文：天风宏观宋(sòng)雪涛/联(lián)系(xì)人孙永乐

　　4月(yuè)居民新增(zēng)存款-1.2万亿，同(tóng)比(bǐ)多减4968亿元，这是(shì)居民存款在(zài)连(lián)续(xù)13个月同比(bǐ)多增后，首次回落。

　　在过(guò)去一年多时间里，居民部门积(jī)攒了一大笔超(chāo)额储蓄(xù)。今(jīn)年(nián)这笔超额储蓄能(néng)否顺利(lì)释放对判断经济(jì)和资本市场(chǎng)走(zǒu)势(shì)至关重要。这里我们尝试回答两个问(wèn)题(tí)。一是4月居民存款同比多减(jiǎn)是不是超额储蓄释放的开(kāi)始？二是这(zhè)一趋势能否(fǒu)延续？

　　对上(shàng)述问(wèn)题的回答取决(jué)于存款会受到(dào)哪些(xiē)因素(sù)的影响。一般影响(xiǎng)居民存款的主(zhǔ)要有(yǒu)这么几种行(xíng)为：可支配收入、消(xiāo)费支出、金(jīn)融资产相关收支和房地产相(xiāng)关(guān)收支。

　　收入增长、消费减少、金融资产赎(shú)回(huí)、购房减少会(huì)推动存款(kuǎn)增加(jiā)；反(fǎn)之，收(shōu)入减(jiǎn)少(shǎo)、消费(fèi)增(zēng)加、认购金融资产、购房(fáng)增加、提前还贷等则会带动存(cún)款回落。

　　2022年居民存(cún)款同(tóng)比多(duō)增7.9万亿(yì)是居(jū)民少消(xiāo)费(fèi)、少投资、少购房的(de)结果（详见《超(chāo)额储蓄能(néng)否转化成超(chāo)额(é)消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增(zēng)速(sù)放缓并提(tí)前还贷(dài)，但因为投(tóu)资、购房等下滑幅度更大(dà)，所以存款同比大幅多增(zēng)。

　　2023年一季度居民存款同比多增2.1万亿则是(shì)收(shōu)入修复和理财存款化的结(jié)果(guǒ)。

　　一季度居民(mín)人均(jūn)可支配(pèi)收入同比增长525元，理财存续规模相比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受(shòu)银行办(bàn)理(lǐ)速(sù)度放缓等因素影(yǐng)响(xiǎng)，RMBS（个人住房抵押贷款支持证券(quàn)）条件早偿率指数 2 相(xiāng)比于2022年有所回落，即居民提(tí)前还款对存款的拖累相比于去年末略有放缓。

　　但是(shì)，随(suí)着(zhe)居民消费和(hé)购(gòu)房行为(wèi)修复(fù)，其对存(cún)款的支撑力度减(jiǎn)弱，一(yī)季度人(rén)均消费支出(chū)同比增加345元（低(dī)于收入涨幅）、购房(fáng)支出同比多增1575亿(yì)元。但因为支撑(chēng)因素的规模更大(dà)，所以存款继续回(huí)升。

　　4月(yuè)和一(yī)季度最核心的不同在于理财(cái)市场的(de)变化(huà)。4月居(jū)民(mín)存款下滑可能的原因一是居民(mín)存(cún)款理财化；二是(shì)提前还贷规模(mó)增加(jiā)。因为居(jū)民收(shōu)入和消费数据不足，暂时无法判断消(xiāo)费(fèi)和收入在4月(yuè)对存款的影响。

　　存(cún)款回流理财是4月存(cún)款回(huí)落的(de)核心原因(yīn)，4月(yuè)理(lǐ)财存量(liàng)规模环比增加1.26万亿至(zhì)25.5万亿，结(jié)束了自去(qù)年10月以(yǐ)来的下行趋(qū)势，重(zhòng)回扩(kuò)张(zhāng)区间。

　　居民增配(pèi)理财(cái)等(děng)资产是理财风险降低(dī)、收益回升和(hé)存款利率下(xià)滑共同(tóng)作用的(de)结果(guǒ)。受益(yì)于(yú)债券(quàn)市场走强，今年(nián)理财(cái)市场(chǎng)表现逐(zhú)步好(hǎo)转，理财产品(pǐn)单位破净率从2022年(nián)12月峰值的29.2％持续(xù)下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期下滑的存款利(lì)率(lǜ)，存款对居民的吸引力逐(zhú)渐(jiàn)减弱，而(ér)理财对居民的(de)吸引力则不断增强。

　　从5月理财规模上看(kàn)，随着破净率进一步回落，居(jū)民还在继(jì)续(xù)增配理财产(chǎn)品(pǐn)，存(cún)款理财(cái)化趋势有(yǒu)望延续。

　　提前还贷(dài)规模扩大是(shì)存款(kuǎn)下(xià)滑的又(yòu)一个原因。4月早偿(cháng)率月(yuè)均值相比于(yú)2月低点上行4.3个(gè)百分(fēn)点，相比于3月上行1.9个(gè)百(bǎi)分点。

　　居民加大提(tí)前还贷力度(dù)一是因为首套房利(lì)率还(hái)在下降，居(jū)民(mín)提前还(hái)贷以降低成本，4月沈阳、马鞍山等(děng)多地继续降低(dī)首套房利率(lǜ)，贝壳研(yán)究院(yuàn)数据显(xiǎn)示百城首套主流房贷利率(lǜ)平均为4.01％，环(huán)比3月(yuè)继(jì)续回落1个(gè)BP。二是政策放松后，1、2月份部(bù)分积(jī)压的还贷业务在3、4月份办理，这会推动(dòng)提前还贷(dài)规模走高。

　　总的来说，随(suí)着理财市场好转，此前因(yīn)居民少(shǎo)消费(fèi)、少(shǎo)投资(zī)、少买房等(děng)积攒下(xià)来(lái)的超(chāo)额储蓄已经开始(shǐ)部分回流理财市场了，且(qiě)5月初(chū)这一趋势还在延续。

　　往后来看，理财市(shì)场和提前还贷在后续几个月里或继续成为超额(é)存款(kuǎn)的(de)主要流向。

　　五一(yī)旅(lǚ)游(yóu)人均消费水平未见明显改善或(huò)部分表明当下居民(mín)消费意愿(yuàn)依旧(jiù)偏弱，考虑(lǜ)到(dào)超额储蓄(xù)的持有分化且并非主(zhǔ)要(yào)来自消费，后续超(chāo)额储蓄对(duì)消(xiāo)费(fèi)的支撑力(lì)度(dù)依旧偏弱。（详(xiáng)见《超额储蓄能否转化成超额消(xiāo)费(fèi)》，2022.12.31）。同(tóng)时，随着前期积压的购房(fáng)需(xū)求逐渐释放，房地(dì)产销(xiāo)售(shòu)目前已经有走弱迹象(xiàng)，地产短期(qī)或不会成为超储(chǔ)的主要流向。但是(shì)因(yīn)为(wèi)按揭利率存在明显利差，居民提前还贷行为或将延续。从这个角度来看，主要(yào)因为少买(mǎi)房、少(shǎo)投资(zī)而积攒下来(lái)的(de)储蓄(xù)，在理财(cái)市场环(huán)境好转和存款利率下(xià)滑的背(bèi)景下或(huò)将继续回流到理财市(shì)场(chǎng)。

　　1 存款(kuǎn)同比增速使用金(jīn)融机(jī)构住户(hù)存款余额+4月新增来进行估算

　　2早偿率(lǜ)是指在个人(rén)住房抵押贷款中(zhōng)债(zhài)务(wù)人(rén)提前偿付的金额在资产池未偿本金余额的占比(bǐ)

　　风险提(tí)示

　　地(dì)产(chǎn)销售(shòu)变动(dòng)超预期，超额储蓄释放弱(ruò)于预期，理财(cái)市场波动加大

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