用品消(xiāo)费一(yī)度爆(bào)发式增长，但自2021年(nián)下半(bàn)年以(yǐ)来逐渐(jiàn)冷(lěng)却。然而，目前有迹象(xiàng)表(biǎo)明，美(měi)国汽车消(xiāo)费(fèi)需(xū)求并未完全(quán)“透支”。2023年以(yǐ)来(lái)，随着(zhe)国际供应链继续修(xiū)复，加(jiā)上(shàng)多数电动(dòng)汽车企业(yè)打响“价格(gé)战”，美国汽车消费企稳回升。2023年一季(jì)度(dù)，美国(guó)机动车(chē)和零部件消费同比(bǐ)增长(zhǎng)4.4％，在(zài)连(lián)续六个季度负(fù)增长后实现正增长。更高频的数据也(yě)印证了美国(guó)汽车消费回升的趋势，2023年1-3月(yuè)美国国(guó)内汽(qì)车(chē)销量同(tóng)比增(zēng)速分别达5.8％、7.5％和9.2％，连续三个(gè)月(yuè)加快增长(zhǎng)。汽车销售回暖会夯实汽车(chē)制(zhì)造商(shāng)的财务状况，也会限制其继续降价的空间(jiān)。此外(wài)，美国商务(wù)部数据显示，截至2023年3月，汽车制造商(shāng)存货量同比增速下(xià)降至1.5％，这一数(shù)字在2018-19年维持在10％左右，暗示未(wèi)来汽(qì)车供(gōng)给压力可能上升。因此(cǐ)在下半(bàn)年，美国汽车(chē)销售数量和价格均可能超预期上扬(yáng)。

　　第二，房租回落可能(néng)再度滞(zhì)后。历史数据显(xiǎn)示，美国房价（OFHEO单独购房价格指数）同比领先CPI住房租(zū)金同比9个月至2年(nián)不(bù)等。本轮美(měi)国房价同(tóng)比增速于2022年中左右触顶回落，继而市场(chǎng)期待(dài)2023年下(xià)半年(nián)美(měi)国住房租(zū)金同比增(zēng)速放缓。但是，房价与租金的相(xiāng)关性(xìng)并不稳定。此外(wài)，考虑到当前(qián)美国房屋(wū)空置率(lǜ)更处于历史(shǐ)最低水平，住房供给紧张也可能阻碍住(zhù)房(fáng)租金回落(luò)的斜率。如果CPI住房(fáng)租金环比增速仍持(chí)续保持0.5％以上(shàng)，那(nà)么美国CPI环比很难下降至0.3％以下，CPI同(tóng)比便(biàn)有(yǒu)反弹风险。

　　第三(sān)，能源价格可能受(shòu)供(gōng)给扰动而(ér)超预期反弹。首先，尽(jǐn)管(guǎn)美(měi)欧经济前景蒙尘，但全(quán)球能源需求维持强劲。国际能源署（IEA）4月中旬(xún)发布月报显示，其(qí)预计2023年全球石油需(xū)求将(jiāng)增(zēng)加200万桶/日，主要得(dé)益于(yú)中国需求(qiú)复苏。其次，欧(ōu)佩(pèi)克+频繁出(chū)手呵护(hù)油价，未来也不排除采取(qǔ)新的行动。2022年下(xià)半年以(yǐ)来，欧佩克+更频繁地调(diào)整产量，以干(gàn)预市(shì)场(chǎng)、呵护油价(jià)。今年4月初(chū)，欧佩克(kè)+意外(wài)宣布减产，提(tí)振了(le)因(yīn)美欧(ōu)银行危机(jī)而下挫的(de)国(guó)际油(yóu)价。但好景不长，4月下旬以来美国地区银行危机(jī)再起，油价回调。据(jù)IMF数(shù)据，2023年沙(shā)特财(cái)政盈亏平衡油价(jià)为80.9美元(yuán)/桶。往后看，不排除(chú)欧佩(pèi)克+进一步减产(chǎn)呵(hē)护油(yóu)价。最后，欧洲能源(yuán)风险或在下(xià)一轮冬季回升。展望(wàng)下半年(nián)，欧(ōu)洲能(néng)源形势(shì)仍有不(bù)确(què)定性(xìng)。据IEA 2022年12月报告，2023年(nián)欧盟天然(rán)气供(gōng)需缺口仍有270亿立方米。OPEC 2022年11月(yuè)预测，若LNG进口不足或遭遇(yù)“冷冬”，欧(ōu)洲(zhōu)天然气储备可能处于警(jǐng)戒线水(shuǐ)平(píng)之下。一(yī)旦欧洲能源风(fēng)险再起，原(yuán)油、天(tiān)然(rán)气等国际能源品价(jià)格(gé)可能反弹。

　　若下半年美国通(tōng)胀较为顽(wán)固，美联储或将较难降息。如果年末美国CPI同比(bǐ)增速维持在3.8％以上(shàng)，对应PCE同(tóng)比将维持3％以上，基本符合美联(lián)储2022年(nián)12月的(de)预测(cè)水平，当时(shí)2023年PCE预(yù)期中值为3.1％、核心PCE预期中值(zhí)为(wèi)3.5％，鲍威尔讲(jiǎng)话(huà)时(shí)较(jiào)为(wèi)明确地表示(shì)2023年可能不会(huì)降息(xī)。由此推断，若当PCE同比维持3％以上(shàng)时，美联(lián)储选择降息的底(dǐ)气(qì)可能不足。截至目前，市(shì)场对于(yú)美联储下半年降(jiàng)息的预期仍(réng)强。如果浓厚的降息(xī)预期被逐渐修(xiū)正削弱(ruò)，市(shì)场可能需要重估美联储长时间保持高(gāo)利率对美国经(jīng)济的负面影(yǐng)响，继而(ér)可能进一步计入中(zhōng)期经济(jì)衰退风险。相应地，美股调(diào)整压力仍未(wèi)消散，因盈(yíng)利(lì)预期仍有下修空间；在通胀和货币紧缩(suō)预期“上修”时期，美债利率和美元指数可(kě)能(néng)阶段企稳，黄金价格可(kě)能阶段回调。