王剑，CFA

　　每次银行股(gǔ)跌至过度低估(gū)时(shí)，股息率相应提升，会吸(xī)引绝(jué)对收益资金买入(rù)，股价(jià)也逐步完成(chéng)筑底。

　　近期，银行(xíng)股已上涨半年，又一次因绝对收益富士康在河南有多少员工 富士康是上市公司吗(yì)资金(jīn)追逐高股息而上(shàng)涨。

　　但事(shì)实上，银行业经营层面，也已(yǐ)经悄然(rán)发(fā)生(shēng)一些向好的变化。

　　主要结论(lùn)

　　01

　　银行

　　启动之谜

　　如果大家觉得(dé)银行(xíng)股是这几(jǐ)天(tiān)才开始上涨，那么就大错特错(cuò)了。事实(shí)是：

　　银行(xíng)股自2022年10月底见底之(zhī)后(hòu)，已经持续上涨了足足半年(nián)时(shí)间了……

　　这段时间的银行(xíng)股(gǔ)涨幅达到(dào)27％，其中部(bù)分银行股涨(zhǎng)幅(fú)甚(shèn)至达到(dào)50％以上(shàng)，非常(cháng)可观(guān)。当然，中间也不(bù)是一(yī)帆风顺，2022年10月银(yín)行股(gǔ)快速下跌后，迅速反弹(dàn)。过完2023年春节后，却冲高(gāo)回落(luò)，调(diào)整了近两个(gè)月时间(jiān)，跌幅不(bù)大，不到10％。然后于3月(yuè)底开始上涨(zhǎng)，近期加速上涨。

　　这种事情并(bìng)不是第一次发(fā)生。过去银行股的大行情，都是在悄无声息中(zhōng)默默上涨的，因(yīn)为银行股平时关注度并不高。等到(dào)因(yīn)几根大线性而吸引大(dà)家来关注时(shí)，已经涨幅(fú)不小了(le)。

　　上(shàng)一次类似(shì)的(de)事情是2014年。或许经历(lì)过的人都能记得，2014年11月(yuè)，因为一次比较(jiào)意(yì)外(wài)的“双降”（降(jiàng)息、降准），金融(róng)股拔地而起。但(dàn)在此之前，银行指标大约(yuē)在3月见底，然后不声不响地开始回升，到11月时，8个(gè)月左右时间(jiān)，涨(zhǎng)幅22％。

　　其他(tā)几次银行股见底，也有类似的情况：没有明(míng)确利好(hǎo)，没有明(míng)确(què)新闻，银行股却自己慢慢从底部爬起来了。

　　是(shì)谁先知先觉？

　　为行情(qíng)归因并不容易，因为很难验证。如果确实没有(yǒu)实(shí)质性利(lì)好(hǎo)，那么只能从资金面去猜(cāi)测：可(kě)能(néng)是估值便宜(yí)到很多资(zī)金愿意(yì)出手了。由(yóu)于(yú)银(yín)行盈利(lì)能力非常稳定(dìng)，估值(zhí)低往往意味着(zhe)股息率高。因为：

　　ROE稳定，分红率稳定，PB越低则股息率越高。

　　而若PB低至一定水(shuǐ)平时，股息率就(jiù)会非常诱(yòu)人。比如(rú)近(jìn)年来，大(dà)行的(de)ROE在10％以上，分红率30％左右(yòu)，PB一(yī)度(dù)低至0.5倍以下，那么计算出来的股(gǔ)息率高达(dá)6.6％，非常可观(guān)。

　　这就好比(bǐ)一(yī)只(zhǐ)票息率6.6％的可转债。如(rú)果盈利能力保持，则后续每年收取6.6％的“利息”，如果股(gǔ)价上(shàng)涨，还能(néng)享受资本(běn)利得。当然，如果(guǒ)股(gǔ)价再跌，或盈(yíng)利能力（ROE）、分(fēn)红率下(xià)降，则会遭受(shòu)损失。但由于ROE已在(zài)底(dǐ)部，近期很难再降(jiàng)了。因此，这就非(fēi)常(cháng)像一张可转债，其(qí)市价下跌时，会有(yǒu)个估值(zhí)下限，即“债券价值”。

　　于是，其投(tóu)资价值就(jiù)出来了。如果这张(zhāng)“可转债”的票(piào)息率(lǜ)高到(dào)一定(dìng)程度，显(xiǎn)著高过一些资金的成(chéng)本，那(nà)么这些资金自然愿(yuàn)意参(cān)与。

　　这样，银行(xíng)股就形成一(yī)个隐(yǐn)形(xíng)的(de)“估值底”，当估(gū)值(zhí)低至一(yī)定水(shuǐ)平时，股息率(lǜ)诱人，就会有人参与。

　　当然，这个估值底(dǐ)在某些(xiē)情(qíng)况下会(huì)被打破，即因为(wèi)一些负面因素的(de)存在，导致市场先生觉得(dé)银(yín)行(xíng)股的估值或盈利能力还将(jiāng)下行(xíng)。

　　02

　　谁在买(mǎi)

　　谁在卖

　　因此，银行股那(nà)种悄无声息的底(dǐ)部，可能(néng)并没有什么实质(zhì)利好(hǎo)，就是有些看中股(gǔ)息率的资金默(mò)默买入(rù)，把(bǎ)底部给(gěi)买出来了。

　　这是些什么(me)样的资金(jīn)呢(ne)？

　　首先可以(yǐ)排(pái)除的就是以股票型公募基金为(wèi)代表(biǎo)的(de)机构投资者(zhě)。因为他们的考核(hé)要求(qiú)是相对收益，因(yīn)此(cǐ)在大多数时候，他们不会(huì)因为股息(xī)率诱人(rén)而买(mǎi)入，他们(men)的任(rèn)务是战胜自己基(jī)金的基准，或(huò)者(zhě)战胜可比基金(jīn)同仁。所以，即使股息率高，他(tā)们(men)也很难(nán)做(zuò)出赚取(qǔ)股息(xī)率的(de)决策，这不是他们的考(kǎo)核目标(biāo)。

　　因此(cǐ)，银行股(gǔ)从底部开始悄悄(qiāo)上涨的这段时(shí)间，公募(mù)基金(jīn)参(cān)与很(hěn)低，这次也不例(lì)外(wài)。

　　从(cóng)数据上也可验(yàn)证：从(cóng)33家银行(xíng)股2022年底(dǐ)基金(jīn)持(chí)仓比重来看，比重(zhòng)越(yuè)低，期(qī)间(jiān)（过去半(bàn)年，后同）涨(zhǎng)幅越大，比重越高(gāo)则涨幅越小(xiǎo)。

　　除了公募基金，其(qí)他(tā)类似考核的(de)机构投资(zī)者(zhě)也是类似。

　　从数据(jù)上看，我们确(què)实看到，2023年第(dì)一季度(dù)较上年末，大部分A股银行股(gǔ)的基(jī)金持仓(cāng)比(bǐ)例是下降的，有些(xiē)个股甚(shèn)至降幅不小。

　　（一季度(dù)基金持股比重降幅；单位：个百分点；来(lái)源：WIND）

　　回顾第一季(jì)度，银行指数走了个(gè)过山车，先是上涨，然后春节后下跌（这段时间刚好是人工(gōng)智能概念股(gǔ)大涨，因(yīn)此机构投资者有可能是卖出银行等(děng)股票，换仓至计算(suàn)机股票）。到(dào)了4月(yuè)初，人(rén)工智(zhì)能等板块行情回落后，银(yín)行股重(zhòng)拾升(shēng)势，且(qiě)涨幅加速。春节后的(de)这段时间，银行股刚(gāng)好和人工智能(néng)走出了一个完美的“对称”走势。

　　而其(qí)他投资者(zhě)，比如个人、外资、自营、保险、资管等，则可能是买入(rù)的。因(yīn)为这(zhè)些资金不考核(hé)相对收益，更多的是追求绝对收益(yì)，因此有可能是高股息(xī)股票的青(qīng)睐者(zhě)。

　　而决定(dìng)他们(men)买入(rù)的因素中(zhōng)，资金(jīn)成本应该是个重要因素。目前，我(wǒ)国近(jìn)期市场利率(lǜ)较(jiào)低、资金充(chōng)沛，其(qí)他(tā)可替代(dài)的投资(zī)机(jī)会(huì)较少(shǎo)，因(yīn)此股息率显得诱人。同时，美国加息(xī)接近尾声，他(tā)们的资金成本也有望(wàng)下(xià)行(xíng)，我国高(gāo)股息(xī)股票也有吸引力。

　　然后我们(men)通(tōng)过数(shù)据来加以验证(zhèng)。

　　从2023年一季度情况来看，外资(zī)确实在买入大行，并(bìng)且数量还不少。不过保险资金却是有(yǒu)进有出，这一点(diǎn)有点与我们预期不符。基(jī)金主要在(zài)卖出。此外，还有些一般(bān)法(fǎ)人、其他投资者在买入(rù)。

　　（一季度各(gè)类投(tóu)资者持(chí)股变(biàn)化数；单位：亿(yì)股；来源：WIND）

　　整体而言，结(jié)论大(dà)致成立，即：在银(yín)行股估值极低的时候，追求绝对收益的资金买入了高股息率的个股。

　　从散(sàn)点图上也可以清(qīng)晰(xī)看(kàn)到这一点(diǎn)：富士康在河南有多少员工 富士康是上市公司吗p>

　　因此，这(zhè)次(cì)行情，和历史上(shàng)很多(duō)次银(yín)行底部启动(dòng)一(yī)样，很可能是(shì)青(qīng)睐高股息率的资金(jīn)，买入低估值、高股息率的银行股(gǔ)。而(ér)他(tā)们(men)的口味与(yǔ)公(gōng)募基(jī)金刚好(hǎo)是相反(fǎn)的。

　　03

　　事情在(zài)悄(qiāo)悄

　　起变化

　　以上分析，说明(míng)了(le)过去半年的银行股行情，是追求绝对(duì)收益的资金(jīn)，买入了高(gāo)股富士康在河南有多少员工 富士康是上市公司吗(gǔ)息率的银行股。眼下，很多银行股(gǔ)股息率依然较高，而资金面依(yī)然宽松，那么这些高股(gǔ)息率股票(piào)对绝(jué)对(duì)收(shōu)益资金依(yī)然是有吸引(yǐn)力的。

　　那么(me)在(zài)银行业的经(jīng)营层面，有没有实质(zhì)变化呢？

　　我们(men)在(zài)3月曾(céng)经提出，过去三年期间的一些(xiē)特(tè)殊政策，已经出现(xiàn)调(diào)整的(de)迹象，银行(xíng)业将要进入(rù)新的均衡格局。比(bǐ)如(rú)，在普惠小微领域，过去几(jǐ)年大(dà)行(xíng)承担(dān)了(le)一些监管要求，每年普惠小微信贷的增长非常(cháng)快，投放利率(lǜ)很低(dī)，这对小微(wēi)金融市场格局造成了较大(dà)影(yǐng)响，尤其是对(duì)一些原来从(cóng)事小微业务的中小(xiǎo)银行造成压力。

　　【深度(dù)】大小(xiǎo)行小微金融逐步达到(dào)新(xīn)均衡

　　而(ér)在4月27日(rì)，银(yín)保监会(huì)办公厅发布《关(guān)于2023年加力(lì)提升小(xiǎo)微企(qǐ)业金融服务质量的(de)通知》（银保监办发〔2023〕42号），对(duì)工作要求有了一些调整。比如，不再提“两增”（指单户授信总额(é)1000万元(yuán)以下小(xiǎo)微企业贷款同比增速不(bù)低于(yú)各项贷款同比增速，有贷款余额的(de)户数不低于上年同期水平）要(yào)求，不再刚性要求降低小微信贷利率(lǜ)，而是要求“合理(lǐ)确定贷(dài)款利率”，不再提“应(yīng)延尽延”。

　　除了小微金(jīn)融领(lǐng)域，其他(tā)方(fāng)面的(de)工作要(yào)求也陆续(xù)从过去三年的阶段性政策，慢慢回(huí)归(guī)至(zhì)常(cháng)态化(huà)。

　　而(ér)银行业这几年由于净息(xī)差(chà)显著回落，盈利能力也(yě)渐(jiàn)渐接(jiē)近合理利润底(dǐ)线。因为银(yín)行(xíng)业需(xū)要留存一(yī)定的利润用于补充资本，进(jìn)而支持下一期的(de)信贷投放(fàng)，因此利润并不是越(yuè)低(dī)越(yuè)好，需要维持一(yī)个合(hé)理利润。而目前盈利能力已(yǐ)经接(jiē)近(jìn)这一底线，所(suǒ)以政(zhèng)策也会相应调整了(le)。

　　【随(suí)笔】什(shén)么是银行的合理利润和(hé)合理(lǐ)息(xī)差

　　可见(jiàn)，行(xíng)业的(de)一些(xiē)情况已(yǐ)经悄悄发生变化(huà)了。

　　那么，有没有(yǒu)一(yī)种可(kě)能：那些买(mǎi)入高股息股(gǔ)票(piào)的投资者中，真有些先知(zhī)先觉者，已经嗅到了不(bù)一(yī)样的(de)味道(dào)？

　　本(běn)文为金融业(yè)研究方法探(tàn)讨。本文(wén)不(bù)是证(zhèng)券研究报(bào)告，不构成(chéng)任何投资建(jiàn)议，涉及(jí)个股也仅为(wèi)举例或陈述事实之用(yòng)，不代表(biǎo)我(wǒ)们对他们的证券(quàn)或产品的推(tuī)荐。具体投资建议请(qǐng)参考我们的研究(jiū)报告。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 富士康在河南有多少员工 富士康是上市公司吗