来源：高瑞东宏观笔(bǐ)记(jì)

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经济回暖(nuǎn)主(zhǔ)要缘于(yú)疫后(hòu)复苏红利驱动，表(biǎo)现(xiàn)为生(shēng)产恢复推动出(chū)口形势好转，出行需求释放催化下游消费回(huí)暖(nuǎn)。从行业表(biǎo)现看(kàn)，制造业从去年(nián)四季度的“量价齐跌”转(zhuǎn)向“量升价跌”，企业或(huò)从主动去库转向被(bèi)动去库。从景气度边际(jì)表现看，下游消费(fèi)制(zhì)造(zào)>；中游(yóu)装(zhuāng)备制造>；上(shàng)游原材料加工；服务业中，交(jiāo)通运输(shū)、住宿(sù)餐(cān)饮、房地产(chǎn)等线下活动(dòng)回(huí)暖，但距离疫(yì)情前仍有一定差距。

　　向前看，考虑到疫后经(jīng)济脉(mài)冲式(shì)修复放缓、海外总需求回落预期逐(zhú)步兑现(xiàn)，消费回(huí)暖和产业升级将成(chéng)为推动下(xià)一阶段国(guó)内经(jīng)济(jì)复苏的主线。

　　制(zhì)造业、服务业(yè)是(shì)驱动一(yī)季(jì)度经济复苏的主因

　　从一季度GDP表(biǎo)现(xiàn)看，制造业，交通运输、房地(dì)产等行业景气(qì)度明显提升，而建筑业景气度回(huí)落(luò)，与年(nián)初出口数据好转、服(fú)务(wù)消费快速(sù)恢复、房地(dì)产销售回暖而投资疲弱的(de)特(tè)点相一(yī)致。

　　从制造(zào)业(yè)内部来看(kàn)，今(jīn)年3月，制造(zào)业各行业景气度普遍回暖，多数(shù)从去年12月的“量价齐跌”转入“量(liàng)升价跌”，指向经济复(fù)苏初期，供给端修(xiū)复好于(yú)需(xū)求端，行业整(zhěng)体去(qù)库进(jìn)程尚(shàng)未(wèi)结束。从行业景气度边际(jì)改善情况来看，下游消(xiāo)费制造>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上(shàng)游原材(cái)料加工，煤(méi)炭行业(yè)景气(qì)度表现为(wèi)高位放缓。

　　下(xià)游(yóu)消费制造行业中(zhōng)，与出行、地产后周期相(xiāng)关的(de)酒饮(yǐn)料茶、纺织服(fú)装、文教娱(yú)、烟草、家具(jù)制(zhì)造(zào)行(xíng)业景气度较高，部分行业表现为“量价齐升”。

　　中游(yóu)装备(bèi)制造(zào)业行(xíng)业景(jǐng)气度居中(zhōng)，表现为“量(liàng)升价跌”。从“量”维度看，电(diàn)气机械、专用设备、运输设备(bèi)>；；；汽(qì)车制造、金属制品(pǐn)>；；；通用(yòng)设备、电子设备。

　　上游原材料加工(gōng)行业景气度改善幅度最弱(ruò)，由于行业库存水平(píng)偏(piān)高，多数行业仍然受到(dào)价格下(xià)跌(diē)的(de)困扰，表现为“量升价跌(diē)”。从(cóng)“量”维度看，有(yǒu)色金属(shǔ)>；；；黑色(sè)金属、非金属矿物>；；；石油石化行业。

　　消费回暖和产业升级或(huò)是推(tuī)动下一(yī)阶段经济复苏的主线

　　一季(jì)度，国内经济复苏主要(yào)受益(yì)于疫后复苏红(hóng)利驱(qū)动。需求方(fāng)面，出(chū)行类消费快速复(fù)苏(sū)，前期积压的购(gòu)房(fáng)、服务消费需求得以(yǐ)释放；供给方面，国内复工复产加快推进，生产(chǎn)端快速恢复，是(shì)推动年初出口数据好转的重要原因。

　　进(jìn)入3月(yuè)，经济复苏节奏有所(suǒ)放缓，指向疫后复苏(sū)红利驱动边(biān)际转弱，随着未来(lái)海外(wài)总(zǒng)需求回(huí)落(luò)的预期逐步兑现，后续驱(qū)动(dòng)国内经济增长的线(xiàn)索(suǒ)，大概率来自于消费回暖(nuǎn)和产业升级两条主(zhǔ)线。

　　一(yī)是(shì)，一季(jì)度居(jū)民收入向(xiàng)上修复，消费倾向明显(xiǎn)回升，已经高(gāo)于2020-2022年疫情期(qī)间水(shuǐ)平，同(tóng)时(shí)信贷数据(jù)指向居民“去杠杆”势头缓和，未(wèi)来消(xiāo)费回暖的确定性(xìng)进一步增(zēng)强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消费有望持(chí)续修复，家电、家(jiā)具、纺服等(děng)与出行及地产(chǎn)后周期(qī)相关如何把对象玩成喷泉状态，怎么让自己女朋友喷泉的可选消费也有望进(jìn)一步回(huí)暖。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车和“新(xīn)三(sān)样(yàng)”产(chǎn)品出口优势增强，有望维(wéi)持出口韧性(xìng)；随着下游消费稳步修(xiū)复、二季度PPI同比触底回升，制(zhì)造业企业盈利(lì)有望向(xiàng)上(shàng)修复，企(qǐ)业将从主动去库逐步转(zhuǎn)向被动去库、主动补(bǔ)库，设备投资需求有望改善(shàn)，推动(dòng)中游装(zhuāng)备制(zhì)造景气度维持高(gāo)位。

　　风险提示：国内经济恢复力度不及(jí)预(yù)期；海外(wài)需(xū)求超预期回(huí)落。

　　一、节后消费(fèi)降温，带动CPI涨幅明显回落(luò)

　　一(yī)、本周聚焦：疫后经济(jì)复苏(sū)有(yǒu)哪些结构性特征(zhēng)？

　　1.1 制造(zào)业、服务业是驱动一(yī)季度(dù)经(jīng)济(jì)复苏(sū)的主因

　　一季(jì)度我国GDP总量(liàng)实(shí)现超预(yù)期增长(zhǎng)，指向疫后复苏背景(jǐng)下，国内经济企(qǐ)稳回升。但不同于(yú)海(hǎi)外国家疫后复苏的规律，本轮国内疫后复苏发生在外(wài)需回落、国(guó)内经济转向高(gāo)质量(liàng)发展、居民(mín)前期“去(qù)杠杆”的过(guò)程中，因此驱动疫(yì)后经济复苏(sū)的力量并不均衡，行业(yè)分化特征明显(xiǎn)。因(yīn)此，我们重点从行(xíng)业层面(miàn)，观测(cè)当前各行业景(jǐng)气(qì)度(dù)水平。

　　从GDP不变价观(guān)测各行业表现来看，今年一季度制造(zào)业、交通运输业(yè)、房(fáng)地产业(yè)景气度明显提(tí)升(shēng)，而建筑业景气度回落，与年初(chū)出口数据好转、服务消费快速恢(huī)复、房地产销(xiāo)售回(huí)暖而投资疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年为基(jī)期计算各年份(fèn)的复合增速，观察各行业增(zēng)加(jiā)值变化。

　　今年一季度(dù)第一产业增加值增(zēng)速(sù)为3.6％，低于(yú)去年四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年(nián)增速，与近年来(lái)加快建设(shè)农(nóng)业强国，推进农业农村现代化的(de)目标有关。

　　今年一季度第二产业增加(jiā)值增(zēng)速升至5.4％，高于(yú)去(qù)年四季度(dù)的4.4％。其(qí)中，制造业迎(yíng)来较(jiào)快复苏，增加值增(zēng)速提升至5.9％，高于去年(nián)四季度的4.7％，但(dàn)低于2021年全年增速(sù)，与去年下半(bàn)年(nián)之后外(wài)需(xū)转(zhuǎn)弱、居民(mín)商品消费(fèi)恢复偏慢有关。而建筑业景气(qì)度(dù)明显回落(luò)，增加(jiā)值增速回(huí)落至1.9％，低(dī)于去年(nián)四季度的(de)3.1％，主要受房地产(chǎn)新开工(gōng)拖累。

　　今年一(yī)季度第(dì)三产业(yè)增加(jiā)值(zhí)增速(sù)小幅(fú)升至(zhì)4.7％，略高于去年四季度的(de)4.6％，但相较疫情前(qián)仍存在产出(chū)缺口。其中(zhōng)，受益于居民(mín)出行活(huó)动恢复，交(jiāo)通(tōng)运输(shū)、仓储和(hé)邮政(zhèng)业增加(jiā)值增速明(míng)显提升，自(zì)去年四季度(dù)的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增(zēng)速；住(zhù)宿和餐饮(yǐn)业(yè)增加(jiā)值增(zēng)速小(xiǎo)幅(fú)回升，尽(jǐn)管高于疫情(qíng)三(sān)年来的平均(jūn)增速，但(dàn)绝对(duì)水平(píng)不及2019年，指向供(gōng)给(gěi)水平恢复较慢。而受益(yì)于新房和(hé)二手(shǒu)房销售回暖，今年一(yī)季度房地(dì)产业增加值增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领(lǐng)域复苏分化，中下游改(gǎi)善幅度好于上游

　　对于(yú)行业景气度的观测(cè)，我们(men)采用量（各行业(yè)工业增加值增速）与(yǔ)价(jià)格（各行业工(gōng)业品(pǐn)价格(gé)增速）分别作为供需的衡量(liàng)指标(biāo)。主(zhǔ)要选取(qǔ)28个(gè)主要(yào)行业自(zì)2019年以来(lái)的月度数据，首(shǒu)先将各(gè)行业增加值(zhí)增(zēng)速调整为以2019年(nián)为基期(qī)的复合增速，其次计(jì)算2019年-2023年3月，每月的(de)增加值增速和PPI增速的(de)分(fēn)位(wèi)数水(shuǐ)平，通(tōng)过对比2022年(nián)12月和2023年3月的分位数水平，捕(bǔ)捉其边际(jì)变化。

　　今年3月，制造业各(gè)行业(yè)景气度出(chū)现普遍回暖，多数从去(qù)年(nián)12月(yuè)的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指(zhǐ)向经济复苏初期，供给端修复(fù)好于需(xū)求端(duān)，行业整体去库进程尚未结束(shù)。从行业景气度边际改善情况来看，下游消费(fèi)制造>；；；中(zhōng)游(yóu)装备制造>；；；上游(yóu)原材料加(jiā)工，煤炭行(xíng)业景气度(dù)呈现高位放缓(huǎn)情况(kuàng)。

　　下游(yóu)消费制(zhì)造行业(yè)中，与出行(xíng)、地产后周期相关的(de)行业景(jǐng)气度(dù)最高，部分(fēn)行业步(bù)入(rù)“量价齐升”阶段。今年3月，与(yǔ)居民外出消(xiāo)费相关(guān)的，酒(jiǔ)饮(yǐn)料(liào)茶、纺织服装(zhuāng)、文教(jiào)娱乐的量价分位数水平均处在高景气(qì)度区间(jiān)，烟草(cǎo)、家(jiā)具制造行业也呈现“量价齐(qí)升”的(de)特征；食(shí)品(pǐn)制造景气度(dù)有所回落，农副(fù)加工行业表现为“量价齐跌(diē)”，食品制(zhì)造行业表现为“量升(shēng)价跌”，二(èr)者价格下(xià)跌(diē)主要(yào)与高库(kù)存水平有关，今(jīn)年2月，库存同(tóng)比均处在2016年以来(lái)90％以(yǐ)上(shàng)分位(wèi)数(shù)水平(píng)；而随着防疫需(xū)求的(de)降温(wēn)，医药制造(zào)业景(jǐng)气(qì)度有所(suǒ)回落，表(biǎo)现为“量跌价(jià)平”。

　　中游(yóu)装备制造业行业景气(qì)度居中，均表现为“量(liàng)升价跌(diē)”。一方面与原材料成本(běn)下跌有关，另(lìng)一方(fāng)面(miàn)，也(yě)与(yǔ)年初(chū)外(wài)需表现好于内(nèi)需，部分行(xíng)业仍(réng)在去库进程有关。其中，电气机械、专用设备、运输设备(bèi)工业增加值增(zēng)速(sù)改善幅度最大，受益于国内产业升(shēng)级、出口优势带(dài)来的韧性驱动；其次(cì)是汽车制造、金属制品，改善幅(fú)度最弱的是通用设备、电子设备(bèi)，与房地产新开工强度较弱、消(xiāo)费电(diàn)子行业周(zhōu)期(qī)性走弱有关。

　　上游原材料加工行业景气度(dù)改善幅度偏弱(ruò)，由于行业库存水平偏高，多(duō)数行业仍(réng)受制于价格下跌的困(kùn)扰(rǎo)，表(biǎo)现为“量升价(jià)跌(diē)”。其中，有(yǒu)色金属行业生产端改善幅(fú)度最(zuì)大，3月增加值(zhí)增(zēng)速(sù)位于2019年以来70％分位数水(shuǐ)平，但(dàn)受全球(qiú)大宗商品下行周期影(yǐng)响，价格(gé)依旧承压；随着年初(chū)建(jiàn)筑(zhù)业(yè)施工(gōng)回暖，相关的黑色金属、非金属制品景气度提升(shēng)，但由于库存水平(píng)偏高，价格仍处(chù)在下跌区(qū)间，拖累整体盈利水平；石化(huà)链条行(xíng)业生产水平普遍回暖，但(dàn)分(fēn)位数水平(píng)仍(réng)处在50％以下的景气度偏低区间，今年由于(yú)能源(yuán)危机缓解，产品价格相较(jiào)去年(nián)同(tóng)期也(yě)出(chū)现(xiàn)普遍下跌。

　　煤炭开采(cǎi)景(jǐng)气度仍处在(zài)高(gāo)位，但出现边际(jì)放(fàng)缓，生产及(jí)价格水平同步回落。这与去(qù)年以(yǐ)来行(xíng)业(yè)产(chǎn)能持续扩张有关，今年2月，煤炭开采产(chǎn)成品库存同比处(chù)在2016年(nián)以来(lái)94％分位(wèi)数(shù)水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级(jí)或(huò)是推动下(xià)一阶段(duàn)经济复苏(sū)的主线

　　一季度，国内(nèi)经济复苏主要受益(yì)于疫后复苏(sū)红(hóng)利(lì)。一方面，消费(fèi)场景恢复(fù)后，出行类消费快速复苏，前期积压的(de)购(gòu)房(fáng)、服务(wù)性需(xū)求得以释(shì)放；另一方面，国内复工复产(chǎn)加快推(tuī)进，保证供给端的快速(sù)恢复，是推动年(nián)初出口(kǒu)数(shù)据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复(fù)苏(sū)节奏有所放缓，指向疫后(hòu)红利释放效果转(zhuǎn)弱，随着(zhe)未来海外总需求回落的(de)预期逐步兑现，后续驱动国内经济增长的线索(suǒ)，大概率来自于消费回(huí)暖(nuǎn)和产业升级两条主(zhǔ)线。

　　一是，随着居民收(shōu)入提升和消费(fèi)意愿改善，未来(lái)消费回暖(nuǎn)的确定性进(jìn)一步增强，交通、住(zhù)宿、餐饮(yǐn)、娱(yú)乐(lè)等服务消费，以及(jí)家电、家具、纺服等可(kě)选(xuǎn)消(xiāo)费(fèi)景气度均有(yǒu)望提(tí)升。

　　从一季度居民(mín)收入和消费数据看，居民(mín)收入增速(sù)提升，消费(fèi)倾向开始回升，已经(jīng)高(gāo)于2020-2022年，但尚未修复至疫情(qíng)前水(shuǐ)平。以(yǐ)2019年(nián)为基期的(de)复合增(zēng)速看，今年一季度，全国居民人均可支配收(shōu)入增速提升至6.4％，高于去(qù)年四(sì)季度的5.6％，居(jū)民人均消(xiāo)费支出(chū)增速提升至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一(yī)季度居民(mín)平均消费(fèi)倾(qīng)向为62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离(lí)2019年同期的65.2％仍(réng)有一定差距。未来随着服务业恢复持(chí)续向(xiàng)好，有望带动相(xiāng)关就业岗位加快恢复，进一步提振居民(mín)消费意愿。

　　从居民存贷款数据(jù)看，居民(mín)储蓄意愿有(yǒu)所减(jiǎn)弱(ruò)，消费和投资信心正在筑底。今年(nián)以来，居民储蓄意愿有所减弱(ruò)，“去杠杆”势头缓和。从(cóng)存(cún)款数据看，3月居民新增存款同比增(zēng)量降至(zhì)2051亿元，低于(yú)1-2月(yuè)9375亿元的同比(bǐ)增量均(jūn)值，也(yě)低(dī)于(yú)2022年6617亿元的月均(jūn)同比增量。从(cóng)贷款数据看，3月居民部门(mén)新增净融资同(tóng)比(bǐ)多增4859亿元，其中(zhōng)，短期信贷(dài)同比多增2246亿元(yuán)，中长期信(xìn)贷(dài)同(tóng)比(bǐ)多(duō)增2613亿元。居民(mín)部门(mén)新增净融(róng)资连续2个月(yuè)维(wéi)持同比扩张，指(zhǐ)向(xiàng)居民(mín)预期可能正在筑底，“去杠(gāng)杆(gān)”势头开(kāi)始放缓。今年第一季(jì)度城镇(zhèn)储(chǔ)户问卷调查(chá)结果显示，倾向于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个百分点(diǎn)；倾(qīng)向于“更多(duō)消费”和“更多投(tóu)资”的(de)居民分别占23.2％和(hé)18.8％，均分别高(gāo)于上季度的22.8％、15.5％，同样也指(zhǐ)向(xiàng)居民储蓄意愿降低(dī)、消(xiāo)费和投资意愿提升。

　　二(èr)是，产业升(shēng)级路径驱动下(xià)，汽车和“新三样”产品(pǐn)出口优势增强，以及相关行(xíng)业设备投资更新(xīn)，有望推动中(zhōng)游装备制造景气度维持(chí)高(gāo)位。

　　一(yī)方面，今年一季度国内(nèi)出口数据(jù)回暖，除与欧美供(gōng)需缺口短期走(zǒu)阔(kuò)、国(guó)内复工复产加快推进外，也(yě)受益于RCEP政策红利持续(xù)释放(fàng)，以(yǐ)及汽车和“新三样”产(chǎn)品(pǐn)出(chū)口优(yōu)势(shì)增强。今(jīn)年在海(hǎi)外(wài)总需求(qiú)回落背景下，我(wǒ)国与(yǔ)RCEP国(guó)家贸易往来加(jiā)强(qiáng)、以及新能(néng)源产品(pǐn)优势强(qiáng)化，有望维持装(zhuāng)备制造领域(yù)出口韧(rèn)性。

　　另一(yī)方面，企业盈利下滑和(hé)库存(cún)高位，对(duì)制造业投资(zī)扩产造成一(yī)定压力。但(dàn)随着下游消费(fèi)稳步修复、二季度PPI同比触(chù)底回升，制造业企业盈利有望向(xiàng)上修(xiū)复。目前看(kàn)，电(diàn)气机械等装(zhuāng)备制(zhì)造业(yè)去库进(jìn)程已进(jìn)入下半场，今年(nián)1-2月(yuè)专用设备、通(tōng)用设(shè)备产成品库存增速呈现(xiàn)触底反弹。随(suí)着需求(qiú)回暖、盈利修复，企业将从(cóng)主动(dòng)去库逐(zhú)步转向被(bèi)动去库、主动(dòng)补库(kù)，设备投资需求将(jiāng)随(suí)之提升。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金融与流动性(xìng)数(shù)据：各国国债收益(yì)率多数上行

　　美国10年期(qī)国债收益率上行。本周(zhōu)（截至4月21日）美国10年期国债(zhài)收益率3.57％，较上周(zhōu)末上(shàng)行5BP，其中通胀(zhàng)预期较上周下行2BP，实(shí)际(jì)收(shōu)益率1.29％，较上周末上(shàng)升7BP。法国10年期(qī)国债收益率(lǜ)较上周末上行5BP至(zhì)2.99％，德国10年(nián)期国债收益(yì)率较上周末上行(xíng)7BP至2.44％，日本10年期国债收益率(lǜ)较(jiào)上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日(rì)），英(yīng)国(guó)10年期国债收益率较上(shàng)周末上行20BP 至3.86％（截至4月(yuè)19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收窄。本周美国10年期和2年期国(guó)债期(qī)限利差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业期权调整利差较上(shàng)周(zhōu)末持平为0.55％，美国(guó)高收益债期权(quán)调整(zhěng)利差较(jiào)上周(zhōu)末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球(qiú)股市涨跌分化，大宗商品价(jià)格普跌

　　全球(qiú)股市涨跌分(fēn)化。本周（4月17日至(zhì)4月21日），欧洲股市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英国富(fù)时100、德国(guó)DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普(pǔ)500、道琼斯工业指数、纳斯达克(kè)指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分(fēn)化，俄(é)罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数、上证指数、恒(héng)生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗(zōng)商品价(jià)格(gé)普(pǔ)跌(diē)。其中，LME铝上涨0.71％，其(qí)余大宗商品价格普(pǔ)跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐或将继(jì)续

　　4月19日(rì)，美联储褐(hè)皮书公布，显(xiǎn)示近几(jǐ)周美国经济增(zēng)长陷入停滞，通胀和(hé)招(zhāo)聘活动放(fàng)缓，信贷渠道变窄。褐(hè)皮(pí)书称，最近几周美国总体经(jīng)济活动几乎没有(yǒu)变化(huà)，几(jǐ)个辖(xiá)区指(zhǐ)出在不确定(dìng)性(xìng)增加和(hé)对流动性的(de)担忧加剧之际，银行收紧(jǐn)了贷款(kuǎn)标准。近期美国总(zǒng)体物价(jià)水平温和上升，但价格上涨速度或有所(suǒ)放缓。

　　美(měi)联储官员表示为(wèi)应对高通胀，加息步伐或将继续。4月(yuè)21日，美联储哈克称，需(xū)要进(jìn)一(yī)步(bù)收紧政(zhèng)策来应对(duì)高通胀(zhàng)，加息(xī)结(jié)束后(hòu)美(měi)联储将需要在一段时(shí)间内维持利率(lǜ)稳定。同日美联储梅(méi)斯特表示，预计今年(nián)货币政策将需要进一步进入限制(zhì)性区域(yù)，终(zhōng)端利(lì)率(lǜ)或将高于5％，具(jù)体取决于经(jīng)济(jì)和金融形势的发展。

　　欧(ōu)洲央行货币政策会(huì)议纪(jì)要(yào)公布(bù)，绝大多数委员同意将利率上调50个基点(diǎn)。4月20日公布的欧(ōu)洲央行会议(yì)纪要显示，货币政(zhèng)策在降低通胀方面仍有一段路要走，一些委员认为整(zhěng)体而言通胀风险倾向(xiàng)于上(shàng)行。金融市场紧张局势被视为(wèi)经济和通胀前景重大(dà)不确定性(xìng)的来源。然而除非形势显(xiǎn)著恶化，否则金融市(shì)场的紧张局势不(bù)太可能从根本上改变欧洲央行管理(lǐ)委员会对通胀前景(jǐng)的评估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧洲“芯片法案”落(luò)地；美财(cái)长耶(yé)伦强(qiáng)调(diào)美国“国家安全”

　　4月(yuè)18日，欧洲(zhōu)理事(shì)会和欧洲议(yì)会通过了一项临时政治协议，就(jiù)涉及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终版(bǎn)本达成一致。法案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿(yì)欧元资金提振半导体(tǐ)行业，以(yǐ)将欧盟占全(quán)球半导体制造市场(chǎng)的份额(é)从(cóng)10％提(tí)升(shēng)至至少(shǎo)20％；大幅提(tí)升芯(xīn)片(piàn)制造工艺(yì)，建立欧(ōu)盟的半导体供应链，并与美国和(hé)亚(yà)洲(zhōu)同行竞(jìng)争。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡(kǎ)锡(xī)表示(shì)，正(zhèng)在推出一份(fèn)债务上限相关立(lì)法措施(shī)。白宫(gōng)需要开始就债务(wù)上限进行(xíng)谈判；众议院共和党希(xī)望提高债务上限并削减支出；正在(zài)推出(chū)一(yī)份债务(wù)上限相(xiāng)关(guān)立法措施；债务法案将设法收(shōu)回(huí)未(wèi)使用的防疫资金用于日常开支；法案将(jiāng)减少(shǎo)对国税(shuì)局(jú)的拨款，并(bìng)结束绿色产业(yè)补贴措施。

　　4月(yuè)20日(rì)，美国财政(zhèng)部长耶伦就中美关系发表讲(jiǎng)话(huà)，表明美国(guó)无意与中国脱钩，但未(wèi)来(lái)仍将强调“国(guó)家安全”。耶伦(lún)宣称，任何与(yǔ)中国脱钩(gōu)的努力都(dōu)将是(shì)“灾难(nán)性的”，美国寻求与中国(guó)建立“建设性和公平的经(jīng)济关系”。但(dàn)“当(dāng)美国利益(yì)受到威胁时”，美(měi)国将坚定地(dì)捍卫(wèi)国家安(ān)全，即使以牺牲(shēng)中美关系(xì)为代价。在国际关(guān)系(xì)中，耶伦(lún)表示美中(zhōng)两国有必(bì)要“坦诚讨(tǎo)论棘手问题”，比如(rú)帮助面临债(zhài)务问题(tí)的新兴市场和(hé)发展中国家等(děng)。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油(yóu)、铜价环比上涨(zhǎng)

　　原油价(jià)格环(huán)比上涨(zhǎng)，环(huán)比(bǐ)由负转正。2023年(nián)4月以来(lái)，WTI原油价(jià)格环比上涨(zhǎng)10.06％，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正，由上月的-4.54％转(zhuǎn)正(zhèng)为(wèi)本(běn)月的(de)10.06％，最(zuì)新(xīn)月度(dù)均价为80.75美元(yuán)/桶。布伦特原油价格环比上涨7.14％，环比由负转正(zhèng)，由上(shàng)月的-5.18％转正(zhèng)为本月(yuè)的7.14％，最(zuì)新月(yuè)度均(jūn)价(jià)为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库存同比下降。2023年4月以来(lái)，铜价(jià)环比上涨0.86％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-1.33％转正(zhèng)为本月的0.86％，库存同比下(xià)降51.71％，降幅(fú)相(xiāng)对(duì)上月(yuè)扩(kuò)大44.13个百分点。铝价环(huán)比上涨2.25％，环比由负转正，由上月的-5.26％转正(zhèng)为本月的(de)2.25％，库(kù)存同比(bǐ)下降10.57％，降幅缩窄(zhǎi)15.36个百分点(diǎn)。

　　3.2中(zhōng)游：水泥价格指数环比(bǐ)上(shàng)升，螺(luó)纹钢价格环比下(xià)跌(diē)，库存同比下降

　　水泥价格(gé)指(zhǐ)数环(huán)比上升(shēng)。4月以来，全(quán)国(guó)水泥(ní)价格指数环比上(shàng)涨2.27％，增幅(fú)缩小(xiǎo)0.92个(gè)百分(fēn)点。华北、东北、华东、中南、西(xī)北以及(jí)西南各(gè)区价(jià)格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比(bǐ)下跌，库存同比下(xià)降，钢坯库(kù)存同比上涨。2023年4月(yuè)以来(lái)，螺纹钢价格环比由正转负，环(huán)比由上月的(de)0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个(gè)百分(fēn)点。钢(gāng)坯(pī)库存(cún)同比(bǐ)上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游(yóu)：商品房成交面积增幅缩窄，猪价菜(cài)价(jià)下跌，水果价格上涨

　　商品房成交面(miàn)积(jī)增幅缩窄。2023年4月(yuè)以(yǐ)来(lái)，商品房成(chéng)交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。其中，一线、二(èr)线、三线城市商品房成(chéng)交面积同(tóng)比分别(bié)为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动(dòng)幅度分别(bié)为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交面积跌幅收(shōu)窄。2023年4月以(yǐ)来，百城土地供应(yīng)面积同(tóng)比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同(tóng)比(bǐ)增速为-0.12％，上月(yuè)为-13.41％；土(tǔ)地成交(jiāo)溢价率(lǜ)为(wèi)5.50％，较(jiào)上月上涨1.99个百分点(diǎn)。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果价(jià)格上(shàng)涨。2023年(nián)4月以来(lái)，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤(jīn)，跌幅相对上月(yuè)扩大2.6个(gè)百分点(diǎn)。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤(jīn)，跌幅缩窄(zhǎi)0.55个百分点(diǎn)。水果价(jià)格环比上(shàng)涨(zhǎng)0.14％至7.89元/公斤，增幅(fú)缩(suō)小4.54个百分点。

　　乘用车日均零售销(xiāo)量增幅扩(kuò)大(dà)。4月以来，乘用车(chē)日均零售(shòu)销(xiāo)量同比增(zēng)加17.39％，增幅(fú)扩大16.26个百分(fēn)点(diǎn)。批(pī)发销量(liàng)同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动(dòng)性：货币市场(chǎng)利率趋势分(fēn)化(huà)，国债利率普遍下行

　　货币(bì)市场(chǎng)利率(lǜ)趋势分化，国债利率(lǜ)普遍下行。2023年4月(yuè)以来，R001较上月末下行(xíng)36bp至(zhì)2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行(xíng)46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国债利(lì)率较上月末(mò)下行(xíng)8bp至2.19％。十年期(qī)国债利率较(jiào)上月末下行2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企业债利率较(jiào)上月末下行3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企业(yè)债利(lì)率较(jiào)上月末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策：发改委(wěi)强调提(tí)振(zhèn)消(xiāo)费持(chí)续回升的动(dòng)力(lì)；国资委强调(diào)着力(lì)发展战略(lüè)性新兴产业

　　4月19日(rì)，国(guó)家(jiā)发展改(gǎi)革委(wěi)举行4月份新(xīn)闻发布会，强(qiáng)调要提振消费持续回升的动力。接下来将重(zhòng)点做(zuò)好四方面工作(zuò)：一是(shì)，研究起草关(guān)于恢复(fù)和扩大消费的政策文件，围绕大宗(zōng)消(xiāo)费、服务消费、农村(cūn)消费等重点领域；二(èr)是(shì)，下大(dà)力气稳定(dìng)汽车消费，大力推动新能(néng)源汽车下乡(xiāng)；三是，会同(tóng)有关方(fāng)面(miàn)优化就业、收入分配和消费全链(liàn)条(tiáo)良性循环促(cù)进机制；四是，研究制定关于营造(zào)放心消费(fèi)环境(jìng)的(de)政策文件。

　　4月(yuè)19日，国资委党委召开扩大会议(yì)，强调推动国资央企着力发展实体经济特别(bié)是战略(lüè)性新兴产业。会(huì)议认为(wèi)，要更好推动国资(zī)央(yāng)企在中国式现代化新征程中走在前列，着(zhe)力提升科技自立自强(qiáng)水(shuǐ)平，提(tí)升自主创(chuàng)新能力(lì)；着力发展(zhǎn)实(shí)体(tǐ)经济(jì)特别是战(zhàn)略性新兴产业(yè)，加快推进(jìn)现(xiàn)代化(huà)产业体系(xì)建设；抓好新一轮国(guó)企改(gǎi)革深(shēn)化提升行动组(zǔ)织实施，高水(shuǐ)平参与共建(jiàn)“一带一路”。

　　4月20日，工信(xìn)部举(jǔ)办发布会介绍一季度工业和信(xìn)息化发展状况(kuàng)，表示下(xià)一步将制定实施重点(diǎn)行业(yè)稳增(zēng)长的工(gōng)作方案。一是营造良好产业发展(zhǎn)环境，落实落细稳增长政策举措，抓实抓细部省协作、部门协同；二是推动出口保稳(wěn)提质(zhì)，加大对制造业外贸企业的支(zhī)持力度，配合有(yǒu)关部门落(luò)实(shí)好稳外贸政(zhèng)策举措；三是促进内(nèi)需(xū)加快恢复(fù)，以高质量(liàng)供给促进消费；四是持续增(zēng)强发展动能，加快战略性新兴(xīng)产业的创新(xīn)发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示(shì)

　　国内经济恢复力度不及预期；海外需求超预期回落。

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