来源：高瑞东(dōng)宏观笔记

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经济回暖(nuǎn)主要(yào)缘于疫后复苏红利驱动，表现为生产(chǎn)恢复推动(dòng)出(chū)口形势好转，出(chū)行需求释放催(cuī)化下(xià)游消(xiāo)费(fèi)回暖。从行业表(biǎo)现看(kàn)，制造(zào)业从去(qù)年四季度的“量价齐(qí)跌”转向“量升价跌(diē)”，企业或从主动去库(kù)转(zhuǎn)向(xiàng)被动去库。从(cóng)景气(qì)度边际表现(xiàn)看，下游消费制造>；中游装备制造>；上游(yóu)原材(cái)料加工(gōng)；服务业中(zhōng)，交通(tōng)运(yùn)输、住宿餐饮、房(fáng)地产等线下活动回暖，但距离疫情前仍有一定差(chà)距。

　　向前看，考虑(lǜ)到疫后经(jīng)济(jì)脉冲式修复放缓、海外总(zǒng)需求(qiú)回落预期逐步兑现，消费(fèi)回暖(nuǎn)和(hé)产业(yè)升级将成为推动(dòng)下(xià)一阶段国内经济复苏(sū)的(de)主线。

　　制(zhì)造业、服务(wù)业是驱(qū)动一季度经济复苏的主因

　　从一季度GDP表现看，制造(zào)业，交通运输(shū)、房地产等行业景(jǐng)气度明(míng)显提升(shēng)，而建筑(zhù)业景气(qì)度回落(luò)，与年初出(chū)口数据好(hǎo)转、服务消费快速恢复(fù)、房地产(chǎn)销售(shòu)回暖(nuǎn)而投(tóu)资(zī)疲弱的特(tè)点相一(yī)致。

　　从制造业(yè)内部(bù)来看，今年3月，制造业各行业景(jǐng)气度普(pǔ)遍回(huí)暖，多数从去(qù)年12月的“量(liàng)价齐跌(diē)”转入“量升价跌”，指向经(jīng)济复苏初期，供(gōng)给端修复好于需求端，行(xíng)业整体去库进程(chéng)尚未结束。从行业景(jǐng)气度边际改善情况来看，下游消(xiāo)费制(zhì)造>；；；中游装备(bèi)制造(zào)>；；；上游原材料(liào)加工，煤炭行业(yè)景气度表(biǎo)现为高位(wèi)放缓(huǎn)。

　　下(xià)游消费(fèi)制(zhì)造行(xíng)业(yè)中，与出行(xíng)、地产后(hòu)周期相关的酒(jiǔ)饮(yǐn)料茶、纺织服(fú)装、文教娱(yú)、烟草、家具(jù)制(zhì)造(zào)行业(yè)景气(qì)度(dù)较高，部(bù)分(fēn)行业表现为“量价(jià)齐升”。

　　中游装备制(zhì)造业行业景气(qì)度居(jū)中，表现为“量升(shēng)价(jià)跌”。从(cóng)“量”维度(dù)看，电气机械、专用设备、运输设备>；；；汽车制造、金属(shǔ)制品>；；；通(tōng)用设备、电(diàn)子设备。

　　上游原材料加工行业(yè)景(jǐng)气度改善幅(fú)度最弱，由于行(xíng)业(yè)库存水平偏高，多数行业仍然受到价格下跌的困(kùn)扰，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑(hēi)色金(jīn)属、非金(jīn)属矿物>；；；石(shí)油石化(huà)行业(yè)。

　　消费(fèi)回(huí)暖和(hé)产(chǎn)业升级或是推(tuī)动下一阶段(duàn)经济复苏(sū)的主线

　　一季度，国内经(jīng)济复(fù)苏主(zhǔ)要受(shòu)益于疫后复苏(sū)红利驱(qū)动。需求方面，出行类消费快速复苏，前期积压的(de)购房、服务消费需求得以释(shì)放(fàng)；供给(gěi)方(fāng)面，国内(nèi)复工复产(chǎn)加快推进，生产端(duān)快速恢复，是推动年初出(chū)口数据(jù)好转的(de)重要原(yuán)因。

　　进(jìn)入3月，经(jīng)济复苏节奏有所(suǒ)放(fàng)缓，指(zhǐ)向疫(yì)后复苏(sū)红利驱动(dòng)边际转(zhuǎn)弱，随着未来海外总需求回落的预期逐步兑现，后续驱(qū)动国内经济增长的线索，大(dà)概率来自于消(xiāo)费(fèi)回(huí)暖和产业(yè)升级两(liǎng)条主线。

　　一是，一季(jì)度居民收(shōu)入向上修复，消费倾向明显回升，已(yǐ)经高于2020-2022年疫情期间(jiān)水平，同(tóng)时信贷数(shù)据指(zhǐ)向居(jū)民“去杠杆”势(shì)头缓和，未来消(xiāo)费回暖(nuǎn)的确定性进一(yī)步(bù)增(zēng)强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消费有望持(chí)续(xù)修复(fù)，家电、家具、纺(fǎng)服等与(yǔ)出行及(jí)地产后(hòu)周期相关的(de)可选消(xiāo)费也(yě)有(yǒu)望进一(yī)步回暖。

　　二是(shì)，产业升级路径驱动下，汽车(chē)和(hé)“新三样”产品出口优势(shì)增强，有(yǒu)望维持(chí)出(chū)口韧(rèn)性；随着下(xià)游(yóu)消费稳步修复、二季度(dù)PPI同比(bǐ)触底回升，制造业企业盈利(lì)有望向上修(xiū)复，企业(yè)将从(cóng)主(zhǔ)动(dòng)去库逐步转向(xiàng)被(bèi)动去库(kù)、主动(dòng)补库(kù)，设备投资需求有(yǒu)望改善，推动中游装备(bèi)制造景气度维持高位。

　　风险(xiǎn)提示：国内经济恢复力(lì)度不及预期；海(hǎi)外需(xū)求超预期回落(luò)。

　　一、节后消(xiāo)费(fèi)降温，带(dài)动CPI涨幅明显(xiǎn)回落

　　一、本(běn)周聚(jù)焦：疫后(hòu)经济(jì)复苏有(yǒu)哪(nǎ)些结构性特征？

　　1.1 制造(zào)业(yè)、服务(wù)业是(shì)驱动一(yī)季度经济复苏的主(zhǔ)因

　　一季度我国GDP总量实现超预期(qī)增(zēng)长，指向疫后复(fù)苏背(bèi)景下，国内经济企稳回升。但不(bù)同(tóng)于海外(wài)国家(jiā)疫后复(fù)苏(sū)的规律，本轮(lún)国内(nèi)疫后(hòu)复苏发生在外(wài)需回落(luò)、国(guó)内经济(jì)转(zhuǎn)向高质量发展、居(jū)民前期“去杠杆”的过程中，因此驱动疫后(hòu)经济复苏的力量(liàng)并不均衡，行业分化特征明显(xiǎn)。因(yīn)此，我们重点从(cóng)行业层面，观测(cè)当前各行业(yè)景气度水平(píng)。

　　从GDP不变价(jià)观测各行(xíng)业表(biǎo)现来看，今年一季度制造业、交通运输业、房地产业景(jǐng)气度明显提升(shēng)，而建筑业景(jǐng)气度回(huí)落，与年初(chū)出口数据(jù)好(hǎo)转、服(fú)务消费快速恢复、房(fáng)地产销售回暖(nuǎn)而投(tóu)资疲弱的(de)情况(kuàng)相一致。

　　我们(men)以2019年(nián)为(wèi)基期(qī)计算(suàn)各年(nián)份的复合增速，观察各行业增加(jiā)值变化。

　　今(jīn)年一季度第一产业增加值(zhí)增速(sù)为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍(réng)高于(yú)2019年、2020年全年增(zēng)速，与近(jìn)年来加快建设农业(yè)强国，推进农业(yè)农村(cūn)现(xiàn)代化的目标有(yǒu)关。

　　今年一季度第二产业增加值增(zēng)速升至5.4％，高于去年(nián)四季度的(de)4.4％。其中，制造业迎来(lái)较快复苏，增加值增速提升至5.9％，高于(yú)去年四季度的(de)4.7％，但低于2021年全年增速，与去年下半年之后(hòu)外(wài)需(xū)转弱(ruò)、居民商品(pǐn)消费恢复偏(piān)慢有(yǒu)关。而建(jiàn)筑业景气度明显回落，增加(jiā)值增速回落至1.9％，低于(yú)去年四(sì)季(jì)度的3.1％，主要受房地产新开工拖累(lèi)。

　　今年一季度第三(sān)产业增加值增速小(xiǎo)幅升至4.7％，略高(gāo)于去年(nián)四季度(dù)的4.6％，但相较(jiào)疫(yì)情(qíng)前仍存在(zài)产出(chū)缺口。其中(zhōng)，受益于居民出(chū)行活动恢复，交(jiāo)通(tōng)运输、仓储和邮政业(yè)增加值增(zēng)速(sù)明显(xiǎn)提升，自(zì)去年四(sì)季度(dù)的(de)3.4％升至(zhì)5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住宿和餐饮(yǐn)业增加值增速小幅回升，尽管(guǎn)高于疫情三年(nián)来的平(píng)均(jūn)增速(sù)，但绝(jué)对水平不及2019年，指向供(gōng)给水平恢复较慢。而受益于新房(fáng)和(hé)二手房销售(shòu)回暖，今年一(yī)季度(dù)房(fáng)地产(chǎn)业增加值(zhí)增速(sù)回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏(sū)分化，中下游改善幅(fú)度好于(yú)上(shàng)游

　　对于行业景(jǐng)气度的观测，我们采用量（各行业工业增加值增(zēng)速）与(yǔ)价格（各行(xíng)业工(gōng)业品价格增速）分别作(zuò)为供需的衡(héng)量指标。主要(yào)选取28个(gè)主要(yào)行业自(zì)2019年以(yǐ)来(lái)的(de)月度(dù)数(shù)据，首先将(jiāng)各行(xíng)业增加值增(zēng)速调整为(wèi)以2019年(nián)为基期的复合增速(sù)，其次计算(suàn)2019年-2023年3月，每月的增(zēng)加值(zhí)增速和PPI增(zēng)速(sù)的(de)分位数水平，通过(guò)对比2022年12月和2023年3月的分位数水平，捕捉(zhuō)其边际变化。

　　今年(nián)3月，制造业各行业景气(qì)度出(chū)现普遍回暖，多数从去年12月的“量价(jià)齐跌(diē)”转入(rù)“量升(shēng)价(jià)跌”，指向(xiàng)经济复苏初期(qī)，供给端修(xiū)复好于(yú)需求端，行业整体(tǐ)去库进(jìn)程尚(shàng)未结(jié)束。从(cóng)行业景气度边际改善情况来看，下游(yóu)消费(fèi)制造>；；；中游装备(bèi)制(zhì)造>；；；上游原材(cái)料加(jiā)工，煤炭行业景气度(dù)呈现高位放缓情况。

　　下游消费制造行(xíng)业中，与出行、地产后周期相(xiāng)关的行业景气度最高，部分行(xíng)业步(bù)入“量价齐升”阶段。今年3月，与居民外出消费相关的，酒饮料茶、纺织服装、文(wén)教娱乐的量价分位数水平(píng)均处在高景(jǐng)气度区间，烟草(cǎo)、家具(jù)制造行业也(yě)呈现“量价齐(qí)升”的特(tè)征(zhēng)；食品制造景气度有(yǒu)所回落，农副加工行业表现为(wèi)“量价齐跌”，食(shí)品(pǐn)制造(zào)行业表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”，二者价格下跌主要与高库存水(shuǐ)平有关，今年2月，库存同比均处在2016年以来90％以上分位(wèi)数水平(píng)；而(ér)随(suí)着防疫(yì)需(xū)求的降温，医药制造业景气度有所(suǒ)回落，表现为“量跌(diē)价平”。

　　中(zhōng)游装备制造业(yè)行业(yè)景气度居(jū)中，均表现为“量(liàng)升价跌”。一(yī)方面(miàn)与原材料(liào)成本下跌(diē)有关，另(lìng)一方面(miàn)，也与年初(chū)外需表现好于内需，部分行业(yè)仍在去库进程有关(guān)。其中，电气(qì)机械、专用设(shè)备、运输设备工业增加值增速(sù)改善幅度最(zuì)大(dà)，受益于国内产业升级、出口优势带(dài)来的韧性驱动；其次是汽车(chē)制造、金属制品，改善幅(fú)度(dù)最弱的是通用(yòng)设备(bèi)、电子(zi)设备(bèi)，与房地产(chǎn)新开工强(qiáng)度较弱(ruò)、消费电子行业周期性(xìng)走弱有关(guān)。

　　上游原材料加工行(xíng)业景气度改(gǎi)善幅度(dù)偏弱，由(yóu)于行(xíng)业库存水(shuǐ)平偏(piān)高，多(duō)数行业仍(réng)受制于价格下跌(diē)的困扰，表现为“量升(shēng)价(jià)跌”。其中，有色金属行(xíng)业生产(chǎn)端改善幅度最大，3月增(zēng)加值(zhí)增速(sù)位(wèi)于2019年以来70％分位数(shù)水平，但受(shòu)全球大宗商品下(xià)行周期(qī)影响，价格依旧承压(yā)；随着年初建筑业施(shī)工回(huí)暖，相关的(de)黑色金属、非金属制品景气度提升，但由于(yú)库(kù)存水(shuǐ)平偏高，价格仍处在下跌区间，拖累整体(tǐ)盈利(lì)水平；石化链(liàn)条(tiáo)行业生产水平普遍(biàn)回暖，但分位数水平(píng)仍处在50％以下(xià)的景气度(dù)偏低区间，今(jīn)年(nián)由于能源(yuán)危机缓解，产品价格(gé)相较去年同期(qī)也出现普遍下跌。

　　煤(méi)炭开采景(jǐng)气度仍处在高位，但出现边际放缓(huǎn)，生产及价格水平同(tóng)步回落。这(zhè)与(yǔ)去年以来行业产(chǎn)能持续扩张有关(guān)，今(jīn)年2月，煤炭开采产成品(pǐn)库存同比(bǐ)处在2016年以来(lái)94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产业升(shēng)级或是推动(dòng)下(xià)一阶段经(jīng)济复苏(sū)的(de)主线

　　一季度，国内经济复苏主要受(shòu)益于疫(yì)后复苏红利。一方面，消费(fèi)场景恢(huī)复后，出行类(lèi)消费(fèi)快速复苏，前(qián)期(qī)积压(yā)的(de)购房、服务性需求得以释放；另一方面，国内复(fù)工复产加快(kuài)推进，保证供(gōng)给端的快(kuài)速恢复，是推动年(nián)初出口(kǒu)数据好(hǎo)转(zhuǎn)的重要原因。

　　进入3月，经济(jì)复苏(sū)节奏(zòu)有(yǒu)所(suǒ)放缓(huǎn)，指(zhǐ)向疫后(hòu)红利释放(fàng)效果转弱，随着未来(lái)海(hǎi)外总需求(qiú)回落的预期逐步兑(duì)现(xiàn)，后续(xù)驱动国内经济(jì)增(zēng)长的(de)线索(suǒ)，大概率(lǜ)来自(zì)于消费回暖和(hé)产业升级两条主线。

　　一是，随(suí)着(zhe)居民收入(rù)提升和消费(fèi)意愿改善，未来(lái)消费回(huí)暖的确(què)定(dìng)性进一步增强，交(jiāo)通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费，以及家电、家具、纺服等可选(xuǎn)消费景气度均有(yǒu)望(wàng)提(tí)升(shēng)。

　　从(cóng)一季度居民收入和消费(fèi)数据看，居民收入增速提升(shēng)，消费(fèi)倾向(xiàng)开始回(huí)升，已经(jīng)高(gāo)于2020-2022年(nián)，但尚未修复至(zhì)疫情前水(shuǐ)平。以2019年为(wèi)基期(qī)的复合增速看(kàn)，今年(nián)一(yī)季度，全国(guó)居民(mín)人均可(kě)支(zhī)配收入(rù)增速(sù)提(tí)升至6.4％，高于(yú)去年四季度的(de)5.6％，居(jū)民人均消费支出增速(sù)提(tí)升至(zhì)5.0％，高(gāo)于(yú)去年四季度的3.0％。一(yī)季度居(jū)民平均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离(lí)2019年同期的65.2％仍有一定差(chà)距。未来随着服务业恢复持续(xù)向(xiàng)好(hǎo)，有望(wàng)带(dài)动相(xiāng)关(guān)就业(yè)岗(gǎng)位加快恢复，进一步提振居民消(xiāo)费意(yì)愿。

　　从居民存贷(dài)款数(shù)据看，居民储蓄意愿(yuàn)有(yǒu)所减弱(ruò)，消费(fèi)和投资(zī)信心正(zhèng)在(zài)筑底(dǐ)。今年以来，居民储蓄意愿有所减弱(ruò)，“去杠杆(gān)”势头缓和。从存款数(shù)据看(kàn)，3月(yuè)居民新增存款同比增量降至2051亿元，低于1-2月9375亿元的(de)同比(bǐ)增量均值，也低于2022年6617亿元的月均同(tóng)比增量。从贷款数据看(kàn)，3月居民部门新增净融资同比(bǐ)多增4859亿(yì)元(yuán)，其中(zhōng)，短期(qī)信贷同比多增2246亿元(yuán)，中长期信(xìn)贷同比多(duō)增2613亿元。居民部门新增(zēng)净融资连(lián)续2个月维持同比扩张，指向居(jū)民预(yù)期(qī)可能正在筑底，“去(qù)杠杆”势头(tóu)开始放缓。今年第一(yī)季度城(chéng)镇储户问卷调查结(jié)果(guǒ)显示，倾向于(yú)“更多储蓄”的居民占58.0％，比(bǐ)上季(jì)度减少3.8个百分(fēn)点(diǎn)；倾向(xiàng)于“更多消(xiāo)费(fèi)”和(hé)“更多投资”的(de)居民分别占23.2％和18.8％，均分别(bié)高(gāo)于(yú)上季度(dù)的22.8％、15.5％，同样也指向居(jū)民(mín)储(chǔ)蓄意愿降低、消(xiāo)费和投(tóu)资(zī)意(yì)愿提(tí)升。

　　二是，产业升级路径驱动(dòng)下，汽车和“新三样”产品出口优(yōu)势增强，以及相关行业设备投资(zī)更新(xīn)，有望推(tuī)动中游装备制(zhì)造景气度维持(chí)高位。

　　一方面，今年一季度国内出口数(shù)据(jù)回暖，除与欧美供需缺口(kǒu)短期走阔、国内复工复(fù)产加快(kuài)推进外，也受益于RCEP政策红利持续释放，以及汽车和“新三样”产品出口优(yōu)势增强。今年在海(hǎi)外总需求回落背景(jǐng)下，我国与RCEP国家贸易往来加强、以及新能源产品优势强化，有望维持装备制(zhì)造领(lǐng)域出口韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑(huá)和(hé)库存高位，对制造业投资扩(kuò)产造成一定压(yā)力。但随着(zhe)下游消(xiāo)费稳(wěn)步修复、二季度PPI同比触底回(huí)升，制造业企业盈利(lì)有望向上修(xiū)复。目前看，电气机械(xiè)等装(zhuāng)备制造(zào)业去库(kù)进程(chéng)已(yǐ)进入(rù)下半场，今(jīn)年1-2月(yuè)专用设备、通用(yòng)设备产成品库存增(zēng)速(sù)呈现触底反弹。随着需求回暖(nuǎn)、盈利修复，企业将从(cóng)主动去库逐步(bù)转向被动去库、主动补库，设(shè)备投资需求(qiú)将随之提升(shēng)。

　　反函数常用公式大全，反函数运算公式"高瑞东 刘星辰：疫后经济(jì)复苏有哪些结构性特征？" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/04/weixin/one_20230423110011516.png">

　　二(èr)、海外观察

　　2.1金融与流动性数据：各国(guó)国债(zhài)收益率多(duō)数上行

　　美(měi)国10年期(qī)国(guó)债收(shōu)益率上行。本周（截至4月21日）美(měi)国10年期国(guó)债收(shōu)益率(lǜ)3.57％，较上周末上行5BP，其中(zhōng)通胀预期较上(shàng)周下行(xíng)2BP，实际(jì)收(shōu)益率1.29％，较(jiào)上周(zhōu)末(mò)上升7BP。法国10年期国债(zhài)收益率较(jiào)上(shàng)周(zhōu)末上(shàng)行5BP至2.99％，德国10年期(qī)国债收益率较上周(zhōu)末上行7BP至(zhì)2.44％，日(rì)本10年期国债收益率(lǜ)较上周末上(shàng)行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期国债(zhài)收益率较(jiào)上周末上行20BP 至3.86％（截至4月(yuè)19日）。

　　美(měi)国10y-2y国债收益率利差收窄。本周美国10年(nián)期(qī)和2年(nián)期(qī)国债期限(xiàn)利(lì)差为-0.60％，较上(shàng)周下(xià)行4BP。美国AAA级企业期权调(diào)整利差较上周末持平(píng)为(wèi)0.55％，美国高(gāo)收益(yì)债期(qī)权调整利差较(jiào)上周末上(shàng)行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市涨(zhǎng)跌分化，大宗商品价格普跌

　　全球股市涨跌(diē)分化。本周（4月17日至(zhì)4月21日），欧洲股市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时MIB下跌(diē)0.45％。美股(gǔ)全线下跌，标普500、道琼斯工业(yè)指数、纳(nà)斯达克指数分别下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄(é)罗斯RTS、新西兰(lán)标普50、日经225分(fēn)别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩(hán)国综合指数、上证指数(shù)、恒生(shēng)指数分别下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗(zōng)商品价(jià)格普(pǔ)跌。其中，LME铝(lǚ)上涨0.71％，其余大宗商(shāng)品价格(gé)普跌(diē)。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿(kuàng)石(shí)、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美(měi)欧(ōu)加(jiā)息步伐或将继续

　　4月19日(rì)，美联储(chǔ)褐皮书公布，显示(shì)近几周(zhōu)美国经济(jì)增长陷入停(tíng)滞，通(tōng)胀和招聘活动放缓，信贷渠道变(biàn)窄。褐皮书称，最(zuì)近几周(zhōu)美(měi)国总体经济活动几(jǐ)乎(hū)没有变化，几(jǐ)个辖区指出(chū)在不确(què)定性(xìng)增加和对流动性的担忧加剧之际(jì)，银行(xíng)收紧(jǐn)了贷款标准。近期美国总体物价水平温和上升，但(dàn)价格上(shàng)涨速度或有所放缓。

　　美联储官员表(biǎo)示为应对高通胀，加(jiā)息步伐或将(jiāng)继续。4月21日，美联储哈克称(chēng)，需(xū)要进(jìn)一步收紧(jǐn)政策来应对高通(tōng)胀，加(jiā)息结束后美联储(chǔ)将需要在一段时间内维持利率稳定。同(tóng)日美(měi)联储梅斯特表示，预(yù)计今年货币政策(cè)将需(xū)要进(jìn)一步(bù)进入(rù)限制性(xìng)区(qū)域，终端(duān)利率或(huò)将高于5％，具体取决于经济和金融形势的发(fā)展。

　　欧洲央行货币(bì)政策会(huì)议纪要(yào)公(gōng)布，绝大多(duō)数委员(yuán)同意将利率上调(diào)50个基点(diǎn)。4月(yuè)20日公布的欧(ōu)洲央行会议纪要显示，货币(bì)政策(cè)在降低通胀方(fāng)面(miàn)仍有一(yī)段路要走，一(yī)些委员认为整体而(ér)言通胀风险倾(qīng)向于上行(xíng)。金融市场紧(jǐn)张局(jú)势被视为经济和通胀(zhàng)前(qián)景重大不确定性(xìng)的来源。然而除非形势显著(zhù)恶化，否(fǒu)则金融市场(chǎng)的紧张局势(shì)不太可能(néng)从根本上改(gǎi)变(biàn)欧洲央行管(guǎn)理委员会(huì)对通胀(zhàng)前景的评(píng)估。

　　2.4 海外政策(cè)：欧洲(zhōu)“芯(xīn)片法案”落地；美财(cái)长耶伦强调美国“国(guó)家安全”

　　4月18日，欧(ōu)洲理事会和欧洲议会通过(guò)了(le)一(yī)项临时政(zhèng)治协议(yì)，就(jiù)涉及430亿(yì)欧元补贴(tiē)的(de)《The EU Chips Act》最终版本(běn)达(dá)成一致。法案(àn)目标是到2030年(nián)，欧(ōu)盟拟动(dòng)用430亿欧(ōu)元资(zī)金提振半导体行业，以(yǐ)将欧(ōu)盟占全球半导体制(zhì)造市场的份(fèn)额从10％提升(shēng)至(zhì)至少20％；大幅(fú)提升(shēng)芯片制造工艺，建(jiàn)立(lì)欧盟的半导体供应链，并与美国(guó)和亚洲同(tóng)行竞(jìng)争(zhēng)。

　　4月(yuè)20日(rì)，美国众议(yì)院议长麦卡锡(xī)表示，正在推出一份债务上限相关立法措(cuò)施。白宫需要(yào)开始就债务(wù)上限(xiàn)进(jìn)行谈判；众议(yì)院(yuàn)共(gòng)和党希(xī)望提高债务上(shàng)限并削减(jiǎn)支(zhī)出；正在推(tuī)出一份债务上(shàng)限相关立法措施；债务法案将设法收(shōu)回未使用的(de)防疫资(z反函数常用公式大全，反函数运算公式ī)金用于日常开(kāi)支；法(fǎ)案将(jiāng)减少(shǎo)对国税局的拨款，并结(jié)束绿色产(chǎn)业补贴措施。

　　4月20日(rì)，美(měi)国财政(zhèng)部长耶伦就(jiù)中美关系发(fā)表讲(jiǎng)话(huà)，表明美国无意(yì)与中国(guó)脱钩，但未来仍将强调“国家安全”。耶伦宣称，任何与中国脱(tuō)钩的努力都将是“灾(zāi)难性的”，美国(guó)寻求与中国建立(lì)“建设性和公(gōng)平的经济关系”。但“当美国利(lì)益受(shòu)到威胁(xié)时”，美国(guó)将坚定地捍(hàn)卫国家安全，即使以牺牲中(zhōng)美关(guān)系为(wèi)代价(jià)。在(zài)国(guó)际关系中(zhōng)，耶伦表示美中(zhōng)两国有(yǒu)必要(yào)“坦诚(chéng)讨论棘手问题(tí)”，比如帮助面临债务问(wèn)题的新兴市场和(hé)发(fā)展中国家等。

　　三、国内(nèi)观察

　　3.1上游：原油、铜价(jià)环比上涨

　　原油(yóu)价(jià)格环(huán)比上涨，环比由(yóu)负转正。2023年4月以来(lái)，WTI原油价格环比上涨10.06％，环(huán)比由负(fù)转(zhuǎn)正，由上(shàng)月的-4.54％转正为(wèi)本月的10.06％，最新月度均(jūn)价为80.75美元/桶。布伦特原油价(jià)格环比上涨(zhǎng)7.14％，环比(bǐ)由(yóu)负(fù)转(zhuǎn)正，由上月(yuè)的-5.18％转正为本月(yuè)的7.14％，最(zuì)新月度均价为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝价(jià)环(huán)比上涨(zhǎng)，铜(tóng)、铝库存同比下降。2023年4月以来，铜价(jià)环比上涨0.86％，环比由(yóu)负转正，由上月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同(tóng)比下降51.71％，降幅相对上(shàng)月扩大44.13个百分点。铝价(jià)环比(bǐ)上(shàng)涨2.25％，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上(shàng)月的(de)-5.26％转正为本月(yuè)的2.25％，库存(cún)同比下降10.57％，降幅(fú)缩窄15.36个百(bǎi)分点。

　　3.2中(zhōng)游：水泥价格(gé)指数环比(bǐ)上升(shēng)，螺纹钢价格环比(bǐ)下跌，库存同比下(xià)降

　　水泥价(jià)格指数环比上升。4月以(yǐ)来，全国水(shuǐ)泥价格指数环比上(shàng)涨2.27％，增幅缩小(xiǎo)0.92个百(bǎi)分点。华北、东(dōng)北、华东、中南(nán)、西北以及西南(nán)各区价(jià)格指数环比(bǐ)分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价(jià)格环比下跌，库(kù)存同比下降，钢坯(pī)库存(cún)同比上(shàng)涨。2023年4月以(yǐ)来，螺纹钢价格环比由正转负，环比由上月的(de)0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降(jiàng)15.42％，跌幅相(xiāng)对上月缩窄3.26个(gè)百分点。钢坯库存同比上涨(zhǎng)64.88％，增幅(fú)缩小157.85个百分点。

　　3.3下(xià)游：商品房成交(jiāo)面积增幅缩窄，猪价菜价下(xià)跌，水果价格上涨

　　商品房成交(jiāo)面(miàn)积增(zēng)幅(fú)缩窄。2023年4月以(yǐ)来，商(shāng)品房成交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点(diǎn)。其中(zhōng)，一线、二(èr)线、三线(xiàn)城市(shì)商品房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变动幅度分别为(wèi)36.86、-6.71以(yǐ)及(jí)-117.7个百分点。

　　土地成交面(miàn)积跌(diē)幅(fú)收窄。2023年4月以来，百城土地供应面(miàn)积同比增速为(wèi)5.80％，上月(yuè)为(wèi)-12.02％；土(tǔ)地成交(jiāo)面积同比(bǐ)增(zēng)速为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土地(dì)成(chéng)交溢(yì)价(jià)率为5.50％，较上月上(shàng)涨1.99个百分点(diǎn)。

　　猪肉(ròu)、蔬菜价格下(xià)跌，水果价格上涨。2023年4月以来，猪(zhū)肉价(jià)格环比下(xià)跌5.08％至19.54元(yuán)/公斤(jīn)，跌幅相对(duì)上月扩大2.6个百(bǎi)分点。蔬菜(cài)价格环比下跌(diē)8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩(suō)窄(zhǎi)0.55个百分(fēn)点。水果(guǒ)价格环比上(shàng)涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个(gè)百分点。

　　乘用车日均(jūn)零售(shòu)销量增幅扩大。4月以来，乘(chéng)用车日均零(líng)售销量同比增(zēng)加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个百分点。批发(fā)销量(liàng)同比(bǐ)增加15.64％，增幅扩大(dà)8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场利率趋(qū)势分化(huà)，国债利率普(pǔ)遍下行

　　货币市场利率(lǜ)趋势分化，国债利(lì)率普遍下行。2023年4月以(yǐ)来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末下(xià)行120bp至2.51％；DR001较上月末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较(jiào)上(shàng)月末下行12bp至2.27％。一年期国(guó)债利(lì)率(lǜ)较(jiào)上月末下行8bp至2.19％。十年期国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年(nián)期AAA+企(qǐ)业债利率较上月末下(xià)行3bp至2.7％。十年(nián)期(qī)AAA+企业(yè)债利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发改委强调提振消费持续回升的(de)动力；国资委强调着力发(fā)展战略性新兴产业

　　4月19日，国家发展改革委举(jǔ)行4月份(fèn)新闻发布会(huì)，强调要提振消费(fèi)持续回升的(de)动力。接下来(lái)将重点做好四方面工作：一是，研究起草关于恢复和扩大(dà)消(xiāo)费(fèi)的政策文件，围绕大宗消费、服务消费、农村消费等重点(diǎn)领域；二是，下大力(lì)气稳定汽(qì)车消费(fèi)，大力推动新能源汽(qì)车下乡；三是，会(huì)同(tóng)有关方面(miàn)优化就(jiù)业、收入分配和消费全链条良性循环促进机制(zhì)；四是，研究制(zhì)定关于营造放(fàng)心消费环境的政策文件。

　　4月(yuè)19日(rì)，国资委(wěi)党委(wěi)召开(kāi)扩(kuò)大会议(yì)，强调推动(dòng)国资央(yāng)企着力发展实体经济特别是(shì)战略性(xìng)新(xīn)兴产业(yè)。会议(yì)认为，要更好推动国(guó)资央企在(zài)中国式现代(dài)化新征程中走在前列(liè)，着力提升科技自(zì)立自强水平，提升自主创新能(néng)力；着力发展实(shí)体经济(jì)特别(bié)是(shì)战略(lüè)性新兴(xīng)产(chǎn)业，加(jiā)快推(tuī)进现代化产业体系建设；抓(zhuā)好(hǎo)新一(yī)轮国(guó)企改革深(shēn)化提升行动组(zǔ)织实施，高水平参(cān)与(yǔ)共建(jiàn)“一带一路(lù)”。

　　4月20日，工信部(bù)举办(bàn)发布(bù)会介绍一季度(dù)工业和信息化发展(zhǎn)状(zhuàng)况，表(biǎo)示下(xià)一(yī)步将(jiāng)制定实施(shī)重点行业稳增长的工(gōng)作方案。一是营造(zào)良好产业(yè)发展环(huán)境，落实(shí)落细稳(wěn)增(zēng)长(zhǎng)政策举措，抓实抓细部省协作、部门协同；二(èr)是(shì)推动出口保稳提质，加大对(duì)制造(zào)业外贸企(qǐ)业的支持(chí)力(lì)度，配合有(yǒu)关部门落实好稳外贸政策举措；三是促进内需加快(kuài)恢(huī)复(fù)，以高(gāo)质量供给(gěi)促(cù)进消费；四是(shì)持续(xù)增强(qiáng)发展动能，加(jiā)快(kuài)战略(lüè)性(xìng)新兴产业的创新发展(zhǎn)。

　　四、财经日历(lì)

　　五、风(fēng)险提示

　　国内经济恢复力度不及预期(qī)；海外需求(qiú)超预期回落。

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