金融界5月27日消息(xī) 近(jìn)日因(yīn)为(wèi)昆明国资(zī)委的一三角形垂线的定义和性质，垂线的定义和性质七年级封声明，让城投债成为关注的焦点，当前地方债(zhài)的规(guī)模(mó)和地方政府的(de)偿债(zhài)能力已经越来越被重(zhòng)视。如(rú)何如何处置(zhì)地方债务？

　　中泰证券首席经济学家李迅(xùn)雷发(fā)文称(chēng)，地方(fāng)债包括地方一般(bān)债、专项债(zhài)和包括城(chéng)投债在(zài)内的各种隐形债，其规模究竟有多(duō)大(dà)，尚有争(zhēng)议，但增长迅猛。包(bāo)括银行、保险、基金等在内的机构(gòu)投资者是地(dì)方债的主要(yào)持有者，他(tā)们普遍担心的还是(shì)城投债务、非标等地(dì)方(fāng)政府隐(yǐn)形债(zhài)风(fēng)险。例如(rú)，近期贵州(zhōu)省政(zhèng)府发(fā)展研究中心(xīn)提出(chū)，“化债工作推进异常(cháng)艰(jiān)难，仅依靠自身能力已(yǐ)无法得(dé)到有效(xiào)解决(jué)。”

　　在(zài)李迅雷看(kàn)来，在土地财政缩水的(de)背景(jǐng)下(xià)，地(dì)方政(zhèng)府的财权与三角形垂线的定义和性质，垂线的定义和性质七年级事权不匹配问题(tí)又凸显出来。在我国政府(fǔ)杠(gāng)杆率水平并不算高的前提下，我国地方政(zhèng)府的杠杆(gān)率(lǜ)水平确实够高了。需要(yào)调整中(zhōng)央和地方(fāng)之间债(zhài)务(wù)余(yú)额的比例关系。“今后应(yīng)加大中央政府(fǔ)的发债规模，为地方经(jīng)济减负。”他明确(què)指出(chū)。

　　李迅雷认为(wèi)，在当前中国经济转(zhuǎn)型(xíng)的(de)关键(jiàn)阶段，维护(hù)地(dì)方政(zhèng)府的信(xìn)用，防范区域性金融风险显得尤为重要，故在(zài)城投公司还没(méi)有与政(zhèng)府部门完全“脱(tuō)钩”之前，城投债的“信(xìn)仰”仍(réng)需要保持(chí)。

　　李迅雷建议给予困难省份(fèn)一定(dìng)的“托底”支持，在(zài)政策(cè)上大力度支持地方政府“化债”。如帮助地方(fāng)政府(fǔ)（如城投公司的借新还(hái)旧）降低债务(wù)成本、拉(lā)长(zhǎng)债务期(qī)限（非债(zhài)券类债务展(zhǎn)期，如(rú)遵(zūn)义(yì)道桥(qiáo)实践银行贷款展期(qī)），通过政策性银行或商业银行的低(dī)息(xī)资金来(lái)降低债务(wù)成(chéng)本，让债务(wù)更加容(róng)易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策上支持地方(fāng)政府(fǔ)通(tōng)过出让(ràng)国有资产来偿债。他(tā)表示这类典型(xíng)案例(lì)为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团两次公告无偿划转(zhuǎn)上市公司共(gòng)计(jì)1亿股(gǔ)股份（合(hé)计占贵州茅台(tái)总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文(wén)字(zì)来源李迅(xùn)雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如何处置地(dì)方债务的辨证思考(kǎo)》

　　截至2022年末全国(guó)城(chéng)投(tóu)有息债务54.1万亿元

　　城投平台成为(wèi)地方债务(wù)主(zhǔ)要体现形式(shì)

　　城投债是指城(chéng)投企业公开发行的公(gōng)司(sī)债(zhài)券和中期票据。按照新预算法、“43号(hào)文”出台明确(què)城投(tóu)债与地方政府信用(yòng)脱(tuō)钩，城(chéng)投(tóu)公司定位由地方政府投融(róng)资(zī)机构转变为市场化(huà)运营主(zhǔ)体，地方政府不再(zài)对城投(tóu)债兜底。但(dàn)实际上市场仍然把(bǎ)城投(tóu)债看作由(yóu)地方政府背书的(de)高信用等级债券。

　　因(yīn)此城投公司通(tōng)常都是地方政府下设的投融资机构，很难完全独立成(chéng)为与政府无关的纯市场化的企(qǐ)业。城投(tóu)的债务主要包括(kuò)向银行借款(kuǎn)和发行债券融资这两种方式，以前一种方式(shì)为主，但后一种债(zhài)权融资的规(guī)模也(yě)不小，到2022年末，余额估(gū)计(jì)在(zài)13万(wàn)亿元(yuán)以上。

　　总(zǒng)体看，2011年以来(lái)，全国城投(tóu)有息债务(wù)快(kuài)速(sù)扩张，每年增(zēng)速均保持在10％以上，到2022年末，全国城投有息债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍(bèi)以上。

城投三角形垂线的定义和性质，垂线的定义和性质七年级平台发(fā)债余额的增长

图片来源(yuán)：Wind， 中泰(tài)证券研究所

　　因此(cǐ)，城投(tóu)平(píng)台实(shí)际上已(yǐ)经成为地方(fāng)债务的主要(yào)体现形式，规(guī)模明显(xiǎn)超过地方政(zhèng)府的一般债(zhài)和专项债之和。城投平台中，如今，城投平台的债券余额大(dà)约为(wèi)13.8万亿元，迄今并无违约案例，说明城投债仍(réng)属于地方政府(fǔ)背(bèi)书的高等级(jí)信(xìn)用债。但(dàn)是，城投平台的(de)非标违(wéi)约情况时有发生，银行贷款展期(qī)、调整还贷方式的也比较多。

　　地(dì)方政府(fǔ)应确保城投债按时兑付，不能轻易违约

　　当前市场对(duì)地(dì)方政府债务增长和财政收入(rù)增速下降甚至负增长的现象普遍(biàn)担心，尤其对财(cái)力偏弱的东北、中西部(bù)省份，城(chéng)投债的收益率(lǜ)普(pǔ)遍高于(yú)东部发达省市。2022年(nián)13个省土地(dì)出让(ràng)金对政府(fǔ)债务(wù)利息覆盖程(chéng)度不足100％（2021年(nián)只(zhǐ)有5个），扣除城投拿地之后，捉(zhuō)襟见肘的情(qíng)况更(gèng)加明显(xiǎn)。

　　河南的永煤(méi)债违约之后，对河南省乃(nǎi)至(zhì)全国的信(xìn)用债市(shì)场(chǎng)都造成负面冲(chōng)击，信用分层现象加(jiā)剧，部分(fēn)经济偏弱区(qū)域被边缘化。例如青海(hǎi)、云南和天津等近几年融资成本仍在上升(shēng)；黑龙江、贵州2017-2019年(nián)融资成本大幅(fú)上升，虽然2020年以(yǐ)来(lái)融资成本有所(suǒ)下降，但(dàn)整体降幅相较全国(guó)更小(xiǎo)。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁(níng)夏和甘(gān)肃2020年以来城投(tóu)债加(jiā)权平均票面利率(lǜ)降幅也明显不如全国。

　　当前在经济复苏不及预期的背景下，投资者的风险偏好明显下降。为此，地方政府应该确保城投债的按时(shí)兑(duì)付。因(yīn)为违(wéi)约不仅不能解决债务问(wèn)题，反而会恶化区域信用环境，导(dǎo)致地方国(guó)企融资难、融资贵。从(cóng)未(wèi)来区(qū)域经济发展的角度看，政(zhèng)府(fǔ)部门(mén)仍需要持(chí)续举债来实现(xiàn)经济平稳(wěn)增长(zhǎng)，需要(yào)保(bǎo)持政府信用，不能轻易违(wéi)约。

　　建议中(zhōng)央大力(lì)度(dù)支(zhī)持地方政府(fǔ)“化债”

　　因此，当前迫(pò)切需要(yào)增(zēng)强城投(tóu)债权人的持有信心(xīn)，首先要(yào)确(què)保城(chéng)投债不违约(yuē)，这(zhè)就意味着(zhe)城(chéng)投公司能够具备低成本的借新还旧能力。

　　中(zhōng)央提出“谁(shuí)家的(de)孩子(zi)谁家抱”，意味(wèi)着对(duì)地方(fāng)债不兜(dōu)底(dǐ)，但建议给予(yǔ)困难(nán)省份一定(dìng)的“托底(dǐ)”支(zhī)持，即(jí)在政策(cè)上大(dà)力度(dù)支持地方政府“化债”，如帮助地方政(zhèng)府（如城投公(gōng)司(sī)的借(jiè)新还旧）降低债务成(chéng)本、拉长债务期(qī)限（非(fēi)债券(quàn)类债务(wù)展(zhǎn)期，如遵义道桥(qiáo)实践(jiàn)银行(xíng)贷(dài)款展(zhǎn)期），通过(guò)政策性银行(xíng)或商业银行的低息资金来降低债(zhài)务成(chéng)本，让债务(wù)更加容易滚续(xù)。

　　此外，对于地(dì)方政府可(kě)否通过出让(ràng)国(guó)有资产来偿债方(fāng)面(miàn)，也希望中央给(gěi)予政策上的支持(chí)。因(yīn)为今年3月1日，国(guó)资委在对政协十(shí)三届全国委员会第五次会议第(dì)00503号提案的答复中表(biǎo)示，将适时(shí)出台制度(dù)规定及操作细则，探(tàn)索(suǒ)国有(yǒu)权益份额(é)规(guī)范化退(tuì)出的有效(xiào)方式和途径，充分(fēn)发(fā)挥(huī)有限合伙(huǒ)企业(yè)的(de)优(yōu)势(shì)，助力国有企业创(chuàng)新发展。

　　通过出让国有(yǒu)企业股权(quán)获得收入偿还债务，典型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅(máo)台集团(tuán)两次公告无(wú)偿划转(zhuǎn)上市(shì)公司共计(jì)1亿(yì)股股份（合(hé)计占贵州(zhōu)茅台总股(gǔ)本8％，按当时市价计(jì)量市(shì)值(zhí)约为1600亿元）至贵州国资(zī)。

　　在当前中(zhōng)国经济转型的关键阶段，维(wéi)护地方政府的(de)信用，防(fáng)范区域性金(jīn)融风(fēng)险(xiǎn)显得尤(yóu)为重要，故在城(chéng)投(tóu)公司还没(méi)有(yǒu)与政府部(bù)门(mén)完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保持。

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