文丨明(míng)明 章立(lì)聪 余(yú)经纬(wěi)

　　跨季结束(shù)后资金利率(lǜ)自低位持(chí)续上行，即(jí)便税(shuì)期结束，资金利率却仍未回落，反而进(jìn)一步(bù)走高(gāo)。我们认为(wèi)主要是源于：①货(huò)币政策力度边际转弱；②税期(qī)走款叠加4月信(xìn)贷投放情况较(jiào)好，导致银行资金融出意愿(yuàn)与能(néng)力降低。③明星死了 现在是替身，哪个明星的替身死了资金较为(wèi)拥挤导致(zhì)债市敏感(gǎn)度增加(jiā)。考虑假期(qī)和(hé)月末因素，预计短期内，资金利率下行空(kōng)间有(yǒu)限，波动(dòng)幅度(dù)加大，建议投(tóu)资者关注(zhù)资金面的边际变(biàn)化(huà)，警惕(tì)流动(dòng)性(xìng)大幅收紧对债(zhài)市情(qíng)绪(xù)以及头寸管理(lǐ)的影响。

　　▍近期资(zī)金利率持(chí)续上(shàng)行。

　　跨季结(jié)束后资金(jīn)利率自低位(wèi)持(chí)续上行，4明星死了 现在是替身，哪个明星的替身死了月18-19日税期缴款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期结束后却并未回(huí)落，4月21日冲高至2.27％，隔(gé)夜利率(lǜ)上(shàng)行(xíng)幅度(dù)更大(dà)。从隔夜利率角度观(guān)察，银行与非银机(jī)构(gòu)间流(liú)动性分(fēn)层现象弱化；此(cǐ)外，隔夜利率与7天利率的(de明星死了 现在是替身，哪个明星的替身死了)期(qī)限利(lì)差也(yě)明显(xiǎn)压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至已经倒挂。我(wǒ)们认为税期结束，资金(jīn)不松，主要有以下几点(diǎn)原因：

　　▍其一，货币政策力度边际转(zhuǎn)弱。

　　稳健的货(huò)币政策坚持以我为主、稳字(zì)当头(tóu)，保持货币信(xìn)贷合理增长(zhǎng)，确(què)保利率水平(píng)合适(shì)，在追(zhuī)求经济提振的同时，也注重防范市场(chǎng)过热带来(lái)的金融(róng)风险。在满足广义流动性供(gōng)需匹(pǐ)配的前提下，货(huò)币(bì)工具(jù)力(lì)度可能会有所回摆。从央(yāng)行(xíng)的具体操作上来看，MLF小(xiǎo)幅增量(liàng)续做，逆回(huí)购投放低量(liàng)操作，结构性工(gōng)具“有进(jìn)有退”，均预示(shì)后(hòu)续政策将更(gèng)加“精准有力(lì)”，流动性投(tóu)放趋于(yú)谨(jǐn)慎(shèn)。

　　▍其二，税期走款叠(dié)加4月信贷投放情况较好，导致银行资金融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期(qī)缴款，而4月(yuè)通常是缴税大月，因(yīn)此走(zǒu)款可能(néng)对银行(xíng)间流动性带(dài)来了一(yī)定的(de)压力(lì)。此外，参考近期票据(jù)利率走势(shì)，预计信贷增(zēng)速较(jiào)一季度(dù)将会(huì)有所(suǒ)放缓，但4月预计仍(réng)将保持同比(bǐ)多增的(de)态势。税期(qī)缴款叠加信贷投放，银行系统整(zhěng)体资金(jīn)流出，因此(cǐ)向同(tóng)业融出的意愿(yuàn)和能力有(yǒu)所降低。

　　▍其三，资(zī)金较为拥挤可能会导致(zhì)债(zhài)市脆弱性和(hé)敏感(gǎn)度增(zēng)加，且投资者对于未来(lái)一个月(yuè)资金利率(lǜ)上行的担忧增(zēng)加(jiā)。

　　从(cóng)质押式回购成交(jiāo)量和我们测算的杠杆率来看，虽(suī)然上周受资金收紧影响，加杠杆情(qíng)绪有(yǒu)所降温(wēn)，但依然处于历史相(xiāng)对积(jī)极(jí)的(de)水(shuǐ)平(píng)，导(dǎo)致债(zhài)市敏(mǐn)感度(dù)增(zēng)加。此(cǐ)外投资(zī)者对货币政(zhèng)策力度以及(jí)跨(kuà)月资(zī)金(jīn)面情况仍(réng)存担(dān)忧，使得市场上对于未来一个(gè)月内(nèi)资金价格上行(xíng)的预(yù)期(qī)更为强烈。

　　▍后市(shì)展望：五(wǔ)一假期(qī)临近，回(huí)购资金(jīn)的(de)期(qī)限被动拉(lā)长，利率下行空(kōng)间有限。

　　月末往往财(cái)政集中支出，向市(shì)场释放资金；但跨月(yuè)前夕银(yín)行(xíng)资金融出意愿一般较低，预计资金(jīn)波动幅度较大(dà)。对于债市(shì)而(ér)言(yán)，短期交易主线或延续政策与(yǔ)基本(běn)面预(yù)期交易，预计利率以(yǐ)震荡走势(shì)为主，建议(yì)投资者关注资金面的(de)边(biān)际变化(huà)，警惕流动性大幅收紧对债(zhài)市情绪以(yǐ)及(jí)头寸管(guǎn)理的影响(xiǎng)。

　　▍风险提示：

　　央(yāng)行货币政策(cè)不及预期(qī)；经济(jì)复苏节奏不及预期(qī)；银(yín)行间市场流动性(xìng)过快收紧。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 明星死了 现在是替身，哪个明星的替身死了