5月13日，年(nián)内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企(qǐ)红(hóng)利ETF发布公告称，其(qí)累(lèi)计(jì)有效认购申请份额总额超过20亿份(fèn)发行(xíng)上限，将启动比例(lì)配售。这则小(xiǎo)公告体现出市场对这一“中特估”主题(tí)的追捧力度。

　　实际上，近(jìn)期(qī)围(wéi)绕着(zhe)“中特估”的行情，市(shì)场关注度(dù)非(fēi)常(cháng)高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更(gèng)成为这一波(bō)“中特估”行情的(de)催化剂。实际(jì)上(shàng)，早在去年底及今年一季度，一些基金经理(lǐ)开(kāi)始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金(jīn)面、情绪面、估值方式等问(wèn)题成为市场关注焦点，中国基金报采访(fǎng)多位投研(yán)人士(shì)，解析“中特估”这些(xiē)焦点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上(shàng)报发行

　　行情(qíng)催化(huà)剂(jì)？

　　市场对“中特估(gū)”主题积极追捧。不仅华泰(tài)柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利ETF罕见出(chū)现启动(dòng)“比例配售(shòu)”情况，今年场(chǎng)内多只“中字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多(duō)只国央企(qǐ)主题(tí)基金(jīn)发行，市场(chǎng)对(duì)此充满期待，如5月15日就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科(kē)技引领、央企现代能源(yuán)等ETF也将(jiāng)获批发(fā)行，更(gèng)有(yǒu)扎堆(duī)上(shàng)报(bào)的(de)央国企基金(jīn)在排队入市。

　　这些或(huò)成为这一(yī)波“中特估(gū)”行(xíng)情的催(cuī)化剂(jì)。

　　融通红利机会(huì)基金(jīn)经理何龙表示(shì)，央企ETF发(fā)行(xíng)在情(qíng)绪上(shàng)是构没有罩子的瑜伽老师，瑜伽老师没带胸罩成催化因素(sù)的，近期(qī)银行股大涨的一(yī)个催化因素(sù)就是积极推介相(xiāng)关央(yāng)企ETF的(de)发(fā)行。

　　“随着(zhe)央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题(tí)基金(jīn)的(de)申报发(fā)行，我(wǒ)认(rèn)为确(què)实会成为引(yǐn)爆行情的催化剂，基(jī)本面、资金(jīn)面、政策面(miàn)都在向好，下(xià)半年，中特估有可能独领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量化投资部基金(jīn)经理杨振(zhèn)建就表示，近期密集申(shēn)报的国央企主题基(jī)金主要涉及(jí)“股东回报”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几大主题，这样的布局可(kě)以(yǐ)更好支持(chí)央国企的估(gū)值重塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将成为行(xíng)情进一步上(shàng)涨的催(cuī)化剂。去年(nián)以来公募(mù)基金发行整(zhěng)体平淡，近(jìn)期多(duō)只国(guó)央企(qǐ)主题基金申报(bào)和(hé)发行，行情(qíng)火热(rè)下将为市场带来增(zēng)量资金，有望推动(dòng)进一步上涨。”杨(yáng)振建进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅(shuài)认为，公募基金积极(jí)布局(jú)央国企主题基金，一方(fāng)面是因为新一轮深化国企改革的大(dà)幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司(sī)的投资价(jià)值凸显，该主题(tí)的基(jī)金将为(wèi)投资者提(tí)供更丰富的(de)工(gōng)具以参与(yǔ)到央国(guó)企(qǐ)投资(zī)。另一(yī)方面是落(luò)实公募基(jī)金行业高质(zhì)量(liàng)发(fā)展(zhǎn)的要(yào)没有罩子的瑜伽老师，瑜伽老师没带胸罩求(qiú)，引(yǐn)导更多资金(jīn)参与央国企(qǐ)改革，更好发挥公募基(jī)金(jīn)服务资本(běn)市场(chǎng)改革、服务(wù)实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的发行(xíng)将为央企相(xiāng)关(guān)标(biāo)的和板块带来增(zēng)量资金(jīn)，提升交易活跃(yuè)度，有望成为(wèi)中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存(cún)量市场(chǎng)中变(biàn)赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特(tè)估和(hé)人工智能成为两大明显的主线(xiàn)，而新能源(yuán)等前期热门赛道股冷却，在此背景下，一(yī)些基金(jīn)经理开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万(wàn)家基金(jīn)基(jī)金经(jīng)理章恒直言，自己目(mù)前重点关注三大行业，火电、券(quàn)商、军(jūn)工(gōng)，这(zhè)三大行业(yè)主要是央企或(huò)地方国资所在的行业(yè)，民营企业(yè)占比(b没有罩子的瑜伽老师，瑜伽老师没带胸罩ǐ)较少。

　　“首先是基于(yú)行业(yè)本(běn)身基本面在(zài)今年会有(yǒu)重大的向上变(biàn)化(huà)的机会，比如火电(diàn)，会受益于煤炭价格(gé)的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益于今年市(shì)场(chǎng)成(chéng)交(jiāo)量的放(fàng)大，盈利大幅增长等。同时，随(suí)着国有企业改(gǎi)革的(de)推(tuī)进，大概(gài)率这些企(qǐ)业会进入一个提质增效、释放业绩的(de)过程。”章(zhāng)恒(héng)表(biǎo)示，中特(tè)估是过去5年10年(nián)改革的(de)成果，是非常基(jī)本面的，和他过去(qù)1至(zhì)2年(nián)研究(jiū)投资思路也非常吻合，为在下(xià)半年抓(zhuā)住(zhù)这波中特(tè)估(gū)的(de)投资机会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机会(huì)，判断中特估的机会未来三年分(fēn)两个阶(jiē)段(duàn)。”融通红利机会基金(jīn)经理何龙(lóng)表示，第一阶段(duàn)也就是今(jīn)年(nián)以数字经济和“一带(dài)一(yī)路”的主题普(pǔ)涨性机会为主，包括低于1倍(bèi)PB、分红收益率极高的(de)品(pǐn)种，将会(huì)迎来普涨(zhǎng)性的机(jī)会。第二阶段是未(wèi)来两年，在主题性(xìng)机会消散(sàn)以(yǐ)后(hòu)，基于顶层设(shè)计对国(guó)央经营管理价值(zhí)导向变化(huà)，我(wǒ)们判断经营成果随之(zhī)改变是一个慢(màn)变量，会(huì)在(zài)未来两(liǎng)年体(tǐ)现在每一(yī)个央国企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司(sī)经营(yíng)层面可能发生显著(zhù)正向变化的个股提前进行布(bù)局，比如医药和消费等行业。

　　其实一(yī)季报已经显露出不(bù)少基金(jīn)在行动。国金证券(quàn)研究(jiū)所数据(jù)显示，偏股主动型(xíng)基金2022年年(nián)报前十大(dà)重(zhòng)仓股股票池中，“中特(tè)估(gū)”概念占偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露(lù)的持仓中，“中(zhōng)特估”概(gài)念占(zhàn)偏股主动(dòng)型(xíng)基(jī)金持(chí)有股票(piào)市值比例提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念(niàn)股在偏(piān)股(gǔ)主动型基金的(de)持仓中，占比(bǐ)明显(xiǎn)提(tí)高。上述数据显示，根据偏股主动型基(jī)金2022年报及(jí)2023年一季报十(shí)大重仓股(gǔ)的数据，剔除个股涨跌影响，估计了(le)各基金(jīn)主动加(jiā)仓“中(zhōng)特估”概念股的市值(zhí)占(zhàn)2022年末股票总市值比例，一季度(dù)超过30％的(de)偏(piān)股主(zhǔ)动型(xíng)基金主动(dòng)加仓了“中特估(gū)”概念股，198只基金在2022年末(mò)不持(chí)有(yǒu)“中特估”概念(niàn)股，但在一(yī)季度买入。

　　不(bù)仅如此(cǐ)，中信证(zhèng)券(quàn)数据统计也显示，一季(jì)度(dù)主动偏(piān)股型公(gōng)募基金(jīn)对港股(gǔ)央(yāng)国企(qǐ)的持股市值比重达到2019年以来(lái)的(de)新高，港股央国企持股总市值占港股持股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提(tí)升(shēng)至2023年(nián)一季度(dù)的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点(diǎn)时的(de)7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量(liàng)？

　　构建(jiàn)国央企专门的(de)股票(piào)库

　　可以说中国(guó)特色(sè)估值体系(xì)，正深刻影响基金公(gōng)司的投(tóu)研(yán)，落(luò)实到(dào)日常(cháng)的投研流程和实(shí)践之中，不(bù)少基金公司在加大(dà)投研力量，更有(yǒu)专门构(gòu)建国央企股票库。

　　融通红利机(jī)会基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变(biàn)研(yán)究(jiū)员过去对国央企(qǐ)的固定思维(wéi)，需(xū)要实地考察国央(yāng)企(qǐ)，并且需(xū)要(yào)利用当前(qián)国央企愿意交(jiāo)流(liú)的契机，多花精(jīng)力去进行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方面(miàn)，融通基(jī)金在行动上，要求研究员将(jiāng)自己(jǐ)所覆盖(gài)行业(yè)的所有国央(yāng)企构(gòu)建专门(mén)的股(gǔ)票库，并进行(xíng)长(zhǎng)期跟踪，包括考(kǎo)察其实地调研(yán)的的(de)成果，了解(jiě)国央企(qǐ)经营(yíng)思(sī)路和财务导向的变化，结合行业趋(qū)势和特(tè)征(zhēng)，寻找价(jià)值洼地，发现预期差(chà)。

　　同(tóng)样(yàng)的(de)，银(yín)华基金ETF业务总(zǒng)监王帅(shuài)也谈到(dào)“认识”上的重视。他表示，通过深入学(xué)习，对“中(zhōng)特估(gū)”有(yǒu)了(le)更深刻的认识：首先要认识市场(chǎng)体(tǐ)制(zhì)机制、行业产业(yè)结构、主(zhǔ)体持续发展(zhǎn)能力等方面所体现的(de)鲜明中国元(yuán)素(sù)和发展阶段特征，“中特估”应(yīng)该是在此基础上构建的具有时(shí)代特(tè)征和中国特色、符合国家(jiā)战略导向的估值体(tǐ)系，而不是简单套用国外的传统估值(zhí)模型(xíng)。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个(gè)概念所涉及到的行(xíng)业和公司(sī)，一直在发生的变(biàn)化(huà)。”万家(jiā)基金(jīn)经(jīng)理章(zhāng)恒表(biǎo)示(shì)，万家基金一直(zhí)非常(cháng)关(guān)注传统产(chǎn)业的变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等多个领(lǐng)域，因此也是(shì)一定能够抓(zhuā)住中特估这波行情的机会的。同时，随(suí)着时局的变化，也(yě)在增加相(xiāng)关行业的研究力(lì)量。

　　此外(wài)，创金(jīn)合信(xìn)基金首席经济(jì)学家魏凤春(chūn)表示，积(jī)极践行中国特色的估(gū)值体系是资(zī)本市场使(shǐ)命，投资者(zhě)需要(yào)学习领会并针对原(yuán)有的估值体系(xì)进(jìn)行(xíng)改造，以(yǐ)适应现实的需要。明(míng)确(què)该体(tǐ)系的(de)框架是第一位(wèi)的(de)工(gōng)作，合理设置指标也非常重要(yào)，投资者的认(rèn)可(kě)和实(shí)施是最终该体系能否(fǒu)具备长期价值的基础。不过，他也提醒(xǐng)，人为的拔估值(zhí)是(shì)很(hěn)大的认知误区，市(shì)场化认可是基(jī)本的常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会(huì)价(jià)值(zhí)与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国(guó)企(qǐ)是国民经济(jì)的支(zhī)柱，国企央企发展要符合(hé)国(guó)家战略发展(zhǎn)发向(xiàng)，更(gèng)需要承担社会(huì)公共责任(rèn)等。而这(zhè)些都应该考虑进估值体系之(zhī)中，也引发市(shì)场关注。

　　多数(shù)受访的基金经理认为(wèi)，对(duì)于(yú)国央企(qǐ)的(de)估值方式(shì)要(yào)充(chōng)分体(tǐ)现企(qǐ)业(yè)的社(shè)会价值与(yǔ)国家战略价(jià)值，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社(shè)会(huì)价值评价体系。

　　“如(rú)何定价(jià)国有企业承(chéng)担社会价值、符合国家战略发展的价值？首要任务就构建中国特色的(de)价(jià)值评价(jià)体系，改变从(cóng)以私人股东权益出发，现金(jīn)流折(zhé)现(xiàn)为(wèi)主要方法的(de)单一价(jià)值(zhí)估值体系(xì)，转向社会(huì)整体价值观(guān)念、纳入中国(guó)特色的(de)ESG评(píng)价(jià)体系，充分体现企业的社会价值(zhí)与国家战略(lüè)价值。”博时(shí)基(jī)金(jīn)指数与量(liàng)化投资部基金经理杨(yáng)振建表(biǎo)示。

　　杨振建也(yě)直言，近(jìn)年来国(guó)资委指导国内团(tuán)队(duì)对(duì)于中国特色ESG披露与(yǔ)评价体(tǐ)系不断探索，结合国际通用规则，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社会价(jià)值(zhí)评(píng)价体系，其(qí)中包括(kuò)《企(qǐ)业ESG披露(lù)指南》、《中央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等(děng)。

　　银华(huá)基金ETF业务总监、基金经理(lǐ)王帅(shuài)也(yě)认为，“中特估”应该是(shì)注重(zhòng)企业价值的可(kě)持(chí)续估值，要重视股东、员工和社(shè)会责任等要素对企业稳健(jiàn)成长的(de)重大意义，重(zhòng)视稳定(dìng)的现金(jīn)流、持(chí)续(xù)增长的盈利、科技创新对(duì)提升企业内在价值的(de)积极作用，这样有利(lì)于提(tí)高(gāo)估(gū)值(zhí)定价模型的科学性和有效(xiào)性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建(jiàn)等实务工(gōng)作中(zhōng)，都有成熟的量化指标可以使(shǐ)用，包括净资产收益率(lǜ)、营业现金比率(lǜ)、资产负(fù)债率、研发经费投入(rù)强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融(róng)精选(xuǎn)基金经理李(lǐ)欣更细致分析在(zài)估值思维、估值结论、估值判断上有(yǒu)变化，尤其是估值的(de)方法和指标上，他认(rèn)为其包括产业(yè)链(liàn)上(shàng)下游的衡量、全要素成(chéng)本(běn)等，以(yǐ)及在纵向和横(héng)向(xiàng)上的研究(jiū)，强调政(zhèng)策优(yōu)惠、产业发展、市场竞(jìng)争(zhēng)力和(hé)可持续发展等(děng)各(gè)种因素(sù)与企业价值的关系。这些(xiē)因素在对(duì)估值结论和(hé)判断的影响上，也使(shǐ)得中国(guó)特色的估值体系与传统的(de)估值体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估(gū)值结论和估值判断的变化，都是为了(le)更好地(dì)适应中国的市(shì)场和经济特(tè)点，提供(gōng)更(gèng)精(jīng)准、更合(hé)理的企业估值信息(xī)。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首(shǒu)席经济(jì)学家魏(wèi)凤春直言，这需要在实践中进行探索，目前尚没(méi)有公认的指标可以使用。

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