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　　5月11日(rì)，统计局公布4月物价数据：CPI同比上涨0.1％，预期0.4％，前(qián)值0.7％；PPI同比(bǐ)下降3.6％，预期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低(dī)位并非通缩，内(nèi)部(bù)结(jié)构分化、与终端需求相关的服务业延续涨(zhǎng)价(jià)

　　物价(jià)作为经济表现的滞后指(zhǐ)标，在经济(jì)复(fù)苏早(zǎo)期多表现相(xiāng)对(duì)低迷、实(shí)属常态。传统周期下，经济的周期性波动，主要(yào)由需求端驱(qū)动，物价作为经(jīng)济的滞后指标，表现出明显的周期性(xìng)波动(dòng)。经验(yàn)显(xiǎn)示(shì)，CPI等(děng)物(wù)价指标，与经济走势大体类似，一般滞后经济表现2个季度左右；经(jīng)济复苏早(zǎo)期，CPI同比表现(xiàn)一度相对低迷，例如，2015年初(chū)、2017年(nián)初CPI同比(bǐ)在(zài)1％以(yǐ)下的低位徘徊(huái)。

　　当前CPI低位、主要缘于供给端影(yǐng)响和(hé)外需拖累部分商品价(jià)格回落等。年初以来，CPI同比持续回落至(zhì)4月的0.1％，拖累主要来自于食品和非食品中的商品(pǐn)、不(bù)完全由需求主导(dǎo)。其中，猪肉、鲜菜供给充足(zú)，价格(gé)回落(luò)成为拖(tuō)累食品同比自年初的6.2％回落至4月的(de)0.4％；非食品中，原油等国际定价的大宗商(shāng)品价格回(huí)落，带动交(jiāo)通(tōng)工具用(yòng)燃料(liào)等(děng)分项环比延续(xù)低于季节性(xìng)，部(bù)分耐用品价格回落也(yě)有(yǒu)拖(tuō)累、与(yǔ)相关原材料成(chéng)本压(yā)力缓解等(děng)有关。

　　需求修(xiū)复较(jiào)早的领域、线下消费相关的商品和服(fú)务(wù)，在价(jià)格上(shàng)已有连续体现(xiàn)。终端需求回暖在4月(yuè)CPI中进一步凸显，其中，CPI服务同比、CPI其(qí)他商品服务同比自年初以来(lái)明(míng)显回升(shēng)、分(fēn)别至4月的3.5％和1％。终端需求(qiú)回暖带动部分中上游行业(yè)涨价，在PPI中亦有体(tǐ)现，例(lì)如，文教娱(yú)制造业价格环比上涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已见底，后续(xù)或逐步回升(shēng)。线下消费活动持(chí)续改善等或带动(dòng)内生动能逐步(bù)增强(qiáng)，对价格的支撑仍在(zài)逐(zhú)步显现。叠加基数贡献、及部分商品价格回落拖累(lèi)逐步放缓等，CPI或于4月(yuè)见(jiàn)底(dǐ)回升。

　　常规跟(gēn)踪：CPI涨(zhǎng)幅回落，生产资料拖(tuō)累(lèi)PPI低预期、原(yuán)油链等(děng)拖累延(yán)续(xù)

　　CPI涨(zhǎng)幅明(míng)显回落、主因(yīn)基(jī)数拖累明显。4月，CPI同比涨(zhǎng)幅回落0.6个百分(fēn)点至(zhì)0.1％、低于预(yù)期(qī)的0.4％，其(qí)中，翘尾因素较上月回落0.4个百(bǎi)分点(diǎn)至(zhì)0.4％；环(huán)比降幅收窄2024年房价会继续下跌吗0.2个百分点(diǎn)至-0.1％；核心CPI同比持平于0.7％。分项环比中，食(shí)品(pǐn)环比降(jiàng)幅收窄(zhǎi)0.4个百分点至-1％，非食(shí)品(pǐn)环比由(yóu)平转(zhuǎn)涨至0.1％。

　　细分项中(zhōng)，鲜(xiān)菜(cài)环(huán)比(bǐ)拖累明显，猪(zhū)肉环比(bǐ)降幅收窄(zhǎi)，文教娱等服务项涨价延续。食品环比中，鲜菜和鲜果大量上市，价格(gé)分(fēn)别下降6.1％和0.7％；生猪产能充足(zú)，叠加消费淡季影响(xiǎng)，猪肉(ròu)价格下降3.8％、降幅收窄0.4个(gè)百分点。非食品环比中，原油价(jià)格回落拖累CPI交通通信项(xiàng)环比延续低位、-0.4％，文教娱(yú)、其他商(shāng)品服务环(huán)比(bǐ)明(míng)显上(shàng)涨，分别较上月变动0.6和0.2个百(bǎi)分(fēn)点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产资料拖累，生活资(zī)料韧性延(yán)续。4月(yuè)，PPI同比降幅扩大1.1个(gè)百(bǎi)分点至-3.6％，环(huán)比由(yóu)平(píng)转(zhuǎn)降至(zhì)-0.5％。大类环(huán)比中，生产(chǎn)资料由(yóu)平(píng)转降至-0.6％，采掘(jué)拖累明(míng)显、原(yuán)材料和(hé)加工(gōng)工业亦有走(zǒu)弱；生活资料(liào)环比走(zǒu)平、上月为-0.3％，除食品外环比(bǐ)延续回落(luò)外，衣着、一般日用品环比由负转正，耐用消费(fèi)品降(jiàng)幅收窄。

　　分行业来看，原油等上(shàng)游原材料链(liàn)条(tiáo)相关价格(gé)回落，与(yǔ)线下消费(fèi)相关的中下(xià)游行业价(jià)格回升。4月，多数行业环(huán)比价格回落、上(shàng)游原材料链条(tiáo)尤其明显。煤(méi)炭开(kāi)采、石油加工、燃(rán)气供应环比延续回落(luò)、降幅均在1.9个百分点以上(shàng)，汽车(chē)制造、通(tōng)信制(zhì)造(zào)等(děng)部分中下游制造业价格(gé)有所回落，但文教(jiào)娱制(zhì)品等靠近终(zhōng)端制造业价格有所(suǒ)回升(shēng)、环比(bǐ)上(shàng)涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪价(jià)大幅反弹。

　　2、疫情(qíng)反复。

　　证券研究报告：《通缩是个(gè)伪(wěi)命题(tí)》

　　对(duì)外发布时间：2023年(nián)05月11日

　　报告发布机构：国(guó)金证券(quàn)股份有(yǒu)限公司

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