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　　5月11日，统计局公布4月物价数据(jù)：CPI同(tóng)比上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比下降(jiàng)3.6％，预期(qī)降3.3％，前值降(jiàng)2.5％。

　　CPI低位并非(fēi)通缩，内部(bù)结(jié)构(gòu)分(fēn)化(huà)、与终端(duān)需求(qiú)相关的服务(wù)业延续涨价

　　物价作为(wèi)经济表现的(de)滞后指标，在经济复(fù)苏早期多表现(xiàn)相对低迷、实属常态。传统周期下，经济的周期性波动，主要由需求端(duān)驱动，物价作为经济的(de)滞后指(zhǐ)标，表现出明显的周期性波动。经(jīng)验显(xiǎn)示，CPI等物(wù)价指标，与经济走(zǒu)势大体类似(shì)，一般(bān)滞后(hòu)经济表现2个季度左右；经济复苏早(zǎo)期，CPI同比表现(xiàn)一(yī)度(dù)相对低迷，例(lì)如，2015年初(chū)、2017年初CPI同比在1％以(yǐ)下的低位徘徊。

　　当前(qián)CPI低位、主要(yào)缘于供给端影响(xiǎng)和外需拖累部(bù)分商(shāng)品价格回落等。年初以来，CPI同比持续回落至4月的(de)0.1％，拖累主(zhǔ)要来自于食品和非食品中的(de)商品、不完(wán)全由需求主导。其(qí)中，猪肉(ròu)、鲜菜(cài)供给充足，价格回落成为拖(tuō)累食品同比自年初的6.2％回(huí)落至4月(yuè)的0.4％；非食品中，原油等(děng)国(guó)际定(dìng)价(jià)的大宗(zōng)商(shāng)品价格(gé)回落(luò)，带(dài)动交通工具(jù)用燃料等分项环比延续低于季节性，部分耐用品价(jià)格回落也有(yǒu)拖(tuō)累(lèi)、与相关原(yuán)材料成本压力(lì)缓解等有关。

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　　需(xū)求修复较早的领域、线下消(xiāo)费相(xiāng)关的(de)商品和服(fú)务，在价格上(shàng)已有(yǒu)连续(xù)体现。终(zhōng)端(duān)需(xū)求回暖在(zài)4月(yuè)CPI中进(jìn)一(yī)步凸显，其中(zhōng)，CPI服务同比、CPI其他商品(pǐn)服务同比自年初以来明显(xiǎn)回升、分别(bié)至4月的3.5％和(hé)1％。终端需求回暖(nuǎn)带动部分中(zhōng)上游(yóu)行业涨(zhǎng)价(jià)，在PPI中亦有(yǒu)体(tǐ)现，例如，文教娱制造(zào)业价格环比上涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已见(jiàn)底，后续或逐步(bù)回升。线下(xià)消费活动持续改善等或(huò)带动内生(shēng)动能逐步增强，对价格的支撑仍在逐步显现(xiàn)。叠加基(jī)数贡献、及(jí)部分(fēn)商品价格回落拖累(lèi)逐步放缓等(děng)，CPI或于4月见(jiàn)底回升(shēng)。

　　常规跟踪(zōng)：CPI涨幅回落(luò)，生产资料(liào)拖(tuō)累(lèi)PPI低(dī)预期、原油链(liàn)等拖累延续

　　CPI涨幅明(míng)显回落、主因基数拖累(lèi)明(míng)显。4月，CPI同比涨幅(fú)回(huí)落0.6个(gè)百分点至(zhì)0.1％、低于预期的0.4％，其中，翘尾(wěi)因素较(jiào)上(shàng)月回(huí)落(luò)0.4个(gè仲尼适楚,出于林中,见佝偻者承蜩,犹掇之也翻译，仲尼适楚,出于林中,见佝偻者承蜩,犹掇之也议论文)百分点至0.4％；环比降幅收窄0.2个(gè)百分点至-0.1％；核心CPI同比持平于0.7％。分(fēn)项环比中，食品环比降幅(fú)收窄0.4个(gè)百(bǎi)分点至-1％，非食品环(huán)比(bǐ)由平转涨至0.1％。

　　细分项中，鲜菜环比拖累(lèi)明显，猪肉环比降幅收窄，文教(jiào)娱等服务项涨(zhǎng)价(jià)延(yán)续。食品环比中(zhōng)，鲜(xiān)菜和鲜(xiān)果(guǒ)大量上市，价格(gé)分别下(xià)降6.1％和0.7％；生猪产能充足，叠加消费淡季影响，猪肉价格下降3.8％、降幅(fú)收窄0.4个百分点(diǎn)。非食(shí)品环比中，原油价格(gé)回落(luò)拖(tuō)累CPI交通通信项环比延(yán)续低位、-0.4％，文教娱、其他(tā)商品(pǐn)服务环比明显上涨(zhǎng)，分别较上月变动0.6和0.2个百(bǎi)分点至0.5％和1％。

　　PPI回(huí)落主因生(shēng)产资料拖累(lèi)，生活资料(liào)韧性延续。4月(yuè)，PPI同比(bǐ)降(jiàng)幅扩大1.1个百(bǎi)分点至-3.6％，环比由平转降(jiàng)至(zhì)-0.5％。大类环比中(zhōng)，生产资(zī)料(liào)由平转降至-0.6％，采掘拖累明显、原材料和加工工业亦有(yǒu)走弱(ruò)；生(shēng)活资料环比走平、上月为-0.3％，除食品外(wài)环比延续回落外，衣着、一般日用品环比(bǐ)由负转正，耐用消费品降幅(fú)收窄。

　　分行业来(lái)看(kàn)，原油等上游原材料(liào)链条相关价格回(huí)落，与线下(xià)消费相关的中下游行(xíng)业(yè)价格回升。4月(yuè)，多数行(xíng)业(yè)环比价格(gé)回落(luò)、上游原材料链条尤其(qí)明显。煤炭(tàn)开采(cǎi)、石油(yóu)加工、燃气供应环比延续回落、降(jiàng)幅均在(zài)1.9个百分(fēn)点(diǎn)以(yǐ)上，汽车制造、通信制(zhì)造等部分中(zhōng)下(xià)游制造业价格有(yǒu)所回落，但文教(jiào)娱制品等靠近(jìn)终端制造业价(jià)格有所回升、环比上涨(zhǎng)0.9％。

　　风险提(tí)示

　　1、猪(zhū)价大幅反弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研究报告：《通缩是个伪命题》

　　对外发布(bù)时间：2023年05月11日(rì)

　　报(bào)告发(fā)布机构：国(guó)金证券股份(fèn)有限公司

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